Die US-Börsenaufsichtsbehörde (SEC) und die Commodity Futures Trading Commission (CFTC) veröffentlichten am 17. März 2026 gemeinsam eine Leitlinie mit 68 Seiten, die eine Interpretation darstellt und feststellt, dass die meisten Kryptowährungen keine Wertpapiere sind. Zudem wird eine Token-Taxonomie für digitale Vermögenswerte einschließlich Stablecoins, digitaler Rohstoffe und digitaler Werkzeuge erstellt.
Die Interpretation, die auf dem DC Blockchain Summit in Washington D.C. vorgestellt wurde, klärt, wie Bundeswertpapiergesetze auf Protokoll-Mining, Staking, Airdrops und die Umstände angewendet werden, unter denen ein nicht-wertpapierähnliches Krypto-Asset einer Investmentvertragsanalyse unterliegen kann.
SEC-Vorsitzender Paul Atkins bezeichnete die Leitlinie als Erfüllung der grundlegenden Aufgabe der Behörde: „Das ist, was Regulierungsbehörden tun sollen: klare Grenzen in klaren Worten ziehen.“ CFTC-Vorsitzender Michael S. Selig fügte hinzu, dass „mit der heutigen Interpretation die Wartezeit für amerikanische Entwickler, die Klarheit über den Status von Vermögenswerten nach Bundeswertpapier- und Rohstoffgesetzen suchen, vorbei ist.“
Token-Taxonomie: Definition von Nicht-Wertpapier-Vermögenswerten
Kategorien, die von der Wertpapierklassifizierung ausgeschlossen sind
Die gemeinsame Leitlinie schafft einen Rahmen, der bestimmte digitale Vermögenswerte als Nicht-Wertpapiere kategorisiert:
Digitale Rohstoffe: Vermögenswerte, die „intrinsisch mit dem programmatischen Betrieb eines funktionierenden Krypto-Systems verbunden sind und deren Wert sich aus Angebot und Nachfrage ableitet“
Zahlungs-Stablecoins: Dollar-gebundene Vermögenswerte, die durch Reserven gedeckt sind
Digitale Werkzeuge: Nutzungsorientierte Token, die Zugang zu Plattformfunktionen bieten
Digitale Sammlerstücke: Vermögenswerte, die Rechte an Trading Cards, aktuellen Ereignissen und ähnlichen Gegenständen repräsentieren
Die Interpretation stellt klar, dass digitale Wertpapiere – also traditionelle Wertpapiere, die tokenisiert wurden – weiterhin den SEC-Regeln und -Vorschriften unterliegen.
Anwendung des Howey-Tests verfeinert
Die SEC stützte sich bisher auf den Howey-Test, der auf einem Urteil des Obersten Gerichtshofs der USA aus dem Jahr 1946 basiert, um zu bestimmen, ob ein Vermögenswert als Investmentvertrag gilt und somit ein Wertpapier ist. Die neue Leitlinie bietet eine detaillierte Anwendung dieses Rahmens auf Krypto-Vermögenswerte und klärt eine langjährige Unsicherheit in der Branche darüber, welche digitalen Vermögenswerte unter die Wertpapierregulierung fallen.
Investmentverträge: Anfang und Ende
Werden von Wertpapiergesetzen betroffen
Die Interpretation beschreibt, wie ein nicht-wertpapierähnliches Krypto-Asset zu einem Investmentvertrag werden kann: „Ein nicht-wertpapierähnliches Krypto-Asset wird dann einem Investmentvertrag unterworfen, wenn ein Emittent es anbietet, indem er eine Investition von Geld in ein gemeinsames Unternehmen fördert, verbunden mit Zusicherungen oder Versprechen, wesentliche Managementanstrengungen zu unternehmen, von denen ein Käufer vernünftigerweise erwartet, Gewinne zu erzielen.“
Aufhören, ein Investmentvertrag zu sein
Wichtig ist, dass die Leitlinie erklärt, dass ein nicht-wertpapierähnliches Krypto-Asset aufhören kann, ein Investmentvertrag zu sein, wenn ein Emittent seine Zusicherungen oder Versprechen erfüllt oder nicht erfüllt. Dieser zeitliche Aspekt bietet einen Rahmen für Vermögenswerte, die je nach Rolle und Verpflichtungen des Emittenten in und aus dem Wertpapierstatus wechseln.
Anwendung auf Branchenpraktiken
Mining, Staking und Airdrops
Die Leitlinie klärt, wie die Bundeswertpapiergesetze auf zentrale Aktivitäten der Krypto-Branche angewendet werden:
Protokoll-Mining: Behandlung basierend auf der Natur der Belohnungen und der Rolle des Miners
Protokoll-Staking: Analyse, ob Staking-Vereinbarungen Investmentverträge schaffen
Airdrops: Bedingungen, unter denen Token-Verteilungen Wertpapierangebote darstellen können
Token-Wrapping: Behandlung von gewrappten Versionen nicht-wertpapierähnlicher Krypto-Vermögenswerte
Wandel in der Regulierungsphilosophie
Vergleich mit der vorherigen Regierung
Die Leitlinie stellt eine grundlegende Abkehr von der Vorgehensweise unter dem früheren SEC-Vorsitzenden Gary Gensler dar, der zahlreiche Durchsetzungsmaßnahmen gegen Krypto-Firmen ergriff und behauptete, die meisten Kryptowährungen seien Wertpapiere. Atkins wies diese Haltung auf dem DC Blockchain Summit ausdrücklich zurück und sagte: „Wir sind nicht mehr die ‚Wertpapier- und alles-Behörde‘.“
Koordination zwischen den Behörden
Die CFTC schloss sich der Interpretation an und kündigte an, dass sie das Commodity Exchange Act im Einklang mit der Interpretation der SEC anwenden werde. Dieser koordinierte Ansatz signalisiert das Ende von Regulierungsstreitigkeiten und setzt klarere Zuständigkeitsgrenzen zwischen den beiden Behörden.
Safe-Harbor-Vorschlag
Geplante Regelsetzung
Atkins kündigte an, dass die SEC bald einen Vorschlag für eine Regel veröffentlichen wird, die ein Safe-Harbor-Programm für Startups schafft, um Krypto-Unternehmen, Investmentverträge und Wertpapiertoken zu starten, ohne sich sofort bei der Behörde registrieren zu müssen. Das vorgeschlagene Safe-Harbor könnte bis zu vier Jahre dauern und Unternehmen den Zugang zu Kapital ermöglichen, während sie ihre Netzwerke entwickeln, bevor sie vollständige Registrierungspflichten erfüllen müssen.
Schutz der Investoren
Das Safe-Harbor soll „Krypto-Innovatoren maßgeschneiderte Wege bieten, Kapital in den USA zu beschaffen, während gleichzeitig angemessener Anlegerschutz gewährleistet wird“, so Atkins. Dieser Ansatz versucht, Innovation zu fördern und gleichzeitig die Kernaufgabe der SEC, den Schutz der Investoren, zu wahren.
Gesetzgeberischer Kontext
Brücke zu congressional Maßnahmen
Beide Behördenleiter positionierten die Leitlinie als Ergänzung zu laufenden Bemühungen des Kongresses. Atkins erklärte, die Interpretation „dient als wichtige Brücke für Unternehmer und Investoren, während der Kongress an der Verabschiedung von parteiübergreifender Marktstrukturgesetzgebung arbeitet“, die er in naher Zukunft mit Vorsitzendem Selig umsetzen möchte.
Nicht auf Gesetzgebung wartend
Durch die gemeinsame Veröffentlichung signalisieren SEC und CFTC, dass sie nicht auf die Finalisierung der Marktstrukturgesetzgebung durch den Kongress warten werden, bevor sie regulatorische Klarheit schaffen. Die Interpretation ist eine behördeninterne Maßnahme innerhalb der bestehenden gesetzlichen Rahmenbedingungen.
Veröffentlichung und Inkrafttreten
Die Interpretation wird auf CFTC.gov und im Federal Register veröffentlicht und den Marktteilnehmern offizielle Mitteilung machen. Sie tritt sofort nach Veröffentlichung in Kraft, während der Safe-Harbor-Vorschlag einem separaten Regelsetzungsverfahren folgt.
Häufig gestellte Fragen
Was haben die SEC und CFTC in ihrer gemeinsamen Leitlinie klargestellt?
Die 68-seitige Interpretation stellt fest, dass die meisten Kryptowährungen keine Wertpapiere sind, und bietet eine Token-Taxonomie, die Zahlungs-Stablecoins, digitale Rohstoffe, digitale Werkzeuge und digitale Sammlerstücke als Nicht-Wertpapiere kategorisiert. Sie erklärt, wie die Bundeswertpapiergesetze auf Mining, Staking, Airdrops und Token-Wrapping angewendet werden, und wann ein nicht-wertpapierähnliches Krypto-Asset einem Investmentvertrag unterliegen oder nicht mehr unterliegt.
Wie unterscheidet sich diese Leitlinie von der vorherigen SEC-Politik?
Unter dem früheren Vorsitzenden Gary Gensler verfolgte die SEC einen vorsichtigeren Ansatz, ergriff Durchsetzungsmaßnahmen gegen zahlreiche Krypto-Firmen und behauptete, die meisten Kryptowährungen seien Wertpapiere. Vorsitzender Paul Atkins wies diese Haltung ausdrücklich zurück und sagte: „Wir sind nicht mehr die ‚Wertpapier- und alles-Behörde‘.“ Die Leitlinie stellt eine Wende hin zu klareren regulatorischen Grenzen und einer gemeinsamen Koordination mit der CFTC dar.
Was ist der vorgeschlagene Safe-Harbor und wie würde er funktionieren?
Die SEC plant, eine Regel vorzuschlagen, die ein Safe-Harbor-Programm schafft, das Krypto-Startups erlaubt, Unternehmen, Investmentverträge und Wertpapiertoken zu starten, ohne sich sofort registrieren zu müssen. Das Safe-Harbor könnte bis zu vier Jahre dauern, um den Zugang zu Kapital zu ermöglichen, während gleichzeitig Anlegerschutz gewährleistet wird. Ziel ist es, Innovation zu fördern und gleichzeitig die Einhaltung der Vorschriften sicherzustellen, während die Unternehmen ihre Netzwerke entwickeln.
