Penulis: Dune
Terjemahan: Felix, PANews
Baru-baru ini Dune bekerja sama dengan Steakhouse Financial meluncurkan dataset stablecoin yang mencakup komposisi pemegang, aliran dana, klasifikasi perilaku di blockchain, dan kecepatan peredaran, yang dapat memberikan dasar analisis tingkat institusi, laporan riset, pengawasan kepatuhan, serta pengambilan keputusan tingkat tinggi. Melalui interpretasi dataset ini, Dune mengungkapkan sebagian kondisi nyata pasar stablecoin. Berikut rincian kontennya.
Setiap orang mengutip data pasokan stablecoin. Dalam setiap laporan, panggilan konferensi keuangan, maupun sidang kebijakan, data pasokan selalu hadir. Tapi selain angka “pasokan lebih dari 300 miliar dolar AS”, seberapa banyak sebenarnya yang kita ketahui tentang stablecoin?
Siapa yang memegangnya? Seberapa terkonsentrasi kepemilikannya? Bagaimana kecepatan peredarannya? Di blockchain mana mereka beroperasi? Apa penggunaan sebenarnya? Apakah sebagai likuiditas DeFi, pembayaran, atau sekadar modal menganggur?
Seiring Meta mengumumkan rencana integrasi pembayaran stablecoin pihak ketiga di platform mereka; Bridge mendapatkan persetujuan dari Office of the Comptroller of the Currency (OCC) AS untuk mendirikan bank trust nasional; Payoneer membuka fitur stablecoin untuk 2 juta merchant; Anchorage Digital meluncurkan layanan stablecoin yang sesuai regulasi untuk bank non-AS. Institusi dan regulator sedang memasuki pasar secara besar-besaran, dan jawaban yang mereka butuhkan jauh lebih dalam dari sekadar angka pasokan.
Kami menggunakan dataset stablecoin terbaru dari Dune untuk menjawab pertanyaan-pertanyaan ini. Berikut adalah temuan data yang diungkapkan:
Ikhtisar Situasi Pasokan
Hingga Januari 2026, total pasokan dilusi penuh dari 15 stablecoin terbesar di jaringan kompatibel EVM, Solana, dan Tron mencapai 304 miliar dolar AS, meningkat 49% dibandingkan tahun lalu. USDT dari Tether (197 miliar dolar AS) dan USDC dari Circle (73 miliar dolar AS) tetap menguasai 89% pangsa pasar.
Berdasarkan chain, Ethereum menyumbang 176 miliar dolar (58%), Tron 84 miliar dolar (28%), Solana 15 miliar dolar (5%), dan BNB Chain 13 miliar dolar (4%). Meskipun total pasokan hampir dua kali lipat, distribusi antar chain dalam satu tahun terakhir hampir tidak berubah.
Sumber: Dune
Selain dua stablecoin utama, tahun 2025 disebut sebagai “tahun tantangan”. USDS (Sky Ecosystem) mengalami pertumbuhan kapitalisasi pasar sebesar 376%, mencapai 6,3 miliar dolar AS. PYUSD (PayPal) tumbuh 753%, mencapai 2,8 miliar dolar AS. RLUSD (Ripple) melonjak dari 580 juta dolar menjadi 1,1 miliar dolar, kenaikan sebesar 1803%. USDG meningkat 52 kali lipat. Bahkan USD1 dari nol melonjak ke 5,1 miliar dolar.
Namun tidak semua pesaing mengalami pertumbuhan. USD0 turun 66%, sementara USDe dari Ethena mencapai puncaknya pada Oktober (hampir tiga kali lipat) dan menutup tahun dengan kenaikan 23%. Meski begitu, kompetitor di bawah USDT dan USDC tetap berkembang secara signifikan.
Siapa yang Memegang Stablecoin
Sebagian besar dataset stablecoin hanya memberi tahu total pasokan. Karena dataset kami melacak saldo di tingkat dompet dan memberi label alamat, kami dapat mengetahui siapa yang memegang stablecoin tersebut.
Sumber: Dune
Di jaringan EVM dan Solana, CEX adalah kategori pemegang terbesar yang diketahui, dengan total mencapai 80 miliar dolar (tahun lalu 58 miliar dolar). Fungsi utama stablecoin tetap sebagai dasar transaksi dan penyelesaian di bursa. Dompet paus memegang 39 miliar dolar. Kepemilikan protokol hasil hampir dua kali lipat, mencapai 9,3 miliar dolar, mencerminkan pertumbuhan strategi hasil di blockchain. Alamat penerbit (kustodian dan kontrak pencetakan/pembakaran) melonjak 4,6 kali dari 2,2 miliar dolar menjadi 10,2 miliar dolar, mencerminkan skala pasokan baru yang masuk ke pasar.
Tentang kualitas label: hanya 23% dari pasokan berada di alamat yang tidak teridentifikasi sama sekali. Untuk data on-chain, ini tingkat identifikasi yang sangat tinggi. Hal ini sangat penting untuk memahami sumber risiko nyata dari stablecoin.
Jumlah pemegang mencapai 172 juta, tetapi terkonsentrasi sangat tinggi
Hingga Februari 2026, ada 172 juta alamat independen yang memegang minimal satu dari 15 stablecoin ini. USDT memegang 136 juta alamat, USDC 36 juta, dan DAI 4,7 juta. Distribusi ketiga stablecoin ini sangat luas: 10 alamat teratas hanya memegang 23-26% dari pasokan, dan indeks Herfindahl-Hirschman (HHI) di bawah 0,03 (0 berarti sangat tersebar).
Sumber: Dune
Namun, kondisi stablecoin lain sangat berbeda. 10 alamat teratas memegang 60-99% dari pasokan. USDS, meskipun beredar 6,9 miliar dolar, 90% terkonsentrasi di 10 dompet (HHI 0,48); USDF 99% terkonsentrasi di 10 dompet (HHI 0,54); USD0 paling ekstrem, 99% terkonsentrasi di 10 dompet (HHI 0,84), yang berarti bahkan di kalangan pemilik besar, pasokan didominasi satu atau dua dompet.
Sumber: Dune
Ini tidak berarti stablecoin tersebut bermasalah, beberapa adalah yang baru muncul, dan beberapa sengaja dibuat oleh institusi. Tapi ini menunjukkan bahwa data pasokan mereka harus diperlakukan berbeda dari USDT atau USDC. Tingkat konsentrasi mempengaruhi risiko de-peg, kedalaman likuiditas, dan apakah pasokan mencerminkan permintaan alami atau hanya kebutuhan dari beberapa pemain besar. Hanya dengan mengetahui saldo semua pemilik, bukan hanya total pencetakan/pembakaran, kita bisa melakukan analisis semacam ini.
Jumlah transfer bulan Januari mencapai 10,3 triliun dolar AS
Pada Januari, volume transaksi stablecoin di jaringan EVM, Solana, dan Tron mencapai 10,3 triliun dolar, lebih dari dua kali lipat dari Januari 2025. Distribusi volume transaksi di blockchain sangat mencolok dan berbeda jauh dari proporsi pasokan: Base, dengan pasokan hanya 4,4 miliar dolar, memimpin dengan volume transaksi 5,9 triliun dolar; Ethereum 2,4 triliun dolar; Tron 682 miliar dolar; Solana 544 miliar dolar; BNB Chain 406 miliar dolar.
Sumber: Dune
Berdasarkan token, USDC mendominasi dengan 8,3 triliun dolar, hampir 5 kali USDT (1,7 triliun dolar), meskipun pasokannya 2,7 kali lebih kecil dari USDT. Kecepatan dan frekuensi transfer USDC jelas lebih tinggi daripada USDT. Volume transaksi DAI sebesar 138 miliar dolar, USDS 92 miliar dolar, dan USD1 43 miliar dolar.
Yang penting, data ini bersifat objektif dan netral. Dataset tidak melakukan penyaringan berdasarkan interpretasi aktivitas ekonomi “nyata”, sehingga total volume mungkin termasuk arus yang terkait dengan arbitrase, bot, routing internal, atau otomatisasi lainnya. Tujuan kami adalah menyajikan gambaran lengkap aktivitas di blockchain secara objektif, sehingga pengguna dapat menerapkan filter sesuai kebutuhan mereka—misalnya, menghapus transaksi yang didorong bot, memisahkan aktivitas alami, atau mendefinisikan standar pengukuran aktivitas transaksi yang lebih realistis.
Apa yang dilakukan stablecoin sebenarnya?
Dataset ini tidak hanya menandai transfer sebagai “volume transaksi”, tetapi juga mengklasifikasikan sebagai aktivitas on-chain tertentu:
Rincian Januari:
- Infrastruktur pasar (transaksi DEX dan likuiditas):
- Penyediaan dan penarikan likuiditas DEX: 5,9 triliun dolar. Ini adalah penggunaan utama, mencerminkan peran stablecoin sebagai aset dasar market-making di blockchain.
- Swap DEX: 376 miliar dolar. Transaksi langsung melalui automated market maker.
Kedua data ini menunjukkan bahwa stablecoin terutama berfungsi sebagai jaminan transaksi dan infrastruktur likuiditas. Perlu dicatat bahwa volume transaksi terkonsentrasi pada aktivitas yang didorong insentif (seperti yield farming dan optimisasi modal), bukan sekadar permintaan transaksi.
- Leverage dan efisiensi modal (pinjaman + flash loans):
- Flash loans (pinjaman dan pelunasan): 1,3 triliun dolar. Untuk arbitrase otomatis dan siklus likuidasi.
- Aktivitas pinjaman: penyediaan, pinjaman, pelunasan, penarikan, 137 miliar dolar. Mewakili efisiensi modal jangka pendek dan kredit terstruktur di blockchain.
- Kanal akses (CEX dan jembatan):
- Volume di CEX: penyetoran (224 miliar dolar), penarikan tunai (224 miliar dolar), transfer internal (151 miliar dolar), total 599 miliar dolar.
- Transfer dan penarikan lintas chain: 28 miliar dolar. Data ini menunjukkan peran penting stablecoin dalam transaksi antar CEX dan penyelesaian lintas chain.
- Layer penerbitan (operasi mata uang):
- Operasi penerbit: pencetakan (28 miliar dolar), pembakaran (20 miliar dolar), pengaturan de-peg (23 miliar dolar), aktivitas lain, total 106 miliar dolar. Hampir lima kali lipat dari tahun lalu yang sebesar 42 miliar dolar.
- Protokol hasil (yield protocols):
- Aktivitas protokol hasil: 2,7 miliar dolar. Ukuran kecil tapi penting secara struktural, terkait strategi terstruktur dan pengelolaan aset di blockchain.
Secara keseluruhan, 90% volume transfer melewati kategori aktivitas yang teridentifikasi, memberikan gambaran rinci tentang aliran stablecoin di setiap lapisan tumpukan teknologi di blockchain.
Kecepatan peredaran: Satu token, berbagai dunia
Rasio perputaran harian (volume transfer dibagi pasokan) mungkin adalah indikator yang paling sering diremehkan dalam analisis stablecoin. Rasio ini mencerminkan tingkat aktivitas stablecoin sebagai media transaksi, bukan sekadar kepemilikan.
Dalam token yang kami analisis, USDC dan USDT menonjol kembali, meskipun ada perbedaan di antara keduanya.
Sumber: Dune
USDC di jaringan Layer 2 dan Solana memiliki kecepatan peredaran tercepat. Di Base, kecepatan harian rata-rata USDC mencapai 14 kali, didorong oleh aktivitas transaksi DeFi yang tinggi. Di Solana dan Polygon sekitar 1 kali; di Ethereum juga mencapai 0,9 kali, hampir seluruh pasokan diperdagangkan setiap hari.
USDT di BNB dan Tron paling cepat. Di BNB Chain, kecepatan harian rata-rata 1,4 kali, mencerminkan aktivitas transaksi yang tinggi; di Tron 0,3 kali, volume transaksi lebih rendah tetapi stabil, sesuai peran sebagai jalur pembayaran lintas batas utama. Di Ethereum, kecepatan harian USDT hanya 0,2 kali, dengan sebagian besar pasokan lebih dari 100 miliar dolar dalam keadaan idle.
USDe dan USDS memiliki kecepatan transaksi lebih lambat, ini disengaja. USDe di Ethereum hanya 0,09 kali per hari, USDS 0,5 kali. Keduanya dirancang sebagai stablecoin hasil (yield): USDe biasanya dipertaruhkan ke sUSDe untuk mendapatkan hasil dari strategi Delta netral Ethena; USDS disimpan di Sky Savings Rate untuk mendapatkan hasil dari protokol. Sebagian besar pasokan tetap idle di kontrak tabungan, pasar pinjaman seperti Aave, atau dalam siklus hasil terstruktur. Kecepatan rendah bukanlah kekurangan, melainkan keunggulan: aset ini dirancang untuk mengakumulasi hasil, bukan untuk peredaran aktif.
Blockchain lebih penting daripada token. Di Solana, PYUSD memiliki kecepatan peredaran harian 0,6 kali, empat kali lipat dari Ethereum (0,1 kali). Token yang sama, tetapi digunakan secara berbeda di ekosistem berbeda.
Pasokan dan volume transaksi mencerminkan sebagian kondisi. Rasio peredaran menghubungkan keduanya, mengukur apakah stablecoin berfungsi sebagai infrastruktur aktif atau sebagai dana menganggur di blockchain tertentu.
Melampaui Dolar AS
Analisis ini fokus pada 15 stablecoin dolar AS, tetapi dataset lengkap mencakup lebih dari 200 stablecoin dari lebih 20 mata uang: Euro (17 token, pasokan 99 juta dolar), Real Brasil (1,41 juta dolar), Yen Jepang (13 juta dolar), serta token berbasis Naira Nigeria, Shilling Kenya, Rand Afrika Selatan, Lira Turki, Rupiah Indonesia, dan dolar Singapura.
Sumber: Dune
Stablecoin non-dolar saat ini berpasokan sekitar 1,2 miliar dolar, tetapi sudah ada 59 token tersebar di enam benua, mewakili hampir 30% dari total token dalam dataset. Infrastruktur stablecoin mata uang lokal sedang dibangun di blockchain, dan data pelacakan perkembangannya sudah siap.
Perang rahasia stablecoin: Penerbit, aplikasi, dan pengguna, siapa yang akan menjadi “pemenang terbesar”?
