Título original: 《Why BTC and ETH Haven』t Rallied with Other Risk Assets》
Autor: @GarrettBullish
Traducido por: Peggy, BlockBeats
Editor: En un contexto de aumento de múltiples clases de activos, la fase de estancamiento de BTC y ETH a menudo se atribuye de manera simplista a su «atributo de activo de riesgo». Este artículo sostiene que el núcleo del problema no está en lo macro, sino en la fase de desleveraging del mercado de criptomonedas y en la estructura del mercado en sí.
A medida que el proceso de limpieza de apalancamiento se acerca a su fin y la actividad de trading disminuye a niveles bajos, los fondos existentes tienen dificultades para contrarrestar las fluctuaciones a corto plazo amplificadas por pequeños inversores apalancados, fondos pasivos y operaciones especulativas. Antes de que vuelvan a ingresar fondos nuevos y el FOMO, el mercado es más sensible a narrativas negativas, lo cual es un resultado estructural.
Las analogías históricas indican que este comportamiento es más probable que sea una corrección en una fase de ciclo a largo plazo, y no una falla en los fundamentos. Este artículo intenta salir de la visión de corto plazo, y desde una perspectiva de ciclo y estructura, entender mejor la posición actual de BTC y ETH.
A continuación, el texto original:
Bitcoin (BTC) y Ethereum (ETH) han mostrado claramente un rendimiento inferior al de otros activos de riesgo en las últimas semanas.
Creemos que las principales causas de este fenómeno incluyen: la fase del ciclo de trading, la microestructura del mercado, y la manipulación por parte de algunas exchanges, market makers o fondos especulativos.
Contexto del mercado
Primero, la caída desleveraging iniciada en octubre del año pasado ha golpeado duramente a los participantes con alto apalancamiento, especialmente a los traders minoristas. Gran parte del capital especulativo fue liquidado, haciendo que el mercado en general se vuelva más frágil y más inclinado a buscar refugio en activos seguros.
Al mismo tiempo, acciones relacionadas con IA en China, Japón, Corea y EE. UU. han experimentado subidas extremadamente agresivas; los metales preciosos también han tenido un repunte impulsado por el FOMO (miedo a perderse algo), casi como una «meme rally». Estas subidas absorbieron una gran cantidad de fondos minoristas — y esto es especialmente importante, ya que los inversores minoristas en Asia y EE. UU. siguen siendo los principales actores en el mercado de criptomonedas.
Otro problema estructural es que los activos criptográficos aún no están completamente integrados en el sistema financiero tradicional. En el sistema financiero tradicional, commodities, acciones y divisas se pueden negociar en una misma cuenta, con casi sin fricciones al cambiar de activos; pero en la realidad, transferir fondos de TradFi a criptomercados sigue enfrentando obstáculos regulatorios, operativos y psicológicos.
Además, la participación de inversores institucionales en el mercado de criptomonedas sigue siendo limitada. La mayoría de los participantes no son inversores profesionales, carecen de un marco analítico independiente y son fácilmente influenciados por fondos especulativos o exchanges que actúan como market makers, siendo guiados por el sentimiento y las narrativas. Narrativas como «el ciclo de cuatro años» o «la maldición navideña» se repiten constantemente, aunque carecen de lógica sólida y respaldo de datos.
En el mercado, existe una tendencia a pensar de forma demasiado lineal, por ejemplo, atribuyendo la volatilidad de BTC a eventos únicos como la apreciación del yen en julio de 2024, sin un análisis más profundo. Estas narrativas se difunden rápidamente y afectan directamente los precios.
A partir de ahora, intentaremos dejar de lado las narrativas a corto plazo y analizar el problema desde una perspectiva de pensamiento independiente.
La dimensión temporal es crucial
Si consideramos un ciclo de tres años, el rendimiento de BTC y ETH efectivamente ha sido inferior al de la mayoría de los principales activos, siendo ETH el más débil.
Pero si extendemos el análisis a un ciclo de seis años (desde el 12 de marzo de 2020), el rendimiento de BTC y ETH es claramente superior al de la mayoría de los activos, y ETH incluso se convierte en el activo con mejor desempeño.
Desde una perspectiva de período más largo y en un contexto macro, lo que llamamos «perdida a corto plazo» en realidad es simplemente una regresión a la media en un ciclo histórico más amplio.
Ignorar la lógica subyacente y centrarse solo en las fluctuaciones de corto plazo es uno de los errores más comunes y peligrosos en el análisis de inversión.
La rotación es una fenómeno normal
Antes de la subida del precio del oro en octubre pasado, la plata también fue uno de los activos de riesgo con peor desempeño; y ahora, en un ciclo de tres años, la plata se ha convertido en uno de los activos con mejor rendimiento.
Este cambio es muy similar a la situación actual de BTC y ETH. Aunque en el corto plazo su rendimiento ha sido pobre, en un ciclo de seis años siguen siendo algunos de los activos con mayor ventaja.
Mientras la narrativa de BTC como «oro digital» y reserva de valor no sea refutada de forma fundamental, y ETH siga integrándose en la ola de IA y sirviendo como infraestructura clave en la tendencia de RWA (activos del mundo real), no hay razón racional para pensar que seguirán perdiendo frente a otros activos a largo plazo.
Reiteramos: ignorar los fundamentos y basar las conclusiones solo en movimientos de precios a corto plazo es un error grave de análisis.
Estructura del mercado y desleveraging
El mercado de criptomonedas actual muestra una sorprendente similitud con el entorno en 2015, cuando el mercado chino de A-shares entró en una fase de desleveraging tras un auge impulsado por apalancamiento.
En junio de 2015, tras una tendencia alcista impulsada por apalancamiento y una burbuja de valoración, el mercado de A-shares entró en una estructura de caída en tres fases (A–B–C) según la teoría de ondas de Elliott. Cuando la ola C tocó fondo, el mercado experimentó meses de consolidación lateral, y luego pasó a una tendencia alcista que duró varios años.
El núcleo de esa larga tendencia alcista fue la valoración baja de los activos blue-chip, la mejora del entorno macro y una política monetaria muy flexible.
Bitcoin (BTC) y el índice CD20 en esta fase casi replican completamente esa trayectoria de «apalancamiento — desleveraging», tanto en ritmo temporal como en estructura.
Su similitud básica es clara: ambos entornos de mercado comparten características como alto apalancamiento, extrema volatilidad, picos impulsados por burbujas de valoración y comportamiento grupal, impactos recurrentes de desleveraging, una caída prolongada y gradual, volatilidad en descenso y mercados de futuros en contango a largo plazo.
En el mercado actual, esta estructura de contango se refleja en que los precios de las acciones relacionadas con el Digital Asset Treasury (DAT), como MSTR y BMNR, están en descuento respecto a su mNAV (valor neto ajustado).
Al mismo tiempo, el entorno macro está mejorando gradualmente. La certeza regulatoria aumenta, con leyes como la «Clarity Act» en proceso de aprobación; la SEC y la CFTC están promoviendo activamente el desarrollo del trading en cadena de acciones estadounidenses.
Las condiciones monetarias también se están relajando: expectativas de recortes de tasas, el fin de la política de Quantitative Tightening (QT), inyección continua de liquidez en el mercado de recompra, y expectativas de una postura más dovish del próximo presidente de la Reserva Federal, todo en conjunto mejoran la liquidez del mercado.
ETH y Tesla: una comparación con valor de referencia
El reciente comportamiento de ETH en precio es muy similar al de Tesla en 2024.
En ese momento, las acciones de Tesla formaron primero una figura de doble suelo, luego rebotaron, consolidaron, volvieron a subir, entraron en una fase de formación de techo, cayeron rápidamente y se estabilizaron en un rango lateral prolongado.
Hasta mayo de 2025, Tesla finalmente rompió al alza, iniciando una nueva tendencia alcista. Su impulso provino del aumento en ventas en China, la mayor probabilidad de que Trump fuera reelegido y la monetización de redes políticas.
Desde la fase actual, ETH, tanto en forma técnica como en fundamentos, muestra una alta similitud con Tesla en ese momento.
Su lógica subyacente también es comparable: ambos combinan narrativa tecnológica y atributos meme, atrajeron fondos apalancados, experimentaron volatilidad extrema, alcanzaron un pico en una burbuja de valoración impulsada por el comportamiento grupal, y luego entraron en un ciclo de desleveraging.
Con el tiempo, la volatilidad del mercado disminuye, mientras los fundamentos y el entorno macroeconómico siguen mejorando.
Desde la perspectiva del volumen de futuros, la actividad en BTC y ETH se acerca a mínimos históricos, indicando que el proceso de desleveraging está llegando a su fin.
¿Son BTC y ETH «activos de riesgo»?
Recientemente, ha surgido una narrativa bastante extraña: definir a BTC y ETH simplemente como «activos de riesgo» y usar esto para explicar por qué no han seguido la tendencia alcista de las acciones estadounidenses, A-shares, metales preciosos o metales básicos.
Desde su definición, los activos de riesgo suelen caracterizarse por alta volatilidad y beta elevada. Desde la perspectiva de la finanza conductual y la estadística cuantitativa, el mercado estadounidense, las acciones chinas, los metales básicos, BTC y ETH cumplen con estos criterios, y en entornos «risk-on» suelen beneficiarse.
Pero BTC y ETH también tienen atributos adicionales. Gracias a la ecosistema DeFi y a los mecanismos de liquidación en cadena, en ciertos contextos muestran características de refugio, similares a los metales preciosos, especialmente en momentos de aumento de tensiones geopolíticas.
Etiquetar a BTC y ETH como «activos puramente de riesgo» y afirmar que no pueden beneficiarse de la expansión macroeconómica es, en esencia, una narrativa selectiva que enfatiza solo los aspectos negativos.
Ejemplos comúnmente citados incluyen:
- La posible guerra comercial entre la UE y EE. UU. por la cuestión de Groenlandia
- La disputa arancelaria entre Canadá y EE. UU.
- La posible confrontación militar entre EE. UU. e Irán
Este enfoque es esencialmente un «cherry-picking» y un doble estándar.
Desde la teoría, si estos riesgos fueran realmente sistémicos, todos los activos de riesgo deberían caer en sincronía, salvo los metales básicos que podrían beneficiarse de la demanda bélica. La realidad es que estos riesgos no tienen fundamentos sólidos para escalar a impactos sistémicos importantes.
La demanda relacionada con IA y tecnología avanzada sigue siendo muy fuerte, y en gran medida no se ve afectada por el ruido geopolítico, especialmente en economías clave como China y EE. UU. Por ello, los mercados de acciones no están reflejando estos riesgos de forma sustancial.
Más aún, la mayoría de estas preocupaciones ya han sido minimizadas o refutadas por hechos. Esto plantea una pregunta clave: ¿por qué BTC y ETH reaccionan de forma tan sensible a narrativas negativas, pero muestran una respuesta lenta a los avances positivos o a la desaparición de riesgos?
Razones principales
Creemos que la causa principal radica en la estructura del mercado de criptomonedas. Actualmente, el mercado está en la fase final del ciclo de desleveraging, con un sentimiento general muy tenso y una alta sensibilidad a riesgos a la baja.
El mercado sigue dominado por minoristas, con participación limitada de instituciones profesionales. Los flujos hacia ETFs reflejan más una tendencia pasiva que una asignación activa basada en fundamentos y análisis.
Asimismo, la mayoría de las construcciones de fondos en DAT (Digital Asset Treasury) son pasivas: ya sea mediante operaciones directas o a través de gestores de fondos pasivos de terceros, que suelen usar estrategias como VWAP o TWAP, con el objetivo principal de reducir la volatilidad intradía.
Esto contrasta claramente con los fondos especulativos, cuyo objetivo principal es generar volatilidad intradía, que en esta fase se manifiesta principalmente en la dirección bajista, para manipular el precio.
Al mismo tiempo, los traders minoristas suelen usar apalancamientos de 10 a 20 veces. Esto hace que los exchanges, market makers o fondos especulativos prefieran aprovechar la microestructura del mercado para obtener beneficios, en lugar de soportar la volatilidad a medio y largo plazo.
Frecuentemente se observa ventas concentradas en momentos de baja liquidez, especialmente cuando los inversores en Asia o EE. UU. están dormidos, por ejemplo, en la madrugada de Asia (00:00–08:00). Estas fluctuaciones suelen desencadenar reacciones en cadena, incluyendo liquidaciones forzadas, avisos de margen adicional y ventas pasivas, amplificando aún más la caída.
Antes de que ingresen fondos nuevos o vuelva el FOMO, solo con los fondos existentes no es suficiente para contrarrestar este tipo de comportamiento del mercado.
Definición de activos de riesgo
Los activos de riesgo (Risk Assets) son instrumentos financieros que presentan ciertas características de riesgo, incluyendo acciones, commodities, bonos de alto rendimiento, bienes raíces y divisas.
En términos amplios, los activos de riesgo son cualquier valor o inversión que no se considere «sin riesgo». Estos activos comparten la característica de que sus precios son volátiles y su valor puede cambiar significativamente con el tiempo.
Tipos comunes de activos de riesgo incluyen:
- Acciones (Equities / Stocks): Participaciones en empresas cotizadas, cuyos precios se ven afectados por el entorno del mercado, la gestión de la compañía, y otros factores, con potencial de alta volatilidad.
- Commodities: Como petróleo, oro, productos agrícolas, cuyo precio está principalmente influenciado por la oferta y demanda.
- Bonos de alto rendimiento (High-Yield Bonds): Bonos con calificación crediticia baja que ofrecen mayores intereses, pero con mayor riesgo de incumplimiento.
- Bienes raíces (Real Estate): Inversiones en propiedades, cuyo valor fluctúa con ciclos económicos, condiciones del mercado y políticas.
- Divisas (Currencies): Monedas en el mercado de divisas, cuyos precios pueden variar rápidamente por eventos geopolíticos, datos macroeconómicos y cambios en políticas.
Características principales de los activos de riesgo
- Volatilidad (Volatility): Sus precios fluctúan con frecuencia, generando tanto oportunidades de ganancia como riesgos de pérdida.
- Rendimientos y riesgos (Investment Returns): En general, cuanto mayor es el riesgo, mayor es el potencial de retorno, pero también aumenta la probabilidad de pérdidas.
- Alta sensibilidad al entorno del mercado (Market Sensitivity): Su valor se ve afectado por cambios en tasas de interés, condiciones macroeconómicas y el sentimiento de los inversores.
