Lembaga short selling Culper merilis laporan bearish untuk Ethereum: Pembaruan Fusaka merusak ekonomi token ETH

Kantor pusat di New York, lembaga short selling radikal Culper Research baru-baru ini merilis laporan short terhadap Ethereum (ETH), menyatakan bahwa upgrade Fusaka pada Desember 2025 telah secara struktural merusak ekonomi token ETH, dan memperingatkan bahwa Ethereum mungkin sedang terjebak dalam siklus penurunan nilai jangka panjang. Dalam laporan tersebut, mereka secara tegas menyatakan: “Kami sedang melakukan short ETH.”

Siapa Culper Research?

Culper Research didirikan pada 2019 oleh investor Christian Lamarco, berkantor pusat di New York, AS. Lembaga ini khusus merilis laporan investigasi short terhadap perusahaan publik atau aset populer, nama mereka diambil dari jaringan intelijen “Culper Spy Ring” selama Perang Kemerdekaan Amerika, melambangkan pendekatan investigasi intelijen mereka.

Culper mengklaim sebagai lembaga riset investasi investigatif yang fokus pada perusahaan dan aset yang mereka anggap memiliki pernyataan menyesatkan, penyalahgunaan modal, atau masalah akuntansi, dan mengungkap risiko melalui laporan penelitian terbuka. Pada 2021, lembaga ini pernah dinilai oleh Activist Insight (Insightia) sebagai salah satu dari lima lembaga short selling radikal terbesar di dunia.

Sebelumnya, target riset short Culper biasanya adalah saham dengan pertumbuhan tinggi, seperti AppLovin, Archer Aviation, Zeta Global, dan lain-lain, namun belakangan mulai memperluas fokusnya ke pasar aset kripto.

Kunci Short: Upgrade Fusaka menyebabkan model ekonomi ETH memburuk

Dalam laporan berjudul “Ethereum (ETH USD): What Vitalik Knows, and Tom Lee Doesn’t”, Culper menunjukkan bahwa upgrade Fusaka pada Desember 2025 secara signifikan meningkatkan batas Gas L1 dari 45 juta unit menjadi 60 juta unit, bertujuan menurunkan biaya transaksi dan meningkatkan penggunaan jaringan utama. Namun, laporan menilai bahwa upgrade ini terlalu tinggi memperkirakan elastisitas permintaan, sehingga biaya Gas sebenarnya turun sekitar 90%, jauh melebihi perkiraan awal 10-30%.

Culper menyebutkan bahwa penurunan biaya Gas ini menyebabkan dua konsekuensi utama:

1. Peningkatan besar serangan pencemaran alamat (Address Poisoning)

Serangan pencemaran alamat adalah serangan di mana pelaku mengirim transaksi kecil (dust) ke dompet korban dan menggunakan alamat dompet yang mirip dengan target, untuk menipu pengguna agar mengirim dana ke alamat penipuan.

Setelah menganalisis data on-chain dari Januari 2025 hingga Februari 2026, Culper menyatakan bahwa setelah upgrade Fusaka, jumlah serangan pencemaran alamat meningkat lebih dari tiga kali lipat. Sekitar 95% alamat dompet baru terkait dengan serangan ini, dan lebih dari 50% transaksi meningkat dari aktivitas pencemaran alamat. Pada Februari 2026, sekitar 22% dari transaksi di jaringan utama Ethereum adalah serangan pencemaran alamat. Culper menilai bahwa ini menunjukkan bahwa peningkatan alamat aktif dan volume transaksi yang tampaknya positif sebenarnya hanyalah peningkatan aktivitas penipuan.

2. Penurunan pendapatan validator, ekonomi staking tertekan

Laporan juga menyebutkan bahwa penurunan biaya Gas menyebabkan pendapatan validator menurun secara signifikan. Karena ruang blok berlebih, banyak transaksi bernilai rendah memenuhi blok, sehingga transaksi sah tidak lagi harus bersaing membayar biaya prioritas tinggi. Akibatnya, pendapatan validator menurun, hasil staking ETH berkurang, dan permintaan staking bisa menurun, menciptakan siklus negatif terhadap keamanan jaringan. Culper berpendapat bahwa jika kapasitas blok terus diperbesar tanpa peningkatan permintaan yang seimbang, model deflasi ETH akan melemah, bahkan bisa berbalik menjadi inflasi.

Vitalik menjual token sebagai alarm

Laporan juga menyebutkan bahwa co-founder Ethereum, Vitalik Buterin, pada Januari 2026 mengumumkan penjualan 16.384 ETH untuk mendukung pendanaan proyek, namun data on-chain menunjukkan bahwa jumlah penjualan sebenarnya lebih dari 19.000 ETH. Culper berpendapat bahwa ini menunjukkan bahwa Vitalik mungkin sudah menyadari masalah struktural yang disebabkan oleh upgrade Fusaka. Laporan ini bahkan secara langsung menyebut Tom Lee, ketua BitMine yang dikenal sebagai bullish, mengkritik interpretasinya terhadap peningkatan alamat aktif dan volume transaksi sebagai pertumbuhan adopsi institusional, yang dianggap sebagai salah baca data.

Tekanan dari kompetisi Solana dan L2

Selain masalah ekonomi token, laporan juga menunjukkan bahwa Ethereum menghadapi kompetisi yang semakin ketat. Volume transaksi Solana telah melampaui Ethereum, dan Layer 2 Ethereum (Optimism, Arbitrum) menarik banyak aktivitas dari jaringan utama, dengan sekitar 85% transaksi terjadi di L2. Culper berpendapat bahwa meskipun pasar RWA dan stablecoin terus berkembang, nilai tersebut belum tentu kembali ke token ETH.

Culper secara tegas memandang negatif ETH, menilai kemampuan penangkapan nilai menurun

Akhirnya, Culper menyatakan dalam laporan bahwa Ethereum mungkin akan mengulangi sejarah teknologi jaringan: platform dasar menciptakan industri, tetapi yang benar-benar menangkap nilai adalah perusahaan-perusahaan yang dibangun di atasnya. Mereka mencontohkan Netscape dan Nokia, berpendapat bahwa ETH mungkin menjadi infrastruktur dasar, tetapi nilai akan diserap oleh blockchain lain atau aplikasi layer atas. Culper menyatakan: “Kami percaya kemampuan penangkapan nilai ETH sedang menurun, dan pemegangnya akhirnya mungkin tidak mendapatkan nilai ekonomi nyata. Kami sedang melakukan short ETH.”

Artikel ini pertama kali muncul di Chain News ABMedia, berjudul “Lembaga Short Selling Culper Rilis Laporan Bearish terhadap Ethereum: Upgrade Fusaka Rusak Ekonomi Token ETH”.