礦老闆的新生意：坐地收租，年入百億

作者：KarenZ，Foresight News

原标题：礦老板，AI 時代的新地主

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世界礦藏，終有難挖之時、挖盡之日。加州的金、魯爾的煤、康沃爾的錫——礦脈枯竭的轉折點，總會倒逼一個行業重構。

比特幣礦業亦然。

2026 年 3 月 9 日，第 2000 萬枚比特幣被正式「採」出，剩餘可挖總量不足 100 萬枚。當 2028 年區塊獎勵減半的陰影提前籠罩，礦企正陷入一場關於生存的焦慮。

然而讓人意想不到的是， AI 浪潮的爆發，卻開啟了礦企們的「第二次增長曲線」。

自 2024 年開始，AI 公司和雲廠商開始瘋狂爭搶礦企的電力和數據中心。而從 2025 年下半年至今，這一趨勢不僅沒有放緩，反而不斷擴大和加速。訓練大模型所需的 GPU、電力與數據中心，正在形成新的算力饑渴。

恰逢其時，那些曾被貼上「電老虎」標籤的比特幣礦場，早已布下大規模電力接入、專業冷卻系統與高功率數據中心。

這些昔日挖礦的「標配」，如今卻成了 AI 時代最炙手可熱的稀缺籌碼。

AI 公司排隊買電，比特幣礦企簽下百億美元訂單

2025 年至 2026 年初，那群昔日靠 ASIC 礦機「掘金」的老玩家，悄然簽下總價值數百億美元的 AI 大單。

先來看看礦企 AI 大單中客戶的名字：微軟、亞馬遜、Anthropic、CoreWeave、谷歌、Fluidstack。這是 AI 算力軍備賽中最核心的玩家，正排著隊給礦企「送钱」。

2025 年 11 月 3 日，微軟為了鎖定 IREN（比特幣礦企和 AI 數據中心）的 GPU 雲服務，不僅簽下了 97 億美元五年長約，還提前支付了 20% 預付款。

為了配套這台「算力引擎」，IREN 又轉手向戴爾採購了 58 億美元的 NVIDIA GB300 芯片，動作之迅速，足以讓大多數傳統數據中心折服。

谷歌則在 2025 年下半年通過「雲客戶背書 + 生态合作」的方式，通過為礦企 Cipher Digital 與 Fluidstack 的算力托管項目（10 年期間 Cipher 總合同收入 38 億美元）擔保 17.3 億美元，並持有 Cipher Digital 至少 5% 的股權。

與此同時，亞馬遜（AWS）也在 2025 年 11 月 3 日與 Cipher Digital 鎖定了為期 15 年、價值約 55 億美元的高性能計算（HPC）長約。

如果說巨頭是在下注未來，那麼 Anthropic、CoreWeave 這樣的 AI 新貴，則是礦企的「剛需買家」。

美國比特幣礦企和高性能計算領域數字基礎設施 Core Scientific 憑藉現成的電力容量，截至 2026 年 3 月 2 日為 CoreWeave 交付 350MW 高密度托管，目標 2027 年初完成 590MW，用於為 CoreWeave 的 NVIDIA GPU 提供 HPC 托管服務。這份 12 年合同的預計總收入高達 102 億美元。

值得一提的是，CoreWeave 本身就是一家「出身礦圈」的 AI 雲公司，英偉達是其關鍵戰略夥伴和重要投資者，多年來持續注資。CoreWeave 最初名為 Atlantic Crypto，于 2017 年成立，主要用 GPU 挖以太坊。2019 年 Atlantic Crypto 更名為 CoreWeave 後，成功轉型 AI 雲服務，專注於 GPU 加速的雲計算，尤其是 AI 工作負載，成為 AI 雲服務領域的佼佼者。

老牌比特幣礦企 Hut 8 則在 2025 年 12 月份聯手 Anthropic、Fluidstack，承諾交付起步 245MW、最高可擴展至 2295MW 的 AI 數據中心基礎設施（合同總價值為 70 億美元）。TeraWulf 是另一家專注於 HPC 托管和比特幣挖礦的美國運營商，與 Fluidstack 的 25 年租賃協議涉及約 95 億美元的合同收入。

據 CoinShares 統計數據，截至 2025 年 10 月底，礦企與 AI 公司、科技公司巨頭達成了總價值 650 億美元的合同協議。而時間推進至 2026 年 3 月，簽約潮還在繼續。

藏在財報裡的真相：AI 預期收入，正降維碾壓挖礦

礦企最新財報正在揭示一個不可逆的轉折點：礦企的 AI 業務高毛利與長期預期收入，相比傳統挖礦已形成結構性降維打擊。

挖礦的利潤空間正在被持續擠壓。2024 年比特幣第四次減半後，一邊是區塊獎勵折半，一邊是全網算力持續攀升。Riot Platforms 的財報顯示，單幣平均挖礦成本已從 2024 年 32,216 美元升至 2025 年的接近 5 萬美元，挖礦成本增幅高達 54%。這還只是剔除折舊成本之後的數字。

這些壓力最終體現在挖礦毛利率的斷崖式下滑。Core Scientific 自挖礦毛利率從 2024 年的 23% 暴跌至 2025 年的 5%；Bitdeer 2025 年自挖礦毛利率也僅餘 10.9%。

與之形成鮮明對比的，是 AI 業務的「印鈔機」屬性。

AI 托管與雲服務普遍擁有遠高於挖礦的穩定毛利率。IREN 的 AI 雲服務毛利率（扣除運營成本，不含折舊攤銷）高達 86%；Bit Digital 旗下 WhiteFiber 的雲服務毛利率（不含折舊攤銷）也達到約 65%。即便採用更嚴格會計口徑、將折舊與運營費用全額計入成本的 Core Scientific，其 AI 托管全年毛利率仍有 30%，四季度更是攀升至 46%。

更具決定性的是：礦企簽下的 AI 合同鎖定的長期預期收入，正在以量級優勢碾壓挖礦。

2025 年四季度，IREN AI 雲服務收入 1730 萬美元，環比增速達 137%。儘管當期規模仍有限，但憑藉與微軟等科技巨頭簽訂的長期 GPU 雲服務協議，公司預計在 2026 年底將目標 ARR 推至 34 億美元，屆時將大幅超越挖礦收入（2025 財年挖礦收入為 4.85 億美元）。而這一切，僅消耗公司已鎖定電網容量（>4.5GW）的約 10%，後續增長空間依然巨大。

Core Scientific 同樣呈現「挖礦收縮、AI 爆發」的格局。2025 年其 AI 托管收入增至 6540 萬美元，同比大增 168%；同期自挖礦收入從 4 億美元縮水至 2.3 億美元。僅與 CoreWeave 簽訂的 12 年長約，便鎖定總收入 102 億美元，年化穩定收入約 8.5 億美元。

TeraWulf 也迎來轉折點。2025 年總營收 1.685 億美元中，挖礦仍占 90%（約 1.5 億美元），但已首次實現 HPC 租賃收入（1690 萬美元）。雖然當期占比不高，但其已簽下 522MW 長期合同，總價值超 128 億美元，未來數年的穩健現金流基本鎖定。

不過，目前行業普遍現狀是：多數礦企 AI 收入占比仍偏低，但高毛利 + 長周期鎖單的邏輯已經成立。一旦基建落地、AI 收入占比提升至 30%–50%，將對整體盈利質量產生顯著乘數效應，這也是資本市場願意給予轉型礦企高估值溢價的核心邏輯。

正如已經上市的比特幣礦企 Bitfarms CEO Ben Gagnon 所言，公司華盛頓站點改造為高性能計算中心後，規模僅占整體資源不到 1%，但有望創造比以往比特幣挖礦更高的淨營業收入。

最激進的一批礦企，正在拋棄挖礦

轉型決心甚至刻進了公司名稱的更迭裡。Iris Energy 更名為 IREN，Marathon Digital 升級為 MARA Holdings，Applied Blockchain 變身 Applied Digital，Cipher Mining 更名為 Cipher Digital，Bitfarms 計劃改名 Keel Infrastructure 並遷址美國。

這從來不是簡單的名稱重塑，而是一份公開而堅定的宣告——我們已不再是曾經那個專注挖礦的「礦老板」。

按轉型激進程度，礦企們分化出以下三種選擇：

激進擁抱派以 Cipher Digital、TeraWulf、Bit Digital、Bitfarms、IREN 為代表。這些公司的特徵是：通過品牌更名、退出部分挖礦站點，甚至完全拋棄挖礦業務，全力轉向 AI。

• Bit Digital 從 2025 年開始逐步退出比特幣挖礦業務，將算力資源全部聚焦到高性能計算子公司 WhiteFiber，同時聚焦以太坊資產；
• TeraWulf 的 AI 轉型程度處於高速推進階段，已將 HPC/AI 定位為「主要增長引擎」，而比特幣挖礦轉為「機會性運營」。
• Cipher Digital 在除更名之外，逐步退出現有部分挖礦站點資產的同時加速押注 AI 托管，其在西得克薩斯的多個礦場共計 4.4 EH/s 的算力資產已被嘉楠科技收購，以騰出資源全面轉型。2026 年 2 月 24 日，Cipher Digital 在 2025 四季度及全年財報會議上正式官宣了這一戰略轉型。
• Bitfarms 在 2026 年 2 月宣布計劃將公司更名為 Keel Infrastructure，並已明確計劃在 2026-2027 年間逐步退出比特幣挖礦業務，並將站點轉換為 HPC/AI 數據中心基礎設施。
• IREN 雖還在運行比特幣挖礦業務，但業務中心已明顯偏向 AI。

混合模式代表中，TeraWulf、CleanSpar、Bitdeer 保留部分或大多數挖礦業務作為現金流緩衝，同時將核心資源投向 AI 數據中心。

• Core Scientific 當前大部分收入來自比特幣挖礦，但已從比特幣挖礦為主顯著轉向高密度 AI/HPC 托管，不過，當前挖礦仍占主導收入來源。
• CleanSpark 用挖礦產生的現金流加速電力和土地擴張，控制超 1.8GW 組合——進可攻 AI 托管，退可守挖礦陣地。
• Bitdeer 仍將比特幣挖礦視為業務基石，但通過清倉全部比特幣和發行票據，來評估收購土地和布局高性能計算基礎設施和托管服務。

當然，也有人選擇堅守初心、留在比特幣的核心戰場。他們堅信 BTC 作為數字黃金的長期價值，拒絕追逐 AI 熱潮，轉而通過算力擴張、持倉積累和生態深耕來穿越周期。American Bitcoin 不斷加碼比特幣挖礦，持續積累比特幣；BitFuFu 堅持雲挖礦 + 自挖雙輪驅動。硬件端方面，嘉楠科技、比特大陸仍堅定押注 ASIC 製造。這也為比特幣網絡提供了穩定算力支撐，並在幣價回暖時可能迎來超額回報。

關於具體轉型路徑，「坐地收租、穩健托管」的房東模式，是多數礦企的首選。Core Scientific、TeraWulf、Riot Platforms、Applied Digital、Hut 8、Cipher Digital、CleanSpark 等多數礦企，利用現成的電力、場地、冷卻系統和運維經驗，將原有礦場改造為符合 AI 要求的基礎設施，出租給 AI 公司，收取穩定租金。AI 公司則實現「拎包入住」式快速部署。

與之不同，IREN、Bit Digital 旗下 WhiteFiber、Bitdeer、Bitfarms 等礦企，並不滿足於此，而是選擇更進一步，選擇自購昂貴芯片，搭建自有算力池，直接開展 GPU 雲服務（GPUaaS）。

還有一條「速通路徑」——直接併購成熟數據中心，核心是用資本換時間、搶賽道卡位，直接收購擁有現成基建、客戶資源的企業。最具代表性的是 MARA，拿下了法國電力集團 EDF 旗下高性能計算子公司 Exaion 64% 股權。

礦企的籌碼

礦企集體轉型的底氣，源於其手中捏著的硬核籌碼：現成的電力容量、重資產基建與專業冷卻系統。這些籌碼，最終轉化為兩大核心殺手鐧：極致的時間優勢，與能進能退的電力彈性。

首先說說時間優勢。

新建 AI 數據中心需從 0 到 1 全程推進，常卡在多輪審批、电網接入排隊和基礎設施建設上，動輒耗時數年。

而礦企手握獲批的電力容量、現成的數據中心場地，以及豐富的高壓用電和算力運維經驗，直接省去了大部分基建的折騰，能夠直接將部署周期縮短高達 75%（據 Bernstein 分析師估算）。

CleanSpark CEO Matt Schultz 在接受 CNBC 采訪時講了一個故事：「公司最近在懷俄明州夏延拿下一個 100MW 的數據中心合同，競標對手是微軟。」

一家市值不到幾十億美元的礦企，贏了市值數萬億美元的科技巨頭。憑什麼？Matt Schultz 解釋稱，「因為我們能在 6 個月內建好並通電，而傳統 AI 數據中心要 3 到 6 年。」

其次，是鮮少被提及的「電力調度彈性」。

AI 大模型的訓練要求極高，數據中心合同通常規定 99.99999% 的絕對在線率，毫無妥協餘地。

而採用「挖礦 + AI」雙線布局的礦企，能在電網負荷告急時關停礦機，反哺電網。這種能進能退的靈活性，恰恰是純正的 AI 數據中心做不到的。

轉型的代價：看不見的險灘

礦企的 AI 轉型，看似順風順水、前景廣闊，但這條路上，布滿了看不見的險灘。

基礎設施升級需要真金白銀的投入。原有變電站、光纖連接必須全面改造，以適配 GPU 集群的高密度用電需求。這筆錢從哪來？除出售資產外，大多只能依靠激進舉債。

以 Applied Digital 子公司 APLD 2 為例，為了拿下 Oracle 的 15 年數據中心租約，其發行 21.5 億美元的擔保票據，用於在 Polaris Forge 2 建立數據中心。据標普全球測算，預計到 2028 年，其債務 / EBITDA（用來衡量企業的償債能力指標）將高達 8 倍。標普全球毫不客氣地對 APLD 2 給出了「B+」的主體信用評級。

類似的融資壓力，在行業內普遍存在。Cipher Digital 同樣通過高收益債券發行為相關數據中心融資，總募集資金達 37.3 億美元。Core Scientific 于 2026 年 3 月獲摩根士丹利最高 10 億美元 364 天貸款額度（初始 5 億美元已全額提取），用於數據中心開發與能源採購。

風險不止於槓桿。合同不能遲、建設不能出錯，每一個環節都沒有太多容錯空間。

標普全球指出，在 Applied Digital 和 Oracle 的合作協議中，若交付延誤超過 150 天，Oracle 有權終止租約。而根據房地產服務機構 Jones Lang LaSalle 的統計，2025 年有 57% 的數據中心項目延誤三個月以上 。

最後，是運營與宏觀環境的多重夾擊。

在外部，德州、紐約等地的電網接入與環境影響審批愈發嚴苛；在內部，人才缺口也往往被低估，AI 集群調度、GPU 運維、SLA 服務管理是完全不同的能力體系。叠加比特幣價格波動的不確定性——挖礦現金流一旦收縮，將直接拖累 AI 項目投入，打亂整個轉型節奏。

豪賭已無退路

在 AI 時代，真正稀缺的或許不是芯片，而是電力入口。

而比特幣礦企——這個曾長期徘徊在科技產業邊緣的行業，正一步步闖入這場競賽的核心席位。它們不再只是挖礦者，而是在重塑為 AI 時代的「數字發電站」。在這場算力戰爭中，GPU 可以製造，數據中心可以建設，但電力容量與並網入口卻難以複製——而礦企恰好坐在這個入口上。

2026 年至 2028 年，將是這場轉型的關鍵兌現窗口。百億美元級合同能否真正轉化為財報中的毛利？高槓桿下的債務結構，會否因基建延期而暴露風險？這些問題不僅是經營指標，更關乎生死。

五年之後，這片賽道或許會誕生新的基礎設施巨頭，但更多參與者，很可能只會成為這場遷徙的注腳。

而這場圍繞電力與算力展開的產業遷徙，一旦開始，便再也難以停下。