UnitedHealth的利潤危機：新領導層能否扭轉局面？

2025年的完美風暴來襲

UnitedHealth Group (NYSE: UNH) 在2025年看似勢不可擋，但卻遭遇了阻礙。醫療成本意外飆升，讓管理層措手不及——甚至導致公司自2008年金融危機以來首次在第一季未達到盈利預期，然後在五月完全陷入恐慌，撤回所有指引。

數據說明了一切：到2025年第三季，淨利率崩潰至僅2.1%，遠低於一年前同期的健康6%。罪魁禍首？醫療照護比率 (MCR) 從2024年第二季的約85%飆升至接近90%。當你的MCR逼近90%，每賣出一份保單幾乎都在賠錢。

股市交易者注意到了。UnitedHealth的股價從高點到低點大約下跌了45%，華爾街懲罰了利潤率的侵蝕。對於一個自稱“穩定”的醫療巨頭來說，這看起來一點也不穩。

斯蒂芬·海姆斯利的回歸：修復其創造的建築師

董事會做出了一個經過深思熟慮的決策：在五月重新任命斯蒂芬·海姆斯利為CEO。海姆斯利不是外來者——他是2006年至2017年期間打造UnitedHealth垂直整合策略的核心人物。他的策略很簡單：控制整個生態系統 (保險、醫療服務、藥房、數據)，以壓縮效率浪費並談判更好的價格。

自接任以來，海姆斯利已經明確表示：目前利潤率比會員數更重要。公司在Medicare Advantage、個人和商業風險計劃上展開激進的重新定價。是的，這意味著會員流失。年化流失率計算已經考慮了這些較高保費帶來的預期客戶損失——管理層明確接受了這個權衡，以恢復盈利能力。

銷售季的早期信號？令人鼓舞。在十月的第三季財報中，管理層指出，儘管調升費率，商業市場仍展現出穩健的續約率和價格紀律。但我們仍在觀察，當1月27日公布第四季財報時，重新定價是否真的能持久。

堡壘是真實的——但執行才是關鍵

為什麼UnitedHealth不會一夜之間消失？因為它擁有競爭對手難以模仿的優勢。

擁有超過5000萬會員，該公司擁有中階競爭者難以匹敵的談判力。它與醫院和製藥公司談判較低的費率，同時將固定成本分攤到龐大的基數上。垂直整合——擁有保險、醫療服務網絡和藥房——創造了數據優勢，這些優勢花了數十年才建立起來。

甚至Berkshire Hathaway也表達了信心，在2025年第二季購買了約500萬股，價值16億美元。這基本上是巴菲特在說：“我們相信這個護城河能挺過這次危機。”

這種結構允許管理層每年通過合同續約來重設價格，這正是現在正在發生的事情。理論上，隨著重新定價的生效，MCR應該會逐漸回落到較健康的85%左右。

但事情變得複雜

重新定價策略帶來了真正的執行風險。如果費率的提升不足以抵消成本壓力，公司將陷入惡性循環：會員偏向較病重 (成本較高)的客戶，進一步推動費率上升，導致健康會員流失更多。這就是噩夢場景。

同時，Medicare Advantage也面臨新挑戰。政府正在削減報銷率，預計將削減約$6 十億美元的年度支付。管理層認為可以通過運營改善來抵消約一半的差距，但沒有保證。

Medicaid業務也在流血。政府的報銷未能跟上成本上升的步伐，因此Medicaid的利潤率在2026年將持續低迷。再加上司法部對藥房福利管理者和Medicare Advantage帳單實踐的調查，未來充滿不確定性。

投資者真正應該關注的是什麼

1月27日的財報電話會議至關重要。這是管理層自危機爆發以來首次提供詳細的2026年指引。投資者需要明確了解三件事：

1. MCR走勢：它真的在下降，還是仍然偏高？
2. 會員動態：年化流失率到底有多嚴重？
3. 成本壓力：醫療成本是否終於穩定，還是在加速？

就估值而言，UnitedHealth的2026年盈利預估市盈率為18.8倍，低於過去五年的平均25.2倍。對於一家優質企業來說，這並不是一個驚人的便宜價，但如果轉機奏效，則是合理的。

這不是短期操作。這是一個關於海姆斯利是否能執行重新定價紀律、護城河在重新定價期間是否能持續，以及成本環境是否真的穩定的故事。對於耐心的長期投資者來說，接下來的6-12個月將是決定性的。