Nio 收益：首次實現營運利潤，由強勁車輛銷量和運營槓桿推動

蔚來關鍵晨星指標

• 公允價值估算

  : $6.10

• 晨星評級

  : ★★★

• 晨星經濟護城河評級

  : 無

• 晨星不確定性評級

  : 非常高

我們對蔚來盈利的看法

蔚來第四季度營收同比增長76%，超出之前指引的高端。儘管價格競爭激烈，產品組合優化導致車輛價格上漲5%，同時也促使車輛毛利率改善。

重要原因： 蔚來股價在公司首次盈利季度後一夜飆升15%。由於新款ES8大型SUV的推廣，車輛銷量增長72%，車輛毛利率在經過三年後進一步回升至高十幾個百分點，超出我們預期。

• 雖然承認今年行業需求存在不確定性，但管理層仍對2026年車輛銷售增長40%-50%充滿信心，主要依靠ES9、Onvo L80和新款ES8這三款大型SUV的推出。這與我們預測的29%相比較，因為蔚來與Onvo品牌之間存在市場 cannibalization。
• 我們上調2026-30年的營收預估，降低2026年的淨虧損，並基於車輛價格和毛利率的提升，以及較低的費用率假設，提升2027-30年的淨利潤。儘管近期鋰價波動帶來成本壓力，我們預計車輛毛利率將隨著銷量擴大和產品組合改善而改善。

核心結論： 我們將公允價值估算提升至每ADS6.10美元，這相當於2026年市銷率的0.9倍。股票估值合理，屬於三星級區域。我們對單一季度盈利轉折持謹慎態度。

潛台詞： 管理層預計第一季度車輛交付量同比增長90%-97%，達到80,000-83,000輛。指引的中點意味著3月交付約33,500輛，表明ES8的銷售勢頭在新的一年中持續良好。

• 隨著ES8銷售規模效應的推進和費用的逐步降低，蔚來預計第一季度車輛毛利率將與第四季度相似。隨著新車型的推出推動銷量增長，管理層預計2026年全年非GAAP營運利潤將實現轉折。