TD Cowen снизил целевую цену MicroStrategy до 440 долларов! Доходность биткоина резко упала, вызвав панические продажи

TD Cowen снизил целевую цену по стратегии MicroStrategy до 440 долларов из-за снижения доходности биткоина с 22.8% до 7.1%. Еженедельное финансирование на сумму 1,25 млрд долларов для покупки 13 627 BTC. Несмотря на снижение премии до нуля, компания продолжает активно покупать биткоины. Аналитики прогнозируют, что к концу 2026 года цена биткоина достигнет 177 000 долларов.

Дилемма разбавления акций: доходность биткоина снизилась с 22.8% до 7.1%

TD Cowen снизил целевую цену на первый год для MicroStrategy с 500 до 440 долларов, объясняя это продолжающимся выпуском акций и привилегированных акций, что усиливает разбавление и ухудшает перспективы доходности биткоина. Группа аналитиков под руководством управляющего директором Lance Vitanza в среду опубликовала отчет, в котором говорится, что они сейчас ожидают, что MicroStrategy приобретет около 155 000 биткоинов в 2026 финансовом году, что выше предыдущих оценок в 90 000. Однако аналитики отмечают, что более быстрый темп приобретений, скорее всего, будет достигаться за счет увеличения финансирования за счет выпуска обычных и привилегированных акций, что приведет к разбавлению доходности биткоина.

Доходность биткоина определяется как изменение процента от количества биткоинов, приходящихся на каждую полностью разводненную акцию. Аналитики пишут: «Для прогноза на 2026 год мы сейчас ожидаем доходность биткоина в 7.1% (ниже наших предыдущих ожиданий в 8.8% и ниже 22.8% за 2025 год).» Этот обвал доходности с 22.8% до 7.1% раскрывает основную проблему бизнес-модели MicroStrategy: противоречие между масштабированием и интересами акционеров.

Почему доходность так важна? Потому что она напрямую определяет преимущество владения акциями MicroStrategy по сравнению с прямым владением биткоинами. Если MicroStrategy сможет увеличивать количество биткоинов на акцию на 20% в год, акционеры получат не только рост цены биткоина, но и увеличение количества держимых активов. Но при снижении доходности до 7.1% это преимущество значительно сокращается. Инвесторы начинают задаваться вопросом: почему не купить напрямую ETF на биткоин, а не подвергать себя рискам разбавления?

Три причины резкого снижения доходности MicroStrategy

Ускорение финансирования: для покупки 155 000 BTC в 2026 году потребуется значительное финансирование, что ведет к разбавлению акций

Премия до нуля: цена акций приближается к чистой стоимости BTC на акцию, что исключает возможность получения высокого финансирования с премией

Усиление конкуренции: биткоин ETF предлагает более прямой инвестиционный канал, снижая оценку MicroStrategy

Аналитики прогнозируют, что рыночная капитализация биткоина в 2026 году достигнет 6,315 миллиарда долларов (против ранее прогнозируемых 9,4 миллиарда), целевая цена составит 440 долларов, а цена к прибыли останется на уровне 5.0. Такое снижение целевой цены по сути является переоценкой разбавления. При выпуске большего количества акций их стоимость на акцию естественно снижается. Целевая цена в 440 долларов по сравнению с текущей ценой около 300 долларов все еще предполагает рост примерно на 47%, но явно более консервативна по сравнению с предыдущими 500 долларами.

Аналитики ожидают, что в 2027 году доходность биткоина увеличится до 8.1% (против 6.6%), а доходность в долларах превысит 13,5 миллиарда долларов (против 10,15 миллиарда). Эти прогнозы основаны на двух предположениях: что цена биткоина значительно вырастет до 226 000 долларов, что позволит MicroStrategy выпускать акции с более высокой премией; и что темпы финансирования замедлятся, что снизит давление разбавления.

Оценочный кризис: премия до нуля и снижение стоимости

Аналитики отмечают, что MicroStrategy не замедлила свою деятельность по наполнению казны, а наоборот, активно использовала недавний откат цены биткоина. За неделю, завершившуюся 11 января, компания выпустила около 6,8 миллиона обычных акций и около 1,2 миллиона привилегированных акций с плавающей ставкой STRC, собрав около 1,25 миллиарда долларов. Почти все полученные средства были использованы для покупки дополнительных 13 627 биткоинов.

Аналитики пишут: «За последние несколько недель премия MicroStrategy к биткоину колебалась около нуля, и если компания решит замедлить привлечение капитала, это вполне оправдано. Мы ожидали этого, но MicroStrategy не остановилась. Компания активно действует, используя возможность, которую, по нашим и многим другим мнениям, создает временное снижение цены биткоина.»

Премия к биткоину — это отношение цены акций MicroStrategy к их чистой стоимости биткоинов на акцию. Исторически акции торговались с премией в 1.5–2.5 раза, поскольку инвесторы готовы платить за стратегию «вечной покупки биткоинов». Но когда премия достигает нуля, это означает, что цена акций отражает только стоимость их биткоинов, без какого-либо стратегического премиума. Такое сжатие оценки значительно снижает привлекательность выпуска новых акций.

Аналитики отмечают, что последние покупки в основном осуществлялись за счет финансирования по ценам, близким к паритету, и что доходность от этих сделок минимальна. Они добавляют, что только при значительном росте цены биткоина такие операции будут иметь смысл — учитывая описанные макроэкономические и регуляторные факторы, аналитики считают, что подобная ситуация весьма вероятна.

В будущем аналитики ожидают, что при продолжении низких цен на биткоин MicroStrategy продолжит активно выпускать акции и привилегированные ценные бумаги. Они продолжают прогнозировать, что цена биткоина достигнет примерно 177 000 долларов к декабрю 2026 года и около 226 000 долларов к декабрю 2027 года, а динамика доходности за 2027 год изменится к лучшему благодаря более высокой цене, что улучшит перспективы роста стоимости приобретений.

MSCI и конкуренция с Бейлордом: двойные опасения

Несмотря на снижение доходности и понижение целевой цены, аналитики остаются оптимистичными относительно MicroStrategy как инструмента инвестирования в биткоин. Они отмечают, что все сегменты структуры капитала компании содержат инвестиционные возможности, включая все пять типов привилегированных акций, которые, по их мнению, могут приносить как доход, так и капитализацию. Например, аналитики выделяют привилегированные акции STRF, которые, по их мнению, при сжатии доходности и фиксированном дивиденде могут иметь внутреннюю доходность около 30%.

Также аналитики обсуждают последние новости о включении в индекс, указывая, что MSCI ранее заявил, что в этом месяце не исключит MicroStrategy и подобные компании, связанные с биткоином, из своих индексов. Они считают, что это решение — позитивный шаг, но напоминают, что в долгосрочной перспективе сохраняется неопределенность. Решение MSCI позволяет пассивным фондам (например, индексным фондам) продолжать держать акции MicroStrategy, избегая необходимости их продажи.

Однако аналитики выражают тревогу: «Обращаем внимание, что многие крупные клиенты MSCI зарабатывают на продаже спотовых биткоин-ETP — например, Бейлорд (самый крупный клиент MSCI, составляет 10.2% дохода за 2024 год). Биткоин-продукты — это крупнейший источник дохода этой компании. Мы опасаемся, что такие компании, как Бейлорд, могут ошибочно воспринимать публичные биткоин-фонды MicroStrategy как конкурентов и считать, что эти компании «вредят развитию бизнеса».»

Этот конфликт интересов может стать крупнейшим риском для MicroStrategy в будущем. Если такие гиганты как Бейлорд начнут давить на MSCI с требованием исключить MicroStrategy, пассивные фонды будут вынуждены продавать акции, что может привести к резкому падению их цены. Такой системный риск гораздо важнее рыночных колебаний и является черным лебедем, за которым инвесторам нужно внимательно следить.