Биткойн-индустрия проходит наиболее фундаментальную трансформацию в своей истории, и самый ясный признак этого — не хешрейт или корректировки сложности. Это балансы.
Отчет CoinShares за Q1 2026 о майнинге, опубликованный на этой неделе, показывает, что средняя взвешенная денежная стоимость производства одного биткойна среди публично торгуемых майнеров возросла до примерно $79,995 в Q4 2025.
Биткойн торговался в диапазоне $68,000 до $70,000, при этом отчет CoinDesk на прошлой неделе оценил убытки в $19,000 за BTC, добытый.
Эти цифры неустойчивы, и индустрия это понимает. Ответом стало массовое обращение к инфраструктуре искусственного интеллекта, которая меняет саму суть этих компаний.
Согласно отчету CoinShares, было объявлено о более чем $70 миллиардов в накопленных контрактах на ИИ и высокопроизводительные вычисления в публичном секторе майнинга. Расширенная сделка CoreWeave с Core Scientific стоит $10.2 миллиарда на 12 лет. TeraWulf имеет $12.8 миллиарда в контрактированном доходе от HPC. Hut 8 подписал аренду на $7 миллиардов на 15 лет для инфраструктуры ИИ на своем кампусе River Bend. Cipher Digital имеет многомиллиардное соглашение с Fluidstack, поддерживаемым Google.
Список майнеров может получать до 70% своих доходов от ИИ к концу 2026 года, по сравнению с примерно 30% сегодня. Доход от колокации ИИ Core Scientific уже составляет 39% от общего. TeraWulf составляет 27%. IREN — 9% и быстро растет с мощностью до 200 мегаватт жидкостного охлаждения GPU, находящейся в стадии строительства.
Это означает, что эти майнинговые компании все больше становятся операторами дата-центров, которые случайно продолжают майнить биткойн.
Экономика объясняет, почему. Согласно CoinShares, разница в стоимости между инфраструктурой для майнинга биткойнов примерно $700,000 до $1 миллиона за мегаватт и инфраструктурой ИИ от $8 миллионов до $15 миллионов за мегаватт велика, но ИИ предлагает структурно более высокие и стабильные доходы.
Цена хеша, метрика, определяющая доход майнеров на единицу вычислительной мощности, достигла исторического минимума после халвинга примерно $28 до $30 за пета-хеш в день в начале марта.
На этих уровнях майнеры, использующие оборудование среднего поколения, нуждаются в доступе к электричеству ниже $0.05 за киловатт-час, чтобы оставаться прибыльными. Тем временем контракты на инфраструктуру ИИ обещают маржи выше 85% с многолетней видимостью доходов.
Как работают финансы
Переход финансируется двумя способами, и оба видны в данных, объясняет отчет.
Во-первых, долг. Совокупный уровень задолженности сектора кардинально изменился. IREN теперь имеет $3.7 миллиарда в конвертируемых облигациях по пяти сериям. TeraWulf имеет $5.7 миллиарда общих долгов, разделенных между конвертируемыми облигациями и обеспеченными облигациями в своем вычислительном подразделении.
Cipher Digital выпустила $1.7 миллиарда в обеспеченных облигациях в ноябре, что привело к тому, что ее квартальные процентные расходы выросли с $3.2 миллиона за первые девять месяцев до $33.4 миллиона только в Q4. Это не долговые нагрузки в масштабах майнинга. Это ставки в масштабах инфраструктуры, что доходы от ИИ появятся достаточно быстро для обслуживания обязательств.
Во-вторых, продажи биткойнов. Публично торгуемые майнеры коллективно сократили свои BTC-резервы более чем на 15,000 BTC от пиковых уровней. Core Scientific продал примерно 1,900 BTC на сумму $175 миллионов в январе и планирует ликвидировать почти все оставшиеся активы в Q1 2026. Bitdeer сократил свои резервы до нуля в феврале. Riot Platforms продал 1,818 BTC на сумму $162 миллиона в декабре.
Даже Marathon, крупнейший публичный держатель с 53,822 BTC, тихо расширил свою политику в своем 10-K за март, чтобы разрешить продажи из всего своего резервного баланса, отчасти под давлением на его кредитное учреждение на $350 миллионов, обеспеченное биткойнами, где соотношение кредита к стоимости выросло до 87% по мере падения цен к $68,000.
Майнеры, которые продают биткойны для финансирования ИИ-строек, — это одни и те же компании, чьи операции по майнингу обеспечивают сеть биткойнов. Это создает напряжение в центре перехода. Когда майнинг убыточен, а ИИ прибыльный, рациональное экономическое решение — перераспределить капитал от майнинга. Но если достаточно майнеров сделает это, бюджет безопасности сети сократится.
Данные о хешрейте уже это отражают. Сеть достигла пика примерно 1,160 экзахешей в секунду в начале октября 2025 года и с тех пор снизилась до примерно 920 EH/s, с тремя последовательными отрицательными корректировками сложности, первой такой серии с июля 2022 года.
Рынок оценки уже оценил эту двуединую природу. Майнеры с обеспеченными контрактами HPC теперь торгуются по 12.3 раза от продаж за следующие двенадцать месяцев. Чисто майнеры торгуются по 5.9 раза. Рынок платит более чем в два раза больше за экспозицию к ИИ, что усиливает стимул к дальнейшему переходу.
Географическая картина также изменяется на фоне экономики. Соединенные Штаты, Китай и Россия теперь контролируют примерно 68% глобального хешрейта. США получили около 2 процентных пункта доли рынка только в Q4.
Но развивающиеся рынки входят в картину. Парагвай и Эфиопия вошли в глобальную десятку стран по майнингу, благодаря 300-мегаваттной операции HIVE в Парагвае и 40-мегавтному объекту Bitdeer в Эфиопии.
Прогнозы и оценки хешрейта
CoinShares прогнозирует, что хешрейт сети достигнет 1.8 зетахешей к концу 2026 года и 2 зетахеша к концу марта 2027 года, на месяц позже, чем ранее предсказывалось.
Но этот прогноз зависит от того, вернется ли биткойн к $100,000 к концу года. Если цены останутся ниже $80,000, CoinShares ожидает, что цена хеша продолжит падать, и хешрейт будет снижаться, так как все больше майнеров выйдет с рынка.
Стабильное движение ниже $70,000 может вызвать большую капитуляцию, которая, парадоксальным образом, будет выгодна выжившим за счет снижения сложности.
Оборудование нового поколения предлагает потенциальный спасательный круг. Серия S23 от Bitmain и собственный SEALMINER A3 от Bitdeer, оба работающие ниже 10 джоулей за терахеш, ожидаются в большом масштабе в первой половине 2026 года. Эти машины примерно наполовину сократят энергетические затраты на биткойн по сравнению с текущими флотами среднего поколения. Но их развертывание требует капитала, который многие майнеры направляют на ИИ вместо этого.
Индустрия майнинга биткойнов вошла в этот цикл как группа компаний, которые обеспечивают сеть и накапливают биткойны. Она выходит как группа компаний, которые строят центры обработки данных ИИ и продают биткойны для их финансирования.
Будет ли это временным ответом на неблагоприятные экономические условия или постоянным структурным изменением, зависит от одной переменной: цены на биткойн. Если она вернется к $100,000, маржи майнинга восстановятся, и переход к ИИ замедлится. Если она останется на уровне $70,000 или ниже, переход ускорится, и сектор майнинга, как он существовал в последние десять лет, продолжит исчезать во что-то совершенно иное.
