Автор: Ryan Watkins
Перевод: Deep潮 TechFlow
Введение: В 2026 году криптовая экономика находится в самом важном за 8 лет периоде трансформации. В этой статье подробно рассматривается, как рынок «мягко приземлился» после чрезмерных ожиданий 2021 года и постепенно создает оценочную рамку, основанную на денежных потоках и реальных кейсах использования.
Автор через эффект «Красной королевы» объясняет боль за последние четыре года и указывает, что с ослаблением регулирования в США и взрывом корпоративных приложений криптоактивы переходят от циклической спекуляции к долгосрочному тренду роста.
Столкнувшись с глобальным кризисом доверия и девальвацией валют, это не только восстановление отрасли, но и возникновение параллельной финансовой системы. Для инвесторов, глубоко погруженных в Web3, это не только переосмысление восприятия, но и недооцененная возможность входа, пересекающая циклы.
Полный текст ниже:
Ключевые моменты
- Этот класс активов в 2021 году преждевременно переоценен; с тех пор оценки проходят рациональное возвращение к реальности, и сейчас оценки качественных активов уже приближаются к справедливым.
- С ослаблением регулирования в США вопрос согласованности интересов (Alignment) и захвата стоимости (Value Capture) токенов наконец получил шанс, делая токены более привлекательными для инвестиций.
- Рост криптовой экономики переходит от циклического к долгосрочному секулярному тренду, и в индустрии появились ценные кейсы за пределами биткоина (Bitcoin).
- Победившие блокчейны укрепляют свой статус стандартов для стартапов и крупных корпораций, становясь центрами быстрого роста некоторых из самых быстрорастущих бизнесов в мире.
- После четырехлетнего медвежьего рынка альткоины (Altcoins) достигли дна, рыночные настроения опустились до минимума, а многолетние возможности топовых проектов неправильно оценены рынком, и очень мало аналитиков учитывают экспоненциальный рост в моделировании.
- Хотя ведущие проекты могут процветать в следующую эпоху криптовой экономики, давление на выполнение ожиданий и рост конкуренции со стороны корпораций вытеснят слабых участников.
- Нет силы сильнее идеи «время созрело», и криптовая экономика никогда не казалась такой неукротимой, как сейчас.
За восемь лет моего участия в индустрии криптовалют, эта экономика переживает самый масштабный зафиксированный мною период трансформации. Институты накапливают капитал, а пионеры-киберпанки реализуют диверсификацию богатства. Компании готовятся к росту по S-кривой, а разочарованные разработчики уходят из отрасли. Правительства переводят глобальные финансы на блокчейн-轨道, а краткосрочные трейдеры продолжают волноваться о линиях на графиках. Новые рынки празднуют финансовую демократизацию, а американские активисты сетуют, что это всего лишь азартная игра.
В последнее время много статей о том, «какая эпоха в истории наиболее напоминает сегодняшнюю криптовую экономику». Оптимисты сравнивают ее с периодом после краха интернет-бумы, считая, что эпоха спекуляций прошла, и долгосрочные победители вроде Google и Amazon выйдут на S-кривую. Пессимисты же сравнивают с развивающимися рынками, например, с рынками 2010-х, намекая, что слабая защита инвесторов и нехватка долгосрочного капитала могут привести к плохим результатам активов, несмотря на бурный рост индустрии.
Обе точки зрения имеют смысл. В конце концов, история — лучший советчик для инвесторов, помимо опыта. Однако аналогии имеют свои ограничения. Нам нужно понимать криптовую экономику в контексте макроэкономики и технологий. Рынок — это не единое целое, а множество ролей и историй, связанных между собой, но отличающихся.
Ниже мои лучшие оценки прошедших этапов и будущего развития.
Цикл Красной Королевы (The Red Queen’s Cycle)
«Сейчас, здесь, ты должен бежать изо всех сил, чтобы оставаться на месте. Если хочешь попасть куда-то еще, беги как минимум вдвое быстрее!»
— Льюис Кэрролл
Во многих отношениях ожидания — единственная важная вещь на финансовых рынках. Превзойдя ожидания, цена растет; не достигнув их — падает. Со временем ожидания колеблются, как маятник, а будущая доходность часто отрицательно связана с ними.
В 2021 году криптовая экономика превысила все ожидания, и это было очевидно. Например, DeFi-голубые фишки торговались с мультипликатором P/S в 500 раз, или оценки 8 платформ умных контрактов превысили 100 миллиардов долларов. Не говоря уже о безумии метавселенной (Metaverse) и NFT. Но самый наглядный график — это отношение биткоина к золоту.
Несмотря на значительный прогресс, цена биткоина по отношению к золоту с 2021 года так и не достигла новых максимумов и фактически продолжает снижаться. Кто бы мог подумать, что после запуска ETF, считающегося одним из самых успешных в истории, и в условиях системной девальвации доллара, успех биткоина как цифрового золота оказался хуже, чем четыре года назад?
Что касается других активов, ситуация гораздо хуже. Большинство проектов при входе в этот цикл имели ряд структурных проблем, усугубляющих сложности реагирования на экстремальные ожидания:
- Доход большинства проектов цикличен (Cyclical) и предполагает постоянный рост цен активов;
- Непредсказуемость регулирования мешает участию институтов и компаний;
- Двойные структуры собственности (Dual ownership structures) приводят к конфликтам интересов между внутренними акционерами и держателями токенов на открытом рынке;
- Отсутствие раскрытия информации (Disclosure norms) вызывает информационное неравенство между командами проектов и сообществами;
- Отсутствие общего оценочного фреймворка ведет к высокой волатильности и отсутствию ценовых уровней, основанных на фундаментальных данных.
Комбинация этих проблем приводит к тому, что большинство токенов продолжают «терять кровь», и лишь немногие достигают максимумов 2021 года. Это оказывает сильное психологическое воздействие, ведь мало что так разочаровывает, как «усердно работать и не получать отдачи».
Для спекулянтов и трейдеров, считающих криптовалюту самым легким способом разбогатеть, это разочарование особенно остро. Со временем это вызывает широкое профессиональное выгорание по всей индустрии.
Конечно, это — здоровый процесс развития. Посредственные усилия больше не должны приносить такие же невероятные результаты, как раньше. Эпоха «паровых» активов (Vaporware) до 2022 года, когда можно было создавать огромные богатства, очевидно, прошла.
Тем не менее, есть одна надежда: эти проблемы широко поняты, и цены уже отражают эти ожидания. Сегодня, кроме биткоина, мало кто из крипто-экспертов готов обсуждать долгосрочные фундаментальные аргументы. После четырех лет боли этот класс активов теперь обладает необходимыми условиями для того, чтобы снова удивить рынок.
Просветленная криптовая экономика
Как уже упоминалось, при входе в этот цикл криптовая экономика столкнулась с множеством структурных проблем. К счастью, сейчас многие из них начинают уходить в прошлое.
Во-первых, помимо цифрового золота, уже есть множество кейсов, демонстрирующих комплексный рост, и еще больше проектов находится в стадии трансформации. За последние годы криптовая экономика создала:
- Peer-to-peer сети: позволяют пользователям торговать и заключать контракты без посредников правительства или корпораций;
- Цифровые доллары (Digital dollars): хранятся и переводятся по всему миру, обеспечивая миллиардам людей дешевую и надежную валюту;
- Децентрализованные биржи (Permissionless exchanges): позволяют любому в любой точке мира торговать на прозрачных платформах с любыми активами 24/7;
- Новые деривативные инструменты (Novel derivative instruments): например, event contracts и perpetual swaps, предоставляющие ценную предсказательную информацию и более эффективное ценообразование;
- Глобальные рынки залога (Global collateral markets): позволяют получать кредит без разрешения через прозрачную автоматизированную инфраструктуру, снижая контрагентский риск;
- Платформы демократического создания активов: позволяют частным лицам и компаниям с минимальными затратами выпускать торгуемые активы;
- Открытые платформы финансирования: дают возможность любому собирать средства для бизнеса, преодолевая локальные экономические ограничения;
- Физические инфраструктурные сети (DePIN): используют краудсорсинг капитала для распределения операций среди независимых операторов, создавая более масштабируемую и устойчивую инфраструктуру.
Это не полный список всех ценностных кейсов, построенных в индустрии. Но важно то, что многие из них демонстрируют реальную ценность, и независимо от ценовых движений криптоактивов, они продолжают расти.
Одновременно, с ослаблением регулирования и осознанием стоимости несогласованности интересов (Cost of misalignment), модели двойных акций и токенов (Dual equity–token models) начинают исправляться. Многие существующие проекты объединяют активы и доходы в один токен, а некоторые явно разделяют доходы на цепочке (on-chain) — для держателей токенов, и вне цепочки (off-chain) — для держателей акций. Также, по мере развития сторонних поставщиков данных, улучшаются практики раскрытия информации, уменьшается информационное неравенство и повышается аналитическая прозрачность.
Кроме того, рынок все больше соглашается с простым и проверенным временем принципом: за исключением редких активов вроде биткоина (BTC) и эфириума (ETH), 99.9% активов должны генерировать денежные потоки (Cash flows). По мере прихода в индустрию все большего числа фундаментальных инвесторов эти рамки только укрепляются, повышая уровень рациональности.
На самом деле, если дать индустрии достаточно времени, концепция «автономного владения цепочными денежными потоками» может стать такой же масштабной, как и «автономное владение цифровым ценностным хранилищем». В конце концов, когда еще в истории было возможно держать анонимные цифровые активы, и при каждом использовании программы они автоматически платили вам из любой точки Земли?
На этом фоне победившие блокчейны постепенно становятся основой интернета и финансовых систем. Со временем эффект Ethereum (Эфириума), Solana и Hyperliquid усиливается благодаря их растущим активам, приложениям, бизнесам и экосистемам пользователей. Их децентрализованный дизайн и глобальное распространение делают их платформы одними из самых быстрорастущих бизнесов в мире, с непревзойденной капитализацией и скоростью оборота доходов. В долгосрочной перспективе эти платформы, вероятно, станут основой для финансовых суперприложений (Financial superapp), а это — область, в которой сейчас соревнуются почти все ведущие финтех-компании.
В этом контексте гиганты Уолл-стрит и Кремниевая долина активно продвигают блокчейн-проекты, что неудивительно. Каждую неделю появляются новые анонсы продуктов — от токенизации (Tokenization) до стейблкоинов (Stablecoins) и всего, что между ними.
Важно отметить, что в отличие от эпохи до криптовой экономики, эти усилия — не эксперименты, а полноценные продукты, построенные в основном на публичных блокчейнах, а не на изолированных частных системах.
По мере того, как регулирование будет продолжать запаздывать и проникать в систему в ближайшие кварталы, эти процессы только ускорятся. С повышением ясности компании и институты наконец смогут сосредоточиться не на вопросе «законно ли это?», а на том, как блокчейн расширяет доходные возможности, снижает издержки и открывает новые бизнес-модели.
Одним из ярких признаков текущего времени является то, что очень немногие аналитики строят модели экспоненциального роста. По личным наблюдениям, многие трейдеры и продавцы даже не рассматривают рост выше 20% в год, опасаясь показаться слишком оптимистичными.
После четырех лет боли и после того, как оценки были пересмотрены, возникает вопрос: а что если все это действительно реализуется в виде экспоненциального роста? А что если «мечтать смело» снова принесет отдачу?
Закат
«Зажечь свечу — значит бросить тень.»
— Урсула Ле Гуин
В один прохладный осенний день 2018 года, перед началом еще одного утомительного дня в инвестиционном банке, я зашел в офис старого профессора, чтобы поговорить о блокчейне. После того, как он рассказал мне о диалоге с сомневающимся менеджером хедж-фонда по акциям, утверждавшим, что криптовалюты входят в «зиму ядерных холодов», и о его ответе, что «через 10 лет мир оценит созданную нами параллельную систему», я понял, что его прогноз оказался очень проницательным. Ведь криптовая экономика все больше выглядит как идея «время созрело».
В духе этого, и в основе этой статьи — доказательство того, что мир все еще недооценивает то, что здесь строится. Для всех нас, инвесторов, самое важное — это то, что долгосрочные возможности ведущих проектов недооценены.
Последняя часть особенно важна, потому что хотя криптовалюта может быть неукротимой, ваши любимые токены могут фактически идти к нулю. Обратная сторона того, что криптовалюта становится неукротимой — это то, что она привлекает все более жесткую конкуренцию, и давление на результат никогда не было таким высоким. Как я уже говорил, с приходом институтов и корпораций они, скорее всего, вытеснят слабых игроков. Это не значит, что они выиграют все и захватят технологию, — это означает, что только немногие из них станут глобальными победителями, переопределяющими рынок.
Здесь речь не о цинизме. В любой новой технологической сфере 90% стартапов терпят неудачу. В ближайшие годы могут появиться еще больше публичных провалов, но это не должно отвлекать вас от общего видения.
Возможно, ни одна технология не отражает дух времени так ярко, как криптовалюта. Уменьшающееся доверие к институтам, неустойчивые расходы правительств G7, явное девальвирование крупнейших валютных эмитентов, дезинтеграция и фрагментация международного порядка, а также растущее желание нового, более справедливого системы — все это создает идеальные условия для выхода криптовой экономики из пузыря.
Пока аналитики используют классические модели, такие как Gartner или этап «после ажиотажа» Карлоты Перес, чтобы определить этот момент, предполагая, что лучшие доходы уже прошли, и наступает более скучная стадия инструментализации, — правда гораздо интереснее.
Криптовая экономика — это не единый зрелый рынок, а совокупность продуктов и бизнесов, находящихся на разных стадиях принятия. И важнее всего то, что когда технология входит в стадию роста, спекуляции не исчезают — они просто колеблются вместе с настроением и инновациями. Любой, кто говорит, что эпоха спекуляций закончилась, скорее всего, устал или просто не понимает историю.
Быть скептичным — разумно, но не становиться циником. Мы переосмысливаем деньги, финансы и управление нашими важнейшими экономическими институтами. Это должно быть сложно, но также интересно и захватывающе.
Ваша следующая задача — понять, как лучше всего использовать эту формирующуюся реальность, а не писать бесконечные цепочки твитов, чтобы доказать, что все это обречено на провал.
Потому что за туманом разочарования и неопределенности — это шанс всей жизни для тех, кто готов поставить на рассвет новой эпохи, а не оплакивать закат старой.
