เขียนหลังจาก HashKey เข้าจดทะเบียน: เบื้องหลังความรุ่งโรจน์ "เหรียญ" กับ "หุ้น" ควรจะชั่งน้ำหนักให้สมดุลอย่างไร?

17 ธันวาคม 2025 เสียงระฆังของ Hong Kong Stock Exchange ดังขึ้นในเวลานั้น HashKey Group ซึ่งเป็นแพลตฟอร์มการซื้อขายสินทรัพย์ดิจิทัลที่ได้รับใบอนุญาตแห่งแรกของฮ่องกง ได้เสร็จสิ้นการเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์

เบื้องหลังของการซื้อขายคริปโต ได้รับข้อความจำนวนมาก หวังว่าเราจะได้พูดคุยเกี่ยวกับ การเข้าจดทะเบียนในฮ่องกงของบริษัท Web3 หมายถึงอะไร และเป็นตัวแทนของอนาคตที่สดใสคล้าย Coinbase หรือไม่

ก่อนจะจินตนาการถึงอนาคต เราอยากชี้ให้เห็นความเข้าใจผิดหนึ่ง: “การเข้าจดทะเบียน” ไม่ใช่จุดสิ้นสุดของความสำเร็จ โดยเฉพาะสำหรับบริษัท Web3 การเข้าจดทะเบียนเป็นเส้นแบ่งที่มีความหมายมากขึ้น HashKey ในอนาคตจะเผชิญกับปัญหาไม่ใช่แค่การอธิบายว่าทำไมจึงเป็นไปตามกฎระเบียบ ทำไมได้รับการยอมรับ แต่เป็นปัญหาในด้านอื่นๆ อีกมากมาย

เช่น ราคาหุ้น ปัจจุบันไม่ว่าจะเป็นสภาพเศรษฐกิจหรือสภาพนโยบาย ก็ยังไม่ดีเท่าไหร่ เมื่อ HashKey เข้าจดทะเบียนในสภาพแวดล้อมนี้ วันแรกสามารถรับมือไม่ให้ราคาหุ้นร่วงต่ำกว่าราคาจองได้ แต่ก็ไม่นานก็ร่วงลงมา ราคาปิดก็แทบจะเท่ากับราคาขายครั้งแรก หรือแม้แต่ต่ำกว่านั้น ในอีกไม่กี่วัน ราคาหุ้นส่วนใหญ่ก็เคลื่อนไหวอยู่ต่ำกว่าราคาขายครั้งแรก สลับกันขึ้นลงเป็นระยะๆ บางครั้งก็เด้งขึ้นมาเล็กน้อย แต่ก็ไม่ยาวนานโดยรวมแล้ว ความรู้สึกของเราคือ ตลาดไม่ได้มองว่าการเข้าจดทะเบียนสำเร็จแล้วจะทำให้ราคาหุ้นพุ่งขึ้นอย่างต่อเนื่อง แต่จะรอดูท่าทีและรอให้บริษัททำอะไรต่อไป แล้วค่อยตัดสินใจว่าจะซื้อหรือไม่ คุ้มค่าหรือไม่

เมื่อเทียบกับ Coinbase การจะบอกว่าหุ้น Coinbase ดีหรือไม่ ขึ้นอยู่กับสิ่งหนึ่งอย่างมาก: มีคนเทรดหรือไม่ เมื่อแนวโน้มตลาดร้อนแรง ปริมาณการเทรดก็จะเพิ่มขึ้น ค่าธรรมเนียมก็จะเพิ่ม รายได้และกำไรก็จะสะท้อนในงบการเงินตามธรรมชาติ ราคาหุ้นก็จะเคลื่อนไหวตามไปด้วย ดังนั้น ตลาดจึงมอง Coinbase ด้วยแนวคิดแบบ “หุ้นวัฏจักร” หรือ “แพลตฟอร์มการเทรด”

แต่ HashKey ในตอนนี้ ไม่ใช่บริษัทที่พึ่งพารายได้จากค่าธรรมเนียมการเทรดเพียงอย่างเดียว ด้วยเหตุผลหลายประการที่ทุกคนรู้ดี มันเหมือนเป็นแพลตฟอร์มที่อยู่ภายใต้กรอบการปฏิบัติตามกฎระเบียบ: การเทรด การดูแลทรัพย์สิน การบริหารสินทรัพย์ บริการด้านความสอดคล้องกฎหมาย และธุรกิจองค์กร มีจังหวะช้า เส้นทางทำเงินยาว ในระยะสั้นจึงไม่น่าจะทำกำไรได้มากจากรอบตลาดใดรอบหนึ่งโดยทันที ดังนั้น HashKey จึงไม่สามารถนำตรรกะการประเมินมูลค่าของ Coinbase มาใช้ได้โดยตรง

แต่บางปัญหาไม่ได้ขึ้นอยู่กับการดำเนินงานของบริษัทเท่านั้น แต่ขึ้นอยู่กับพันธุกรรมของมันเอง เช่น ในฐานะบริษัทจดทะเบียน Web3 HashKey ไม่เพียงแต่มีหุ้นที่เปิดเผยต่อสาธารณะ ยังมีโทเคนในระบบนิเวศของตัวเอง (HSK)

แม้ว่า HashKey ในเอกสารเสนอขายหุ้นจะระบุว่า HSK เป็นโทเคนที่ใช้สำหรับชำระค่าธรรมเนียมการคำนวณและการทำธุรกรรมบน HashKey เท่านั้น ราคาของโทเคนและราคาหุ้นของบริษัทในด้านกฎหมายและโครงสร้างเป็นคนละเรื่องกัน แต่คำถามคือ “ราคาหุ้น” กับ “ราคาบิทคอยน์” สองกลไกตลาดนี้จะสมดุลกันอย่างยั่งยืนได้อย่างไร? สุดท้ายแล้ว นี่คือเรื่องราวของสองตลาด การกำกับดูแลสองแบบ และแม้แต่ความคาดหวังของนักลงทุนก็แตกต่างกันอย่างมาก บริษัทใดก็ตามที่มีระบบนิเวศโทเคนและเข้าสู่ตลาดสาธารณะ ก็ไม่อาจหลีกเลี่ยงคำถามนี้ได้

วันนี้ เราอยากหยิบยกคำถามนี้ขึ้นมาและแบ่งปันความเห็นของเรา

ในบริบทของบริษัทแบบดั้งเดิม “ราคาหุ้น” เป็นตัวชี้วัดที่ค่อนข้างชัดเจน: มันสะท้อนความสามารถในการสร้างรายได้ โครงสร้างต้นทุน ความเสี่ยง การบริหารจัดการ และความคาดหวังในระดับมหภาค รวมเป็นราคาที่สามารถซื้อขายได้ จุดสำคัญไม่ได้อยู่ที่ว่าตลาดจะเป็นไปอย่างมีเหตุผลหรือไม่ แต่เป็นข้อกำหนดพื้นฐานของตลาดหลักทรัพย์ที่ต้องการข้อมูลและความรับผิดชอบที่ชัดเจน: บริษัทจดทะเบียนต้องเปิดเผยข้อมูลอย่างต่อเนื่อง ต้องมีข้อมูลการดำเนินงานที่สามารถตรวจสอบได้ ต้องมีโครงสร้างการบริหารจัดการที่คงเส้นคงวา และต้องรับผิดชอบทางกฎหมายต่อผู้ลงทุน “ดังนั้น ข้อกำหนดต่อบริษัทจดทะเบียนไม่ได้หมายความว่าธุรกิจจะไม่สามารถมีความผันผวนได้ แต่ข้อมูลการเปิดเผยและขอบเขตความเสี่ยงต้องชัดเจนพอที่จะให้นักลงทุนสามารถตัดสินใจในกรอบที่เปรียบเทียบได้ ซึ่งก็คือความสามารถในการคาดการณ์”

“ราคาบิทคอยน์” ก็แตกต่างอย่างสิ้นเชิง แม้จะไม่พูดถึงคุณสมบัติของโทเคนว่าเป็นหลักทรัพย์หรือไม่ แต่จากกลไกการกำหนดราคาตลาด ราคาบิทคอยน์และ “บริษัท” เองไม่ได้มีความสัมพันธ์กันมากนัก สิ่งที่มีอิทธิพลต่อราคามากที่สุดคือปัจจัยภายนอก เช่น เรื่องเล่า คาดการณ์ตลาด โครงสร้างสภาพคล่อง และที่สำคัญที่สุด — อารมณ์ของตลาด

ดังนั้น “ราคาหุ้น” กับ “ราคาบิทคอยน์” จึงเป็นกลไกการกำหนดราคาที่แตกต่างกันโดยสิ้นเชิง

และตอนนี้ การเข้าจดทะเบียนของ HashKey ทำให้ทั้งสองกลไกเริ่มอยู่ร่วมกัน เราจินตนาการถึงความขัดแย้งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้บางอย่าง: ตลาดหลักทรัพย์หวังให้บริษัททำให้ความไม่แน่นอนโปร่งใสและควบคุมได้ ขณะที่ตลาดคริปโตคุ้นเคยกับการเปลี่ยนความไม่แน่นอนเป็นเรื่องเล่าและความผันผวนเอง วิธีการสมดุลจึงกลายเป็นปัญหาที่ต้องแก้ไข

สำหรับ HashKey สิ่งที่ยากที่สุดมักไม่ใช่การทำธุรกิจ แต่คือการ “ปฏิบัติตามกฎระเบียบอย่างต่อเนื่อง” HashKey ใช้กลยุทธ์ต่างๆ ที่มีความสามารถในการตอบสนองต่อความต้องการด้านความสอดคล้องของเขตอำนาจศาลต่างๆ สำหรับ “แพลตฟอร์มการซื้อขายสินทรัพย์เสมือน” (Virtual Asset Trading Platform) (ดูรายละเอียดได้ในบทความของ Crypto沙律《ทำไม HashKey ถึงได้ชื่อว่า “หุ้นคริปโตฮ่องกงอันดับหนึ่ง”》) ตอนนี้ ในฐานะบริษัทจดทะเบียน HashKey ต้องเผชิญกับข้อกำหนดด้านความสอดคล้องตาม《พระราชบัญญัติหลักทรัพย์และฟิวเจอร์ส》 และ《กฎเกณฑ์การจดทะเบียน》

โดยเฉพาะอย่างยิ่ง “การเปิดเผยข้อมูล” เป็นหัวใจสำคัญของความสอดคล้องของบริษัทจดทะเบียน ตามกฎหมาย บริษัทจดทะเบียนต้องรับประกันความเป็นธรรม ทันเวลา และความถูกต้องของข้อมูลสำคัญ แต่ในบริบทของธุรกิจ Web3 เนื่องจากตลาดคริปโตเปิดให้เทรดตลอด 24/7 และข้อมูลแพร่กระจายอย่างรวดเร็ว ตลาดก็ได้ปรับตัวเข้ากับความเร็วนี้แล้ว การเข้าร่วมของพันธมิตรในระบบนิเวศ การปรับแต่งโหนดบนเชน การอัปเดตข้อตกลงทางเทคนิค — สิ่งเหล่านี้เป็นข้อมูลสำคัญหรือไม่? ต้องเปิดเผยหรือไม่? และหากเปิดเผยแล้ว บริษัทจดทะเบียนยังไม่ได้หยุดพักการซื้อขายหรือประกาศ ก็อาจเผชิญกับปัญหาข้อมูลรั่วไหลหรือถูกมองว่าเป็นการกระทำผิดกฎเกณฑ์ของตลาดหรือไม่? คำถามสำคัญอื่นๆ ที่เกี่ยวข้องคือ:

• ประการแรก มีความขัดแย้งทางผลประโยชน์หรือไม่? อาจมีความเสี่ยงที่จะรักษาความคาดหวังของตลาดในทางใดทางหนึ่งโดยเสียผลประโยชน์ของนักลงทุนในอีกตลาดหนึ่งหรือไม่? เช่น ในการตัดสินใจแบ่งปันผลกำไร ควรเพิ่มเงินปันผลให้ผู้ถือหุ้นเพื่อกระตุ้นราคาหุ้น หรือสนับสนุนราคาบิทคอยน์ด้วยการซื้อคืนโทเคน?
• ประการที่สอง มีความเสี่ยงที่จะถูกเข้าใจผิดว่าเป็นการควบคุมตลาดหรือไม่? แม้จะไม่มีเจตนา แต่ก็อาจสร้างอิทธิพลที่ไม่เหมาะสมได้ เช่น พนักงานของ HashKey ซึ่งถือครอง HSK และอาจเข้าถึงข้อมูลสำคัญที่ยังไม่เปิดเผย ก็อาจส่งผลต่อราคาตลาดของ HSK ได้หรือไม่?

คำถามเหล่านี้ จริงๆ แล้วไม่ได้เป็นความผิดของ HashKey เพราะไม่มีบริษัท Web3 ใดที่ออกแบบกลไกการบริหารจัดการโดยคำนึงถึง “การป้องกันความขัดแย้ง” เป็นหลัก แต่ในฐานะผู้นำอุตสาหกรรม ปัญหาเหล่านี้ซับซ้อนและละเอียดอ่อน ซึ่ง HashKey จำเป็นต้องแก้ไข

ดังนั้น แล้ว HashKey ควรทำอย่างไรให้ “สมดุล” ระหว่างราคาหุ้นและราคาบิทคอยน์?

Crypto沙律 เชื่อว่า ไม่ใช่การพยายามให้ราคาทั้งสองไปในทิศทางเดียวกัน แต่เป็นการทำให้ทั้งสองราคาสามารถสร้างความเชื่อมั่นในกฎเกณฑ์ของตนเองได้

หลายคนเมื่อพูดถึงสมดุลระหว่างบิทคอยน์กับหุ้น จะหลุดเข้าไปในความรู้สึกโดยสัญชาตญาณว่า: ทั้งสองควรส่งเสริมซึ่งกันและกัน และควรเคลื่อนไหวในทิศทางเดียวกัน อย่างน้อยก็ไม่ควรเป็นภาระซึ่งกันและกัน แต่จากมุมมองด้านกฎหมายและการกำกับดูแล ความสมดุลที่ยั่งยืนจริงๆ ไม่ใช่ “แนวโน้มราคาที่สอดคล้องกัน” แต่เป็น “กฎเกณฑ์ที่สอดคล้องกัน”: ราคาหุ้นควรอยู่ภายใต้กรอบการเปิดเผยข้อมูลและการบริหารจัดการของตลาดหลักทรัพย์ ราคาบิทคอยน์ควรอยู่ภายใต้กรอบความโปร่งใสและความคาดหวังของระบบนิเวศในตลาดคริปโต และบริษัทต้องรับประกันว่าจะไม่เปลี่ยนทิศทางระหว่างสองกรอบนี้ซ้ำซาก กล่าวอีกนัยหนึ่ง บริษัทไม่จำเป็นต้องให้คำมั่นว่าจะทำให้ราคาบิทคอยน์เป็นอย่างไร หรือราคาหุ้นเป็นอย่างไร แต่ต้องมีการรับประกันว่ามีระบบการเปิดเผยข้อมูลและขอบเขตการดำเนินการที่มั่นคง สามารถต้านทานอารมณ์ชั่วคราว การเคลื่อนไหวของสภาพคล่อง และความผันผวนของเรื่องเล่าได้

จากมุมมองนี้ การเข้าจดทะเบียนของ HashKey จึงไม่ใช่แค่ “การเข้าสู่ตลาดทุนหลัก” เท่านั้น แต่เป็นสัญญาณของการเปลี่ยนแปลงของรูปแบบบริษัทใหม่: ต้องรักษาความเร็วในการสร้างนวัตกรรมและการจัดการระบบนิเวศของ Web3 ไว้ พร้อมกับสร้างโครงสร้างการบริหารจัดการที่สามารถตรวจสอบได้ เปิดเผยได้ รับผิดชอบได้ ภายใต้กรอบกฎหมายบริษัทและกฎหมายหลักทรัพย์

สิ่งที่อุตสาหกรรมควรสังเกตจริงๆ ไม่ใช่แค่ราคาหุ้นหรือราคาบิทคอยน์ในช่วงเวลาหนึ่ง แต่เป็นความสามารถของบริษัทในการพิสูจน์ว่า เมื่อสองกลไกตลาดนี้อยู่ร่วมกัน มันยังสามารถบริหารความเสี่ยง จัดสรรความรับผิดชอบ และรักษาความเชื่อมั่นในระบบได้อย่างสอดคล้องกัน หากทำได้ ความตึงเครียดระหว่างราคาหุ้นและราคาบิทคอยน์จะไม่หายไป แต่จะกลายเป็นโครงสร้างที่สามารถอยู่ร่วมกันในระยะยาว แทนที่จะเป็นระเบิดเวลาที่พร้อมจะระเบิดความสอดคล้องตามกฎระเบียบ

ดังนั้น เราจึงอยากจะกล่าวว่า การสวมมงกุฎ ต้องรับภาระหนักเสมอ เราขอขอบคุณ HashKey ในฐานะคนกล้าคนแรกที่กล้ารับมือกับแรงกดดันเหล่านี้ และหวังว่า HashKey จะสามารถให้คำตอบ สร้างตัวอย่างให้กับบริษัท Web3 อื่นๆ เป็นผู้นำในอุตสาหกรรมอย่างแท้จริง

ประกาศสำคัญ: บทความนี้เป็นผลงานต้นฉบับของทีม Crypto沙律 เท่านั้น เป็นเพียงมุมมองส่วนตัวของผู้เขียน ไม่ใช่คำปรึกษาทางกฎหมายหรือคำแนะนำทางกฎหมายในเรื่องใดเรื่องหนึ่ง