Спекуляции Jane Street вновь привлекают внимание к механике рынка Bitcoin ETF

Вкратце

• Аккредитованные участники могут создавать или выкупать акции ETF на биткоин без необходимости немедленных покупок или продаж биткоинов на публичных биржах.
• Аналитики отмечают, что хеджирование деривативов и сроки расчетов могут ослабить краткосрочную связь между притоком средств в ETF и движением спотовой цены.
• Механизмы являются законными и широко распространены среди маркет-мейкеров ETF, но могут сместить процесс определения цены в сторону фьючерсных рынков в периоды интенсивных институциональных потоков.

Ралли биткоина в среду вновь разжег дискуссии о роли маркет-мейкеров Уолл-стрит в спотовых биржевых фондах на биткоин после онлайн-спекуляций, связывающих это ценовое движение с судебным иском против фирмы по количественной торговле и поставщику ликвидности Jane Street. Посты, распространяемые в X, утверждали, что примерно 10%-ное повышение биткоина за два дня совпало с исчезновением предполагаемой внутридневной модели продаж, что якобы свидетельствует о том, что судебное разбирательство против Jane Street изменило поведение рынка. Однако аналитики и специалисты по ETF заявили, что фокус на одной компании скрывает более сложные механизмы рынка, лежащие в основе работы спотовых ETF на биткоин. 

ETF на биткоин отслеживают спотовую цену актива, но процесс создания и выкупа позволяет институциональным посредникам удовлетворять спрос без необходимости покупать или продавать биткоин на публичных биржах. Джефф Парк, главный инвестиционный директор ProCap и советник эмитента ETF Bitwise, заявил в среду, что дискуссия отражает недоразумение относительно структуры рынка ETF, а не признаки манипуляций. В скриншоте поста в X Парк объяснил, как крупные торговые фирмы, ответственные за создание и выкуп ETF, известные как авторизованные участники, работают в рамках регуляторных исключений, позволяющих им удовлетворять спрос на ETF без механического немедленного приобретения спотового биткоина. Парк отметил, что эти исключения, применяемые ко всем авторизованным участникам, предназначены для поддержки упорядоченного маркет-мейкинга ETF, но могут создавать «серую зону», в которой создание ETF, хеджирование и сделки на спотовом рынке не связаны строго по времени.

В результате приток средств в ETF не всегда приводит к немедленному покупательскому давлению на спотовом рынке биткоина, что ослабляет предположение о прямой связи между спросом на ETF и движением спотовой цены. Райан МакМиллин, главный инвестиционный директор крипто-фонда Merkle Tree Capital, сообщил Decrypt, что структура также создает стимулы, которые предпочитают деривативы спотовым рынкам. Поскольку фьючерсы на биткоин часто торгуются с премией к спотовым ценам в условиях, известном как контанго, авторизованные участники могут хеджировать экспозицию с помощью фьючерсов, получая доход от базиса, объяснил он. «Активы ETF под управлением растут без необходимости принудительных покупок на бирже, что подавляет ралли ниже ключевых уровней, где бы спекуляции иначе могли поднять цены», — сказал МакМиллин. Он добавил, что при сокращении позиций по фьючерсам, будь то из-за макроэкономических изменений или сужения спредов, корректировки могут усиливать ценовые колебания, вызывая резкие откаты, которые для розничных инвесторов кажутся внезапными. Оба аналитика подчеркнули, что такое поведение является законным и соответствует принципам работы ETF, и не свидетельствует о неправомерных действиях какой-либо компании. Вместо этого они отметили, что оно подчеркивает, как процесс определения цены биткоина все больше формируется институциональными торговыми площадками, такими как фьючерсные рынки, а не только спотовыми биржами. «Авторизованные участники используют стимулы и инструменты, похожие на хедж-фонды, с меньшей ответственностью в условиях волатильного актива на стадии внедрения», — сказал МакМиллин. «Инновация ETF рискует превратиться в машину для получения дохода для Уолл-стрит, которая ставит приоритет на институциональный арбитраж вместо настоящей поддержки спотового рынка.»