比特幣跑輸黃金，但加密經濟的黃金時代才剛開始

المؤلف: رايان واتكينز
الترجمة: Deep潮 TechFlow

**مقدمة: ** في عام 2026، الاقتصاد المشفر يمر بأهم فترة تحول منذ 8 سنوات. تتناول هذه المقالة بشكل معمق كيف توازن السوق من الإفراط في التوقعات في عام 2021 “بهدوء”، وبناء إطار تقييم يعتمد على التدفقات النقدية والحالات الاستخدامية الحقيقية تدريجيًا.
يشرح المؤلف من خلال “تأثير الملكة الحمراء” ألم السنوات الأربع الماضية، ويشير إلى أن مع تليين التنظيمات الأمريكية والانفجار في تطبيقات المؤسسات، تتجه الأصول المشفرة من المضاربة الدورية إلى النمو الاتجاهي على المدى الطويل.
في مواجهة أزمة الثقة العالمية وتدهور العملة، ليس الأمر مجرد انتعاش لصناعة، بل هو ظهور نظام مالي موازٍ. بالنسبة للمستثمرين العميقين في Web3، فإن الأمر ليس مجرد إعادة تشكيل الإدراك، بل هو فرصة دخول عبر دورات زمنية مُقدرة بشكل منخفض.
النص الكامل أدناه:
النقاط الأساسية

• هذا التصنيف من الأصول استهلك التوقعات مبكرًا في عام 2021؛ منذ ذلك الحين، كانت التقييمات تتراجع بشكل عقلاني، والآن أصبحت تقييمات الأصول عالية الجودة في مستوى معقول.
• مع تليين البيئة التنظيمية في الولايات المتحدة، أخيرًا، ظهرت فرصة لمشكلة توافق المصالح (Alignment) واحتجاز القيمة (Value Capture) للعملات الرقمية، مما يجعلها أكثر جاذبية للاستثمار.
• ينمو اقتصاد التشفير من النمو الدوري إلى الاتجاهي (Secular)، وقد ظهرت بعض الحالات ذات القيمة خارج البيتكوين (Bitcoin).
• تواصل سلاسل الكتل الرابحة ترسيخ مكانتها كمعيار للشركات الناشئة والمؤسسات الكبرى، وتصبح مركزًا لبعض أسرع الأعمال نموًا على مستوى العالم.
• بعد أن شهدت العملات البديلة (Altcoins) سوق هابطة استمرت أربع سنوات، انخفضت الحالة المزاجية للسوق إلى أدنى مستوياتها، وتقديرات المشاريع الرائدة على مدى سنوات كانت مخطئة، ونادرًا ما يأخذ المحللون في نماذجهم النمو الأسي في الاعتبار.
• على الرغم من أن المشاريع الرائدة قد تزدهر في عصر الاقتصاد المشفر التالي، إلا أن ضغط التوقعات على التسليم وزيادة المنافسة من الشركات ستقضي على المشاركين الضعفاء.
• لا شيء أقوى من فكرة “الوقت قد حان”، حيث أن الاقتصاد المشفر لم يكن أبدًا بهذه القوة التي لا يمكن إيقافها.

على مدى ثماني سنوات من انضمامي لهذا القطاع، يمر اقتصاد التشفير بأكبر فترة تحول رأيتها. المؤسسات تجمع الحصاد، والهاكرز السيبرانيون يحققون تنويع الثروة. الشركات تستعد لنمو على شكل منحنى S، والمطورون الأصليون الذين يشعرون بالإحباط يخرجون من السوق. الحكومات توجه التحول المالي العالمي نحو البلوكشين، والمتداولون القصيرون لا زالوا يقلقون من اتجاهات الرسوم البيانية. الأسواق الناشئة تحتفل بالديمقراطية المالية، بينما يأس الشباب في أمريكا من الأمر ويعتبرونه مجرد لعبة قمار.
مؤخرًا، ظهرت العديد من المقالات حول “أي فترة من التاريخ تشبه الاقتصاد المشفر اليوم”. المتفائلون يقارنونه بانفجار فقاعة الإنترنت، ويعتقدون أن عصر المضاربة قد انتهى، وأن الفائزين على المدى الطويل مثل Google و Amazon سيبرزون ويصعدون على منحنى S. أما المتشائمون فيقارنونه بأسواق ناشئة، مثل بعض أسواق التسعينات، ويشيرون إلى أن ضعف حماية المستثمرين ونقص رأس المال على المدى الطويل قد يؤدي إلى أداء ضعيف للأصول، حتى مع ازدهار الصناعة.
كلتا الرؤيتين لها منطقها. فالتاريخ هو أفضل دليل للمستثمرين بعد التجربة. ومع ذلك، فإن الاستفادة من المقارنات محدودة في النهاية. نحن بحاجة إلى فهم اقتصاد التشفير في سياقه الكلي والتقني الخاص. السوق ليست كيانًا واحدًا — إنها تتكون من العديد من الأدوار والقصص المرتبطة، لكنها مختلفة.
إليكم تقييمي لأهم المراحل التي مررنا بها ومستقبلنا.
دورة الملكة الحمراء (The Red Queen’s Cycle)
“الآن، هنا، ترى، عليك أن تركض بأقصى ما لديك لتبقى في مكانك. إذا أردت أن تذهب إلى مكان آخر، عليك أن تركض بسرعة مضاعفة على الأقل!”
—— لويس كارول (Lewis Carroll)
من نواحٍ كثيرة، التوقعات هي الشيء الوحيد المهم في الأسواق المالية. إذا تجاوزت التوقعات، سترتفع الأسعار؛ وإذا لم تصل إليها، ستنخفض. مع مرور الوقت، تتأرجح التوقعات كاهتزاز الساعة، وغالبًا ما يكون العائد المستقبلي مرتبطًا عكسياً بها.
في عام 2021، تجاوز اقتصاد التشفير التوقعات بشكل يفوق تصور معظم الناس. من بعض النواحي، كان هذا واضحًا، مثل تداول الأسهم الرائدة في DeFi بمضاعفات سعر مبيعات (P/S) تصل إلى 500، أو عندما تجاوزت تقييمات 8 منصات عقود ذكية 100 مليار دولار. ناهيك عن تلك الفوضى في عالم الميتافيرس وNFT. لكن الرسم البياني الأكثر هدوءًا والذي يعكس ذلك هو نسبة البيتكوين إلى الذهب.
على الرغم من التقدم الكبير، لم تصل أسعار البيتكوين مقابل الذهب إلى أعلى مستوياتها منذ 2021، بل لا تزال في حالة هبوط. من كان يتصور أن، بعد أن أصبحت أمريكا “عاصمة التشفير” في خطاب ترامب، وبعد إدراج أكثر صناديق المؤشرات نجاحًا في التاريخ، ومع تدهور الدولار بشكل منهجي، أن نجاح البيتكوين كذهب رقمي أقل من قبل أربع سنوات؟

أما بالنسبة للأصول الأخرى، فالوضع أسوأ بكثير. معظم المشاريع كانت تحمل مجموعة من المشاكل الهيكلية عند دخولها هذا الدورة، والتي زادت من تحديات مواجهة التوقعات القصوى:

• إيرادات معظم المشاريع دورية (Cyclical)، وتفترض ارتفاع أسعار الأصول باستمرار؛
• عدم اليقين التنظيمي يعيق مشاركة المؤسسات والشركات؛
• هياكل الملكية المزدوجة (Dual ownership structures) أدت إلى تضارب المصالح بين أصحاب الأسهم والمستثمرين في التوكنات في السوق المفتوحة؛
• غياب قواعد الكشف أدى إلى عدم توازن المعلومات بين فرق المشاريع والمجتمعات؛
• نقص إطار تقييم مشترك أدى إلى تقلبات عالية وأسعار لا تستند إلى أساسيات واضحة.

هذه المشاكل أدت إلى استمرار نزيف العديد من التوكنات، مع قلة منها فقط التي تمكنت من الوصول إلى ذروتها في 2021. هذا أثر بشكل كبير على الحالة النفسية، لأنه نادرًا ما يكون هناك شيء محبط أكثر من “العمل المستمر دون عائد”.
بالنسبة للمضاربين والمستثمرين الذين يعتقدون أن العملات المشفرة هي أسهل طريق للثراء، فإن هذا الإحباط كان شديدًا. مع مرور الوقت، أدى هذا الصراع إلى إرهاق مهني واسع في القطاع.
بالطبع، هذا تطور صحي. لا ينبغي أن تستمر الجهود العادية في تحقيق نتائج غير عادية كما كان في الماضي. عصر “العمل الورقي” قبل 2022، حيث كانت العملات الافتراضية تخلق ثروات هائلة، كان غير مستدام.
ومع ذلك، فإن بصيص الأمل في كل هذا هو أن هذه المشاكل أصبحت مفهومة على نطاق واسع، وأن الأسعار عكست تلك التوقعات. اليوم، باستثناء البيتكوين، نادرًا ما يودّ أي من رواد التشفير مناقشة أساسيات طويلة الأمد. بعد أربع سنوات من الألم، أصبح هذا التصنيف يمتلك الآن الشروط اللازمة لإعادة مفاجأة السوق.

الاقتصاد المشفر بعد التنوير
كما ذكرنا سابقًا، دخل اقتصاد التشفير هذا الدورة مع العديد من المشاكل الهيكلية. لحسن الحظ، أصبح الجميع يدرك ذلك، والعديد من هذه المشاكل تتلاشى تدريجيًا.
أولاً، بالإضافة إلى الذهب الرقمي، ظهرت العديد من الحالات التي تظهر نمط نمو مركب، وهناك المزيد من الحالات في مرحلة التحول. خلال السنوات القليلة الماضية، أنتج اقتصاد التشفير:

• منصات شبكات نظير إلى نظير (Peer-to-peer): تتيح للمستخدمين إجراء معاملات وتنفيذ عقود بدون وسطاء حكوميين أو مؤسسيين.
• الدولار الرقمي (Digital dollars): يمكن تخزينها وتحويلها في أي مكان على الكرة الأرضية يتوفر فيه الإنترنت، وتوفر عملة رخيصة وموثوقة لمليارات الناس.
• بورصات بدون إذن (Permissionless exchanges): تتيح لأي شخص في أي مكان التداول على مدار الساعة لأصول عالمية من جميع الأنواع بشكل شفاف.
• أدوات مشتقة جديدة (Novel derivative instruments): مثل عقود الأحداث (Event contracts) والمبادلات الدائمة (Perpetual swaps)، التي تقدم رؤى تنبؤية ذات قيمة وتساعد على اكتشاف الأسعار بشكل أكثر كفاءة.
• أسواق ضمانات عالمية (Global collateral markets): تتيح للمستخدمين الحصول على ائتمان بشكل غير مرخص من خلال بنية تحتية شفافة وآلية، مما يقلل بشكل كبير من مخاطر الطرف المقابل (Counterparty risk).
• منصات إنشاء الأصول الديمقراطية: تتيح للأفراد والمؤسسات إصدار أصول قابلة للتداول العام بتكلفة منخفضة.
• منصات التمويل المفتوحة (Open finance platforms): تتيح لأي شخص في العالم جمع التمويل لأعماله، وتساعد على تجاوز القيود الاقتصادية المحلية.
• شبكات البنية التحتية المادية (Physical infrastructure networks، أي DePIN): من خلال التمويل الجماعي، توزع العمليات على مزودين مستقلين، وتخلق بنية تحتية أكثر توسعًا ومرونة.

هذه ليست قائمة شاملة لكل الحالات ذات القيمة التي تم بناؤها في هذا القطاع حتى الآن. لكن الأهم هو أن العديد من هذه الحالات تظهر قيمة حقيقية، وأنها تنمو باستمرار بغض النظر عن اتجاه أسعار الأصول المشفرة.

وفي الوقت نفسه، مع تليين الضغوط التنظيمية وتزايد وعي المؤسسين بتكلفة عدم التوافق (Cost of misalignment)، يتم تصحيح نماذج الأسهم المزدوجة-التوكن (Dual equity–token models). العديد من المشاريع الحالية تدمج الأصول والإيرادات في توكن واحد، بينما تفصل أخرى بين الإيرادات على السلسلة (On-chain) التي تعود لمالكي التوكن، والإيرادات خارج السلسلة (Off-chain) التي تعود لمالكي الأسهم. بالإضافة إلى ذلك، مع نضوج مزودي البيانات الخارجيين، تتحسن ممارسات الكشف، مما يقلل من عدم توازن المعلومات ويحقق تحليلات أفضل.
وفي الوقت ذاته، يتزايد الإجماع على مبدأ بسيط ومجرب عبر الزمن: باستثناء الأصول النادرة مثل البيتكوين (BTC) والإيثيريوم (ETH)، فإن 99.9% من الأصول تحتاج إلى توليد تدفقات نقدية (Cash flows). ومع دخول المزيد من المستثمرين الأساسيين، ستتعزز هذه الأطر أكثر، ويزداد مستوى العقلانية.
وفي الواقع، إذا توافرت لدينا وقت كافٍ، فإن مفهوم “الملكية الذاتية لتدفقات النقد على السلسلة” قد يُفهم على أنه فكٌّ لنظام القيمة الرقمية المستقلة بنفس حجم “الملكية الذاتية للقيمة الرقمية”. فهل هناك وقت في التاريخ حيث يمكنك أن تمتلك أصولًا رقمية غير مسماة، وكلما تم استخدام البرنامج، يدفع لك بشكل مستقل من أي مكان على الكرة الأرضية؟

وفي هذا السياق، تظهر سلاسل الكتل الرابحة تدريجيًا كعملة وأساس مالي للشبكة. مع مرور الوقت، تتعزز تأثيرات شبكة Ethereum (إيثيريوم)، Solana، وHyperliquid، بفضل تزايد أصولها، تطبيقاتها، أعمالها، ونظامها البيئي من المستخدمين. تصميمها غير المصرح به وتوزيعها العالمي يجعل تطبيقاتها على منصاتها من أسرع الأعمال نموًا في العالم، مع كفاءة رأس مال لا مثيل لها وسرعة دوران الإيرادات. على المدى الطويل، من المحتمل أن تدعم هذه المنصات سوق التطبيقات المالية (Financial superapp) الكلي (TAM)، وهو المجال الذي تتنافس عليه حاليًا معظم شركات التكنولوجيا المالية الرائدة.

وفي هذا السياق، تعمل عمالقة وول ستريت (Wall Street) و Silicon Valley على دفع خطط البلوكشين بقوة، وهذا ليس مفاجئًا. تظهر كل أسبوع إعلانات عن منتجات جديدة، تتراوح بين التوكنة (Tokenization) والعملات المستقرة (Stablecoins) وكل شيء بينهما.
ومن الجدير بالذكر، أن هذه الجهود ليست تجارب كما كانت في عصر الاقتصاد المشفر السابق، بل هي منتجات إنتاجية، ومعظمها مبني على سلاسل الكتل العامة (Public blockchains) وليس على أنظمة خاصة معزولة.
ومع استمرار تأثيرات التنظيم في الانتشار خلال الفصول القادمة، ستتسارع هذه الأنشطة. مع وضوح الرؤية، يمكن للشركات والمؤسسات أخيرًا أن تركز على كيفية توسيع فرص الإيرادات، وتقليل التكاليف، وفتح نماذج أعمال جديدة، بدلاً من التساؤل “هل هذا قانوني؟”.

واحدة من العلامات الأكثر وضوحًا على الوضع الحالي هو أن قلة من المحللين في القطاع يبنون نماذج لنمو أسي. استنادًا إلى أدلة غير رسمية، العديد من البائعين والمشترين حولي لا يجرؤون على التفكير في معدل نمو سنوي يتجاوز 20%، خوفًا من أن يظهروا متفائلين جدًا.
بعد أربع سنوات من الألم، وإعادة تقييم التقييمات، من الضروري الآن أن نسأل أنفسنا: ماذا لو حققنا نموًا أسيًا حقيقيًا؟ ماذا لو عاد “الجرأة على الحلم” ليحقق عوائد؟
لحظة الغروب
“إشعال شمعة، هو إلقاء ظل.”
—— أورسولا لي جوين (Ursula LeGuin)
في يوم خريفي بارد من عام 2018، قبل أن أبدأ يومًا مرهقًا آخر في بنك استثماري، دخلت مكتب أستاذ قديم، وأردت أن أتناقش معه حول كل شيء عن البلوكشين. بعد أن جلست، روى لي حواره مع مدير صندوق تحوط أسهم متشكك، زاعمًا أن العملات المشفرة تدخل في “شتاء نووي”، وأنها مجرد “بحث عن حلول للمشاكل”.
بعد أن أعطاني تدريبًا سريعًا عن عبء الديون السيادية غير المستدامة وتآكل الثقة المؤسسية، أخبرني في النهاية كيف رد على ذلك المشكك: “10 سنوات من الآن، العالم سيشكرنا على إنشاء هذا النظام الموازٍ.”
على الرغم من أن ذلك لم يمر عشر سنوات بعد، إلا أن تنبؤه بدا واضحًا جدًا، لأن العملات المشفرة بدأت تظهر كفكرة “الوقت قد حان” بشكل متزايد.
بنفس الروح، وهو جوهر هذه المقالة، هو إثبات أن العالم لا يزال يقلل من قيمة ما يُبنى هنا. بالنسبة لجميع مستثمرينا، فإن الأهم هو أن الفرص طويلة الأمد للمشاريع الرائدة مُقدرة بشكل منخفض.
الجزء الأخير هو الأهم، لأنه على الرغم من أن العملات المشفرة قد تكون لا يمكن إيقافها، إلا أن التوكن المفضل لديك قد يتجه فعليًا نحو الانهيار. الجانب الآخر من أن العملات المشفرة لا يمكن إيقافها هو أنها تجذب منافسة أشد، والضغط على التسليم لم يكن يومًا بهذا الحجم. كما ذكرت سابقًا، مع دخول المؤسسات والشركات، من المحتمل أن يتم تصفية العديد من اللاعبين الضعفاء. هذا لا يعني أنهم سيفوزون بكل شيء ويحتكرون التقنية، بل يعني أن عددًا قليلًا من اللاعبين الأصليين سيصبحون الفائزين الكبار في إعادة التوجيه العالمي.
التركيز هنا ليس على التشاؤم. في جميع مجالات التكنولوجيا الناشئة، تفشل 90% من الشركات الناشئة. قد تظهر المزيد من حالات الفشل العلني في السنوات القادمة، لكن ذلك لا ينبغي أن يشتت انتباهك عن الصورة الكبرى.
ربما لا توجد تقنية تتوافق أكثر مع روح العصر الحالية من العملات المشفرة. انخفاض ثقة المجتمع المُطوَّر بالمؤسسات، الإنفاق الحكومي غير المستدام في دول G7، تدهور العملة في أكبر دول إصدار العملات، تآكل النظام الدولي وتجزئته، والرغبة المتزايدة في نظام جديد أكثر عدلاً من النظام القديم. مع استمرار البرمجيات في ابتلاع العالم، والذكاء الاصطناعي كأحدث محفز، ووراثة الثروة من جيل الطفرة السكانية القديمة، لا يوجد وقت أفضل لترك الاقتصاد المشفر يخرج من فقاعته الصغيرة.
على الرغم من أن العديد من المحللين يربطون هذه اللحظة بإطارات كلاسيكية مثل دورة Gartner ومرحلة “ما بعد الهوس” (Post-frenzy) لكارلوتا بيريز، ويشيرون إلى أن أفضل العوائد أصبحت من الماضي، وأن المرحلة الأدنى من الأدواتية ستتبع، إلا أن الواقع أكثر إثارة بكثير.
الاقتصاد المشفر ليس سوقًا واحدًا ناضجًا بالكامل، بل هو مجموعة من المنتجات والأعمال التي تتبع منحنيات اعتماد مختلفة. والأهم من ذلك، عندما تدخل تقنية مرحلة النمو، لا تتوقف المضاربة، بل تتقلب مع تغير المزاج وسرعة الابتكار. أي شخص يقول لك إن عصر المضاربة قد انتهى، ربما يكون قد تعب، أو ببساطة لا يفهم التاريخ.
الشك معقول، لكن لا تكن متشائمًا. نحن نعيد تصور العملة، والتمويل، وأهم مؤسساتنا الاقتصادية، ويجب أن يكون ذلك مليئًا بالتحديات، لكنه أيضًا ممتع ومثير.
مهمتك التالية هي معرفة كيف تستفيد بشكل أفضل من هذه الحقيقة التي تتشكل، بدلاً من كتابة سلاسل تغريدات لا تنتهي لتبرير أن كل شيء محكوم عليه بالفشل.
لأن عبور ضباب خيبة الأمل وعدم اليقين، سيكون فرصة لا تتكرر مدى الحياة لأولئك المستعدين للمراهنة على فجر العصر الجديد، وليس للبكاء على غروب القديم.