Gate 研究院：资金从 L2 回流 Ethereum 主网，机构化 DeFi 协议价值重估

摘要

• 链上交易笔数与活跃地址维持高位，交互需求依然存在，但资金与价值捕获能力开始向少数网络集中。

• Solana 继续主导高频交互，Base 与 Polygon 延续扩张，而 Arbitrum 虽然活跃度显著回升，但未能转化为资金留存与手续费增长。

• 比特币链上数据显示短期持有者普遍浮亏，而长期持有者仍保持盈利主导，尚未出现系统性破坏。

• AI Agent、供给冲击与机构化 DeFi 三条主线并行，但真正具备持续性的，仍是与主网资金回流和信用扩张相结合的方向。

一、链上活动与资金流概况总览

2 月市场价格层面明显承压，但链上数据并没有同步进入全面熄火状态。相反，从交易笔数、活跃地址、手续费收入与跨链净流量四个维度来看，市场反而进入了一轮更细颗粒度的再配置阶段：高吞吐网络继续承接大量交互需求，结算层与高价值执行层重新获得资金青睐，而部分此前依赖 Layer2 估值扩张逻辑的生态则开始承受更明显的资金流出压力。与 1 月相比，2 月的核心变化在于“谁在留下来、谁在付费、谁在被持续配置”。

1.1 交易笔数分析：Solana 继续主导，Base 与 Polygon 扩张，Arbitrum 活跃但未能留住资金

2 月主流公链交易笔数整体并未随价格调整而明显塌陷，反而在多条链上出现增长。Solana 仍然维持绝对领先，2 月日均交易笔数约为 1.218 亿笔，较 1 月再增约 23.4%，月内高点一度突破 1.6 亿笔，其高频交易与链上原生应用生态仍然具备极强的吞吐承载能力。Base 也延续扩张趋势，2 月日均交易约 1,128 万笔，环比增长约 15%，月中峰值接近 1,959 万笔，轻交互与新资产发行场景仍在持续制造使用需求。Polygon PoS 则录得更明显抬升，日均交易约 791 万笔，环比增长约 33.1%，在超级应用 Polymarket 加持下其低成本执行环境在风险偏好下降阶段具备韧性。

值得注意的是，Arbitrum 的交易笔数虽然从 1 月的日均 228 万笔大幅升至 441 万笔，环比增长约 93.0%，但这种活跃并没有同步转化为资金留存与手续费改善，说明部分交互更像是阶段性的事件行为，而不是高粘性的生态沉淀。Ethereum 主网则继续维持高价值和低频率的结构，2 月日均交易约 221 万笔，环比仅小幅回落 2.1%；Bitcoin 日均约 46.9 万笔，环比增长约 19.9%，但这并非是网络使用范式变化。

整体来看，2 月，Solana 维持绝对高频，Base 与 Polygon 继续扩张，Arbitrum 活跃修复但粘性不足，Ethereum 坚守结算属性。

1.2 活跃地址分析：用户没有消失，但正在从“广撒网”回到更高效率的主场

从活跃地址看，2 月链上用户行为呈现出比交易笔数更明显的分层。Solana 2 月日均活跃地址约 496 万，较 1 月继续增长约 11.2%，在所有主流网络中依然是最强的用户聚合地；Polygon PoS 日均约 55.0 万，环比增长约 6.1%；Arbitrum 日均约 21.1 万，环比增长约 14.8%；Bitcoin 日均约 45.2 万，环比小幅增长约 1.7%。高频使用和价值转移行为都没有离开链上，只是更集中地留在功能边界更清晰的网络中。

相对而言，Ethereum 与 Base 的日均活跃地址分别回落至 77.4 万和 45.4 万，环比分别下降约 5.6% 与 8.7%。这意味着 2 月不是所有链一起冷却，而是部分此前由叙事驱动的轻量地址与短期用户开始退潮，真正保留下来的更偏向高价值调度、高频交易或明确应用需求。

总体而言，相比于 1 月，2 月份的每一个活跃地址背后的交易频次和资金质量正在提升。交易笔数上升而活跃地址未同步膨胀，本身也说明链上活跃度更多来自高强度用户，而非低门槛散点式参与者。

1.3 手续费收入分析：Ethereum 与 Base 的价值捕获能力抬升，Solana 仍高活跃但费率更温和

手续费收入的分化更具信息量，它直接反映了网络对真实需求的定价能力。Solana 2 月日均手续费约 74.2 万美元，虽然仍位于高位梯队，但较 1 月回落约 23.2%，高频交互依然强劲，不过单位交易的价值密度与拥堵溢价有所下降。Ethereum 则相反，2 月日均手续费升至约 54.4 万美元，环比增长约 20.4%，且月内高点一度冲上 301 万美元上方，反映出在市场波动加剧阶段，主网承担了更多高价值合约操作、资产调度与清算行为。

Base 的手续费扩张最值得关注。其 2 月日均手续费约 28.9 万美元，较 1 月提升约 53.7%，虽然月末回落明显，但整个月的价值捕获能力已经较 1 月显著抬高。Polygon PoS 同样从约 12.4 万美元升至 17.8 万美元，环比增长约 43.2%；Arbitrum 基本持平在 3.6 万美元附近；Bitcoin 则从约 23.2 万美元回落至 19.7 万美元。

综合来看，2 月的手续费结构告诉市场一件很明确的事：并非所有高活跃网络都能同步把流量转化为收入，真正受益的是那些能够承接高价值行为、或者在热点阶段掌握定价权的链。Solana 保住了活跃度，Ethereum 和 Base 则更明显地保住了价值。

1.4 公链资金流向：Ethereum 从净流出反转为核心承接方，Arbitrum 成为主要失血点

资金流向是 2 月最值得重视的结构信号。1 月 Ethereum 仍处于约 3.05 亿美元的净流出状态，但到了 2 月，Ethereum 直接转为约 13.86 亿美元的净流入，成为本轮资金回流的核心承接网络。这一变化或许意味着，Ethereum 作为黄金、白银等大宗商品链上代币化的主要承载链的作用在宏观波动下进一步加强，而市场资金在加密价格承压阶段并没有简单地离开链上，而是回到宏观资产与大额资产调度能力的主结算网络。

与此同时，Arbitrum 从 1 月约 4,101 万美元净流出急剧扩大至 2 月约 17.42 亿美元净流出，成为本轮最明显的失血链。Base 虽然仍保持净流入，但规模从 1 月约 2.53 亿美元收窄至 2 月约 1.70 亿美元，说明它仍在承接叙事资金，但独占注意力的阶段已经过去。Polygon PoS 的净流入则从约 9,007 万美元扩大至约 1.77 亿美元，Solana 也从约 359 万美元小幅抬升至约 921 万美元。整体上，2 月资金流向可以概括为从 Layer2 广谱扩散退回到更高确定性的主结算与宏观资产交易的高效率网络上，而这正是风险偏好降温后更成熟的资金行为。

二、比特币关键指标分析

2 月 BTC 与 ETH 的价格结构同步走弱。以 2 月初为 100 的标准化表现来看，到月末 BTC 约降至 85.5，ETH 约降至 85.4，二者阶段跌幅都在 14.5% 左右，说明 2 月下跌是更广泛的风险资产回撤。区别在于，ETH 在弱势反弹中的弹性更差，而 BTC 的结构更像是高位回撤后寻找新的中期平衡区，这也与链上指标所反映的短期资金承压和长期结构仍未彻底破坏的状态相吻合。

Glassnode 数据显示，在迈入 3 月后，BTC 的短期持有者 MVRV（STH-MVRV）为 0.866，仍低于 1。短期持有者整体仍处于低于成本线的状态，本质上等同于 2 月回调已经把相当一部分高位进场筹码拖入了浮亏区。同期 Realized Profit/Loss Ratio 为 0.948，低于 1 说明链上已实现亏损仍略大于已实现盈利，市场还没有回到一个可以稳定兑现利润的阶段。在持有者结构上，Long-Term Holder 仍有 59.8% 的供给处于盈利状态，而 Short-Term Holder 仅有 3.5% 处于盈利。市场压力仍主要来自短期筹码，长期资金虽然也承受波动，但并未出现大面积松动。

总体而言，2 月的市场弱势是一次中期趋势中的再平衡和洗筹，而不是长期持有者集体失去信心的系统性破坏。价格回撤、短期浮亏扩散、盈利了结放缓，这些信号叠加在一起，通常对应的是高位降温和洗筹再平衡，并不一定代表着完整熊市确认。只要长期持有者仍然维持盈利主导，而抛压没有向更大范围的长期筹码扩散，BTC 的中期框架就依然具备韧性。接下来留给 3 月的问题是，市场需要多长时间去消化 2 月留下来的短期套牢盘与情绪创伤，这构成了上涨的阻力。

三、热门赛道与代币动态

3.1 热门赛道数据概览：AI Agent、供给冲击与机构化 DeFi 三条线并行

根据 CoinGecko 数据，2 月最强的十个代币并不是来自同一条叙事，而是集中体现为三类催化剂：AI Agent / Compute、供给侧收缩，以及机构化 DeFi。榜单头部的 POWER、SIREN、GRX 与 PIPPIN 都具有明显的供给冲击或 AI 叙事特征，而 MORPHO 则继续作为机构化 DeFi 代表进入前十。当 BTC 与 ETH 价格承压、主流大盘资产缺乏向上弹性时，资金并没有完全离场，而是从大盘 beta 转向更具结构性催化的叙事资产。

不过，如果把涨幅榜和跨链资金流结合起来看，会发现真正有持续性的并不只是情绪型供给冲击。Ethereum 在 2 月重新成为全市场最大净流入链，Base 仍维持正向净流入，市场最终还是把更多中期资金配置给了能承接宏观资产、信用中介、抵押借贷、收益与资产发行的网络。AI 与供给冲击在 2 月负责放大利润弹性，但真正支撑中期配置逻辑的，仍是机构化 DeFi 与高效率执行层这类更能沉淀资金的赛道。

3.2 热门代币数据概览：MORPHO 的强势源于机构化 DeFi beta 重估

在 2 月榜单中，MORPHO 以约 61.85% 的月度涨幅进入前十，是少数并非依赖纯情绪供给冲击、而是具有明确基本面逻辑支撑的品种。其上涨归因为合规交易所 C*** 持续整合以及机构用户对固定利率、固定期限借贷产品的兴趣提升。这一点与 2 月 Ethereum 净流量由负转正高度一致，因为机构化 DeFi 的扩张，本质上需要有更强资产承载能力、更稳定清算环境与更深流动性的主结算网络作为基础。

从 K 线结构看，MORPHO 在 2 月也并不是一根直线拉升，而是经历了月初回踩、月中加速及月末高位震荡的较完整趋势推进过程。价格中枢从 1.1 USDT 一线逐步抬升到 1.8-1.9 USDT 区间，资金并非一次性脉冲式涌入，而是沿着叙事确认、成交放大和中枢上移的节奏持续加仓。和纯 Meme 式单点爆发不同，这类走势更符合中期资金逐步重估一个赛道 beta 资产的典型特征。

如果后续 Ethereum 的资金回流能够延续，MORPHO 这类资本效率和机构化借贷标的仍有望继续受益；但如果 2 月之后的主网资金回流减弱，它也很容易进入高位估值消化阶段。这是因为 MORPHO 的核心变量不是短线情绪，而是机构化信用与链上借贷需求的扩张能否持续。这使它在当前市场里比纯热点 Meme 更有基本面锚，但也意味着其走势会更直接地受制于主网资金环境与 DeFi 风险偏好。

四、总结

2 月，链上市场最重要的特征是热度与资金的重新平衡与换手。交易笔数、活跃地址与手续费收入共同表明，链上真实使用并未整体收缩，而是在更高效率的网络中继续集中。Solana 维持绝对高频，Base 与 Polygon 保持扩张，Ethereum 则重新强化其高价值结算层和宏观资产层定位。从跨链资金流向看，市场已经明显从泛 Layer2 扩张逻辑切换到主结算网络和少数高效率执行层的防御式再配置。

比特币层面，2 月价格下跌确实把短期持有者重新压回浮亏区，但 Glassnode 指标显示，市场目前更接近一次阶段性再平衡换筹，而非长期结构性破坏。短期资本承压、利润兑现能力变弱，但长期持有者依旧主导盈利供给。

在赛道与代币层面，2 月的最强资产并不完全属于同一叙事。AI Agent、供给冲击与机构化 DeFi 三条主线同时存在，但真正更容易形成中期配置逻辑的，仍是那些能够和主网资金回流、信用扩张与真实使用需求相结合的方向。沿着这个逻辑看，链上市场已然迈入了谁能承接资金、谁能留住交互行为、谁能把活跃转化成收入的精细化竞争。
参考资料：

• Artemis, https://app.artemisanalytics.com/chains

• Artemis, https://app.artemisanalytics.com/flows

• Glassnode, https://studio.glassnode.com/charts/market.MvrvLess155?a=BTC

• Glassnode, https://studio.glassnode.com/charts/indicators.RealizedProfitLossRatio?a=BTC

• Glassnode, https://studio.glassnode.com/charts/supply.LthSthProfitLossRelative?a=BTC

• CoinGecko, https://www.coingecko.com/learn/best-performing-crypto-coins

• Gate, https://www.gate.com/trade/MORPHO_USDT

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