La Restricción de Liquidez del Crédito Privado Pone a los Prestamistas en una Posición Difícil

Es momento crucial para el crédito privado. Las solicitudes de redención de inversores en fondos de crédito privado enfocados en el retail han alcanzado niveles históricos y muestran pocas señales de disminuir, mientras la incertidumbre sobre la liquidez continúa propagándose por el mercado de deuda de 1.9 billones de dólares.

Hasta hace un par de meses, el crédito privado había sido la clase de activo privado más popular en los mercados de capital globales para el universo en rápido crecimiento de individuos de alta renta y patrimonio neto alto. Ahora, la industria enfrenta una reversión de su suerte y se prepara para una prueba de estrés de alto riesgo sobre su capacidad para evitar una crisis de liquidez cada vez mayor.

Los gestores de fondos han sido golpeados con demandas elevadas y en aumento por parte de los inversores para retirar fondos considerados “semi líquidos” mediante solicitudes de retiro que generalmente se ofrecen cada trimestre y están limitadas al 5% del valor del fondo. De repente, el codiciado acercamiento de la industria hacia los inversores individuales, que han impulsado flujos de capital históricos, enfrenta su mayor prueba hasta la fecha, a medida que aumenta la vigilancia y las nuevas suscripciones a fondos disminuyen.

“La característica, o el problema, de estas cosas es que no puedes salir de inmediato,” dijo Matthew Malone, jefe de gestión de inversiones en Opto Investments, una plataforma de mercado privado para asesores de inversión. “Por eso, el cliente recibe cada trimestre o mes un recordatorio de que esto aún no está resuelto.”

Expertos de la industria y asesores de patrimonio están observando cómo los prestamistas privados enfrentan la acumulación de redenciones de inversores y cómo reaccionan estos. Citando casos anteriores en los que los fondos privados vieron altas tasas de retiro, varios dijeron que podría tomar más de un año para que los inversores recuperen su dinero, lo que podría afectar los nuevos flujos y provocar que más individuos intenten salir rápidamente. Además, algunos observadores temen que una ola de préstamos pueda inundar el mercado, ya que algunos gestores podrían verse obligados a vender activos para obtener capital y cumplir con las demandas de liquidez.

Las respuestas variadas subrayan la posible desalineación inherente en la venta de estrategias institucionales, relativamente ilíquidas, a inversores individuales, muchos de los cuales son más volátiles respecto a bloquear su capital a largo plazo. Los gestores de fondos enfrentan esencialmente un dilema: pueden relajar los límites de liquidez para satisfacer a los inversores individuales, lo que podría comprometer el valor a largo plazo de su cartera, o mantener la línea y “cerrar” las redenciones, lo que podría alienar a los inversores y enviar una señal preocupante sobre la solidez subyacente del fondo. Este tipo de reacción adversa ocurrió a finales de 2022, cuando las solicitudes de retiro en Blackstone’s BX Real Estate Income Trust, su vehículo no cotizado, fueron limitadas.

2 Historias de advertencia de los mercados de private equity y crédito privado

Lo que los inversores pueden aprender de las historias que involucran a ERShares y Blue Owl Capital.

¿Mantenerse firme o actuar con rapidez?

Los gestores han reaccionado a la actual oleada de redenciones con enfoques marcadamente diferentes. Algunos, como el fondo OTIC de Blue Owl, enfocado en tecnología, tomaron la medida inusual de recomprar acciones por más del 15% del valor neto del fondo, superando con creces el límite habitual del 5% en salidas trimestrales.

Otros han mantenido firmes sus límites de liquidez, diseñados para maximizar la disciplina del gestor en torno a los objetivos de rendimiento a largo plazo. En el último caso, la semana pasada, BlackRock limitó las solicitudes de retiro de uno de sus fondos de crédito insignia al 5% después de recibir solicitudes que superaron el 9% de su valor. Fue la primera vez que las solicitudes superaron el límite del 5% desde que el fondo salió al mercado hace cuatro años.

En una carta a los inversores, BlackRock afirmó que el límite de retiro del 5.0% es “fundamental” para el rendimiento neto anualizado del 10.7% que ha logrado HLEND, una empresa de desarrollo empresarial no cotizada de aproximadamente 26 mil millones de dólares desde su creación. “Sin ello, habría una desajuste estructural entre el capital de los inversores y la duración esperada de los préstamos de crédito privado en los que invierte HLEND.”

Por otro lado, Blackstone optó por un curso novedoso la semana pasada cuando su BDC, conocido como BCRED, enfrentó retiros por 1.7 mil millones de dólares en el último trimestre, por encima del límite del 7% de la firma. En lugar de limitar las redenciones, Blackstone inyectó 400 millones de dólares en el fondo, con sus propios ejecutivos aportando capital personal, lo que en efecto llevó las redenciones dentro del límite del 7% y le permitió honrar todas las solicitudes de retiro.

El fin de una era dorada

En los últimos años, individuos adinerados en busca de ingresos acudieron en masa a fondos de deuda en respuesta a sus rendimientos relativamente altos. Los fondos de prestamistas privados enfocados en retail han sido un éxito entre clientes adinerados porque ofrecen exposición al mercado similar a la institucional a cambio de tarifas más asequibles y ventanas de liquidez periódicas.

Los gestores de fondos de crédito privado en todo el mundo captaron 1.3 billones de dólares en nuevos capitales desde 2021 hasta el año pasado, según datos de PitchBook, en gran parte a través de fondos perpetuos acumulados mediante canales de riqueza. Pero esa bonanza se está deteniendo ante una ola de inversores que buscan retirar su dinero.

El aumento de redenciones ha provocado una fuerte caída en las acciones de gestores de activos alternativos de primera línea. Ha intensificado la vigilancia pública sobre vehículos de fondos opacos y relativamente ilíquidos. Y ha servido como un recordatorio contundente de lo drásticamente que puede cambiar el sentimiento contra los gestores de fondos cuando los inversores corren a vender sus participaciones. Y eso puede ser solo el comienzo de las consecuencias.

La creciente agitación en la gestión de liquidez ha planteado la posibilidad de un golpe financiero a largo plazo para la industria del capital privado y su apuesta de alto riesgo de dar acceso a inversores públicos a clases de activos difíciles de valorar y negociar, como deuda privada, private equity y bienes raíces.

Sin embargo, algunos inversores mantienen una visión más optimista. En general, la clase de activo de crédito privado sigue siendo saludable, con pocas señales de distress en los préstamos subyacentes, según Don Calcagni, director de inversiones de Mercer Advisors, una gestora de patrimonio con activos por 96 mil millones de dólares. Calcagni afirma que la turbulencia actual puede deberse a una mala comprensión por parte de los inversores de las estructuras de fondos en las que se inscribieron, en lugar de problemas fundamentales con la clase de activo.

Ejecutivos de firmas como Blue Owl insisten en que no hay “banderas rojas” en la cartera de un fondo que la compañía está liquidando.

En Blackstone, el presidente y CEO Jonathan Gray defendió la salud general de las participaciones en deuda de su firma y calificó las preocupaciones del mercado sobre las redenciones como “mucho ruido.”

Comentarios como estos han sido en gran medida ignorados, mientras muchos asesores financieros buscan retirar el dinero de sus clientes, y las acciones de los gestores de activos han caído en picada. “La industria ha perdido el control de la narrativa,” dice Mark Goldberg, asesor independiente de firmas en la industria de alternativas y ex CEO de Griffin Capital, adquirida por Apollo Global Management en 2022.

Se acerca una visión más completa. Las ventanas de redención de los fondos expirarán en la próxima semana o así, proporcionando una visión más clara de la gravedad de las presiones de salida y cómo responderán los gestores.

Según Goldberg, los prestamistas privados ya han entrado en un ciclo “prolongado” de salidas netas negativas, que podría durar hasta dos años mientras los gestores de fondos enfrentan las secuelas de altas redenciones. Durante ese tiempo, predice que los saldos de efectivo disminuirán, las nuevas suscripciones se ralentizarán y las opciones de liquidez se reducirán. Goldberg estima que para el segundo o tercer trimestre de este año, más del 80% de los fondos semi líquidos enfocados en deuda experimentarán salidas netas de capital, lo que obligará a algunos gestores a “reducir sus balances dejando que los préstamos se vencen o vendiendo préstamos.”