日本的雙軌穩定幣生態系統：JPYC 和 Progmat 如何重塑兆日圓市場

日本的穩定幣格局正逐步演變成一個關於監管務實主義與市場分裂的迷人研究。為了讓規模有個比較，僅看機構用穩定幣市場——像Progmat的SC累積超過5600億日圓的市值(大約相當於38億至40億美元)，或者考慮到30億日圓約折合2000萬至2100萬美元——我們開始理解為何日本的金融監管機構與傳統金融玩家正做出如此重大的策略布局。這絕非偶然；而是反映出日本獨特監管框架、不同市場需求與根本不同的技術哲學所塑造的「高層次設計」。

兩條截然不同的路徑逐漸浮現，各自針對不同用戶群與監管環境進行優化。一條——由JPYC代表——源自於無許可的Web3生態系統。另一條——由日本三大銀行在Progmat平台上主導——則是由上而下的工程設計。這些不是競爭系統；它們是互補的軌道，旨在解決完全不同的市場問題，同時在零售Web3創新與系統性金融基礎設施之間維持監管防火牆。

路徑一：JPYC的「鏈上日圓」——受監管但有限制

法律演進：從「點數」到「資金轉移工具」

理解JPYC的定位，必須追溯其近期的監管轉變。在最早期階段，JPYC運作在一個巧妙但危險的法律結構下——被歸類為「預付支付工具」，本質上類似於電子遊戲點數或商店禮品卡。這讓專案得以完全避開日本複雜的銀行與匯款規範。

然而，這個監管灰色地帶已經被封堵。隨著日本2023年資金結算法修正，穩定幣被正式定義為「電子支付工具」，迫使JPYC升級其法律地位。到2025年6月，JPYC的預付產品停止發行，經過廣泛的監管審查，JPYC公司取得了「第二類資金轉移業」牌照——這是一次轉型，將其從一個不可兌換的點數系統轉變為受監管、真正可兌換的日圓穩定幣。

這個「合規升級」伴隨著一個關鍵的權衡：100萬日圓的交易上限。根據日本的監管框架，「第二類資金轉移經營者」面臨嚴格的交易上限，旨在防止洗錢，同時促進創新。這個監管天花板徹底塑造了JPYC的整個市場身份與應用場景。

為何100萬日圓的限制很重要

100萬日圓的上限並非技術限制——它是一道法律防火牆，將JPYC與機構結算、大規模B2B轉帳以及新興的證券型代幣市場隔離開來。比方說，當你考慮到30億日圓約合2000萬美元，就能想像這個100萬日圓的上限($6,700-7,000美元的等值)，將JPYC限制在零售規模的操作。

這個法律約束產生了一個有趣的技術雙重性。JPYC的智能合約本身是無許可且無限制的——它們在以太坊、Polygon、Solana等公共區塊鏈上運行，沒有內建轉帳上限。然而，當由受監管的日本實體使用時，法律框架就會施加這個天花板。這種「法律-技術不匹配」完美定位JPYC為全球無許可DeFi生態的原生資產，而非日本國內的金融基礎設施。

JPYC的核心應用場景：DeFi、套利與微支付

DeFi流動性與24/7外匯市場：JPYC在全球去中心化交易所中填補了一個關鍵空缺。雖然USDC、USDT、ETH與WBTC構成DEX的主要流動性，但作為全球三大儲備貨幣之一的日圓，歷史上在鏈上一直缺席。JPYC促成了JPYC/USDC與JPYC/ETH的交易對，打造了第一個合規的日圓現貨外匯市場，任何全球DeFi用戶都能接入。

貨幣套利交易的代幣化：JPYC最先進的應用之一，利用日本的宏觀經濟結構。傳統上，機構投資者會進行「日圓套利交易」——借入接近零利率的日圓，兌換成美元，賺取利差。JPYC讓這一專業策略民主化：

一個典型套利流程：將ETH存入Aave作為抵押→以接近零利率借出JPYC→在Uniswap上用借來的JPYC換USDC→將USDC存入Yearn賺取4-8%的年化收益→賺取JPYC的接近0%的借款利率與USDC較高的放貸利率之間的價差。這種低到中等金額、高頻率的套利正是100萬日圓上限所促成的。

Web3微支付：日本NFT市場、鏈上遊戲與Web3應用都需要原生日圓支付通道來處理小額交易。JPYC提供了這個關鍵基礎設施。

路徑二：Progmat的機構聯盟——無限且專屬

完全不同的法律基礎

Progmat的機構穩定幣完全跳過了「資金轉移」的監管路徑。它利用2023年資金結算法中新引入的專為銀行與信託公司設計的法律架構——信託型穩定幣。這一法律創新是Progmat所有努力的基石。

其結構設計巧妙：日本三大銀行——三菱UFJ、三井住友與瑞穗——作為「聯合受託人」，其中三菱UFJ信託銀行擔任「單一受託人」。關鍵是，根據這個信託架構發行的穩定幣沒有交易限制。這不是小事；它是Progmat得以競逐數十億日圓機構結算與證券型代幣市場的法律通行證，這些市場JPYC永遠無法合法進入。

「繞過」架構：現代化傳統銀行而不大規模改造

為何現代銀行會在已經擁有先進支付系統的情況下，還要涉足區塊鏈穩定幣？答案揭示了Progmat設計中藏匿的巧思。

傳統銀行的IT系統全球依賴「核心銀行會計系統」——一個古老、穩定但極度僵硬的基礎設施。其最大缺陷：缺乏支持外部、可程式化、24/7調用的API。所有更新都必須通過內部的線上銀行系統。若要直接現代化，必須進行大規模的系統改造，成本高昂且風險巨大。

信託架構提供了一個完美的繞過方案：

1. 銀行端：銀行(立約人)將資金轉入信託帳戶(受託人)，這是常規、現有的金融操作，無需新開發。
2. 信託端：由Progmat的區塊鏈基礎設施支持，信託在鏈上發行等值的穩定幣。
3. 鏈上端：所有24/7可程式化的智能合約調用、自動B2B結算與即時DVP(交付與支付)操作，完全在區塊鏈層面運行，與銀行的傳統核心系統完全隔離。
4. 贖回：用戶通過傳統渠道贖回穩定幣，信託銷毀鏈上代幣並將法幣返還銀行帳戶。

這個架構讓銀行存款擁有了前所未有的特性：24/7的可用性、跨境能力與可程式化——而不需改動傳統系統。這是一個外科手術式的繞過，將現代化融入機構金融。

Progmat的所有權：一個「國家隊」基礎設施

理解為何三大銀行會共同建立這個基礎設施，必須看Progmat的所有權結構。該公司於2023年從三菱UFJ信託銀行拆分出來，專為建立獨立性與「中立性」。

雖然三菱UFJ信託持股最大(42%)，但其控制力已被刻意稀釋。瑞穗信託、三井住友信託與野村信託各持6.5%。平台還引入了日本交易所集團(JPX)，持股4.3%，SBI持股4.3%，技術支撐NTT Data則佔11.7%。

這個結構傳遞出一個市場信號：Progmat不是任何單一銀行的專屬平台，而是由多方共同擁有的行業基礎設施。這是推動機構採用的必要基礎。沒有任何金融巨頭願意在由競爭對手控制的系統上運行核心結算。

Progmat的市場定位：捕捉日本RWA繁榮

截至2025年秋季，日本證券型代幣(ST)市場已累計發行2800億日圓，剩餘市值超過5600億日圓(約合38億至40億美元)。其中86%以上集中在房地產ST，反映日本長期以來房市的複雜性與將非流動資產代幣化的崛起契機。

Progmat已經佔據64.6%的ST發行份額——領先優勢明顯。策略邏輯變得清晰：發行由銀行支持的穩定幣，作為這個數十億日圓資產市場的「現金」結算層。當買家持有Progmat穩定幣，賣家持有Progmat證券型代幣時，智能合約可以執行原子交換——同步、無風險的結算。這就是DVP(交付與支付)機制，消除了傳統T+2結算周期中的信用與時間風險。

這個機構穩定幣並非取代現有銀行轉帳；它是日本數字資產市場基礎設施中缺失的那一塊。

市場定位：為何共存合理

JPYC服務全球加密原生交易者，執行零售規模的DeFi策略，受100萬日圓法律上限限制。Progmat則服務企業、金融機構與證券型代幣市場，提供無限、可程式化的機構級結算。

這種監管分割不是競爭摩擦，而是經過深思熟慮的市場設計。日本金融監管部門已經劃定了穩定幣生態的「區域」：Web3創新獲得專屬沙箱(JPYC的DeFi遊樂場)，而系統性金融則在其封閉的園地(Progmat的機構網絡)內運作。兩者在不同法律框架下運行，服務不同用戶群，解決不同問題。

更深層的策略思考

為何要結盟？中立性必要性

支付與結算是銀行最具競爭性與最受守護的領域。若三菱UFJ建立一個專屬平台，並要求競爭對手使用，商業上幾乎不可能。沒有任何競爭對手會接受依賴對手的基礎設施來做核心運營。

因此，三家銀行都認識到一個關鍵事實：機構採用穩定幣，必須真正中立且由分散治理。Progmat刻意稀釋的所有權結構不是讓步；它是進入行業的入場券。

放棄對單一平台的絕對控制，三大銀行獲得了更為寶貴的資產：共同掌控日本下一代金融基礎設施，並獲得整個金融界的共識——Progmat是合法且中立的行業標準。

為何選擇Progmat？打造「TradFi合規護城河」

日本三大銀行的協同行動，也是一種戰略防禦。它們感受到的威脅很清楚：像USDC、USDT甚至JPYC這樣的無許可穩定幣，如果不受控，可能逐步取代核心銀行功能——支付、結算，甚至資本市場運作。

其策略邏輯遵循「擁抱、擴展、整合」的經典模式：

擁抱：承認區塊鏈在DVP、跨境結算與可程式化方面的真正優勢。

擴展：利用監管影響力，塑造法律框架——特別是2023年資金結算法修正——創造一條「無限交易」的專屬通道，只開放給銀行與信託公司。

整合：市場分割確保JPYC仍局限於零售DeFi（受100萬日圓上限），而Progmat則成為唯一合規的機構結算選擇。高價值系統性金融仍由銀行掌控。

透過這個架構，日本金融體系維持了其把關角色，同時展現出對創新的接受。Web3在其指定空間自由發展；系統性金融則由傳統金融力量掌控。

最終獎賞：壟斷RWA市場基礎設施

若中立性是Progmat的組織形態，合規防禦是其策略緩衝，那麼壟斷日本新興RWA經濟的收費點，就是其終極攻勢目標。

Progmat已經控制了64.6%的ST發行量。通過提供唯一合規、無限的DVP結算穩定幣，三大銀行聯盟建立了一個封閉式的基礎設施：

• 第一步(資產端)：預先壟斷ST/RWA的發行，通過Progmat平台實現。
• 第二步(現金端)：控制唯一合規的結算穩定幣。
• 結果：日本數百億日圓規模的RWA市場中的每一筆交易，都經由由三大銀行直接控制的基礎設施流轉。

舉例來說，當我們考慮到Progmat目前市值約5600億日圓($3.8-4億美元)，隨著RWA採用加速，這個控制結算基礎設施的戰略價值將更加凸顯。

結論：日本的數字金融「區域劃分」策略

日本的穩定幣生態不是偶然碎片化——而是經過設計的結果。這個「雙軌」架構反映了高度的監管智慧：

路徑一(JPYC)：零售、無許可、DeFi導向的創新，在法律護欄下運作，避免系統性風險，同時促進Web3實驗。

路徑二(Progmat)：機構級、由銀行控制的基礎設施，捕捉高價值的RWA與結算市場，將系統性金融牢牢掌控在受監管範圍內。

未來三到五年，這種平行發展很可能加速。JPYC將深化在DeFi、Web3遊戲與跨境零售交易的根基；而Progmat則會成為日本數兆日圓RWA市場與機構結算網絡的核心。

表面上的市場競爭，其實是經過精心編排的分工。日本建立了一套監管框架，允許Web3創新在指定空間繁榮，同時確保傳統金融的核心齒輪牢牢掌握在既有金融巨頭手中。這是一個高明的策略——其他擁有更大加密市場的國家也開始研究，作為一種在去中心化與傳統金融之間實現監管共存的潛在範例。