撰文：趙暄、饒炜彤2026 年，地方化債進入攻堅深水區，傳統「借新還舊」路子越走越窄，非標融資的高成本也讓地方國企壓力山大。好在 2026 年 2 月，八部委聯合證監會出台新規，首次為境內資產赴境外做 RWA（真實世界資產數字化發行）打開了合規通道。這不僅意味著金融科技在資產證券化領域的突破，更被市場視為國家為地方盤活存量資產、對接境外低成本資金量身定制的戰略工具。本文將從商業邏輯和法律合規兩個維度，具體拆解如何將城投體系中的固化資產，合法合規地轉化為香港資本市場的可流通資金。城投化債當前面臨的「三重門」雖然國家層面已經下發了隱性債務置換額度，但對於城投轉型而言，真正難啃的硬骨頭，是規模龐大的「經營性債務」化解。當前，城投平台普遍受困於「三重門」：第一道，是成本痛點——利息正在反噬利潤。為了維持資金鏈不斷裂，不少平台不得不依賴年化 8%—12%的信託、租賃等高成本非標融資。結果就是，實體項目賺的錢，連融資利息都覆蓋不了，債務雪球反而越滾越大。第二道，是渠道痛點——手裡有資產，卻沒法變現。城投手上其實不缺優質底子，比如水廠、收費路橋、產業園區。但問題在於，這些資產要麼歷史確權手續不全，要麼長期沒有獨立運營主體，在傳統銀行眼裡，它們就成了無法抵押的「死資產」。第三道，是門檻痛點——公募 REITs 雖好，卻遠水解不了近渴。發行公募 REITs 的門檻太高了：底層資產動輒需要 10 億以上的規模，合規審核堪比 A 股上市，一套流程下來一兩年就過去了，根本解不了當下的資金燃眉之急。面對這三重困局，城投必須跳出傳統的間接融資思維，借著國家最新的政策窗口，把目光投向機制更靈活的跨境資本市場，去尋找真正能解渴的增量資金。政策破局——什麼是 RWA？為何此時是最佳窗口期？1. 穿透技術外衣：RWA 的商業與法律本質先拋開那些晦澀的技術術語，RWA 說白了就是「海外迷你版 REITs」，或者叫「基於數字憑證的跨境資產證券化」。它的操作邏輯其實很直接：把城投手裡那些能產生穩定現金流的底層資產——比如某個水廠未來 5 年的收費權——從法律層面上剝離出來。然後把這些未來的收益折現、打包，生成合規的數字憑證，最後在香港受嚴格監管的交易所裡，面向全球專業投資者發售。2. 雙軌制監管釋放的明確紅利對於地方決策層來說，搞金融創新，合規永遠是第一位。2026 年 2 月 6 日，監管層在同一天放了兩份文件，直接把路給劃清楚了：一邊是「關後門」。央行等八部委出台《關於進一步防範和處置虛擬貨幣等相關風險的通知》（銀發〔2026〕42 號），嚴厲打擊境內非法的虛擬貨幣炒作，態度很明確——別想脫實向虛。另一邊是「開正門」。證監會同步發布《關於境內資產境外發行資產支持證券代幣的監管指引》（〔2026〕1 號），正式為合規業務放行。這一緊一鬆，信號再清晰不過：虛的炒作堅決打，實的融資鼓勵做。只要是境內優質實體資產，在完成證監會事前備案後，就可以赴香港通過數字化方式進行跨境融資。算清經濟賬——為何 RWA 是化債「特效藥」？說到底，城投去香港做 RWA，核心驅動力就一句話：用更便宜的錢，置換更貴的債。我們直接看三組對比數據，帳就清楚了：先看成本：境內非標融資，年化利率普遍在 8%—12%，利息高得可怕；而香港 RWA 發行為什麼能到 4%—6%？因為面對的是全球資金池，錢便宜了，財務費用直接「腰斬」。再看門檻：境內發債或做 REITs，底層資產動辄要 10 億以上，還得手續齊全、毫無瑕疵；RWA 這邊靈活得多，3—5 億就能起步，對一些歷史確權問題也有一定包容度——這意味著城投手裡那些「不大不小」的資產，終於有機會盤活了。最後看速度：境內傳統融資，批下來一兩年算快的，遠水解不了近渴；RWA 這邊，只要材料備齊，理論上 20 個工作日完成備案就能發行——對急需資金周轉的城投來說，這個節奏完全是「救急」級別的。舉個實際例子：假設一個城投平台通過 RWA 在香港融回 5 億元等值外幣，回來直接置換掉境內年化 10% 的高息非標債務。這一進一出，企業每年能省下多少？2000 萬到 2500 萬。這不是什么帳面浮盈，是實實在在省出來的財務費用，直接體現在當年的利潤表裡——對眼下壓力山大的城投來說，這就是化債最需要的「現金流解藥」。專業風控底線——如何構建絕對安全的合規防火牆？搞跨境融資，國資安全和數據合規是兩條紅線，碰都不能碰。我們作為專業顧問，在這套模式裡預設了三道「防火牆」，確保全程都在籠子裡運行：第一道：所有權與收益權分離，防止「國資流失」我們賣的不是資產本身，而是資產未來特定年限的收益權。換句話說，路是你的路、地是你的地、日常運營還是你說了算，境外資本只管「收錢」，動不了你的「家底」。國資的控制權，100%沒動。第二道：「隱私計算」把關，守住「數據出境」底線融資就得向投資人披露經營情況，但群眾的隱私數據絕不能出去。我們會嚴格按《數據安全法》來，用「隱私計算」技術把數據「脫敏」，境外只能看到加密後的匯總報表（比如流水總額），看不到個人細節。同時會有律所出具專門的《數據出境評估報告》，白紙黑字，合規上路。第三道：穿透式閉環監管，全流程「陽光化」整個過程全是透明操作：境內端：只挑能自己造血的好資產，堅決不碰隱性債務。項目啟動前，先在中國證監會做完備案。境外端：只跟香港證監會（SFC）持牌的正規機構合作，反洗錢審查一步不落，產品也只賣給合規的機構投資者。資金端：募集來的外幣，走國家外管局專戶結匯入境，全程封閉運行，每一分錢都只能用來置換高息的舊債，專款專用。這三道防線扎緊了，才算真正把「死資產」盤活，換成「低成本活錢」。實操路線圖——落地「五步走」指南為了將宏觀政策轉化為切實可行的執行方案，我們梳理了標準化的實施路徑：第一步：篩選資產。優選現金流穩定、權屬相對清晰的中小規模資產（如水務收費權、公共停車場、產業園租金等），規模 3-5 億元人民幣即可起步。第二步：架構重組。設立特殊目的載體（SPV），實現底層資產與城投母公司的隔離；可視情況引入省級擔保集團提供信用增級，進一步壓降發行利率。第三步：合規備案。由專業律所出具法律意見書，向中國證監會提交「1 號文」備案申請，進展順利時依規在約 20 個工作日內獲取跨境發行許可。第四步：香港發行。聯合香港持牌金融機構，將資產收益權確權並生成合規數字憑證，面向全球資本發售。同時運用外匯掉期（Swap）工具鎖定匯率風險。第五步：結匯化債。募集資金結匯劃入境內指定監管賬戶，即刻用於置換城投高息債務，實現實質性的降本增效閉環。結語：搶占「首單」紅利，打造化債政績標杆回看資本市場每一次政策窗口期，率先行動的地方，往往能吃到最大的「首單紅利」和最充裕的資金支持。眼下，隨著「證監會 1 號文」落地，跨境 RWA 的藍海才剛剛打開。我們建議，地方政府和城投平台不妨趁早動手：挑一個現金流穩、規模適中的優質資產先跑通流程。一旦合規路徑打通，境外低成本資金進來置換掉高息舊債，不僅能解當下的流動性燃眉之急，更能在這場化債攻堅戰中，搶先樹起一塊「數字金融創新」的政績標杆。
低成本地方化債新路徑：借道「證監會 1 號文」赴港發行 RWA 指南
撰文：趙暄、饒炜彤
2026 年，地方化債進入攻堅深水區，傳統「借新還舊」路子越走越窄，非標融資的高成本也讓地方國企壓力山大。
好在 2026 年 2 月，八部委聯合證監會出台新規，首次為境內資產赴境外做 RWA（真實世界資產數字化發行）打開了合規通道。
這不僅意味著金融科技在資產證券化領域的突破，更被市場視為國家為地方盤活存量資產、對接境外低成本資金量身定制的戰略工具。
本文將從商業邏輯和法律合規兩個維度，具體拆解如何將城投體系中的固化資產，合法合規地轉化為香港資本市場的可流通資金。
城投化債當前面臨的「三重門」
雖然國家層面已經下發了隱性債務置換額度，但對於城投轉型而言，真正難啃的硬骨頭，是規模龐大的「經營性債務」化解。
當前，城投平台普遍受困於「三重門」：
第一道，是成本痛點——利息正在反噬利潤。為了維持資金鏈不斷裂，不少平台不得不依賴年化 8%—12%的信託、租賃等高成本非標融資。結果就是，實體項目賺的錢，連融資利息都覆蓋不了，債務雪球反而越滾越大。
第二道，是渠道痛點——手裡有資產，卻沒法變現。城投手上其實不缺優質底子，比如水廠、收費路橋、產業園區。但問題在於，這些資產要麼歷史確權手續不全，要麼長期沒有獨立運營主體，在傳統銀行眼裡，它們就成了無法抵押的「死資產」。
第三道，是門檻痛點——公募 REITs 雖好，卻遠水解不了近渴。發行公募 REITs 的門檻太高了：底層資產動輒需要 10 億以上的規模，合規審核堪比 A 股上市，一套流程下來一兩年就過去了，根本解不了當下的資金燃眉之急。
面對這三重困局，城投必須跳出傳統的間接融資思維，借著國家最新的政策窗口，把目光投向機制更靈活的跨境資本市場，去尋找真正能解渴的增量資金。
政策破局——什麼是 RWA？為何此時是最佳窗口期？
先拋開那些晦澀的技術術語，RWA 說白了就是「海外迷你版 REITs」，或者叫「基於數字憑證的跨境資產證券化」。
它的操作邏輯其實很直接：把城投手裡那些能產生穩定現金流的底層資產——比如某個水廠未來 5 年的收費權——從法律層面上剝離出來。然後把這些未來的收益折現、打包，生成合規的數字憑證，最後在香港受嚴格監管的交易所裡，面向全球專業投資者發售。
對於地方決策層來說，搞金融創新，合規永遠是第一位。
2026 年 2 月 6 日，監管層在同一天放了兩份文件，直接把路給劃清楚了：
一邊是「關後門」。央行等八部委出台《關於進一步防範和處置虛擬貨幣等相關風險的通知》（銀發〔2026〕42 號），嚴厲打擊境內非法的虛擬貨幣炒作，態度很明確——別想脫實向虛。
另一邊是「開正門」。證監會同步發布《關於境內資產境外發行資產支持證券代幣的監管指引》（〔2026〕1 號），正式為合規業務放行。
這一緊一鬆，信號再清晰不過：虛的炒作堅決打，實的融資鼓勵做。只要是境內優質實體資產，在完成證監會事前備案後，就可以赴香港通過數字化方式進行跨境融資。
算清經濟賬——為何 RWA 是化債「特效藥」？
說到底，城投去香港做 RWA，核心驅動力就一句話：用更便宜的錢，置換更貴的債。我們直接看三組對比數據，帳就清楚了：
先看成本：
境內非標融資，年化利率普遍在 8%—12%，利息高得可怕；而香港 RWA 發行為什麼能到 4%—6%？因為面對的是全球資金池，錢便宜了，財務費用直接「腰斬」。
再看門檻：
境內發債或做 REITs，底層資產動辄要 10 億以上，還得手續齊全、毫無瑕疵；RWA 這邊靈活得多，3—5 億就能起步，對一些歷史確權問題也有一定包容度——這意味著城投手裡那些「不大不小」的資產，終於有機會盤活了。
最後看速度：
境內傳統融資，批下來一兩年算快的，遠水解不了近渴；RWA 這邊，只要材料備齊，理論上 20 個工作日完成備案就能發行——對急需資金周轉的城投來說，這個節奏完全是「救急」級別的。
舉個實際例子：
假設一個城投平台通過 RWA 在香港融回 5 億元等值外幣，回來直接置換掉境內年化 10% 的高息非標債務。
這一進一出，企業每年能省下多少？2000 萬到 2500 萬。
這不是什么帳面浮盈，是實實在在省出來的財務費用，直接體現在當年的利潤表裡——對眼下壓力山大的城投來說，這就是化債最需要的「現金流解藥」。
專業風控底線——如何構建絕對安全的合規防火牆？
搞跨境融資，國資安全和數據合規是兩條紅線，碰都不能碰。我們作為專業顧問，在這套模式裡預設了三道「防火牆」，確保全程都在籠子裡運行：
第一道：所有權與收益權分離，防止「國資流失」
我們賣的不是資產本身，而是資產未來特定年限的收益權。換句話說，路是你的路、地是你的地、日常運營還是你說了算，境外資本只管「收錢」，動不了你的「家底」。國資的控制權，100%沒動。
第二道：「隱私計算」把關，守住「數據出境」底線
融資就得向投資人披露經營情況，但群眾的隱私數據絕不能出去。我們會嚴格按《數據安全法》來，用「隱私計算」技術把數據「脫敏」，境外只能看到加密後的匯總報表（比如流水總額），看不到個人細節。同時會有律所出具專門的《數據出境評估報告》，白紙黑字，合規上路。
第三道：穿透式閉環監管，全流程「陽光化」
整個過程全是透明操作：
境內端：只挑能自己造血的好資產，堅決不碰隱性債務。項目啟動前，先在中國證監會做完備案。
境外端：只跟香港證監會（SFC）持牌的正規機構合作，反洗錢審查一步不落，產品也只賣給合規的機構投資者。
資金端：募集來的外幣，走國家外管局專戶結匯入境，全程封閉運行，每一分錢都只能用來置換高息的舊債，專款專用。
這三道防線扎緊了，才算真正把「死資產」盤活，換成「低成本活錢」。
實操路線圖——落地「五步走」指南
為了將宏觀政策轉化為切實可行的執行方案，我們梳理了標準化的實施路徑：
第一步：篩選資產。
優選現金流穩定、權屬相對清晰的中小規模資產（如水務收費權、公共停車場、產業園租金等），規模 3-5 億元人民幣即可起步。
第二步：架構重組。
設立特殊目的載體（SPV），實現底層資產與城投母公司的隔離；可視情況引入省級擔保集團提供信用增級，進一步壓降發行利率。
第三步：合規備案。
由專業律所出具法律意見書，向中國證監會提交「1 號文」備案申請，進展順利時依規在約 20 個工作日內獲取跨境發行許可。
第四步：香港發行。
聯合香港持牌金融機構，將資產收益權確權並生成合規數字憑證，面向全球資本發售。同時運用外匯掉期（Swap）工具鎖定匯率風險。
第五步：結匯化債。
募集資金結匯劃入境內指定監管賬戶，即刻用於置換城投高息債務，實現實質性的降本增效閉環。
結語：搶占「首單」紅利，打造化債政績標杆
回看資本市場每一次政策窗口期，率先行動的地方，往往能吃到最大的「首單紅利」和最充裕的資金支持。
眼下，隨著「證監會 1 號文」落地，跨境 RWA 的藍海才剛剛打開。
我們建議，地方政府和城投平台不妨趁早動手：挑一個現金流穩、規模適中的優質資產先跑通流程。一旦合規路徑打通，境外低成本資金進來置換掉高息舊債，不僅能解當下的流動性燃眉之急，更能在這場化債攻堅戰中，搶先樹起一塊「數字金融創新」的政績標杆。