As ações de software estão em território de oportunidade - e isso está revivendo um debate antigo

Por Christine Ji

As avaliações de ações de software caíram bastante — mas quão baratas elas realmente estão depende da sua visão sobre uma despesa oculta considerável

A compensação baseada em ações é uma despesa não monetária que muitas vezes passa despercebida quando as empresas apresentam métricas financeiras ajustadas.

Durante anos, ações de software de rápido crescimento tinham avaliações elevadas. Investidores que não estavam dispostos a pagar esse preço buscavam oportunidades baratas em setores como utilidades e energia.

A inteligência artificial virou o jogo, tornando as ações de software baratas e as de energia caras. Mas mesmo com avaliações historicamente baixas, as empresas de software ainda precisam convencer os investidores de que estão razoavelmente precificadas.

A venda impulsionada pela IA “ajudou a trazer as avaliações de software para níveis razoáveis” pela primeira vez em mais de cinco anos, escreveu o analista Gil Luria da D.A. Davidson em uma nota no início deste mês. O múltiplo preço-lucro futuro do ETF iShares Expanded Tech-Software Sector IGV está atualmente em 22, em comparação com a média de cinco anos de 34, segundo dados do Dow Jones Market Data. Entre os 118 componentes do índice, 73 estão negociando a 20% ou menos de suas mínimas de cinco anos na métrica de avaliação.

Luria acredita que tudo isso está despertando a curiosidade dos investidores de valor, que compram ações que acreditam estar sendo negociadas com desconto em relação ao seu valor intrínseco. Mas também está trazendo de volta um debate contábil de décadas. Para alguns investidores, as ações de software podem não ser tão baratas quanto parecem, considerando a nebulosidade da compensação baseada em ações — uma despesa pesada que muitas empresas excluem de suas métricas de lucros ajustados.

“De repente, essas empresas de software estão sendo negociadas a avaliações muito atraentes, pelo menos com base no fluxo de caixa ou em uma base ajustada, não-GAAP”, disse Luria ao MarketWatch, referindo-se a métricas financeiras que divergem dos Princípios Contábeis Geralmente Aceitos. “Mas os investidores de valor estão se perguntando se realmente é tão barato assim se precisar excluir a compensação baseada em ações do cálculo.”

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Contabilização da compensação baseada em ações

É prática padrão para empresas públicas reportar lucros tanto GAAP quanto não-GAAP. Os resultados não-GAAP referem-se a resultados financeiros ajustados que removem certas despesas que a empresa considera não essenciais ou não monetárias, como compensação baseada em ações, custos de reestruturação pontuais ou amortização de aquisições passadas. Fazer isso pode apresentar uma imagem mais normalizada do desempenho financeiro de uma empresa.

Mas críticos argumentam que esses ajustes podem ser enganosos. Um dos maiores opositores é Warren Buffett, que perguntou de forma famosa em sua carta aos acionistas de 1998: “Se opções não são uma forma de compensação, o que são? Se compensação não é uma despesa, o que é?”

A compensação baseada em ações é especialmente relevante para empresas de tecnologia que fazem do patrimônio uma grande parte da remuneração dos funcionários, disse Luria. Se uma empresa promete a um engenheiro $50.000 em ações ao longo de cinco anos, a contabilidade GAAP exige que a empresa registre isso como uma despesa inicial.

Porém, a alta rotatividade de funcionários no setor muitas vezes impede que essas ações vestiquem, apontou Luria. “E, portanto, reconhecer esses $50.000 como uma despesa de caixa real no primeiro ano não faz sentido”, explicou. Fazer isso penalizaria algumas empresas de software por despesas que podem não se materializar de forma tão extrema, acrescentou.

Ainda assim, alguns gigantes de tecnologia têm levado essas reclamações a sério recentemente. A Nvidia (NVDA) anunciou na sua teleconferência de resultados no mês passado que não excluiria mais a compensação baseada em ações de suas despesas operacionais ajustadas, começando pelo trimestre atual. Isso faz da Tesla (TSLA) o único nome do grupo dos “Sete Magníficos” que ainda ajusta a compensação baseada em ações.

No ano fiscal que terminou em janeiro, a Nvidia adicionou de volta $6,4 bilhões de compensação baseada em ações ao seu lucro líquido de $120,1 bilhões. O impacto é relativamente pequeno para a Nvidia, mas “empresas de crescimento rápido, novas no mercado e mais empresas de software (em relação a hardware) tendem a ter uma porcentagem maior de receita ‘gasta’ em compensação baseada em ações”, escreveu o analista James Fish da Piper Sandler em uma nota de março. Historicamente, uma compensação baseada em ações que excede 10% do total da receita é vista como “elevada”, observou Fish.

Dentro da cobertura da Piper Sandler de 24 ações de infraestrutura digital e software de conectividade, Fish destacou SoundHound AI (SOUN), Cloudflare (NET), Rubrik (RBRK), Fastly (FSLY) e Samsara (IOT) como as empresas com os maiores níveis de compensação baseada em ações, ou SBC, em relação à receita para o ano de 2025.

A SoundHound registrou $80,6 milhões em compensação baseada em ações em 2025, quase metade de sua receita anual de $168,9 milhões. No entanto, seu prejuízo líquido GAAP de $14,0 milhões foi na verdade menor do que seu prejuízo líquido não-GAAP de $53,9 milhões, devido à exclusão de um ganho pontual relacionado ao valor justo de suas obrigações de warrants.

Para Cloudflare, Fastly e Samsara, excluir a compensação baseada em ações permitiu transformar prejuízos líquidos GAAP em lucros líquidos ajustados para o ano de 2025.

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Diluição de ações

A maior atenção à compensação baseada em ações geralmente aumenta à medida que os múltiplos se comprimir e os medos do mercado aumentam, disse Fish ao MarketWatch por e-mail. Ele rejeitou a ideia de que um grupo de investidores de valor está impulsionando o interesse atual. Em vez disso, a combinação de avaliações em declínio e maior incerteza dos investidores sinaliza, historicamente, um fundo de mercado, segundo Fish.

Embora os investidores possam ser tentados a avaliar ações de software com base nos lucros GAAP para considerar a compensação baseada em ações, tanto Luria quanto Fish recomendaram observar a diluição de ações. Quando novas ações são emitidas para compensar funcionários, isso dilui a participação dos acionistas existentes. O nível mediano de diluição na cesta de infraestrutura digital e conectividade da Piper Sandler é de 2% — em linha com o que a Morgan Stanley considera uma taxa saudável, na casa dos dígitos baixos, para empresas de médio a grande porte.

“Para algumas empresas, a diluição é muito significativa ao longo do tempo, e aí você precisa levar isso em conta”, disse Luria. “Mas para a maioria das empresas, na verdade, não é tão relevante, porque apenas uma pequena parte das ações realmente chega às mãos desses funcionários.”

Especificamente, os investidores devem prestar atenção à diluição sem considerar o impacto compensatório de recompra de ações. Empresas que compram suas próprias ações no mercado aberto podem reduzir a oferta total e aumentar o lucro por ação — mas pode ser difícil saber se a gestão está recomprando ações porque acredita que elas estão subvalorizadas ou porque tenta compensar os efeitos dilutivos da compensação baseada em ações.

Nos últimos meses, empresas de software como ServiceNow (NOW) e Shopify (SHOP) anunciaram programas de recompra de ações de grande porte enquanto buscam aumentar a confiança dos investidores em meio à venda contínua de ações de software.

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-Christine Ji

Este conteúdo foi criado pelo MarketWatch, que é operado pela Dow Jones & Co. O MarketWatch é publicado de forma independente da Dow Jones Newswires e do The Wall Street Journal.

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