La especulación en Jane Street renueva el escrutinio sobre la mecánica del mercado de los ETF de Bitcoin

En breve

• Las acciones de ETF de Bitcoin pueden ser creadas o canjeadas por participantes autorizados sin necesidad de comprar o vender instantáneamente Bitcoin en bolsas públicas.
• Los analistas dicen que la cobertura de derivados y el momento de liquidación pueden debilitar el vínculo a corto plazo entre las entradas en el ETF y los movimientos del precio spot.
• La mecánica es legal y está ampliamente extendida entre los creadores de mercado de ETF, pero puede desplazar la formación de precios hacia los mercados de futuros durante períodos de gran flujo institucional.

La subida de Bitcoin el miércoles ha reavivado el debate sobre el papel de los creadores de mercado de Wall Street en los fondos cotizados de Bitcoin al contado, después de que la especulación en línea relacionara el movimiento de precio con una demanda judicial contra la firma de trading cuantitativo y proveedor de liquidez Jane Street. Publicaciones en X afirmaron que la subida de aproximadamente un 10% en dos días coincidió con la desaparición de un patrón de venta intradía, sugiriendo que la acción legal contra Jane Street había alterado el comportamiento del mercado. Sin embargo, los analistas y especialistas en ETF dijeron que centrarse en una sola firma oculta un conjunto más complejo de mecánicas de mercado que subyacen en el funcionamiento de los ETF de Bitcoin al contado. 

Los ETF de Bitcoin siguen el precio al contado del activo, pero el proceso de creación y canje permite a intermediarios institucionales satisfacer la demanda sin tener que comprar o vender Bitcoin en bolsas públicas. Jeff Park, director de inversiones de ProCap y asesor del emisor de ETF Bitwise, dijo el miércoles que el debate refleja una mala comprensión de la estructura del mercado de ETF en lugar de evidencia de manipulación. En una publicación en X, Park explicó cómo las grandes firmas de trading responsables de crear y canjear acciones de ETF, conocidas como participantes autorizados, operan bajo exenciones regulatorias que les permiten satisfacer la demanda del ETF sin forzar compras inmediatas de Bitcoin al contado. Park afirmó que esas exenciones, que aplican a todos los participantes autorizados, están diseñadas para apoyar una formación de mercado ordenada de ETF, pero pueden crear una “ventana gris” en la que la creación de acciones de ETF, las actividades de cobertura y las transacciones en el mercado al contado no están estrechamente vinculadas en el tiempo.

Como resultado, las entradas en el ETF no siempre se traducen en una presión de compra inmediata en el mercado de Bitcoin al contado, debilitando la suposición de que la demanda del ETF se mapea directamente en los movimientos del precio spot. Ryan McMillin, director de inversiones de Merkle Tree Capital, dijo a Decrypt que la estructura también crea incentivos que favorecen los derivados sobre los mercados al contado. Debido a que los futuros de Bitcoin frecuentemente se negocian con un prima sobre los precios al contado en una condición conocida como contango, los participantes autorizados pueden cubrir su exposición usando futuros mientras obtienen rendimiento de la base, explicó. “Los activos bajo gestión del ETF se inflan sin forzar compras en bolsa, amortiguando las subidas por debajo de niveles clave donde el hype normalmente impulsaría los precios al alza en un efecto de retroalimentación,” dijo McMillin. Agregó que cuando se reducen las posiciones en futuros, ya sea por cambios macroeconómicos o por el estrechamiento de los diferenciales, el ajuste puede amplificar las oscilaciones de precios, contribuyendo a retrocesos bruscos que parecen repentinos para los inversores minoristas. Ambos analistas enfatizaron que este comportamiento es legal y coherente con el funcionamiento diseñado de los ETF, y no implica mala conducta por parte de ninguna firma en particular. En cambio, señalaron que pone de manifiesto cómo la formación de precios de Bitcoin está cada vez más influenciada por plataformas de trading institucional, como los mercados de futuros, en lugar de solo las bolsas al contado. “Los APs manejan incentivos y herramientas similares a los fondos de cobertura con menos responsabilidad en un activo volátil en etapa de adopción,” dijo McMillin. “La ‘innovación’ del ETF corre el riesgo de convertirse en una máquina de obtener rendimientos para Wall Street que prioriza el arbitraje institucional sobre el soporte genuino al mercado al contado.”