Jogos de Infraestrutura em Cripto: Compreendendo a Fórmula CRCL e Como a Circle se Compara aos Gigantes do Trading

O panorama da infraestrutura cripto evoluiu para dois modelos distintos, mas interligados: o ecossistema de stablecoins e pagamentos representado por Circle Internet Group (CRCL), e o modelo de troca centrado em trading dominado por Coinbase Global Inc. (COIN). Ambas as empresas derivam valor da adoção de blockchain, embora a sua exposição às dinâmicas de mercado difira fundamentalmente. Esta análise aprofundada explora por que a fórmula CRCL—baseada em stablecoins lastreadas em reservas, conformidade regulatória e diversificação de receitas pela plataforma—está a transformar a forma como os investidores avaliam os papéis de infraestrutura.

Os Caminhos Divergentes: Volume de Negociação vs. Infraestrutura Económica

Coinbase construiu o seu império com base na volatilidade. A empresa extrai valor de taxas de negociação, serviços de custódia e derivados institucionais, tornando-se uma aposta direta nos ciclos de mercado cripto. Quando o Bitcoin sobe ou a intensidade de negociação atinge o pico, a Coinbase prospera. Quando os mercados arrefecem, também diminui a sua rentabilidade. Os resultados do terceiro trimestre de 2025 evidenciaram esta realidade: as despesas operacionais aumentaram à medida que o número de funcionários crescia e os custos relacionados com aquisições se acumulavam, mas o crescimento da receita manteve-se atrelado às oscilações do mercado.

Circle, por outro lado, opera de forma diferente. USD Coin (USDC) serve como base—uma stablecoin regulada, totalmente reservada, atualmente a circular aproximadamente com 74,98 mil milhões de tokens (representando uma participação de mercado de 2,39% a finais de janeiro de 2026). O poder da fórmula CRCL reside na sua combinação de receitas: em vez de apostar na ação dos preços, a Circle monetiza a camada de infraestrutura em si através de taxas de assinatura, receitas de transação e juros baseados em reservas. Este modelo de fluxo de caixa é fundamentalmente mais estável, reduzindo a volatilidade dos lucros.

Desempenho Operacional: Crescimento com Expansão de Margem

As finanças de setembro de 2025 da Circle revelaram a força deste modelo. A circulação de USDC ultrapassou os $73,7 mil milhões, duplicando em relação ao ano anterior e representando quase 40% de todas as transações de stablecoins. A receita cresceu 66%, o EBITDA ajustado disparou 78%, e as margens expandiram para 57%—um contraste marcante com a pressão de margens da Coinbase.

Os fatores impulsionadores são instrutivos: a Circle Payments Network (CPN) e o Cross-Chain Transfer Protocol (CCTP) expandiram a adoção em 28 blockchains, aprofundando os efeitos de rede. Quando clientes institucionais adotam estas camadas de infraestrutura, tornam-se clientes fiéis que geram receitas recorrentes—o oposto da dependência de taxas de negociação.

A onda de aquisições da Coinbase—nomeadamente Deribit e Echo—tentou criar uma fidelidade semelhante em derivados. Os futuros perpétuos ultrapassaram $840 bilhões em volumes no terceiro trimestre de 2025, e a adição de negociação de opções prometia margens mais elevadas. Contudo, esta expansão teve um custo: a amortização de ativos intangíveis adquiridos pressionou a rentabilidade a curto prazo, e os riscos de integração permanecem por resolver.

A Aposta Estratégica: Arc como Valor de Opção a Longo Prazo

A Circle está a perseguir uma blockchain Layer-1 ambiciosa chamada Arc, posicionada como um “Sistema Operacional económico para a Internet”. Mais de 100 grandes instituições juntaram-se à testnet pública, e um token Arc nativo está em exploração para suportar governança e incentivos. Isto representa uma verdadeira opcionalidade—se o Arc ganhar adoção, poderá desbloquear novas fontes de receita e vantagens competitivas.

No entanto, também introduz risco de execução e incerteza regulatória. Construir e escalar uma blockchain requer um investimento contínuo de capital e desenvolvimento do ecossistema. O potencial é real, mas também existem armadilhas.

Valoração e Desempenho a Curto Prazo

O desempenho do preço divergiu acentuadamente em dezembro de 2025 e início de janeiro de 2026. CRCL subiu 10,6% enquanto COIN ganhou apenas 0,9%, refletindo o reconhecimento do mercado pelas vantagens estruturais. As saídas de ETFs de Bitcoin e a volatilidade de negociação pressionaram particularmente o desempenho da Coinbase.

Do ponto de vista de valoração, ambas as ações negociam acima das médias históricas. No entanto, CRCL negocia a 6,02X o preço-vendas esperado para os próximos 12 meses, em comparação com COIN a 8,19X—sinalizando um risco de avaliação mais baixo para a Circle. Este prémio reflete a exposição da COIN às receitas cíclicas de trading, enquanto o modelo orientado pela plataforma do CRCL exige um múltiplo mais estável.

Perspetiva de Lucros e Avaliação de Risco

As perspetivas para 2026 revelam diferenças críticas:

• CRCL: espera-se que a receita aumente 18,6%; o consenso de lucros de $0,90 por ação representa uma recuperação acentuada de uma perda de $0,87 no ano anterior
• COIN: previsão de lucros de $5,82 por ação reflete uma queda de 26,7% em relação ao ano anterior, sinalizando que a volatilidade dos lucros continua a ser uma preocupação

Para a Coinbase, os ventos regulatórios continuam—incerteza jurisdicional, riscos de classificação de cripto e competição de exchanges descentralizadas ameaçam as margens. A concorrência de stablecoins também se intensifica; embora o USDC permaneça dominante, os concorrentes estão a conquistar quota de mercado através de estratégias alternativas.

A Circle enfrenta riscos diferentes, mas geríveis: dependência de regimes de taxas de juro para a receita de reservas, custos de distribuição crescentes e o risco de execução do projeto Arc. Estes são materiais, mas parecem já estar refletidos nas avaliações atuais.

O Vencedor da Infraestrutura

A fórmula CRCL—fluxos de caixa estáveis, receitas recorrentes, alinhamento regulatório e monetização da plataforma—representa um modelo de criação de valor mais sustentável do que a dependência de taxas de negociação. À medida que a adoção institucional de infraestrutura blockchain acelera, a vantagem económica inclina-se para as empresas que monetizam a infraestrutura em si, em vez de especular sobre ela.

A Circle negocia atualmente com uma classificação Zacks de #3 (Hold), reflecting its stability profile, while Coinbase holds a #4 (Vender), sinalizando cautela em relação à volatilidade dos lucros e aos obstáculos de curto prazo. Para investidores que procuram exposição a uma infraestrutura cripto genuína—não aos ciclos de trading—o CRCL oferece uma visibilidade superior e um risco de baixa mais reduzido para 2026.