El filtro existe. Se llama fundamentos onchain.
Estos fundamentos onchain otorgan a DeFi una ventaja estructural frente a TradFi. Es una de las razones por las que “DeFi ganará”, pero también resulta esencial comprenderlos si inviertes en el sector.
He dedicado los últimos cuatro años al estudio de métricas DeFi, primero como investigador y después en DefiLlama. Este artículo recopila los marcos más útiles que he aprendido en ese tiempo para que puedas empezar a aplicarlos.
Fuente: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true
Por qué son importantes las métricas DeFi
Las métricas onchain constituyen un avance no solo en el análisis de cripto, sino en el acceso a datos financieros en general.
Piénsalo: los inversores tradicionales esperan los resultados trimestrales para evaluar empresas. Ahora incluso se plantea pasar a informes semestrales.
Las finanzas de los protocolos DeFi están disponibles en tiempo real. Sitios como DefiLlama las publican diariamente o cada hora. Si quisieras seguir los ingresos minuto a minuto, podrías consultar directamente la cadena y hacerlo. (Cuestiono la utilidad de tanta granularidad, pero la opción existe).
Esto supone un auténtico avance en transparencia. Cuando compras acciones de una empresa cotizada, confías en los números que informa la dirección, filtrados por contables y retrasados semanas o meses. Al analizar un protocolo DeFi, lees las transacciones directamente de un registro inmutable en tiempo real.
No todos los proyectos cripto tienen fundamentos que merezcan seguimiento. Memecoins, proyectos vapor con un whitepaper y un canal de Telegram. Los fundamentos no te ayudarán ahí (aunque otras métricas como el número de holders pueden aportar alguna señal).
Pero los protocolos que generan comisiones, acumulan depósitos y distribuyen valor a los poseedores de tokens sí dejan rastros de datos que pueden seguirse mucho antes de que las narrativas se consoliden.
La liquidez de Polymarket lleva años creciendo, mucho antes de que los mercados de predicción se convirtieran en narrativa.
Fuente: https://defillama.com/protocol/polymarket
La explosiva subida de precio de HYPE el verano pasado vino precedida de un periodo sostenido de alta generación de ingresos.
Fuente: https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly
Las métricas anticiparon lo que iba a ocurrir. Solo había que saber dónde mirar.
Las métricas clave
Para empezar, repasemos las métricas esenciales que debes conocer en DeFi.
TVL (Total Value Locked)
El TVL mide el valor total de los activos depositados en los contratos inteligentes de un protocolo. En una plataforma de préstamos incluye colaterales y activos aportados. En un DEX, son los depósitos en los pools de liquidez. En una cadena, es el TVL agregado de todos los protocolos desplegados en esa red.
Fuente: https://defillama.com/
En términos TradFi, el TVL es similar a los Assets Under Management. Un hedge fund informa su AUM para mostrar cuánto capital han confiado sus clientes. El TVL cumple una función análoga: cuantifica cuánto capital han depositado los usuarios en un protocolo, lo que indica la confianza en sus contratos inteligentes.
El TVL como métrica ha recibido críticas a lo largo de los años, algunas justificadas.
El TVL no mide la actividad. Un protocolo puede tener miles de millones en depósitos y generar pocas comisiones. Además, el TVL está muy correlacionado con los precios de los tokens. Si ETH cae un 30 %, todos los protocolos que tengan ETH ven caer su TVL proporcionalmente, aunque no haya retiradas reales.
Como la mayoría de los depósitos DeFi son tokens volátiles, el TVL puede verse muy afectado por cambios de precio. Los analistas inteligentes usan los USD Inflows junto al TVL para separar los movimientos de precio de la actividad real de depósitos. Esta métrica calcula la diferencia de balance de cada activo entre días consecutivos, multiplicada por el precio, y sumada en todos los activos. Un protocolo con TVL 100 % ETH que sufra una caída de precio del 20 % mostraría un descenso del 20 % en TVL pero 0 $ en USD Inflows.
El TVL sigue siendo valioso si se analiza tanto en USD como en términos de tokens y si se combina con alguna medida de actividad o productividad. También es útil para medir la confianza en un protocolo y el tamaño total de DeFi. Solo hay que tener claro que no da una visión completa.
Comisiones, ingresos y Holders Revenue
Aquí es donde la terminología se complica. DeFi usa estos términos de forma distinta a la contabilidad tradicional.
Comisiones representan la perspectiva del usuario. ¿Qué has pagado por usar el protocolo? Cuando haces un swap en un DEX, pagas una comisión. Esa comisión puede ir íntegramente a los proveedores de liquidez, al protocolo o repartirse entre ambos. Las comisiones capturan el total, independientemente del destino. En TradFi, esto se parece a los ingresos brutos.
Ingresos reflejan la parte que se queda el protocolo. De todas las comisiones pagadas por los usuarios, ¿cuánto retiene realmente el protocolo? Puede ir al treasury, al equipo o a los poseedores de tokens. Los ingresos excluyen las comisiones distribuidas a los proveedores de liquidez. Piensa en ello como el ingreso bruto del protocolo.
Holders Revenue es aún más específico. Solo mide la parte de los ingresos que llega a los poseedores de tokens mediante buybacks, quema de comisiones o distribuciones directas por staking. El equivalente TradFi más cercano serían los dividendos y recompras de acciones combinados.
La distinción es crucial para la valoración. Algunos protocolos generan enormes comisiones pero pocos ingresos, porque casi todo va a los proveedores de liquidez.
DefiLlama ahora publica cuentas de resultados completas para muchos protocolos. Estas cuentas se actualizan programáticamente a partir de datos onchain, desglosan los ingresos en partidas y traducen estas métricas al lenguaje contable estándar.
Fuente: https://defillama.com/protocol/aave
Estas cuentas se acompañan de visualizaciones de flujos: desde los usuarios, pasando por el protocolo y hasta los distintos stakeholders. Merece la pena explorarlas si quieres entender la economía de proyectos concretos.
Fuente: https://defillama.com/protocol/aave
Volumen
El volumen mide la actividad de trading. El volumen de DEX suma todos los swaps en exchanges descentralizados. El volumen de perp suma todas las operaciones en plataformas de futuros perpetuos.
Fuente: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h
La métrica sirve como indicador de la implicación general en cripto. Cuando la gente usa activos digitales, los intercambia. Los picos de volumen se correlacionan con el interés del mercado, tanto en subidas eufóricas como en ventas de pánico.
El volumen de perp ha crecido de forma espectacular respecto a ciclos anteriores. En 2021, los exchanges de perpetuos apenas contaban. Ahora plataformas como Hyperliquid, Aster y Lighter mueven miles de millones en volumen diario. El ritmo de crecimiento del sector hace que las comparaciones históricas tengan poco sentido. Comparar el volumen actual de perp con 2021 solo indica que el sector se ha expandido, poco más.
Dentro de cada categoría, la tendencia de cuota de mercado importa más que el volumen absoluto. Un perp DEX que pasa del 5 % al 15 % de cuota está ganando terreno, aunque el volumen absoluto baje. Hay muchos gráficos de cuota de mercado en la biblioteca de dashboards personalizados de DefiLlama.
Open Interest
Open interest mide el valor total de los contratos derivados abiertos. En un perp DEX, representa todas las posiciones que no se han cerrado ni liquidado.
Fuente: https://defillama.com/open-interest
Funciona como métrica de liquidez para plataformas de derivados. El open interest indica cuánto capital hay desplegado en posiciones perp activas.
La métrica puede colapsar rápidamente en periodos de volatilidad. Una cascada de liquidaciones importantes puede borrar el open interest en cuestión de horas. Seguir la recuperación tras estos eventos muestra si una plataforma puede reconstruirse o si la liquidez ha migrado de forma permanente a otro lugar.
Stablecoin Market Cap
En las cadenas, el market cap de stablecoins mide el valor total de todas las stablecoins desplegadas en esa red.
Fuente: https://defillama.com/stablecoins/chains
Esta métrica sirve como indicador de entradas de capital. A diferencia del TVL, que fluctúa con los precios de los tokens, las stablecoins representan dólares reales (o equivalentes) que los usuarios han puenteado a la cadena. Si el market cap de stablecoins en una cadena pasa de 3 mil millones de dólares a 8 mil millones, son 5 mil millones de capital real que han entrado en el ecosistema.
Desde octubre de 2023, unos 180 mil millones han entrado en cripto como stablecoins. Parte de ese capital acaba inevitablemente en DeFi, impulsando el crecimiento del TVL, el volumen de trading y la generación de comisiones. Los flujos de stablecoins funcionan como entradas de capital en la economía de un país. El aumento de la oferta señala entrada de dinero nuevo; la caída, salida de capital.
App Revenue y App Fees
App Revenue y App Fees son métricas a nivel de cadena. Suman los ingresos y comisiones generados por todas las aplicaciones desplegadas en esa cadena, excluyendo stablecoins, protocolos de staking líquido y comisiones de gas.
Pienso en esto como el PIB de una blockchain. Indica cuánta actividad económica ocurre realmente en ese ecosistema.
Las métricas de ingresos son de las más difíciles de falsear, porque requieren que los usuarios gasten dinero de verdad, lo que las convierte en métricas de alta calidad para ecosistemas DeFi.
Ten en cuenta que no puedes valorar activos solo por App Revenue, ya que no tiene sentido valorar un activo por ingresos a los que no tiene derecho. App Revenue y App Fees sirven para diagnosticar si una cadena está creciendo, no para valorarla.
En qué debes fijarte realmente
Entender las métricas individuales es el primer paso. Aplicarlas bien requiere un marco de análisis.
Yo utilizo un análisis en tres partes:
- Prioriza el crecimiento constante y sostenido
- Sigue métricas de stock y de flujo
- Ten en cuenta los unlocks y los incentivos
1) Prioriza el crecimiento constante y sostenido
Los gráficos de ingresos que muestran un pico y luego colapsan no dicen nada sobre la creación de valor sostenible. He visto infinidad de protocolos lograr semanas récord para desaparecer en un mes.
Lo importante es el crecimiento sostenido en periodos largos. Un protocolo que pasa de 500 000 $ mensuales a 2 millones en seis meses demuestra algo duradero. Uno que alcanza 5 millones una vez y baja a 300 000 $ fue solo una anomalía puntual.
El tiempo va más rápido en cripto. Un mes de crecimiento constante aquí equivale aproximadamente a un trimestre en mercados tradicionales. Si un protocolo muestra seis meses de aumento sostenido de ingresos, trátalo como una empresa con seis trimestres de mejora de beneficios. Eso sí es relevante.
2) Sigue métricas de stock y de flujo
Las métricas de stock (TVL, open interest, market cap de stablecoins, tesorería) indican cuánto hay depositado. Las métricas de flujo (comisiones, ingresos, volumen) muestran cuánta actividad hay.
Necesitas ambas.
La actividad es más fácil de falsear. Un protocolo puede incentivar el volumen o recurrir al wash trading. Los picos temporales ocurren todo el tiempo. La liquidez es más difícil de fabricar. Conseguir que los usuarios depositen capital y lo mantengan requiere utilidad real o rendimientos atractivos.
Al evaluar cualquier protocolo, elige al menos una métrica de stock y una de flujo. En un perp DEX, puede ser open interest y volumen. En uno de préstamos, TVL y comisiones. En una cadena, market cap de stablecoins y app revenue.
Si ambas categorías muestran crecimiento, el protocolo realmente se está expandiendo. Si solo crecen las métricas de actividad y la liquidez se estanca, investiga más. Puede haber algo artificial. Si solo crece la liquidez y la actividad se estanca, los depósitos pueden deberse a unos pocos whales.
3) Ten en cuenta los unlocks y los incentivos
Los unlocks de tokens generan presión vendedora. Cada semana que un protocolo libera tokens bloqueados, se vende un porcentaje. Esta venta debe compensarse con demanda de otros sitios o el precio caerá.
Antes de invertir, revisa el calendario de unlocks. Un protocolo con el 90 % del suministro ya en circulación apenas sufrirá dilución futura. Uno con el 20 % circulando y un unlock masivo en tres meses está en una situación muy distinta.
De forma similar, los ingresos altos impresionan menos si el protocolo reparte más incentivos en tokens de los que recibe de los usuarios. DefiLlama lo mide con la métrica Earnings, que resta el coste de incentivos a los ingresos. Un protocolo puede generar 10 millones al año en ingresos y repartir 15 millones en recompensas.
Los incentivos son una estrategia válida de crecimiento y a menudo necesaria en las primeras fases de un protocolo, pero generan presión vendedora que debe compensarse.
Aprende más
Este resumen cubre las métricas que verás con más frecuencia. El rabbit hole es mucho más profundo.
He publicado una masterclass completa de DefiLlama en YouTube que recorre la plataforma en detalle: cómo buscar protocolos infravalorados, analizar cadenas, detectar proyectos emergentes y evitar errores habituales de análisis. Puedes verla aquí.
Para guías continuas sobre análisis DeFi, construcción de carteras e investigación onchain, escribo regularmente en mi Substack en newsletter.dynamodefi.com.
Los datos existen. La única pregunta es si los vas a usar.
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