なぜFigureがRWA革命を牽引するのか：伝統的金融のトークン化の舞台裏

急速に進化する分散型金融の世界において、実世界資産(RWA)トークン化の分野で無類のリーダーとして台頭した企業がある：Figure Technology Solutions。20兆ドルを超える伝統的金融市場とブロックチェインインフラを橋渡しし、Figureは従来のフィンテック革新をはるかに超える変革を実現している。同社の2025年第3四半期の業績は、単なる堅調な財務指標だけでなく、金融サービスの運営方法に根本的な変化が起きていること、そしてRWA統合が資産市場の未来を示す理由を明らかにしている。

Figureの最新の財務状況は驚異的だ：純収益1億5637万ドル、$90 百万円の純利益、そして57％の異常な純利益率。これらの数字は、伝統的な金融機関と比較すると特に印象的だ。Figureのパフォーマンスがさらに魅力的に映るのは、この収益性がブロックチェインネイティブなRWA管理アプローチに直接由来している点だ。自動化と透明性が手作業や不透明さに取って代わっている。

伝統的金融の摩擦からブロックチェインの効率性へ：RWAの優位性

Figureの支配的地位の基盤は、伝統的金融の最も根深い問題の一つを解決することにある：コストを膨らませ、タイムラインを延長させる中間・後方事務の非効率性だ。Cosmos SDK上に構築された独自のProvenance Blockchainを活用し、Figureは実世界資産の起源付与、登録、取引の方法を根本的に再構築した。

対照的に考えてみよう：従来のローン起源付けには通常30〜45日を要し、取引ごとに金融機関は平均11,230ドルから12,000ドルのコストがかかる。これに対し、Figureのブロックチェインを活用したシステムは、同じ作業を5日未満で完了し、コストは$730 千ドルまで削減できる。この改善はわずかなものではなく、処理コストを90％削減し、時間も85〜90％短縮している。

仕組みは非常にシンプルかつ強力だ。Provenanceチェーン上で直接ローンを発行、登録、取引することで、Figureは流動性の乏しい債務証券を標準化された可替性のあるデジタルトークンに変換している。借り手は資本へのアクセスを迅速化でき、金融機関はオーバーヘッドを100ベーシスポイント以上削減し、小売参加者は従来は限定的だった投資機会にアクセスできる。これがRWAの真の価値提案だ：機関投資家向けのセキュリティを犠牲にすることなく、民主化を実現している。

この技術的基盤により、Automated Valuation Model (AVM)を用いた本物の5分間ローン承認が可能となり、時間のかかる不動産査定を置き換えている。デジタル担保権の検証、自動化された権利調査、遠隔公証も自動化を完結させている。すべての取引はブロックチェーン上に不変の暗号記録を作成し、RWA資産がその信用属性を証明できる状態を保証している。

RWA資産創出の仕組み：HELOC、ファーストリーニング、DSCR戦略

FigureのRWA事業モデルは、3つのコア製品ピラーに基づいている。それぞれが異なる市場セグメントに対応しつつ、同じブロックチェインインフラの枠組み内で運営されている。

**Home Equity Lines of Credit (HELOC)**は、Figureの主力製品であり、起源付けの大部分を占める。設立以来、Figureは$19 十億ドル超のHELOC資金を融資し、このカテゴリーでアメリカ最大の非銀行起源者としての地位を築いている。HELOCのRWAとしての魅力は、そのリボルビング構造にある。借り手は繰り返し引き出しと返済を行え、従来のリファイナンスの一回限りのクローズドループを避けられる。ブロックチェイン上では、これらの資産はトークン化され、透明性とスピードを重視する機関投資家に販売される。

ファーストリーニングHELOCsは、2025年に驚きの成長エンジンとして浮上した。この製品は、Figureのソリューションを従来の銀行リファイナンスの優れた代替手段として再構築している。重要なのは、ファーストリーニングはデフォルトリスクが低いため、資本市場の買い手にとって魅力的だという点だ。2025年第3四半期には、ファーストリーニング取引はFigureの消費者信用取引の17％を占めており、1年前の10.5％から大きく増加している。この650ベーシスポイントの増加は、爆発的な成長の勢いを示している。ファーストリーニングの取引量は前年比ほぼ3倍に拡大しており、アメリカの住宅所有者が従来の銀行リファイナンスに代わるFigureの選択を積極的に行っていることを示唆している。

DSCRローン (Debt Service Coverage Ratio)は、非適格モーゲージソリューションを求める不動産投資家向けだ。個人所得の評価ではなく、賃貸物件のキャッシュフロー潜在能力を評価する。このカテゴリーは、FigureのRWAプラットフォームのスケーラビリティを示すもので、2025年第2四半期のほぼゼロから第3四半期には(百万ドル超に急増した。市場規模は非常に大きく、非QM証券化市場だけでも)十億ドルを超え、低透明性や長期化するサイクルといった非効率性を抱えている点で、ブロックチェインが解決策を提供している。

これら3つの製品の経済性は一貫している。各ローンは、Figureのホワイトラベルローンオリジネーションシステム $80 LOS$20 を通じて起源付けられ、累計で(十億ドル以上の取引実績がある。この過去のデータにより、迅速なスケーリングが可能となり、新たな製品カテゴリもHELOCで成功した同じアンダーライティングインフラを活用できる。

セキュリティ化の乗数効果：RWA資産が機関投資家の信用を得る仕組み

FigureのRWA戦略の中で最も過小評価されている側面の一つは、そのセキュリティ化能力だ。トークン化された資産をプールし、資産担保証券 )ABS(を発行することで、Figureはブロックチェイン起源のローンがスタンダード＆プアーズやムーディーズからAAA格付けを獲得できることを示した。これは、プライムモーゲージと同じ信用品質だ。

この成果には、「安全性メカニズム」と呼べる仕組みの構築が必要だった。Figureは、Sixth Street Partnersと合弁で設立したFig SIX Mortgage LLCを通じて、二次市場の「最後の買い手」となる資本を確保した。Sixth Streetは、リサイクル可能なエクイティ資本を)百万ドル投入し、最初の損失層を吸収する役割を担う。このサブオーディネーションは、すべてのシニア投資家を保護し、Figureの資産がAAA格付けを受ける理由だ。

借り手や起源者にとって、この仕組みは市場流動性の保証を生む。地域銀行はHELOC資産を20年以上保有し続ける必要も、高価な倉庫ファイナンスを求める必要もなくなる。代わりに、即座に資産を売却し、資本をリサイクルして新たなローンを起こせるのだ。効率化は連鎖的に広がり、起源コストの低減は借り手にとってより良い条件をもたらし、結果として起源量が増加し、証券化の経済性も向上する。

これがRWAのフライホイールだ：データの透明性 $16 ブロックチェイン( → 信用格付けの向上 → 資金調達コストの低減 → 競争力のある消費者向け価格設定 → 起源量の増加 → 資産プールの改善 → さらに高い格付け。Figureはこのループの各要素を設計し、実現している。

民主化の層：誰もが利用できるRWA融資

証券化が機関投資家向けの資本市場を支える一方で、FigureのDeFi革新はRWAの流動性提供側を民主化している。民主化プライムプロトコルは、従来は)百万ドル以上の機関LPに限定されていた資金貸付を、一般の暗号資産参加者にも開放している。

仕組みはシンプルだ。銀行や貸し手は、トークン化されたRWA資産を担保としてスマートコントラクトに預ける。小売参加者は、1〜30％の変動金利で流動性を提供し、時間ごとのダッチオークションによって価格が決定される。この設計により、市場の需給に基づくレートが反映され、従来のプライムブローカーの関係性に基づく価格設定を排除している。

この仕組みの魅力は定量的に証明できる。2025年中頃までに、DeFi貸し手は民主化プライムプロトコルを通じて年間9％近いリターンを獲得しており、これはYLDSステーブルコインや従来のマネーマーケットファンドのリターンを大きく上回る。この利回り差は、小売資本を大規模に引きつけ、FigureがLayer 1のブロックチェイン（SolanaやSuiなど）にプロトコルを拡張し、PRIMEを流動ステーキングトークンとして導入したことでさらに高まった。

リスク管理はDART技術によって組み込まれている。これは、投資家の法的・技術的な権利を担保に保証し、レバレッジが90％に達した時点で自動的に清算をトリガーし、連鎖的なデフォルトを防止する。市場流動性を超える清算が発生した場合、金利は自動的に30％に跳ね上がり、迅速なレバレッジ縮小を促す。この技術と経済的インセンティブの組み合わせにより、数十億ドルの資産運用下でもプロトコルは堅牢に保たれている。

決済層：YLDSとオンチェーン金融システム

FigureのRWAエコシステムの最後の要素は、決済インフラだ。多くのステーブルコインは、透明性や規制監督の乏しいオフショア構造を通じて運用されているが、Figureはこれを逆転させた。

YLDSは、Figure Certificate Company $200 FCC(によって発行され、1940年米国投資会社法の下で投資会社として登録されている。規制上の地位は非常に重要で、すべてのYLDSトークンは米国財務省証券とマネーマーケット商品で100％裏付けられ、機関投資家が信頼できるオンチェーン資産となっている。保有者はSOFRから50ベーシスポイント差し引いた利回りを得る—これは高金利環境下で従来のマネーマーケットファンドと比べて競争力のある利回りだ。

このユーティリティも同様に重要だ。YLDSはFigureの取引所における決済通貨として機能し、RWA取引のアトミックなオンチェーン決済を可能にしている。ユーザーは、YLDsを使ってビットコインを直接購入でき、システムは通貨ヘッジと決済を自動的に管理する。2025年後半までに、YLDSエコシステムはQ2の約)百万からほぼ$1 百万に拡大しており、機関格付けのオンチェーン決済インフラに対する実需が見えてきた。

2025年第3四半期の収益構造：Figureの収益性を解析

57％の純利益率への道筋は、収益構成を分析すれば明らかだ。これは単一製品のビジネスではなく、各要素が相互に強化し合う複合的な収益スタックだ。

ローン販売は、6356万ドルと最大の収益源だ。このうち、5172万ドルは全ての権利とキャッシュフローを機関投資家に売却した(Figure sells all rights and cash flows to institutional buyers)から、残り827万ドルは証券化ローンの収益だ。証券化の道筋は特に示唆に富む：Figureはローンを起源付け、それらをAAAトランシェのRWA証券にプールし、起源と証券化の両面から手数料を得ている。このフルサイクルの資産起源付けと収益化のアプローチは、従来のフィンテックとは一線を画す。従来は貸し手が起源手数料を得て、長期のリスクを機関投資家に渡すのが一般的だった。

技術とエコシステムの手数料は、3569万ドルに達している。うち、1555万ドルは技術ライセンス料(他社がFigureのLOSシステムを利用)から、1625万ドルはエコシステム手数料—つまり、FigureのRWA取引インフラを利用するための「市場アクセス」プレミアムだ。この収益は、ブロックチェインインフラが貸付以外の継続的かつスケーラブルな収入源を生み出せることを示している。

ローン起源手数料は2142万ドルに達し、直接処理手数料、融資実行費用、ローン割引収入を含む。このチャネルは、Figureの運用自動化を反映しており、迅速なローン処理と低コスト体制により、マージンを犠牲にせずに積極的な起源量拡大を可能にしている。

利息収入は、Figureの保有するHELOCポートフォリオから1786万ドルを生み出しており、これは販売資産の約5％に相当し、デジタル資産担保ローンの利回りや証券化リスクプレミアムの一部から得られる。これは「戦略的リスク保持」モデルであり、Figureが高品質RWA資産の長期的な価値上昇に参加しつつ、流動性を維持できる仕組みだ。

サービス資産の価値と手数料は、それぞれ933万ドルと850万ドルを生み出している。これらは、Figureが長期資産運用者としての役割を果たすことを示すもので、ローンを機関投資家に売却した後も、Figureは$4 月次支払いの収集、アカウント管理、投資家への分配$100 を行う権利を保持している。これにより、管理資産に対して30ベーシスポイントの継続的収入が生まれ、低マージンながらも安定的で持続的な収益源となっている。

これらの収益は合計で1億5637万ドル、純利益は(百万ドルとなり、57％のマージンは、管理している190億ドル超のローンの規模を考えると、非常に高い数値だ。

RWAの防壁：Figureの競争優位性が持続する理由

競合他社がFigureの成功を模倣できないのはなぜか？その答えは、3つの補完的な要素からなる堀（moat）にある。

技術的統合：Figureは、自社のブロックチェイン基盤)Provenance(、起源付けプラットフォーム)LOS(、取引所)Figure Markets(（合併後）、決済層)YLDS$90 を所有している。これにより、サードパーティに依存せず、迅速なイノベーションサイクルを実現している。

スケールのダイナミクス：生涯の起源付け総額は190億ドル超、LOSシステムの取引量も160億ドル超に達し、過去のデータが信用審査や証券化の結果を向上させている。より大きな資産プールは、より正確なリスク評価を可能にし、より高い信用格付けをもたらし、より多くの機関資本を引き寄せ、さらなる起源付けを促進する。この自己強化サイクルは、競合が侵入しにくい構造になっている。

エコシステムのロックイン：Figureの2025年の合併により、借り手、資産起源者、機関投資家、DeFi貸し手が同一プラットフォーム内で相互作用するクローズドループのエコシステムが形成された。特に、数十億ドル規模のYLDSステーブルコインやPRIMEトークンが展開されると、ユーザーの移行に対する摩擦が生まれる。

機関投資家の信用：SEC登録、AAA格付けの証券化、Sixth Streetとのパートナーシップ、SolanaやSuiなどのLayer 1エコシステムからの後押しは、規制や市場の正当性を高め、未成熟な競合にはない競争優位性をもたらしている。

市場ポジションと今後の展望

Figureの2025年第3四半期の結果は、単なる財務指標だけでなく、その構築したインフラの優位性を示している。同社は、いわば「ブロックチェインネイティブな金融機関」と呼べる存在を実現している。ブロックチェインの効率性を伝統的な金融商品に適用しつつ、機関格付けのセキュリティや規制遵守を犠牲にしない。

より広い市場への影響は大きい。RWAトークン化が成熟を続けるなら、従来の資産（住宅ローン、設備ローン、売掛金、ロイヤリティなど）はますますオンチェーンに移行していくだろう。Figureのインフラ—ブロックチェイン、起源付けシステム、証券化実績—は、この移行の中で圧倒的なシェアを獲得する位置にある。

競争は未だ断片的だ。特定の資産クラスに焦点を当てるRWAプラットフォーム（Ondoの信用、Mapleの企業融資など）や、伝統的な起源付け能力を持たない純粋なオンチェーンネイティブのプラットフォームも存在するが、Figureは両者を橋渡ししている。伝統的な銀行パートナーを通じて実ローンを起源付けつつ、すべてをブロックチェイン上でトークン化している。

2025年第3四半期までに、Figureは実世界資産のトークン化がニッチな暗号通貨実験ではなく、金融市場の根本的な生産性向上であるという仮説を証明した。その収益性、規模、戦略的ポジショニングは、2026年以降もRWAの採用が加速する中で、同社が引き続きリーディングプラットフォームであり続けることを示唆している。