トランプ大統領がウォッシュを連邦準備制度理事会（FRB）議長に指名したことは、ビットコインにとってどのような意味を持つのか？この決定は、金融政策の方向性や暗号通貨市場に大きな影響を与える可能性があります。特に、FRB議長の政策スタンスが金融市場の安定やインフレ対策にどのように作用するかが注目されています。

トランプ大統領はウォルシュを連邦準備制度理事会（FRB）議長に指名し、市場はより積極的な利下げとバランスシート縮小を期待しています。しかし、銀行間流動性は過剰から不足へと変化しており、無理なバランスシート縮小は危機を引き起こす可能性があります。利下げにはトランプ大統領との関係調整や、失業率が4.5％を超えないことを支持しにくい状況も影響します。ウォルシュは「データ依存」ではなく「トレンド依存」を提唱しており、政策の枠組みの柔軟性の欠如が市場の変動性を増大させる恐れがあります。

縮小余地は尽き、流動性は希少かつ厳しい制約に

市場では、ウォルシュ新議長の就任に伴う「三つの火事」について多くの議論があり、さらなる利下げとバランスシート縮小が合意されつつあります。しかし実際には、米ドルの貨幣市場において、より多く・より速いバランスシート縮小を可能にする客観的条件は存在しません。2025年第4四半期以降、ONRRP（オーバーナイト逆買入）利用はほぼゼロにまで減少し、SOFR-ONRRPのスプレッドは過去最高の25ベーシスポイントに達し、SRF（常備リポ）利用も継続的にゼロを上回っています。

これらの指標は、米国の銀行間市場の流動性が過剰からやや不足（just above ample）へと変化していることを示しています。ディーラー銀行やヘッジファンドなどの資金需要者は、資金調達の困難や高コストに直面しています。こうした状況から、FRBは昨年12月にテクニカル的なバランスシート拡大策（RMP）を再開したのです。

この状況下で、無理にRMPを停止しバランスシート縮小を再開すれば、レポ市場の流動性「危機」が再燃し、SOFRは急騰、同時にSRFの利用も大きく増加します。重要なのは、ディーラー銀行がSRFを利用する際、FRBは受動的にバランスシートを拡大している点です。言い換えれば、現状の環境下で無理に縮小を進めても、レポ市場の流動性問題を引き起こす以外に実質的な効果は期待できません。

米国の銀行間市場が引き続き縮小を続け、「希少準備金枠組み」に戻るには、既存の銀行規制枠組みを根本的に見直す必要があります。これにはバーゼル3（流動性カバレッジ比率）、ドッド・フランク法（ストレステスト、RLAP）、さらには過去20年にわたり銀行内部で形成された自己規制（LoLCR）なども含まれますが、これらはFRB議長の権限を超えた問題です。ドッド・フランク法の改正には議会の立法が必要であり、銀行内部の規制慣行も大手銀行が徐々に調整していく必要があります。

ウォルシュの縮小政策に関する権限の制約

・唯一できるのは、FOMCに対してRMPの月次購入量を減らすよう説得すること

・また、TGA（財務省預金口座）が減少し、準備金が急速に回復した場合に一時的にRMPを停止すること

・ただし、その前提はレポ市場に流動性危機が発生しないこと

・RMPはFOMC全員の投票によって決定された政策であり、大きく書き換えることは難しい

影響を及ぼす可能性があるのは、次の景気後退や危機の際です。FRBがゼロ金利下限（ZLB）に達しても、流動性の圧力が依然として深刻で、経済の回復見通しが良くない場合、ウォルシュ議長はQEをより早く終了させたり、QTを早期に開始したりする可能性があります。ただし、それは危機の深さや彼の心情、現職者と傍観者の心理状態、そして彼がどれだけ現実的かに大きく依存します。

利下げの閾値は高く、トランプとの関係を調整する必要

ウォルシュは、金利政策の見通しを大きく変えることはあまり期待できません。まず、彼がタカ派に転じるハードルは非常に高いです。現在の米国の雇用市場は「雇用喪失も解雇もない」凍結状態にあり、インフレも緩やかに2％に近づいています。さらに、彼はおそらくトランプ大統領に感謝の意を示す必要があり、そのため2026年に明確にハト派に転じて利上げを控えることは考えにくいです。

次に、彼が大幅にハト派に転じる（例：成長やインフレのデータに大きな変化がなくとも、利下げを3回以上行う）ハードルも高いです。現状、金利は中立金利付近にあり、FRBは「様子見」を選択できる状況です。一方、失業率は2026年のFOMCにとって最も重要な指標であり、過去の経済予測（SEP）を見ると、2026年の失業率予測は常に4.4〜4.5％にとどまっており、「ソフトターゲット」としての役割を果たすと考えられます。

もし2026年第4四半期に失業率が4.5％を大きく超えなければ、他の投票者を説得して大幅な利下げを支持させるのは難しいでしょう。歴史的に見ても、FRBの新議長が大統領に近すぎると、他の投票委員から厳しい監視を受け、一度「愚かな」行動を取れば反対票が多く集まる傾向があります。例として、1978年から1979年の最も短命だった議長G・ウィリアム・ミラーは、カーター大統領の盟友であり、高インフレの中で利上げを拒否し、FOMCの委員から追及され、最終的にカーターによって秘密裏に降格されました。

ウォルシュ議長が予想を超える大幅な利下げを行う可能性は二つあります。一つは、景気後退のリスクが大きく高まり、株価が暴落する場合。もう一つは、2026年にインフレ率が著しく低下した場合です。前者は現時点では考えにくいですが、もしトランプ氏が後半に関税を撤廃すれば（中間選挙を意識して）、商品CPIの一時的な低下がウォルシュに短期的な利下げの口実を与える可能性もあります。

このような受動的な政策空間は、ウォルシュが直面するジレンマを浮き彫りにしています。彼はFRBの独立性を守りつつ、指名したトランプ大統領との関係も考慮しなければなりません。もしトランプの利下げ要求に過度に応じれば、他のFOMCメンバーからの反対や、市場の独立性への疑念に直面します。一方、タカ派を貫けば、トランプ政権と衝突する可能性もあります。この二律背反の状況が、ウォルシュが2026年に大きな動きを取るのを難しくしています。

政策の柔軟性欠如は市場の変動を拡大させる可能性

さらに懸念されるのは、ウォルシュの政策思想が柔軟性や現実性に欠けている可能性です。彼は繰り返し、データ依存やフォワードガイダンスに反対し、「トレンド依存」（Trend dependence）を強調しています。彼は、FRBは雇用とインフレの目標からの逸脱が「明白かつ著しい」場合にのみ金融政策を調整すべきであり、月次の経済指標（例：雇用統計）には反応すべきではないと考えています。理由は、月次データはノイズが多く、事後修正も容易だからです。

彼は、FRBはリアルタイムのデータよりも中長期の経済動向を重視し、短期的な経済データではなく、将来の経済サイクルの動向に基づいて政策を決定すべきだと考えています。このアプローチは、パウエルの方針と大きく異なります。パウエルは、2018年第4四半期の市場暴落後の迅速なピボット、2020年3月の前例のない救済措置、2022年6月のブラックアウト期間中の75ベーシスポイントの一時的な利上げ、2024年9月の雇用データに基づく50ベーシスポイントの利下げなど、柔軟かつ現実的な対応で知られています。

もしウォルシュ議長の政策思想が彼の主張通りであれば、より「固執的」かつ「主観的」な金融政策になりかねません。このやり方の問題は、経済サイクルの判断自体が不確実性に満ちている点です。FRB議長が自身のトレンド判断に過度に依存し、リアルタイムのデータを無視すれば、経済が急変したときに遅れた反応を示すリスクがあります。

バウエルの柔軟性は、時に「朝令夕改」と批判されることもありますが、極端な市場環境では迅速な対応が不可欠です。2020年3月のコロナ危機時には、バウエルは数日以内に前例のない救済策を打ち出し、金融システムの崩壊を防ぎました。これに対し、ウォルシュが「トレンド依存」を堅持すれば、同様の危機に対して遅れた対応になる可能性があります。

客観的に見れば、この政策枠組みはマクロ経済や市場のボラティリティを拡大させる恐れがあります。市場参加者がFRBがいつデータに反応するか予測できないと、不確実性が高まり、市場の変動性が増すのです。これは、パウエル時代の明確なコミュニケーションによる市場の安定化努力とは対照的です。