国泰海通：初めて蔚来-SWをカバー、「買い増し」評価、目標株価50.59香港ドル

国泰海通は調査報告書を発表し、初めて蔚来-SW（09866）を対象に「増持」評価を与えました。同社の販売台数は高価格モデルの比率上昇と重なり、2025年第4四半期に初めて単一四半期の黒字を達成し、2026年も製品ラインナップの拡大を続ける見込みです。同銀行は2025/26/27年の営業収入を870億元、1306億元、1614億元と予測しています。同銀行は比較企業を参考にPS法を用いて企業価値を評価し、2026年の評価倍率を0.85倍のPSとし、目標株価は50.59香港ドル（1香港ドル=0.89人民元の為替レートで換算）としています。初めてのカバーとなり、「増持」評価を付与しました。

国泰海通の主な見解は以下の通りです。

販売台数の増加と高価格モデル比率の上昇により、2025年第4四半期に初めて単一四半期の黒字を実現

乗用車協会によると、2025年第4四半期において、同社は合計12万5千台の新車を納車し、前年比72％増を記録、単一四半期の納車台数の新記録を樹立しました。その中で、蔚来、レダオ、ファイアフライの各ブランドはそれぞれ6万7千台、3万8千台、1万9千台を出荷し、いずれも過去最高を更新しました。新型ES8は高級モデルとして好調で、発売後も好調を維持し、2025年第4四半期の販売比率は32％に達し、全体の収益性を大きく押し上げました。同社の調整後営業利益（非GAAP）は第4四半期に7億〜12億元と予測され、GAAP基準の営業利益は約2億〜7億元となり、初めて四半期黒字を達成しています。「皆電」報告によると、コスト削減と効率化の面では、蔚来の李斌CEOは、基本事業単位（CBU）メカニズムが重要な役割を果たしており、今後も推進し、完全に運用していくと強調しました。同銀行は、売上の継続的な伸びや高価格モデル比率の上昇、コスト削減策の徹底により、今後も同社の収益性がさらに改善すると見込んでいます。

新モデルの準備が整い、多様な製品ラインナップの拡大が続く

2025年以降、同社はファイアフライ、新型ES8、レダオL90などのモデルを次々と投入し、製品ラインナップの充実を図っています。2025年12月には、蔚来の新型ES8が2万2千台を販売し、大型SUVや三列シートSUV、40万元以上のモデルの販売台数でトップを獲得しました。同銀行は、2026年には蔚来ES9、ES7、レダオL80などの新製品を投入し、製品ラインナップのさらなる充実と市場競争力の向上を期待しています。

インテリジェントドライビングの積極的展開と、フルスタックの自社開発による高次技術体系の構築

2025年の蔚来のフルスタック技術年次報告によると、同社が自社開発したインテリジェントドライビング用チップ、車両全域操作システム、世界モデルアルゴリズムを核とした技術体系が既に実装されています。同銀行は、同社のスマート化投資は収穫期に入り、製品力と販売台数の両面で向上を促すと見ています。