Token de fonction RWA, ne vous faites pas d'illusions

Auteur original : Shao Jiadian, avocat

Introduction

De nombreux projets RWA, lors de leur première consultation avec un avocat, disent presque tous la même chose :

« Ce n’est pas un titre financier, c’est simplement un jeton RWA fonctionnel. »

« Nous ne faisons que mettre des actifs réels sur la blockchain, sans caractère de financement. »

« Nous sommes un utility token, pas un security token. »

Honnêtement, j’en ai déjà entendu tellement que je suis devenu insensible.

Mais le problème est — la régulation ne se base jamais sur la façon dont vous vous appelez, mais sur ce que vous faites réellement.

Et un point très important :

L’espace gris du « jeton RWA fonctionnel » a déjà été peu à peu « évacué » par des jurisprudences concrètes dans les principales juridictions réglementaires mondiales.

Aujourd’hui, cet article a pour seul objectif :

Ne pas se perdre dans des textes abstraits ou des théories vaines, mais utiliser des jurisprudences réelles pour vous montrer comment un « jeton RWA fonctionnel » a été progressivement transformé en « security token ».

Vous pensez faire un « RWA fonctionnel », mais qu’en voit la régulation ?

Clarifions un peu. La majorité des « jetons RWA fonctionnels » dans la réalité ont une structure qui ressemble à ceci :

• Émetteur du projet :

« Je mets en chaîne des actifs réels comme des machines minières, de la puissance de calcul, des centrales électriques, des bornes de recharge, de l’immobilier, des comptes clients. »

• Utilisateur :

« J’achète votre jeton. »

• Relation économique réelle :
• L’argent entre dans une réserve d’actifs contrôlée par le projet ;
• Le projet achète et gère des actifs RWA ;
• Les bénéfices sont distribués proportionnellement aux détenteurs de jetons ;
• En même temps, vous lui donnez un peu de « gouvernance », « d’usage » ou « de droits écologiques ».

Ce que vous présentez à l’extérieur, c’est :

Fonction, gouvernance, écosystème, preuve sur la chaîne.

Mais ce que la régulation voit, ce sont quatre éléments classiques d’un titre financier :

1. Apport de fonds (payer pour acheter des jetons)
2. Accès à une réserve commune d’actifs (gestion unifiée des RWA)
3. Attente de revenus (dividendes, intérêts, partage de production)
4. Revenus issus des efforts d’autrui (gestion des actifs)

Une fois ces quatre éléments réunis, dans toutes les juridictions matures comme les États-Unis, l’Union Européenne, la Suisse, Hong Kong, cela se résume à un seul mot : Investment Contract (Contrat d’investissement) = Titre financier

Que vous l’appeliez RWA, Token, NFT, cela n’affecte en rien la conclusion juridique selon laquelle il s’agit d’un titre financier.

Jurisprudence concrète n°1 :

« RWA + jeton de gouvernance », sanctionné directement par la SEC comme une « émission de titres »

Voici un nom à retenir impérativement :

DeFi Money Market (DMM)

Comment le projet se présente-t-il ?

• C’est un « protocole DeFi + revenus d’actifs réels »
• La sous-jacence est : des créances du monde réel comme des prêts auto ou autres (standard RWA)
• Deux types de jetons pour les utilisateurs :
• Un « jeton à revenu fixe » (promettant 6,25 % annuel)
• Un « jeton de gouvernance DMG », prétendu « gouvernance + fonction écologique »

Le projet explique :

Un est un outil de revenu, l’autre un jeton de gouvernance fonctionnel.

Que dit la SEC (Securities and Exchange Commission) ?

Une seule phrase pour la qualification :

Ces deux types de jetons sont tous des titres financiers.

Les raisons sont très simples :

• L’argent entre dans une réserve d’actifs RWA unifiée ;
• Les revenus proviennent de la gestion d’actifs réels par le projet ;
• Les investisseurs ne font que recevoir une part passive ;
• La « gouvernance » ne change pas leur nature d’investissement.

Le résultat final :

• L’émission de titres financiers non enregistrés ;
• Amendes pour le projet ;
• Procédure de remboursement pour les investisseurs.

Ce type d’affaire est particulièrement brutal car :

Même si vous faites réellement des actifs réels, que vous générez des revenus, et que vous les mettez en chaîne,

Tant que votre structure repose sur « vous gérez des actifs, les utilisateurs reçoivent des revenus », face à la loi sur les titres, il n’y a pas d’échappatoire.

Jurisprudence concrète n°2 :

« Jetons RWA adossés à des actifs », directement reconnus comme des titres + escroquerie

Un exemple plus proche de ce que vous voyez actuellement sur le marché :

Affaire Unicoin (procès SEC en 2025)

Ce projet était initialement très clair :

• Émission de « certificats de droits » + futurs RWA échangeables ;
• Déclaration publique :
• Les jetons sont soutenus par immobilier + actions pré-IPO ;
• Présentés comme des « actifs cryptographiques sécurisés, stables, garantis par des actifs réels ».

Cela paraît très « conforme » ?

Cela ressemble beaucoup au discours dans de nombreux whitepapers RWA actuels ?

La seule conclusion de la SEC est :

Il s’agit d’une émission typique de titres non enregistrés + promotion frauduleuse d’actifs adossés.

La logique est très dure :

• Les investisseurs n’achètent pas un « droit d’usage » ;
• Mais une attente de « revenus futurs d’un pool d’actifs » ;
• En emballant cette attente dans un jeton, cela reste fondamentalement un titre.

Pourquoi la notion de « fonctionnel » est-elle particulièrement insoutenable dans le domaine RWA ?

Parce qu’il existe une contradiction naturelle entre RWA et « jetons fonctionnels » :

• Les jetons fonctionnels insistent sur :

Droits d’usage, consommation, accès, participation à la gouvernance

• RWA insiste sur :

Actifs, revenus, flux de trésorerie, rendement

Si votre jeton RWA possède l’une des caractéristiques suivantes :

• Dividendes réguliers
• Partage proportionnel des revenus
• Flux de trésorerie liés à des actifs réels
• Rachat selon des règles des actifs sous-jacents

Alors, dans la régulation, vous n’êtes pas un « jeton fonctionnel », mais :

• Un titre de droits aux revenus
• Un titre adossé à des actifs
• Un contrat d’investissement
• Un token de type sécurité

Ce n’est pas une spéculation abstraite, c’est une logique déjà appliquée concrètement dans la régulation mondiale.

Une réalité incontournable à affronter :

À l’avenir, les RWA seront de plus en plus « traités comme des titres »

Ce n’est pas une prévision, c’est une réalité déjà en marche :

• États-Unis :

Tous les RWA + structures de revenus seront prioritairement soumis à la voie de l’émission de titres non enregistrés.

• Union Européenne (MiCA + législation sur les titres) :

Tout ce qui est « transférable + à revenu + destiné au public » tombe sous la régulation des titres.

• Suisse :

Les Utility Tokens, s’ils ont un objectif d’investissement, seront traités comme des titres.

• Hong Kong :

Tant que cela constitue un « plan d’investissement collectif (CIS) », peu importe si c’est un Token ou non, cela entre dans le cadre de la régulation des titres.

En résumé :

La régulation ne ne comprend pas mal RWA, elle applique une version « upgrade » des titres financiers à tout RWA.

Une phrase très dure mais incontournable :

Vous pouvez ne pas aimer cette réalité, mais elle s’applique à la majorité des « projets de jetons RWA fonctionnels » :

Ce n’est pas que vous ignorez que vous faites du financement, c’est que vous refusez d’admettre que vous faites une « levée de fonds qui ne peut pas être un titre ».

Le problème, c’est que :

• Vous pouvez tromper le marché ;
• Vous pouvez raconter des histoires sur la fonction, l’écosystème, la narration ;
• Mais vous ne pouvez pas tromper la véritable qualification légale.

Est-ce que cela signifie que RWA ne peut faire que des titres ?

Pour finir, une vérité très pragmatique et essentielle :

Tous les RWA ne doivent pas forcément devenir des titres, mais dès que vous faites appel à « collecte de fonds auprès du public + attentes de revenus », vous devez accepter la voie de la régulation des titres.

D’un point de vue pratique mondial, actuellement, pour que le RWA évite la voie classique des titres, il n’y a que trois modèles réellement viables :

1. La dé-fiscalisation totale des revenus, en ne conservant que des « certificats d’usage et de consommation » purement fonctionnels sur la chaîne ;
2. La privatisation stricte dans le cadre d’investisseurs qualifiés, via des RWA en private placement ;
3. La voie de la « tokenisation virtuelle conforme à la logique des titres » représentée par Dubaï VARA — ce n’est pas une échappatoire aux titres, mais une reconnaissance que des RWA à caractéristiques de titres peuvent, sous un cadre réglementaire spécifique, atteindre les investisseurs de détail.

Au-delà de cela, toute structure de RWA « collectant des fonds du public + distribuant des revenus + librement négociable » sera presque inévitablement ramenée dans le cadre réglementaire des titres dans la majorité des juridictions mondiales.

En résumé :

• Pour le grand public
• Négociable
• Générant des revenus
• Distribuant des dividendes
• Adossé à une réserve d’actifs

Peu importe comment vous emballez « fonctionnel », face à la régulation, le résultat est hautement prévisible.

Pour conclure, un message à tous les projets qui « hésitent sur le statut » de leur RWA :

Vous n’êtes pas face à un choix entre « fonctionnel » ou « titre », mais entre — « conformité à long terme » ou « chance à court terme ». Ce n’est pas une question morale, c’est une question de survie.