Aset langka di era AI? Goldman Sachs: HALO--Aset berat, tidak usang
作者：追风交易台
Ketika produk AI menjadi lebih mudah untuk diduplikasi, pasar mulai kembali memberi penilaian terhadap aset nyata yang sulit diduplikasi seperti jaringan listrik, pipa, infrastruktur, dan kapasitas jangka panjang.
Pada 24 Februari, Departemen Riset Investasi Global Goldman Sachs merilis laporan terbaru berjudul “Pengaruh HALO: Aset Berat dan Rendah Obsolescence di Era AI” (The HALO effect: Heavy Assets, Low Obsolescence in the AI era) yang menyatakan bahwa di tengah kenaikan tingkat suku bunga riil, fragmentasi geopolitik, restrukturisasi rantai pasok, dan gelombang pengeluaran modal AI, logika penetapan harga inti pasar saham sedang beralih dari “narasi aset ringan yang dapat diperluas” ke “kapasitas fisik yang dapat dibangun dan sulit digantikan serta jaringan.”
Goldman menyimpulkan perubahan ini sebagai “penetapan ulang harga kelangkaan.”
“Kenaikan tingkat pengembalian riil, fragmentasi geopolitik, dan restrukturisasi rantai pasok sedang mengembalikan dominasi saham ke aset produktif yang berwujud. Pasar sedang memberi penghargaan kepada kapasitas, jaringan, infrastruktur, dan kompleksitas rekayasa—aset-aset ini memiliki biaya duplikasi yang tinggi dan lebih sulit untuk digantikan oleh teknologi.”
Apa itu HALO?
Goldman menyebut perusahaan-perusahaan ini sebagai HALO, yang merujuk pada kombinasi “aset berat” dan “rendah obsolescence”, yaitu Heavy Assets, Low Obsolescence.
- Aset Berat (Heavy Assets): Model bisnis yang dibangun di atas basis modal fisik yang besar, dengan hambatan duplikasi yang tinggi—seperti biaya, regulasi, waktu konstruksi, kompleksitas rekayasa, atau kesulitan integrasi jaringan.
- Rendah Obsolescence (Low Obsolescence): Kelangsungan relevansi ekonomi aset ini yang mampu melampaui siklus teknologi dan bertahan lama.
Contoh tipikal meliputi jaringan transmisi listrik, pipa minyak dan gas, utilitas, infrastruktur transportasi, peralatan penting, serta berbagai kategori kapasitas industri yang memiliki siklus penggantian lebih lambat dibandingkan inovasi digital.
Aset semacam ini sulit diciptakan dari nol. Di era teknologi digital yang cepat berubah, siklus penggantian aset fisik ini sangat lambat. Inovasi teknologi tidak mudah menggantikan pipa minyak lintas negara, maupun menggantikan jaringan listrik nasional yang besar dengan kode saja.
Goldman mengamati bahwa saat ini perusahaan secara definitif kembali fokus pada aset fisik. Kapasitas, infrastruktur, dan aset siklus panjang sedang mengalami pengembalian nilai yang belum pernah terjadi sebelumnya.
Di Era AI, mengapa mitos aset ringan mulai berakhir?
Lebih dari sepuluh tahun terakhir, suku bunga nol dan likuiditas melimpah pasca krisis keuangan global menciptakan model bisnis yang berfokus pada skalabilitas daripada modal fisik. Saham teknologi dan industri aset ringan menikmati valuasi premium yang sangat tinggi.
Namun, keseimbangan ini telah terganggu. Kemunculan cepat kecerdasan buatan (AI) memberikan tekanan besar secara ganda terhadap pasar saham global.
Pertama, AI mengganggu model “ekonomi baru” yang dominan selama dekade terakhir, membuat profitabilitas dan nilai akhir dari beberapa industri aset ringan menjadi lebih tidak pasti. Goldman Sachs secara tegas menyatakan: “Revolusi AI sedang meragukan margin keuntungan dan nilai akhir dari perangkat lunak dan layanan TI.”
Laporan menyebutkan sektor perangkat lunak, layanan TI, penerbitan, game, platform logistik, bahkan industri manajemen aset, sebagai bidang yang sedang menilai ulang keunggulan kompetitifnya. Ekspresi Goldman sangat lugas: “Penurunan valuasi besar-besaran pada perangkat lunak dan layanan TI baru-baru ini bukan karena laba jangka pendek yang runtuh, melainkan karena pasar sedang menilai ulang nilai akhir dan daya tahan margin—kemampuan keuntungan yang secara historis tinggi dianggap lebih rentan terhadap kompetisi.”
Dengan kata lain, AI menurunkan biaya pengolahan informasi dan mempersempit diferensiasi, sehingga pasar menjadi lebih berhati-hati dalam menilai arus kas masa depan.
Kedua, AI mengubah pola pengeluaran modal. Goldman menyatakan: “AI secara bersamaan mengubah beberapa pemenang aset ringan paling ikonik menjadi pelaku pengeluaran modal terbesar dalam sejarah.”
Untuk tetap unggul dalam kompetisi model besar dan kekuatan komputasi, lima raksasa teknologi AS memulai siklus investasi yang belum pernah terjadi sebelumnya. Data menunjukkan sejak peluncuran ChatGPT pada 2022, mereka akan mengeluarkan sekitar 1,5 triliun dolar AS dalam pengeluaran modal (Capex) dari 2023 hingga 2026. Sebaliknya, seluruh sejarah mereka sebelum 2022 hanya menghabiskan sekitar 600 miliar dolar.
Lebih mencengangkan lagi, dalam tahun 2026 saja, pengeluaran modal mereka diperkirakan akan melebihi 650 miliar dolar. Investasi sebesar ini dalam satu tahun saja akan melampaui total investasi mereka sebelum era AI dimulai. Ini adalah siklus pengeluaran modal terbesar dan tercepat dalam sejarah teknologi.
Ini berarti ada dua hal: Pertama, “infrastruktur kekuatan komputasi” adalah siklus aset fisik yang khas; kedua, AI tidak membuat dunia menjadi lebih ringan, malah membuat lebih banyak industri mendapatkan manfaat dari kemampuan membangun, menyediakan, dan mengantarkan.
Ketika raksasa teknologi berubah menjadi “raksasa infrastruktur aset berat”, kepercayaan pasar terhadap keunggulan aset ringan secara alami mulai goyah.
Pasar secara nyata memberi penghargaan kepada HALO
Indra pengamatan investor sangat tajam. Performa portofolio “aset berat” (GSSTCAPI) dan “aset ringan” (GSSTCAPL) yang dibangun Goldman Sachs menunjukkan jawaban pasar yang paling langsung.
Data menunjukkan bahwa tingkat kepadatan aset telah menjadi faktor utama dalam mendorong valuasi dan pengembalian. Dalam laporan disebutkan: “Sejak 2025, portofolio aset berat baru kami (GSSTCAPI) telah mengungguli portofolio aset ringan (GSSTCAPL) sebesar 35%.”
Kelebihan ini bukan hanya fluktuasi harga relatif, tetapi juga konvergensi logika valuasi.
Pada awal 2020-an, karena pasar menganggap banyak perusahaan ekonomi lama sebagai “jebakan nilai struktural”, valuasi saham pertumbuhan Eropa pernah dua kali lipat dari saham nilai, dengan premi hingga 150%. Kini, kesenjangan valuasi antara aset berat dan aset ringan telah menyempit secara tajam.
Lebih menarik lagi, cara konvergensi valuasi ini. Goldman Sachs menunjukkan bahwa saat ini kedua kategori hampir berada pada tingkat yang sama, tetapi konvergensi ini lebih didorong oleh penilaian ulang terhadap aset berat, bukan penurunan valuasi menyeluruh dari aset ringan.
Selain beberapa sektor aset ringan yang langsung terpapar risiko disrupsi AI seperti perangkat lunak, yang menunjukkan kelemahan, secara keseluruhan pasar bergerak dengan pola: perusahaan aset berat secara aktif meningkatkan valuasi mereka untuk menyesuaikan dengan valuasi perusahaan aset ringan. Ini menunjukkan bahwa dana pasar secara aktif membayar premi untuk elastisitas dan nilai strategis aset nyata.
Bagaimana mendefinisikan “aset berat”? Enam indikator utama
Agar dapat menembus klasifikasi industri tradisional dan secara akurat mengidentifikasi perusahaan yang benar-benar bergantung pada modal fisik, Goldman Sachs meninggalkan satu indikator tunggal dan membangun sistem skor “kepadatan modal” komprehensif yang mencakup enam indikator. Sistem ini secara mendalam mencerminkan perspektif baru pasar dalam menilai kualitas aset.
- Kepadatan aset berwujud (aset operasional bersih/penjualan): semakin tinggi nilainya, semakin berat basis fisik yang diperlukan untuk menghasilkan setiap dolar pendapatan.
- Kepadatan aset tetap (pabrik dan peralatan/penjualan): mencerminkan ketergantungan perusahaan terhadap aset fisik.
- Proporsi aset tetap (pabrik dan peralatan/total aset): menunjukkan berapa banyak dana di neraca perusahaan terkunci dalam aset fisik jangka panjang.
- Rasio modal terhadap tenaga kerja (aset berwujud/jumlah karyawan): membedakan bisnis yang didorong mesin dari yang didorong oleh tenaga manusia.
- Kepadatan pengeluaran modal (Capex/penjualan): mengukur proporsi dana yang diperlukan setiap tahun untuk mempertahankan atau memperluas bisnis.
- Beban pengeluaran modal (Capex/EBITDA): menunjukkan seberapa besar laba kas operasional yang terserap oleh pemeliharaan aset.
Dengan menilai keenam indikator ini, Goldman Sachs mengelompokkan perusahaan ke dalam kategori yang sangat berbeda.
Perusahaan utilitas, sumber daya dasar, energi, dan telekomunikasi secara alami tetap berada di kategori aset berat. Industri ini diatur secara ketat, membutuhkan modal tetap yang tinggi, dan memiliki umur aset yang panjang.
Sebaliknya, perusahaan perangkat lunak, layanan TI, internet, dan media secara konsisten masuk ke kategori aset ringan dan padat modal manusia.
Yang menarik, ada juga kategori “perbatasan tengah” di pasar. Goldman menemukan bahwa mobil dan penerbangan jelas termasuk aset berat; namun karena kekayaan merek, keahlian proses produksi, dan investasi jangka panjang dalam proses, barang mewah dan minuman juga termasuk aset berkualitas tinggi dengan obsolescence rendah. Sebaliknya, perusahaan layanan konsumen, perjudian, dan sebagian besar retailer termasuk aset ringan secara struktural, bergantung pada tenaga kerja dan pemasaran, bukan pada modal fisik.
Gelombang makro dan sinergi kinerja
Mengapa aset berat meledak pada titik ini? Jawabannya terletak pada resonansi indikator makro dan fundamental perusahaan.
Dari sisi suku bunga, saham aset berat cenderung berkinerja baik saat suku bunga tinggi. Karena tingkat pengembalian yang tinggi secara otomatis menekan valuasi perusahaan pertumbuhan aset ringan yang memiliki durasi panjang. Sebaliknya, sektor yang terkait dengan kapasitas fisik dapat memperoleh manfaat dari aktivitas ekonomi riil yang lebih kuat dan pengeluaran fiskal pemerintah. Goldman Sachs menyebutkan bahwa kombinasi kebijakan saat ini sedang mengarahkan modal ke aset nyata, “menciptakan angin sakal struktural bagi perusahaan yang padat modal.”
Dari siklus makro, pertempuran antara manufaktur dan jasa adalah indikator utama. Nasib sektor aset berat sangat terkait dengan produksi industri dan siklus pengeluaran modal. Goldman mengamati bahwa saat PMI manufaktur (terutama bagian prospek bisnis masa depan) meningkat dan melampaui PMI jasa, kondisi makro kembali condong ke sektor aset berat.
Di sisi laba yang menentukan kinerja pasar saham jangka panjang, fundamental juga menunjukkan pergeseran.
Dalam satu siklus sebelumnya, perusahaan aset ringan menikmati valuasi premium jangka panjang berkat laba yang terus meningkat. Tapi mulai 2025, meskipun laba jangka pendek perusahaan aset berat terganggu oleh faktor seperti tarif dan perang dagang (sebagai produsen komoditas dan perusahaan ekspor yang sangat dipengaruhi tarif), setelah mengabaikan gangguan jangka pendek, tren menjadi sangat jelas.
Goldman menegaskan: “Daya dorong laba perusahaan aset berat baru saja berbalik positif, dan ekspektasi pasar sedang naik; sementara itu, ekspektasi laba perusahaan aset ringan mengalami penurunan.”
Secara proyeksi, analis memperkirakan bahwa dalam beberapa tahun ke depan, tingkat pertumbuhan EPS tahunan gabungan (CAGR) dari portofolio aset berat akan mencapai 14%, sedangkan portofolio aset ringan hanya sekitar 10%. Lebih mengkhawatirkan lagi, indikator utama yang mendukung valuasi tinggi aset ringan—ROE (return on equity)—mulai menunjukkan tanda-tanda kelelahan. Pasar saat ini memperkirakan ROE perusahaan aset ringan akan tetap datar, sementara ROE perusahaan aset berat diperkirakan akan terus membaik.
Kepadatan dana: rotasi ke aset berat baru saja dimulai
Karena logika sudah sangat jelas dan valuasi sudah konvergen, akankah tren aset berat ini sudah mencapai puncaknya?
Dari sudut pandang aliran dana, jawabannya belum.
Kinerja terbaru yang dipimpin oleh aset berat sangat terkait dengan keinginan pasar yang sangat besar untuk keluar dari posisi “teknologi AS” yang padat dan mahal. Dalam 12 bulan terakhir, dana valuasi nilai di Eropa mengalami arus masuk bersih sebesar 3%, sementara dana pertumbuhan mengalami arus keluar bersih sebesar 9%.
Namun Goldman Sachs secara tajam menunjukkan bahwa meskipun perputaran ini sangat cepat dalam jangka pendek, posisi dana jangka panjang masih sangat tipis: “Dana valuasi nilai di Eropa dibandingkan dana pertumbuhan masih mengalami arus keluar bersih sekitar -40% dari total aset yang dikelola.”
Ini berarti bahwa investor global masih sangat underweight terhadap saham nilai (yang banyak berisi aset berat). Dengan adanya gap posisi yang besar ini, logika bahwa saham aset berat akan terus mengungguli saham aset ringan secara struktural tetap kokoh.
Dalam era yang didorong oleh AI ini, dunia virtual yang berkembang pesat justru membuat dunia fisik—seperti baja, pipa, dan jaringan listrik—menjadi sangat berharga. Apakah ini sebuah pergantian pemimpin pasar yang berlangsung lama, atau hanya rebalancing siklus, bagi investor, sifat “tahan peluru” dari modal fisik ini sedang menunjukkan sinyal yang tidak bisa diabaikan.