Depois da capitulação dos investidores de varejo, quem sustentará a próxima fase de mercado em alta?

2025年底の暴落は、市場に残酷な現実を突きつけた：過去の繁栄は、個人投資家とレバレッジの脆弱な基盤の上に築かれていた。ビットコインは12.6万ドルから9万ドル付近まで下落し、28.57%の急落とともに大規模な強制清算が相次ぎ、個人投資家は次々と降伏した。流動性の枯渇とレバレッジ縮小の圧力が市場全体を覆っている。

しかし今回は違う。個人の資金が退場した後、新たな力が静かに流入しつつある。連邦準備制度の量的引き締め（QT）は間もなく終了し、利下げ期待は高まり続けている。SECの規制枠組みの再構築も間近であり、世界的な機関投資チャネルは急速に成熟している。矛盾はここにある：短期的には非常に厳しい状況だが、長期的なシグナルはますます明確になっている。

問題はこうだ：個人投資家が降伏した後、次の強気相場の資金は一体どこから来るのか？

市場の困難：個人投資家の撤退と伝統的資金調達モデルの崩壊

まず、崩壊しつつある神話を見てみよう：デジタル資産財庫会社（DAT）。

これらの上場企業は、株式や債務を発行してビットコインやその他のデジタル資産を蓄積し、その後、担保や融資などの手段でリターンを拡大している。このモデルの核心は「資本の飛輪」だ——株価が資産純資産を常に上回る限り、企業は高値で株を発行し、安値でコインを買い増し、資本規模を絶えず拡大できる。

一見完璧に見えるが、致命的な前提条件がある：株価は常にプレミアムを維持しなければならない。

市場が「リスク回避」に向かい、特にビットコインが大きく下落した場合、この高βのプレミアムは急速に崩壊し、逆にディスカウントに転じることもある。プレミアムが消失すれば、新規株発行は株主価値の希薄化を招き、資金調達能力は枯渇する。これが現在進行中の降伏劇の正体だ。

さらに痛いのは規模の制約だ。2025年9月時点で、DAT戦略を採用し、1,150億ドル以上のデジタル資産を保有する企業は200社超だが、これは暗号市場全体のわずか5%未満に過ぎない。言い換えれば、DATの購買力は次の強気相場を支えるには全く足りない。さらに悪いことに、市場が圧力を受けると、これらの企業は資産を売却して運営資金を確保せざるを得ず、市場の下落を加速させる可能性もある。

構造的な流動性不足は、制度改革だけが解決策だ。

政策の転換点：連邦準備制度とSECの制度的救済

連邦準備制度：流動性の蛇口を開く

2025年12月、連邦準備制度の量的引き締め（QT）は正式に終了し、これは決定的な瞬間だ。過去2年間にわたるQTは、世界の市場から流動性を引き抜き続けてきたが、その終了は重要な構造的制約の解除を意味する。

より重要なのは、利下げ期待だ。CMEの「連邦準備観測」データによると、2025年12月の利下げ確率は87.3%に達している。歴史的に見ても例外的なケースだ：2020年のパンデミック時、連邦準備の利下げとQEにより、ビットコインは約7,000ドルから年末には29,000ドルへと上昇した。利下げは借入コストを下げ、資本を高リスク資産へと流入させる。

もう一つ注目すべき重要な役割は、米国経済の潜在的な意思決定層のリーダーたちだ。彼らは暗号資産に対して友好的な姿勢を持ち、積極的な利下げを支持している。さらに重要なのは、彼らの二重戦略的価値だ——金融政策の緩和度を決定し、市場の流動性コストに影響を与えるとともに、米国銀行システムの暗号産業への開放度も決定する。もし政策立案者が暗号に友好的なら、FDICやOCCのデジタル資産に関する協調も加速し、これは主権基金や退職金の参入条件となる。

SEC：脅威から機会へ

SECのポール・アトキンス議長は、2026年1月に「イノベーション免除」規則を導入すると発表した。これは小さな改革ではなく、枠組みの大きな変革だ。

新たな免除は、規制遵守の手続きを簡素化し、暗号企業が規制サンドボックス内でより迅速に製品を展開できるようにすることを目的としている。最も想像力をかき立てるのは、「サンセット条項」だ——トークンの非中央集権化が一定の基準に達した場合、その証券としての身分が終了する。これにより、開発者に明確な法的境界線が提供され、才能と資本が米国に流入しやすくなる。

しかし何よりも重要なのは、規制当局の態度の根本的な変化だ。SECは2026年の審査重点の中で、初めて暗号通貨を優先リストから外し、資料保護とプライバシーに焦点を当てる方針に転換した。これは、SECがデジタル資産を「新たな脅威」として見なすのではなく、主流の規制枠組みに統合しようとしていることを示している。この「リスク低減」により、機関のコンプライアンスに関する最後の障壁が取り除かれ、デジタル資産が企業の取締役会や資産運用機関にとってより受け入れやすくなる。

3つの資金流入チャネルが開かれつつある

もしDATの資金だけでは不十分なら、真の大金はどこにあるのか？答えは、進行中の3つのチャネルにある。

チャネル1：機関の試験的参入が始まった

ETFは、世界の資産運用機関が暗号分野に資金を配分する主要なチャネルとなっている。2024年1月に米国で現物ビットコインETFが承認され、その後香港も現物ビットコインとイーサリアムETFを承認した。こうしたグローバルな規制の調和により、ETFは国際資本の標準的な展開ツールとなっている。

しかし、ETFは始まりに過ぎない。より根本的なのは、保管と決済のインフラの成熟だ。機関投資家の焦点は、「投資できるか」から「いかに安全かつ効率的に投資できるか」へと移行している。ニューヨーク・メロン銀行などのグローバルな保管機関はデジタル資産の保管サービスを提供し、Anchorage DigitalなどのプラットフォームはBridgePortなどの仲介ソフトウェアを統合し、機関レベルの決済インフラを整備している。これらの協力により、機関は事前に資金をチャージせずに資産を配分できるようになり、資本の効率的な利用が大幅に向上している。

最も想像力をかき立てるのは、退職金や主権財産基金だ。億万長者の投資家ビル・ミラーは、今後3〜5年以内に、金融アドバイザーがポートフォリオにビットコインの1〜3%を配分することを推奨すると予測している。割合は小さく見えるかもしれないが、世界の数兆ドル規模の機関資産にとっては、1〜3%の配分が兆ドル単位の資金流入を意味する。

実際の動きもすでに始まっている。インディアナ州は、退職金の暗号ETF投資を認める提案をしており、アラブ首長国連邦の主権投資家は3iQと提携してヘッジファンドを立ち上げ、1億ドルを集め、年率12〜15%のリターンを目指している。この制度化された流れは、資金流入の予測可能性と長期的な構造性を確保し、DATモデルの脆弱性とは一線を画している。

チャネル2：RWA、兆ドル規模の橋渡し

RWA（リアルワールドアセット）のトークン化は、次の流動性ブームの最も重要な推進力となる可能性がある。簡単に言えば、伝統的な資産（債券、不動産、アート作品など）をブロックチェーン上のデジタルトークンに変換することだ。

2025年9月時点で、世界のRWAの総時価総額は約309.1億ドルだ。Tren Financeの報告によると、2030年までにRWAのトークン化市場は50倍以上に成長し、市場規模は4兆ドルから30兆ドルに達する可能性がある。この規模は、既存の暗号ネイティブの資本プールをはるかに超えている。

なぜRWAがこれほど重要なのか？それは、伝統的金融とDeFiの間の言語の壁を解消するからだ。トークン化された債券や国債は、双方が「同じ言語」を話せるようにする。RWAは、DeFiに安定した収益支援資産をもたらし、価格変動を抑え、機関投資家にとって非暗号ネイティブの収益源となる。

MakerDAOやOndo Financeなどのプロトコルは、米国国債をオンチェーンの担保として取り込むことで、機関資本の磁石となっている。MakerDAOはRWAの統合により、TVL（総ロックされた資産額）が最大のDeFiプロトコルの一つとなり、数十億ドルの米国債がDAIステーブルコインを支えている。これにより、規制に準拠し、伝統的資産に裏付けられた収益商品が登場すれば、伝統金融も積極的に資本を投入することが明らかだ。

チャネル3：インフラのアップグレードで流動性を確保

資本の出所が機関投資やRWAであれ、効率的かつ低コストな取引・決済インフラは、大規模採用の前提条件だ。

Layer 2は、イーサリアムメインネット外で取引を処理し、Gas代を大幅に削減し、確認時間を短縮する。dYdXなどのプラットフォームはLayer 2を利用して高速な注文作成とキャンセルを可能にし、Layer 1では実現できない。こうしたスケーラビリティは、高頻度の機関資本流入を処理する上で不可欠だ。

安定コインは、重要な基盤だ。TRM Labsの報告によると、2025年8月時点で、オンチェーンの安定コイン取引量は4兆ドル超で、年率83%増、全オンチェーン取引の30%を占めている。2025年上半期には、安定コインの時価総額は1660億ドルに達し、国際送金の柱となっている。特に東南アジアでは、B2Bのクロスボーダー決済の43%以上が安定コインを利用している。

規制当局（例：香港金融管理局など）は、安定コイン発行者に100%の準備金維持を求めており、これにより、規制に準拠し高い流動性を持つオンチェーン現金ツールとしての地位が強化され、機関の資金移動と清算が効率的に行えるようになっている。

投機から制度化へ向かう必然の道筋

これら3つのチャネルが本当に開かれれば、資金はどこから来るのか？短期的な市場調整は必要なレバレッジ縮小の過程を反映しているが、構造的な指標は、暗号市場が新たな大規模資金流入の閾値に近づいていることを示している。

短期（2026年初）：政策主導の反発

連邦準備制度がQTを終了し、利下げを開始し、SECのイノベーション免除が1月に実施されることで、市場は政策主導の反発を迎える可能性がある。この段階では、心理的要因と明確な規制シグナルにより、リスク資本が再流入する。ただし、この資金は投機的な性格が強く、波動も大きいため、持続性には疑問が残る。

中期（2026-2027）：機関資金の漸進的な流入

グローバルなETFと保管インフラの成熟により、流動性は主に規制を受けた機関資金プールからもたらされる。退職金や主権基金の配分戦略が実を結び、これらの資本は高い忍耐力と低レバレッジ特性を持ち、市場に安定した基盤を提供し、個人投資家のような追いかけて売り抜ける動きは少なくなる。

長期（2027-2030）：RWAによる構造的変化

持続的な大規模流動性は、RWAのトークン化による錨付けに頼る可能性が高い。RWAは、伝統的資産の価値、安定性、収益流をブロックチェーンに持ち込み、DeFiのTVLを兆ドル規模に押し上げる。これにより、暗号エコシステムは世界の資産負債表と直接連動し、長期的な構造的成長を確保し、周期的な投機ではなく持続的な成長を促す。

まとめ

過去の強気相場は、個人投資家とレバレッジに依存していたが、最終的には個人投資家は降伏した。

次の局面では、制度とインフラの整備が鍵となる。市場はエッジからメインストリームへと移行し、「投資できるか」から「いかに安全に投資するか」へと問題が変わっている。

資金は突然流入しないが、チャネルは整備されつつある。今後3〜5年でこれらのチャネルは徐々に開かれ、市場は個人の注目を奪うのではなく、機関の信頼と配分を獲得しようとしている。

これは投機からインフラ整備への転換であり、暗号市場の成熟への必然の道筋だ。