Может ли агрессивная стратегия пересмотра цен UnitedHealth привести к настоящему восстановлению или она скрывает более глубокие проблемы?

Сектор медицинского страхования сталкивается с критической точкой перелома, с UnitedHealth Group (NYSE: UNH) в центре дебатов инвесторов. После жесткого снижения на 45% с пика до минимума в 2025 году, компания сейчас проверяет, сможет ли её стратегия перепрейскирования восстановить маржу или же устойчивые структурные препятствия сорвут разворот. Ставки очень высоки, и риск неудачи очень реален.

Тяжесть прошлогоднего сжатия маржи

Прибыльность UnitedHealth получила удар, который потряс рынок. В первом квартале 2025 года компания впервые с финансового кризиса 2008 года допустила снижение прибыли, что было вызвано неожиданным ростом медицинских требований. К третьему кварталу 2025 года ущерб стал очевиден: чистая маржа рухнула до 2,1% по сравнению с 6% в аналогичном квартале прошлого года. Коэффициент медицинских расходов — важнейший показатель прибыльности — вырос почти до 90%, значительно превышая более здоровый базовый уровень в 85%.

Особенно поразительным было то, что руководство потеряло уверенность. В мае компания полностью отказалась от прогноза, сигнализируя о глубокой неопределенности относительно дальнейшего пути. Появление Stephen Hemsley в качестве CEO в тот же месяц означало решительный сдвиг. Хемсли ранее руководил стратегией вертикальной интеграции UnitedHealth в период с 2006 по 2017 годы, и его возвращение свидетельствовало о готовности руководства принимать трудные решения.

Стратегия перепрейскирования: смелый план с реальными рисками исполнения

Руководство действует агрессивно. В рамках программ Medicare Advantage, индивидуальных и коммерческих планов с рисковым моделем UnitedHealth значительно повышает тарифы. Стратегия явно ставит восстановление маржи выше роста числа участников — расчетливый компромисс, допускающий краткосрочную потерю клиентов ради восстановления прибыльности.

Ранние сигналы с сезона продаж 2026 года выглядят обнадеживающими. Во время отчета за третий квартал 2025 года руководство отметило положительные показатели по обновлению контрактов и улучшение ценовой дисциплины на коммерческом рынке, несмотря на повышение тарифов. Однако важным станет отчет о доходах за 27 января, где инвесторы получат подробные ориентиры на 2026 год и прояснят, движется ли коэффициент медицинских расходов к более здоровому уровню в 85%.

Риск, однако, очень высок. Если повышение тарифов окажется недостаточным или приведет к уходу более здоровых участников к конкурентам, оставшаяся база застрахованных станет все более дорогой. Это может запустить самоподдерживающийся цикл, требующий дальнейших повышений — именно тот сценарий «смертельной спирали», который не дает спать спокойно инвесторам.

Препятствия, которые не исчезнут просто так

Помимо реализации стратегии перепрейскирования, нависают структурные проблемы. В рамках программы Medicare Advantage в 2025 году ожидаются новые сокращения государственного финансирования, поскольку ставки возмещения продолжают многолетнее снижение. UnitedHealth оценивает, что это снизит годовые выплаты примерно на $6 миллиардов, при этом руководство надеется компенсировать примерно половину этой суммы. Это ставка на операционную эффективность, которая может реализоваться, а может и нет.

Маржа Medicaid остается под давлением, поскольку государственное финансирование постоянно отстает от роста затрат. Компания ожидает, что эти показатели останутся низкими в течение всего года. Кроме того, расследование Министерства юстиции в отношении практик UnitedHealth по управлению фармацевтическими льготами и выставлению счетов по Medicare Advantage добавляет уровень регуляторной неопределенности, что может привести к неожиданным обязательствам.

Почему «рва» все еще важна — но не непроницаема

Вертикальная интеграция UnitedHealth — охватывающая страхование, оказание медицинских услуг, аптеки и инфраструктуру данных — остается по-настоящему сложной для копирования. С более чем 50 миллионами участников компания обладает переговорной силой, которой конкуренты просто не обладают. Годовая структура контрактов позволяет ежегодно корректировать тарифы, систематически справляясь с ростом затрат.

Особенно стоит отметить, что Berkshire Hathaway выразила уверенность, инвестировав 1,6 миллиарда долларов примерно в 5 миллионов акций во втором квартале 2025 года. Это значительное одобрение со стороны инвестора-ценностника, известного своей скептичностью.

Тем не менее, долговечность «рвы» зависит от исполнения. Если перепрейскирование вызовет слишком сильный уход клиентов или не замедлит рост затрат, конкурентные преимущества начнут исчезать быстрее, чем ожидает руководство.

Контекст оценки и предстоящий точка перелома

По мультипликатору 18,8 по оценкам прибыли за 2026 год, UnitedHealth торгуется ниже своего пятилетнего среднего в 25,2 — на бумаге это привлекательно, но не является «срочной покупкой». Главная история — долгосрочная траектория компании, а не краткосрочные катализаторы.

Для долгосрочных инвесторов отчет за январь и последующие квартальные отчеты определят, находится ли UnitedHealth действительно на точке перелома к восстановлению или же сталкивается с более длительными проблемами. Способность компании защищать маржу при минимизации потери участников определит следующую главу этой инвестиционной идеи.

Восстановление выглядит правдоподобным. Однако риск исполнения очень реален.