De la prisión de Changi a la Resurrección: Cómo Ethereum escapó de la paradoja de ingresos de 2025

En los primeros años 60, un experimento revolucionario de reforma penitenciaria comenzó en una pequeña isla al sur de Singapur. El alcaide, Daniel Dutton, creía firmemente en la bondad inherente de la naturaleza humana. Desmanteló las “paredes económicas”—eliminando barreras físicas, guardias armados y estructuras opresivas—reemplazándolas con confianza y libertad. Los presos trabajaban voluntariamente, ganaban dignidad a través del trabajo, y la tasa de reincidencia cayó a solo un 5%. Parecía que se había logrado lo imposible. Sin embargo, el 12 de julio de 1963, el sueño se convirtió en cenizas. Los presos, que habían sido concedidos una libertad sin precedentes, se rebelaron, quemando las estructuras que habían construido y matando al idealista que confiaba en ellos. Las autoridades de la Prisión de Changi aprendieron una lección brutal: eliminar todas las restricciones no garantiza gratitud; a menudo invita a la explotación.

Ethereum en 2025 vivió su propio momento Changi.

En marzo de 2024, los desarrolladores principales de Ethereum lanzaron la actualización Dencun (EIP-4844), diseñada para ser la salvación de la red. Como los reformadores penitenciarios antes que ellos, desmantelaron las costosas “paredes económicas” de Ethereum—las tarifas de gas prohibitivamente altas que habían limitado la adopción de Layer 2. Su visión era utópica: inundar las redes Layer 2 con almacenamiento de datos casi gratuito (Blobs), y un ecosistema L2 próspero reciprocara fluyendo valor de vuelta a Ethereum L1, creando una economía mutuamente beneficiosa.

Pero la historia rima. Para 2025, las redes L2 optaron por la extracción en lugar de la gratitud. En lugar de alimentar la mainnet, la “hambraron” silenciosamente de ingresos.

La Crisis: Ethereum atrapado entre dos mundos

Durante gran parte de 2025, Ethereum ocupó un incómodo punto medio que dejó a los inversores desconcertados y a los analistas cuestionando su futuro. Los mercados de capital ya habían clasificado las criptomonedas en dos categorías claras: en un extremo estaban las “commodities digitales” como Bitcoin—almacenes de valor impulsados por narrativas, con suministros fijos y atractivo macro. En el otro extremo estaban las “acciones tecnológicas” como Solana—plataformas de alto crecimiento que monetizan la actividad de los usuarios mediante el throughput de transacciones. Ethereum intentó ocupar ambos simultáneamente. No era Bitcoin; su dinámica de suministro era demasiado compleja, su mecanismo de staking demasiado matizado, y las instituciones conservadoras no podían clasificarlo cómodamente como “oro digital”. Sin embargo, tampoco era Solana.

El Techo de la Ambigüedad: En métricas técnicas, la medida principal de Ethereum—los ingresos del protocolo—colapsó. En el tercer trimestre de 2025, a pesar de que ETH tocaba máximos históricos cercanos, los ingresos del protocolo de la red cayeron un 75% interanual a solo 39,2 millones de dólares. Para inversores institucionales acostumbrados a valorar empresas mediante ratios precio-beneficio o modelos DCF, esto parecía una señal de fracaso del modelo de negocio. La narrativa que había sustentado a ETH durante años—“activo deflacionario”—también se desplomó. La migración masiva de transacciones de L1 a L2, junto con una quema de ETH insignificante a través de Blobs, hizo que el crecimiento anualizado de la oferta de Ethereum se recuperara a +0,22%, despojando su mística deflacionaria.

Atrapado por ambos lados: La presión competitiva agravó la crisis. La narrativa de reserva estratégica de Bitcoin, amplificada por la adopción por parte de naciones soberanas y las enormes entradas en ETF, consolidó aún más el estatus macro de BTC. Mientras tanto, Solana capturó virtualmente todo el crecimiento en pagos, DePIN, agentes de IA y memes, gracias a su arquitectura monolítica y costos de transacción insignificantes. Los datos mostraron que la velocidad de las stablecoins en Solana y los ingresos del ecosistema incluso superaron en ciertos meses a los de la mainnet de Ethereum. Hyperliquid, dominante en el mercado de Perp DEX, atrajo ballenas con una captura de tarifas superior—dejando a ETH en el polvo. La pregunta del mercado se volvió inevitable: si el valor de almacenamiento de Ethereum no podía igualar a Bitcoin, su rendimiento no podía igualar a Solana, y su captura de tarifas no podía igualar a Hyperliquid, ¿dónde exactamente estaba la brecha de Ethereum?

La ruptura regulatoria: De la ambigüedad al estatus de commodity

La crisis de identidad podría haberse prolongado indefinidamente, si la claridad regulatoria no hubiera llegado de forma inesperada. El 12 de noviembre de 2025, el presidente de la SEC, Paul Atkins, pronunció un discurso decisivo presentando “Project Crypto”, señalando el fin de años de ambigüedad regulatoria.

El cambio de paradigma de Project Crypto: Atkins rechazó explícitamente la doctrina de que “una vez un valor, siempre un valor”—una reprensión directa a la política de enforcement por ambigüedad de sus predecesores. Su marco introdujo la “taxonomía de tokens”, reconociendo que los activos digitales existen en un espectro y pueden cambiar de categoría a medida que evolucionan las condiciones de la red. Cuando una blockchain alcanza un nivel de descentralización suficiente, de modo que los titulares de tokens ya no dependen de los “esfuerzos gerenciales esenciales” de una entidad centralizada para generar retornos, ese activo escapa a la prueba de Howey. Ethereum, con 1,1 millones de validadores y la infraestructura de nodos más distribuida del mundo, calificaba claramente.

La codificación de la Ley de Claridad: En julio de 2025, el Congreso aprobó la Ley de Claridad para los Mercados de Activos Digitales. Esta legislación hizo lo que ninguna presión de la Fundación Ethereum pudo lograr: reclasificó legalmente los activos digitales. La ley colocó explícitamente los activos “que provienen de protocolos blockchain descentralizados”, nombrando específicamente a Bitcoin y Ethereum, bajo la jurisdicción de la CFTC en lugar de la SEC. No fue un juego de palabras semántico; reestructuró fundamentalmente el tratamiento regulatorio de Ethereum. Los bancos ahora podían registrarse como “corredores de commodities digitales”, ofreciendo servicios de custodia y trading de ETH a clientes institucionales. En los balances bancarios, ETH pasó de ser un “activo especulativo de alto riesgo” a un “activo de commodity” comparable al oro o divisas.

Recompensas por staking y la paradoja del commodity: Quedaba una tensión crítica: ¿cómo podía un activo que genera retornos por staking seguir calificando como “commodity”? Los commodities como el petróleo crudo o el trigo no producen rendimiento—incurren en costos de almacenamiento. El marco regulatorio de 2025 resolvió esto mediante una capa de elegancia:

• Capa de activo: ETH en sí mismo es un commodity, que proporciona utilidad (gas de red) y valor de escasez.
• Capa de protocolo: el staking a nivel nativo del protocolo constituye “trabajo” o “prestación de servicios”. Los validadores ganan recompensas por asegurar la red, no por inversión pasiva.
• Capa de servicio: solo los servicios de staking custodial ofrecidos por instituciones centralizadas (intercambios, fondos) que prometen retornos específicos constituyen contratos de inversión.

Esta distinción permitió que ETH conservase características de “interés” mientras disfrutaba de exenciones regulatorias de commodities. El equipo de investigación de Fidelity acuñó el término “bono de internet”—un activo productivo que posee tanto propiedades de cobertura contra la inflación de las commodities como rendimientos similares a bonos. El capital institucional finalmente tuvo permiso para comprar.

La paradoja del ingreso: Cómo Dencun creó el momento Changi de Ethereum

Con la claridad regulatoria lograda, la crisis económica de Ethereum se volvió más nítida. La actualización Dencun—que inicialmente se anunció como la salvación—había sembrado inadvertidamente las semillas de la extracción.

El fallo del mercado Blob: La EIP-4844 introdujo transacciones de datos Blob para reducir exponencialmente los costos en L2. Técnicamente, fue un éxito espectacular—las tarifas de gas en L2 colapsaron de varios dólares a unos pocos centavos. Económicamente, fue desastroso. El mecanismo de fijación de precios del mercado Blob dependía enteramente de la oferta y demanda. Debido a que el espacio reservado para Blob superaba ampliamente la demanda temprana de L2, la tarifa base de Blob permaneció atascada en 1 wei (0.000000001 Gwei) durante largos periodos. Esto creó una disparidad absurda: redes L2 como Base y Arbitrum capturaron cientos de miles de dólares en ingresos diarios, pero pagaron una “renta” insignificante a Ethereum L1—a veces solo unos dólares. Base, generando más de $300,000 en ingresos en días pico, pagaba quizás unos $2 a Ethereum.

La muerte de la deflación: A medida que el volumen de transacciones migraba de L1 a L2, y las redes L2 no quemaban suficiente ETH mediante el uso de Blob, el mecanismo deflacionario de Ethereum se rompió efectivamente. El mecanismo de quema de EIP-1559 quedó impotente. Para el tercer trimestre de 2025, el crecimiento de la oferta de Ethereum se recuperó a +0,22% anualizado—una reversión sorprendente respecto a años anteriores de deflación. Esto no era solo una métrica financiera; era la erosión de la narrativa central de ETH. La fe del mercado en que ETH se convertiría en “dinero ultra sólido” se evaporó.

El efecto parásito: La comunidad acuñó una metáfora adecuada: el “efecto parásito”. Las redes L2 se alimentaron de la seguridad y capacidades de liquidación de Ethereum sin aportar una contraprestación económica proporcional. Como los presos en el experimento de reforma de Changi, que tenían casi total libertad y recursos, eligieron la extracción en lugar de la reciprocidad.

La salvación Fusaka: Reconstruir la cadena de valor

A medida que 2025 avanzaba, la duda sobre la sostenibilidad de Ethereum se intensificaba. Pero la comunidad de desarrolladores—a menudo vista como distante y rígida ideológicamente—sorprendió a los observadores al pivotar de manera pragmática. El 3 de diciembre de 2025, se activó la esperada actualización Fusaka, introduciendo mecanismos diseñados específicamente para reconstruir la captura de valor de L1.

EIP-7918: Vinculando los costos de Blob con la actividad de la capa de ejecución: La pieza central comercial de Fusaka fue la EIP-7918, que reestructuró fundamentalmente la fijación de precios de Blob. La actualización introdujo un mecanismo de “piso mínimo de precio”—la tarifa base de Blob ya no podía colapsar hacia 1 wei. En cambio, el tarifa mínima de Blob se vinculó directamente al precio del gas en la capa de ejecución de Ethereum L1, específicamente a una proporción de 1/15.258 del precio base de L1.

Las implicaciones fueron inmediatas y dramáticas. Mientras Ethereum mainnet permaneciera activa (impulsada por ofertas de tokens, transacciones DeFi, minting de NFT o recompensas de staking), los precios de gas en L1 subirían, aumentando automáticamente el “piso de precio” para que las redes L2 compraran espacio Blob. Los usuarios de L2 ya no podrían acceder a la seguridad y finalización de Ethereum a costo casi cero. Tras la actualización, la tarifa base de Blob se disparó aproximadamente 15 millones de veces, de 1 wei a un rango de 0,01-0,5 Gwei. Aunque las transacciones individuales en L2 siguieron siendo baratas (~$0.01), los ingresos del protocolo de Ethereum aumentaron en aproximadamente 1,000 veces. El auge de L2 se tradujo directamente en la recuperación de L1.

PeerDAS (EIP-7594): Expansión del lado de oferta: Para evitar que el aumento de tarifas estrangulara el crecimiento de L2, Fusaka introdujo simultáneamente la Muestreo de Disponibilidad de Datos entre pares (PeerDAS). PeerDAS permitió a los nodos verificar la disponibilidad de datos mediante muestreos aleatorios de fragmentos de datos en lugar de descargar Blobs completos, reduciendo en ~85% el ancho de banda y almacenamiento requerido. Este avance permitió a Ethereum expandir dramáticamente la oferta de Blob. El número objetivo de Blob por bloque aumentaría en etapas desde 6 hasta 14 o más. Al mismo tiempo, elevar el piso de precio unitario (EIP-7918) y ampliar el volumen total mediante innovación tecnológica (PeerDAS), Ethereum creó lo que los analistas denominaron un “modelo de multiplicación de volumen y precio”.

El modelo B2B: Fusaka activó lo que puede llamarse el “modelo de impuesto B2B de Ethereum basado en servicios de seguridad”:

• Cadena ascendente (Redes L2): Base, Optimism, Arbitrum y otros funcionan como “distribuidores”, capturando volumen de usuarios finales y procesando transacciones de alta frecuencia y bajo valor.

• Productos principales: Ethereum L1 vende dos servicios esenciales:

  • Espacio de ejecución de alto valor: Pruebas de liquidación para transacciones L2, swaps atómicos complejos en DeFi y coordinación de validadores
  • Espacio de datos Blob: Almacenamiento de datos históricos de transacciones para redes L2

• Flujo de ingresos: A través del mecanismo de precio piso de EIP-7918, las redes L2 ahora pagan “alquiler” proporcional al valor económico que extraen. La mayor parte de este alquiler (denominado en ETH) se quema, aumentando el valor para todos los poseedores de ETH. Una porción va a los validadores como recompensas de staking.

• Ciclo virtuoso: El aumento de la prosperidad de L2 impulsa una mayor demanda de Blob. Incluso si los precios por unidad son modestos, el volumen total es sustancial, creando una aceleración en la quema de ETH, aumento de la escasez, mejor seguridad de la red y atracción de activos de alto valor.

Los analistas estiman que esta actualización aumentará la tasa de quema de ETH en aproximadamente 8 veces en 2026.

Revaluación: Precio de un activo multidimensional

Con la sostenibilidad del modelo de negocio restaurada, los analistas de Wall Street enfrentaron un desafío novedoso: ¿cómo valorar un activo que es simultáneamente una commodity, un activo de capital que genera flujos de caja, y un colateral principal en DeFi?

Perspectiva DCF: A pesar de su clasificación regulatoria como commodity, ETH genera flujos de caja medibles, permitiendo análisis tradicionales de Valor Presente Neto (VPN). La investigación de 21Shares en el primer trimestre de 2025 utilizó un modelo de crecimiento en tres etapas extrapolando ingresos por tarifas y mecanismos de quema. Bajo supuestos conservadores (Tasa de descuento del 15.96%), su valor justo derivado por DCF alcanzó los 3,998 dólares. En escenarios optimistas (Tasa de descuento del 11.02%), las valoraciones subieron a 7,249 dólares. La mecánica de EIP-7918 en Fusaka proporcionó soporte empírico para las suposiciones de “crecimiento futuro de ingresos” en los modelos DCF. En lugar de temer que la drenaje de L2 reduzca los ingresos de L1 a cero, los analistas ahora podían proyectar linealmente los ingresos de L1 en función de la expansión esperada del ecosistema L2.

Prima de moneda: Más allá de los flujos de caja, ETH tenía valoraciones que el análisis DCF puro no podía captar—la prima de moneda derivada de sus roles de liquidación y colateral.

• ETH sirve como colateral principal en DeFi (TVL que supera los $100 mil millones), anclando la emisión de activos sintéticos como DAI, permitiendo préstamos y asegurando mercados de derivados.
• Tarifas de transacción denominadas en ETH en redes L2 y ecosistemas NFT.
• Con 27.6 mil millones de dólares bloqueados en ETFs spot a partir del tercer trimestre de 2025, además de acumulación corporativa (empresas mineras con millones de ETH), la oferta en circulación se estrechó. La tensión oferta-demanda generó primas similares a las del oro físico.

Valoración Trustware: En 2025, Consensys introdujo el concepto de “Trustware”—activos cuyo valor proviene de su capacidad para ofrecer finalidad inmutable y descentralizada. Ethereum no vende poder de computación (AWS hace eso); vende “certeza de liquidación descentralizada”. A medida que los Activos del Mundo Real migran a la cadena, el papel de Ethereum cambia de “procesar transacciones” a “proteger activos”. Su captura de valor depende no de transacciones por segundo, sino de la escala de activos que asegura. Si Ethereum protege $10 billones en activos financieros globales y cobra un impuesto de seguridad anual del 0.01%, su capitalización de mercado debe ser adecuada para resistir ataques del 51% y mantenerse creíblemente seguro. Esta lógica de “presupuesto de seguridad” vincula directamente la capitalización de mercado de Ethereum con la escala de la economía digital que protege.

Posicionamiento competitivo: La fortaleza de Ethereum en la era RWA

A finales de 2025, la estructura del mercado blockchain se clarificó en segmentos distintos.

División mayorista vs. minorista: Solana, optimizada para throughput extremo y baja latencia, capturó aplicaciones de consumo de alta frecuencia—pagos, DePIN, agentes de IA, tokens meme. Ethereum evolucionó a algo diferente: una capa de liquidación mayorista análoga a SWIFT o al sistema FedWire de la Reserva Federal. En lugar de procesar transacciones individuales en segundos, Ethereum procesa “paquetes de liquidación” que contienen decenas de miles de transacciones agrupadas por redes L2. Esta división refleja estructuras de mercado maduras donde los flujos de alta frecuencia y bajo valor se dirigen a sistemas de alta velocidad (Nasdaq para acciones, Visa para pagos), mientras que las transacciones de mayor valor y menor frecuencia se canalizan a capas de liquidación más robustas (NYSE para grandes bloques, FedWire para transacciones bancarias críticas).

Dominancia en RWA: En el sector de Activos del Mundo Real—proyectado ampliamente como un mercado de billones de dólares—Ethereum mostró una dominancia casi completa. A pesar del crecimiento rápido de Solana, proyectos institucionales de referencia como el fondo BUIDL de BlackRock y el fondo en cadena de Franklin Templeton eligieron exclusivamente Ethereum. La lógica institucional era transparente: para activos por valor de cientos de millones o miles de millones, la seguridad y la fiabilidad probada pesaban más que la velocidad de transacción. La década de operación sin caídas de Ethereum constituía su fortaleza más profunda.

Epílogo: Escape de la prisión

En 2025, Ethereum caminó al borde de la irrelevancia. Estaba atrapado como los presos en un sistema similar a Changi—limitado por la ambigüedad de identidad, asfixiado por una paradoja de ingresos, y atacado desde ambos lados por competidores. La actualización Dencun, que se pensaba como liberación, en cambio se convirtió en una herramienta de extracción.

Pero mediante la claridad regulatoria y la reparación tecnológica, Ethereum ejecutó una fuga. La actualización Fusaka restableció la cadena de valor entre L1 y L2, transformando a Ethereum de víctima de su propia generosidad en una capa de liquidación sostenible y capturadora de rentas. Nuevos marcos de valoración—que combinan análisis DCF, primas de moneda y presupuestos de seguridad—proporcionaron a los inversores institucionales una forma coherente de evaluar su valor.

Si esta fuga será permanente, todavía está por verse. La experiencia continúa. Pero a diferencia de los idealistas de Pulau Senang, que aprendieron demasiado tarde que la libertad sin incentivos genera explotación, los desarrolladores de Ethereum aprendieron del fracaso de Dencun y construyeron mecanismos correctivos en Fusaka. La lección de Changi—que los sistemas requieren controles sobre la extracción libre—finalmente ha sido aplicada.