Le tournant d'UnitedHealth : la reprise des marges va-t-elle perdurer ou rencontrer de nouveaux obstacles ?

Le moment de la pression

UnitedHealth Group (NYSE : UNH) se trouve à un point d’inflexion critique. En 2025, le géant de la santé a connu un coup dur lorsque les coûts médicaux ont augmenté de façon inattendue, prenant la direction au dépourvu. La société a réduit ses prévisions de bénéfices en avril, puis les a complètement retirées un mois plus tard — marquant sa première déception de résultats depuis 2008. Les investisseurs ont réagi brutalement, faisant chuter l’action de près de 45 % par rapport à son sommet. Qu’est-ce qui a mal tourné ? Le ratio de soins médicaux (MCR) a explosé à près de 90 % au deuxième trimestre 2025, contre environ 85 % l’année précédente, tandis que les marges nettes se sont effondrées à seulement 2,1 % au troisième trimestre, contre 6 % un an plus tôt.

L’arrivée de Stephen Hemsley en tant que PDG en mai a marqué un changement de cap de la direction. Hemsley a construit l’empire d’intégration verticale d’UnitedHealth lorsqu’il dirigeait la société de 2006 à 2017. Maintenant chargé de restaurer la rentabilité, il pousse une stratégie de réévaluation agressive à travers Medicare Advantage, les plans individuels et commerciaux à risque. Le compromis est brutal mais clair : marges contre croissance de l’adhésion.

La mise sur la réévaluation et ses risques

Les signes de la saison de vente précoce suggèrent que la stratégie pourrait fonctionner — la direction a noté des taux de renouvellement solides et une discipline tarifaire sur les marchés commerciaux malgré des hausses de tarifs importantes. Mais voici le hic : la société accepte consciemment une attrition de membres. Si les augmentations de tarifs ne tiennent pas ou si elles attirent des membres en meilleure santé chez les concurrents, UnitedHealth pourrait faire face à un cycle vicieux où sa base de clients restante devient plus coûteuse et plus malade.

Le MCR doit revenir vers la fourchette plus saine de 85 %, mais cela ne se produira pas du jour au lendemain. Les résultats du quatrième trimestre, le 27 janvier, offriront le premier vrai test pour savoir si ces efforts tiennent sous la pression du marché.

Pourquoi la barrière concurrentielle reste importante

Même avec des vents contraires opérationnels, les avantages concurrentiels d’UnitedHealth restent redoutables et difficiles à reproduire. La société possède toute la chaîne : opérations d’assurance, réseaux de soins, pharmacies et infrastructure de données. Avec plus de 50 millions de membres, cette intégration verticale crée un pouvoir de négociation qui a mis des décennies à se construire. La société peut faire pression sur les hôpitaux, les fabricants de médicaments et les médecins sur les tarifs tout en répartissant les coûts fixes sur une base massive.

Cette durabilité a attiré l’attention même de Berkshire Hathaway, qui a acheté environ 5 millions d’actions dans le cadre d’un engagement de 1,6 milliard de dollars au cours du deuxième trimestre 2025 — un vote de confiance dans la position à long terme de la société.

Les vents contraires qui ne disparaîtront pas rapidement

Cependant, la stratégie de réévaluation comporte un vrai risque d’exécution. La société subit déjà des pertes d’adhésion, et d’autres dommages sont à prévoir. Medicare Advantage fait face à de nouvelles réductions de financement cette année, car les taux de remboursement gouvernementaux continuent de diminuer dans le cadre d’une réduction pluriannuelle — ce qui devrait coûter à UnitedHealth environ $6 milliard de dollars de revenus annuels. La direction pense pouvoir compenser environ la moitié de ce déficit, mais cela laisse $3 milliard de dollars de pression sur la marge.

Les marges Medicaid restent faibles car le financement gouvernemental ne suit pas l’inflation des coûts de santé. Par ailleurs, une enquête du Department of Justice sur le gestionnaire de prestations pharmaceutiques et les pratiques de facturation de Medicare Advantage ajoute une incertitude juridique à la timeline de la reprise.

La question de la valorisation

Le prochain appel de résultats introduira les prévisions pour 2026 et donnera des indices sur la trajectoire des marges et si la pression sur les coûts commence enfin à diminuer. Les investisseurs devraient se concentrer sur les tendances d’attrition de l’adhésion, les attentes concernant la faiblesse de Medicaid, et les commentaires sur le chemin du MCR vers la normalité.

À 18,8 fois les estimations de bénéfices 2026 — en dessous de la moyenne quinquennale de 25,2 — UnitedHealth ne se négocie pas à un prix défiant toute concurrence, mais ce n’est pas cher pour une franchise de qualité avec des avantages concurrentiels durables. La reprise repose sur une exécution régulière plutôt que sur des catalyseurs à court terme. Pour les investisseurs à long terme, la vraie question reste : le pire est-il passé, ou les tendances structurelles des coûts de santé annoncent-elles des défis plus profonds et plus prolongés à venir ?