Vitalik dukung algoritma stablecoin, "Jiwa sejati" DeFi memulai jalan menuju kebangkitan?

Penulis: Jae, PANews

Apa seharusnya “DeFi sejati” itu seperti apa? Ketika salah satu pendiri Ethereum, Vitalik Buterin, memilih untuk mendukung stablecoin algoritmik, sebuah refleksi tentang risiko, tata kelola, dan kedaulatan mata uang kembali menyala. Sebuah cuitan cukup untuk mengguncang narasi bernilai miliaran dolar. Pada 9 Februari, Vitalik Buterin mengeluarkan sebuah pandangan yang tegas di Twitter: stablecoin algoritmik adalah “DeFi sejati”. Ini bukan sekadar saran tentang penyempurnaan teknis terhadap pola stablecoin saat ini, melainkan sebuah pengakuan otoritatif terhadap logika dasar DeFi. Di tengah dominasi stablecoin terpusat seperti USDT dan USDC, pernyataan Vitalik seperti bom waktu, mengembalikan perhatian ke jalur stablecoin algoritmik yang sudah lama sepi. Risiko stablecoin yang terlepas dari risiko dan de-dollarization sebagai standar “DeFi sejati” Definisi “DeFi sejati” menurut Vitalik didasarkan pada pemisahan risiko secara struktural, ia membagi stablecoin algoritmik menjadi dua mode. Pertama, aset asli murni yang dijaminkan. Protokol menggunakan ETH dan aset derivatifnya sebagai jaminan. Bahkan jika 99% likuiditas berasal dari pemegang CDP (Collateralized Debt Position), esensinya adalah memindahkan risiko counterparty dari sisi dolar ke pasar dan market maker. Ini berarti tidak ada rekening bank yang bisa dibekukan, dan tidak ada lembaga terpusat yang bisa bangkrut secara mendadak. Kedua, jaminan aset dunia nyata (RWA) yang sangat terdiversifikasi. Meskipun protokol memperkenalkan RWA, selama diversifikasi aset dan over-collateralization dilakukan untuk mengatasi risiko kegagalan satu aset, maka dapat dianggap sebagai optimisasi risiko yang signifikan. Jika sebuah stablecoin algoritmik mampu menjamin bahwa: proporsi satu RWA tidak melebihi tingkat over-collateralization sistem, maka meskipun satu aset mengalami wanprestasi, pemegang stablecoin tetap aman dari kerugian pokok. Pandangan yang lebih maju adalah, Vitalik mendorong agar stablecoin secara bertahap melepaskan diri dari kaitan terhadap dolar. Dengan risiko depresiasi jangka panjang dari mata uang kedaulatan, stablecoin seharusnya bertransformasi ke unit pencatatan yang lebih universal dan berbasis indeks diversifikasi, untuk mengurangi ketergantungan terhadap satu mata uang fiat, terutama dolar. Ini juga berarti bahwa makna stablecoin sedang berkembang, dari “stabilitas harga” menjadi “stabilitas daya beli”.

Mengenai definisi stablecoin algoritmik dari Vitalik, PANews merangkum proyek-proyek yang paling memenuhi standar tersebut di pasar, namun secara umum menghadapi tantangan dalam akuisisi pengguna, yang mungkin menjadi alasan mengapa Vitalik kembali mengangkat suara untuk proyek-proyek semacam ini. USDS: “Mimpi menjadi monster”, ekspansi mainstream memicu kontroversi Setelah cuitan Vitalik, harga MKR, token protokol dari MakerDAO—stablecoin algoritmik pertama dan terkemuka—sempat melonjak hingga 18%. Yang menarik, harga SKY, token pengganti setelah transformasi, tetap stabil dan tidak banyak bergerak, perbedaan ini sendiri sudah menunjukkan sikap pasar. Sebagai salah satu protokol paling representatif dalam sejarah DeFi, MakerDAO resmi berganti nama menjadi Sky Protocol pada Agustus 2024, dan meluncurkan stablecoin generasi baru, USDS, menyelesaikan transformasi besar yang disebut “Endgame”. USDS diposisikan sebagai versi upgrade dari DAI, dan menjadi produk unggulan Sky. Hingga 12 Februari, USDS dengan cepat menjadi stablecoin terbesar ketiga di pasar kripto, dengan kapitalisasi lebih dari sepuluh miliar dolar. Secara kasat mata, ini adalah evolusi sukses dari raksasa DeFi. Secara mendalam, ini adalah sebuah “upacara dewasa” yang mahal harganya. Pendapatan USDS terutama berasal dari diversifikasi aset dasar. Sky melalui ekosistem modular Star, di mana sub-DAO mendistribusikan jaminan ke berbagai RWA termasuk obligasi jangka pendek dan obligasi perusahaan kelas 3A. Dari sudut pandang diversifikasi risiko, ini sesuai dengan standar stablecoin algoritmik kategori kedua dari Vitalik, tetapi masalahnya terletak pada pergeseran fokus struktur aset. Meskipun USDS telah melangkah ke arah diversifikasi aset, proporsi stablecoin dalam cadangan (USDC) mendekati 60%, jauh di atas bagian over-collateralization (20%). Ini berarti, nilai dasar USDS sangat bergantung pada stablecoin terpusat lain, USDC. Oleh karena itu, transformasi protokol ini selalu disertai kontroversi. Lebih lagi, yang membuat para puritan DeFi sulit menerima adalah, protokol ini memperkenalkan fitur “pembekuan”. Fitur ini memungkinkan Sky untuk membekukan USDS dari dompet pengguna secara jarak jauh jika menerima perintah hukum atau terjadi insiden keamanan. Bagi Sky, ini adalah kompromi realistis menghadapi regulasi global: tanpa kepatuhan, tidak akan ada adopsi mainstream. Secara teknis, fitur pembekuan USDS bertujuan melawan hacker dan pencucian uang, menjadikannya alat keuangan yang patuh regulasi. Namun, bagi para penggemar DeFi, ini adalah “pengkhianatan” yang tak termaafkan. Sebagian komunitas berpendapat Sky telah mengkhianati janji awal DeFi untuk anti-sensor, dan jika protokol memiliki kekuasaan untuk membekukan aset, maka USDS pada dasarnya sama dengan USDC. Jelas, protokol ini semakin menjauh dari harapan Vitalik. Dibandingkan Sky dan USDS saat ini, pasar mungkin lebih merindukan MakerDAO dan DAI. LUSD/BOLD: Berpegang pada ETH, minimalisasi tata kelola Jika Sky memilih ekspansi ke luar, maka Liquity memilih pendalaman internal. Vitalik pernah memberikan pujian tinggi kepada Liquity, yang menampilkan bentuk tata kelola minimalis yang memimpin, hampir menghilangkan ketergantungan pada pengelolaan manusia. LUSD/BOLD, stablecoin yang diterbitkan Liquity, didukung penuh oleh ETH dan token staking likuiditasnya (LST), menjadi representasi paling khas dari kategori stablecoin algoritmik pertama dari Vitalik. V1 Liquity dengan inovasi tingkat minimum jaminan 110% dan mekanisme penebusan ketat, menegaskan posisi otoritatifnya di antara stablecoin berbasis ETH. Namun, V1 juga menghadapi trade-off antara efisiensi modal dan biaya likuiditas:

• Bunga nol: pengguna hanya membayar biaya pinjaman satu kali saat meminjam (biasanya 0,5%), tanpa bunga yang bertambah seiring waktu. Meskipun bunga nol sangat menarik bagi peminjam, protokol harus terus membayar insentif (seperti penerbitan token LQTY) untuk menjaga likuiditas, yang tidak berkelanjutan jangka panjang.
• Rasio jaminan minimum 110%: melalui sistem likuidasi langsung (kolam stabilitas), Liquity mencapai efisiensi modal yang lebih tinggi dibanding kompetitor. Jika harga ETH turun, sistem akan menggunakan kolam stabilitas berisi LUSD untuk menutupi kerugian dan mendistribusikan jaminan.
• Mekanisme tebus paksa: pengguna yang memegang LUSD dapat menebus ETH setara dengan harga tetap 1 dolar, menciptakan lantai harga yang keras dan menjaga kestabilan bahkan dalam kondisi ekstrem. Namun, batasan satu aset jaminan juga menjadi pedang bermata dua. Karena LUSD hanya mendukung jaminan ETH, saat tingkat staking ETH meningkat, pengguna menghadapi biaya peluang besar—yaitu tidak mendapatkan hasil staking saat meminjam. Ini menyebabkan penurunan pasokan LUSD selama dua tahun terakhir. Untuk mengatasi keterbatasan V1, Liquity meluncurkan V2 dan stablecoin baru BOLD, yang inovasinya terletak pada pengenalan “bunga yang ditetapkan pengguna”. Dalam Liquity V2, peminjam dapat menentukan sendiri tingkat bunga sesuai toleransi risiko mereka. Protokol akan mengurutkan posisi berdasarkan tingkat bunga, dan posisi dengan bunga lebih rendah akan diprioritaskan untuk ditebus (dilikuidasi).
• Strategi bunga rendah: cocok untuk pengguna yang sensitif terhadap biaya modal dan bersedia risiko ditebus lebih awal.
• Strategi bunga tinggi: cocok untuk pengguna yang ingin mempertahankan posisi jangka panjang dan menghindari risiko likuidasi. Mekanisme permainan dinamis ini memungkinkan sistem secara otomatis mencari keseimbangan pasar tanpa intervensi manusia: Peminjam, untuk menghindari kehilangan jaminan saat ETH turun, cenderung menetapkan bunga lebih tinggi, dan bunga ini mengalir langsung ke deposan BOLD, menciptakan keuntungan nyata tanpa perlu penerbitan token. Selain itu, V2 juga menghapus batasan satu aset dan menambahkan dukungan untuk wstETH dan rETH. Dengan cara ini, pengguna dapat memperoleh likuiditas BOLD sekaligus mendapatkan hadiah staking. Yang lebih penting, V2 memperkenalkan fitur “pengganda satu klik”, memungkinkan pengguna menggunakan leverage siklus untuk meningkatkan eksposur terhadap ETH hingga 11 kali, secara signifikan meningkatkan efisiensi modal. Evolusi Liquity adalah langkah nyata dari stablecoin algoritmik yang idealis menuju pragmatisme. RAI: Eksperimen mata uang berbasis industri, biaya peluang pemegang token tinggi Jika Liquity adalah pragmatis, maka Reflexer adalah murni idealis. Stablecoin RAI yang diterbitkan protokol ini tidak dikaitkan dengan mata uang fiat apa pun, dan harganya diatur melalui algoritma PID yang berasal dari bidang kontrol industri. RAI tidak berusaha menjaga harga tetap 1 dolar, melainkan menargetkan volatilitas harga yang sangat rendah. Ketika harga pasar RAI menyimpang dari “harga penebusan” internal, algoritma PID secara otomatis menyesuaikan tingkat penebusan, yaitu tingkat bunga efektif dalam sistem.
• Penyimpangan positif: harga pasar > harga penebusan → tingkat penebusan menjadi negatif → harga penebusan turun → utang peminjam berkurang, mendorong pencetakan dan penjualan RAI untuk mendapatkan keuntungan.
• Penyimpangan negatif: harga pasar < harga penebusan → tingkat penebusan positif → harga penebusan naik → utang peminjam bertambah, mendorong pembelian kembali RAI di pasar untuk menutup posisi. Meskipun mendapat pujian dari Vitalik berkali-kali, jalan pengembangan RAI penuh tantangan.
• Persepsi pengguna: RAI sering disebut “mata uang darah”, karena tingkat bunga negatif jangka panjang menyebabkan nilai aset pemegang token terus menyusut dari waktu ke waktu.
• Likuiditas terbatas: karena tidak dikaitkan dengan dolar, RAI sulit digunakan secara luas dalam pembayaran dan transaksi, dan penggunaannya sebagai jaminan terbatas pada kalangan teknokrat.
• Kompleksitas perhitungan: dibandingkan dengan Liquity yang selalu menempel 1 dolar, model pengaturan PID RAI sulit diprediksi oleh investor. RAI membuktikan keindahan teoretis dari stablecoin algoritmik, tetapi juga mengungkap kenyataan pahit dalam adopsi pengguna. Nuon: Stablecoin berbasis indeks daya beli, mata uang seimbang yang sangat bergantung pada oracle Seiring meningkatnya tekanan inflasi global, sebuah paradigma stablecoin yang lebih agresif, Flatcoins, mungkin akan muncul. Stablecoin jenis ini tidak dikaitkan dengan uang kertas, melainkan dengan biaya hidup nyata atau daya beli. Stablecoin konvensional (USDT/USDC) mengalami penurunan daya beli dalam lingkungan inflasi. Jika dolar mengalami penurunan daya beli 5% per tahun, pemegang stablecoin konvensional secara tidak langsung mengalami kerugian modal. Sebaliknya, Flatcoins mengikuti indeks biaya hidup (CPI) yang terverifikasi on-chain, dan menyesuaikan nilai nominalnya secara dinamis. Contohnya, Nuon, yang berbasis indeks biaya hidup, akan mengakses data inflasi real-time yang diverifikasi on-chain dan menyesuaikan target kaitannya secara otomatis.
• Target aset: indeks konsumsi yang mencakup makanan, perumahan, energi, dan transportasi.
• Paritas daya beli: jika data menunjukkan biaya hidup di AS meningkat 5%, maka target harga Nuon juga akan naik 5%, memastikan satu Nuon tetap mampu membeli jumlah barang dan jasa yang sama di masa depan.
• Mekanisme: Nuon menggunakan mekanisme over-collateralization, di mana saat indeks inflasi berubah, algoritma secara otomatis menyesuaikan proses pencetakan/pembakaran, menjaga nilai riil pemegang tetap utuh. Bagi warga negara seperti Turki dan Argentina yang menghadapi inflasi tinggi, stablecoin dolar konvensional memang membantu mengurangi tekanan depresiasi mata uang lokal, tetapi tetap tidak mampu menghindari “pajak tersembunyi” dari inflasi dolar. Flatcoins menawarkan alternatif non-dolar dan terdesentralisasi untuk melawan inflasi dan menjaga daya beli. Meskipun konsep Flatcoins sangat maju, implementasinya mengandung risiko teknologi besar. Komposisi indeks biaya hidup sangat kompleks, dan keakuratan data sangat bergantung pada kestabilan oracle. Selain itu, proses on-chain data inflasi menjadi sasaran serangan, di mana manipulasi kecil terhadap sumber data dapat secara langsung menghapus daya beli pemilik Flatcoins. Selain itu, keseimbangan dinamis Flatcoins membutuhkan likuiditas yang cukup. Dalam kondisi ekstrem, apakah arbitrator bersedia mempertahankan target kaitan yang terus meningkat masih menjadi pertanyaan. Flatcoins adalah lompatan berani dalam narasi stablecoin algoritmik, tetapi dari konsep hingga adopsi, ada jurang besar antara teknologi dan keuangan. Dari basis kuat Liquity, eksperimen uang dari Reflexer, hingga upaya agresif Flatcoins, gambaran stablecoin algoritmik menunjukkan keberagaman dan kedalaman pemikiran yang belum pernah terjadi sebelumnya. Saat ini, stablecoin algoritmik masih terbelenggu oleh efisiensi modal, kekurangan likuiditas, dan pengalaman pengguna, tetapi risiko pemisahan, tata kelola minimal, dan konsep kedaulatan mata uang tetap menjadi impian DeFi. Jalan kebangkitan stablecoin algoritmik baru saja dimulai.