ユナイテッドヘルスの転換点：マージン回復は持続するのか、それとも新たな障壁に直面するのか

圧力鍋の瞬間

UnitedHealth Group (NYSE: UNH)は、重要な転換点に立っています。2025年、医療費の予想外の高騰により医療大手は大きくつまずき、経営陣は対応に追われました。同社は4月に収益見通しを引き下げ、その後1か月で完全に撤回—2008年以来初の収益ミスを記録しました。投資家は激しく反応し、株価はピークからほぼ45%下落しました。何が起こったのでしょうか？医療費比率 (MCR)は、2025年第2四半期にほぼ90%に急上昇し、前年の約85%から増加、一方で純利益率は前年の6%から第3四半期にはわずか2.1%に崩れ落ちました。

5月にCEOに就任したスティーブン・ヘムズリーの登場は、経営陣の方向転換を示しました。ヘムズリーは2006年から2017年まで同社を率いて、UnitedHealthの垂直統合帝国を築き上げました。今や収益性の回復を任された彼は、Medicare Advantage、個人、商業リスクベースのプラン全体で積極的な価格再設定戦略を推進しています。トレードオフは厳しいですが明確です：会員数の成長よりも利益率を重視する。

価格再設定の賭けとそのリスク

早期販売シーズンの兆候は、この戦略が効果を上げている可能性を示唆しています—経営陣は、かなりの料金引き上げにもかかわらず、商業市場での更新率と価格の規律が堅調であると指摘しました。しかし、ここに落とし穴があります：同社は意図的に会員離脱を受け入れています。料金引き上げが定着しなかったり、より健康な会員を競合他社に流出させたりすると、UnitedHealthは悪循環に陥る可能性があります。残存顧客層がよりコスト高で病気になりやすくなるのです。

医療費比率 $6 MCR$3 は、より健康的な85%の範囲に戻る必要がありますが、それは一夜にして実現するものではありません。1月27日の第4四半期の収益発表は、これらの努力が市場の圧力に耐えられるかどうかの最初の本格的な試験となるでしょう。

なぜ堀はまだ重要なのか

運営上の逆風にもかかわらず、UnitedHealthの競争優位性は依然として強力で模倣が難しいままです。同社はフルスタックを所有しています：保険事業、ケア提供ネットワーク、薬局、データインフラ。5000万人以上の会員を抱え、この垂直統合は何十年もかけて築き上げた交渉力を生み出しています。同社は病院、製薬会社、医師に対して料金を圧力をかけつつ、固定費を巨大な基盤に分散させることができます。

この耐久性は、バークシャー・ハサウェイさえも注目し、2025年第2四半期に約500万株を16億ドルのコミットメントで購入しました—これは同社の長期的なポジショニングに対する信頼の証です。

すぐには解決しない逆風

しかし、価格再設定戦略には実行リスクが伴います。同社はすでに会員数の減少を経験しており、さらなるダメージも予想されます。Medicare Advantageは今年、新たな資金削減に直面しています。政府の払い戻し率は数年にわたり減少し続けており、UnitedHealthにとって年間約 十億ドルの収益減少が見込まれています。経営陣は、この不足分の約半分を埋められると考えていますが、それでも 十億ドルの利益圧力が残ります。

Medicaidの利益率は、政府の資金援助が医療費のインフレに追いつかないため、依然として低迷しています。一方、司法省による薬局給付管理者とMedicare Advantageの請求慣行に関する調査は、回復の見通しに法的な不確実性をもたらしています。

評価の問題

今後の収益発表では、2026年の見通しが示され、利益率の推移やコスト圧力の緩和の兆しについての手がかりが得られるでしょう。投資家は、会員離脱の傾向、Medicaidの弱さの予想、そしてMCRが正常範囲に戻る見通しについてのコメントに注目すべきです。

2026年の収益見積もりの18.8倍—過去5年の平均25.2倍を下回る—にて取引されているUnitedHealthは、破格の割安ではありませんが、耐久性のある競争優位性を持つ高品質なフランチャイズとしては高くはありません。回復ストーリーは、短期的なきっかけよりも、着実な実行にかかっています。長期投資家にとって、真の疑問は：最悪の時期は過ぎたのか、それとも医療費の構造的なトレンドが、より深く長期的な課題を示唆しているのかということです。