การวิเคราะห์ข้อมูลผลประกอบการของ Solana ในไตรมาสที่ 4: "จุดต่ำสุด" อยู่ที่ไหนกันแน่?

ที่มา: The Defi Report

ผู้เขียน: Michael Nadeau

แปลและเรียบเรียง: BitpushNews

Solana เปิดตัวในต้นปี 2025 ด้วยความประหลาดใจ มันกลายเป็นสถานที่แรกที่ Trump ออก Meme Coin และเป็นจุดเข้าแรกของผู้ใช้ใหม่ในรอบนี้ อย่างไรก็ตาม ปี 2025 จบลงอย่างไร?

เครือข่าย Solana ในปัจจุบันดูเหมือนกำลังเข้าสู่ช่วงรีเซ็ตเป็นรอบๆ ความต้องการเก็งกำไรบนเชนลดลงอย่างต่อเนื่อง ในขณะที่กรณีใช้งานใหม่และการเชื่อมต่อกับการเงินแบบดั้งเดิม (TradFi) ยังไม่สามารถเติมเต็มช่องว่างนี้ได้ ผลการดำเนินงานในไตรมาส 4 ลดลงอย่างมีนัยสำคัญ รายได้รวม (REV) ลดลง 43% สู่ระดับต่ำสุดตั้งแต่ไตรมาส 3 ของปี 2023; อัตราผลตอบแทนบนเชนที่แท้จริงลดลง 56% สู่ 0.46 ในขณะเดียวกัน พื้นฐานด้านกิจกรรมของผู้ใช้แย่ลง ต้นทุนการดำเนินงานเพิ่มขึ้นอย่างมากเมื่อเทียบกับค่าธรรมเนียมของผู้ใช้

บทความนี้จะวิเคราะห์ผลการดำเนินงานของ Solana ในไตรมาส 4 อย่างครบถ้วนด้วยข้อมูล

1. ผลการดำเนินงาน: การลดลงของรายได้และผลตอบแทนสองเท่า

1. มูลค่าทางเศรษฐกิจที่แท้จริง (REV)

หมายเหตุ: REV รวมค่าธรรมเนียมพื้นฐาน ค่าธรรมเนียมลำดับความสำคัญ MEV (Jito Tips) และค่าธรรมเนียมโหวต MEV สร้างผลตอบแทนให้กับผู้ถือ SOL ผ่านการ staking

ในไตรมาส 4 เครือข่าย Solana สร้างค่าธรรมเนียมรวมเพียง 91.1 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นจุดต่ำสุดตั้งแต่ไตรมาส 3 ของปี 2023 ต่ำกว่ารายได้ในไตรมาสก่อนหน้าที่ 222.7 ล้านดอลลาร์อย่างมาก

ผลประกอบการทั้งปี 2025: สร้าง REV รวม 1.4 พันล้านดอลลาร์ ลดลง 1.4% จากปีที่แล้ว

เปรียบเทียบ: ค่าธรรมเนียมของเครือข่าย Ethereum ในไตรมาส 4 อยู่ที่ 141 ล้านดอลลาร์ และทั้งปี 2025 อยู่ที่ 763 ล้านดอลลาร์

การวิเคราะห์ข้อมูล:

• ค่าธรรมเนียมพื้นฐาน: ลดลง 32% ในไตรมาส 4 (แต่เพิ่มขึ้น 43% ตลอดปี 2025)
• Jito Tips (MEV): ร่วงลง 75% ในไตรมาส 4 (แต่เพิ่มขึ้น 8% ตลอดปี 2025)
• ค่าธรรมเนียมลำดับความสำคัญ: ลดลง 51% ในไตรมาส 4 (แต่เพิ่มขึ้น 15% ตลอดปี 2025)
• ค่าธรรมเนียมโหวต: ลดลง 27% ในไตรมาส 4 (แต่เพิ่มขึ้น 32% ตลอดปี 2025)

ข้อสรุปหลัก:

Solana เป็น “ศูนย์กลางการเก็งกำไร” ของรอบนี้ (ร่วมกับ Hyperliquid) แอปพลิเคชันที่แข็งแกร่งที่สุดบนเครือข่าย (Pump, Axiom, Raydium, Jupiter) ล้วนตอบสนองต่อเทรดเดอร์รายย่อย ซึ่งทำให้รายได้บนเชนมีความเป็นวัฏจักรสูงและขึ้นอยู่กับความต้องการเก็งกำไร ด้วยความสนใจในคริปโตเคอเรนซีที่อยู่ในระดับต่ำสุดในรอบหกปี จึงเป็นเรื่องยากที่จะเห็นแนวโน้มนี้เปลี่ยนแปลงในระยะสั้น

ในระยะยาว เราเชื่อว่า Solana จำเป็นต้องเป็นผู้นำในการ tokenization ของหุ้นบนเชน (รวมถึง RWA อื่นๆ) เพื่อทำให้กลุ่มผู้ใช้บนเชนมีความเป็นวัฏจักรที่ราบรื่นขึ้น เนื่องจากกฎหมาย Clarity Act ที่เพิ่งเผชิญความท้าทาย ก็ยังต้องใช้เวลาอีกสักระยะหนึ่ง

2. อัตราผลตอบแทนบนเชนที่แท้จริง

อัตราผลตอบแทนบนเชนที่แท้จริงในไตรมาส 4 (รายปี) อยู่ที่เพียง 0.46% ลดลง 56% เมื่อเทียบรายไตรมาส โดย 72% มาจากค่าธรรมเนียมลำดับความสำคัญ และ 28% มาจาก MEV การลดลงของสัดส่วน MEV สะท้อนให้เห็นว่าการแย่งชิงบนเชน (ซึ่งเป็นความต้องการเก็งกำไร) ลดลงอย่างชัดเจนในไตรมาสนี้

3. ผลตอบแทนรวมบนเชน

ผลตอบแทนรวมต่อปีหลังจากรวมรางวัลการสร้างเพิ่มเติมของโปรโตคอลอยู่ที่ 6.7% ซึ่งน่าสนใจคือ 93% ของรายได้มาจากการสร้างเหรียญใหม่ของ SOL เนื่องจากค่าธรรมเนียมลำดับความสำคัญและ MEV ลดลง 55% ผลตอบแทนรวมจึงลดลงจาก 7.64% ในไตรมาส 3

2. พื้นฐานด้านเครือข่าย: ความท้าทายด้านประสิทธิภาพ

1. GDP รายเดือนของเครือข่าย

หมายเหตุ: GDP หมายถึงค่าธรรมเนียมรวมที่เกิดจากแอปพลิเคชันชั้นนำบนเชน (ไม่รวมค่าธรรมเนียมของบล็อกเชนเอง)

ในไตรมาส 4 GDP จากแอปพลิเคชันชั้นนำอยู่ที่ 485 ล้านดอลลาร์ ลดลง 47% เมื่อเทียบรายไตรมาส

• Pump.fun: 96 ล้านดอลลาร์ (ลดลง 19% ในไตรมาส 4)
• Circle: 85 ล้านดอลลาร์ (เพิ่มขึ้น 6% ในไตรมาส 4)
• Axiom: 55 ล้านดอลลาร์ (ลดลง 61% ในไตรมาส 4)
• Raydium: 31 ล้านดอลลาร์ (ลดลง 79% ในไตรมาส 4)

เทียบกับ Ethereum L1 ที่สร้าง GDP ได้ 2.3 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาส 4

2. ผู้ใช้งานและการ staking

ผู้ใช้งานที่ใช้งานอยู่: เฉลี่ยต่อวันในไตรมาส 4 อยู่ที่ 2.2 ล้านราย ลดลง 19% เมื่อเทียบรายไตรมาส

การ staking ที่ใช้งานอยู่: ณ วันที่ 31 ธันวาคม 2025 มี SOL ที่ถูก staking รวม 421.7 ล้านเหรียญ (คิดเป็น 75% ของเหรียญหมุนเวียน) เพิ่มขึ้น 3.5% เมื่อเทียบรายไตรมาส

3. ต้นทุนการสร้าง 1 REV

ต้นทุนเฉลี่ยในการสร้างมูลค่าทางเศรษฐกิจที่แท้จริง 1 ดอลลาร์ในไตรมาส 4 เพิ่มขึ้นเป็น 11.76 ดอลลาร์ ซึ่งเพิ่มขึ้น 105% เมื่อเทียบรายไตรมาส

นั่นหมายความว่าอะไร? หมายความว่าเพื่อรักษาความปลอดภัยของเครือข่าย ต้นทุนเงินเฟ้อ (การสร้างเหรียญเพิ่ม) ต่อมูลค่าที่แท้จริงที่เกิดขึ้นบนเครือข่ายกำลังเพิ่มขึ้น หากเปรียบ Solana เป็นบริษัท ก็ถึงเวลาที่ต้องลดต้นทุนการบริหารและลดค่าใช้จ่ายแล้ว

3. ความเสถียรของเหรียญสเตบิ

ปริมาณเหรียญสเตบิบนเชน

ปริมาณเหรียญสเตบิบนเชนรวมอยู่ที่ 15.4 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 4.4% เมื่อเทียบรายไตรมาส ซึ่งคิดเป็น 5% ของปริมาณเหรียญสเตบิทั้งหมดในตลาดคริปโต รองจาก Ethereum, Tron และ BNB ผู้ให้บริการหลัก:

• Circle/USDC: 9.9 พันล้านดอลลาร์ (Q4 ลด 1%)
• Tether/USDT: 2.1 พันล้านดอลลาร์ (Q4 ลด 10%)
• Paypal/USDPY: 870 ล้านดอลลาร์ (Q4 เพิ่ม 95%)
• Paxos/USDG: 870 ล้านดอลลาร์ (Q4 เพิ่ม 80%)
• Solstice/USX: 306 ล้านดอลลาร์ (Q4 เพิ่ม 83%)

อัตราการหมุนเวียนของเหรียญสเตบิที่มีประสิทธิภาพ

อัตราการหมุนเวียนของเหรียญสเตบิที่มีประสิทธิภาพวัดจากอัตราการเปลี่ยนมือรายวันของเหรียญสเตบิในเชน ซึ่งเป็นตัวชี้วัดที่กรองข้อมูลจากการเทรดที่ไม่จริงจังและการวนซ้ำ คำนวณจาก: ยอดโอนเงินดอลลาร์สุทธิรายวัน / ปริมาณเหรียญในหมุนเวียน ค่าที่เพิ่มขึ้นแสดงถึงกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่เพิ่มขึ้น

ในไตรมาส 4 ค่าเฉลี่ยอยู่ที่ 0.22 ซึ่งเพิ่มขึ้น 282% เมื่อเทียบรายไตรมาส อย่างไรก็ตาม การเติบโตนี้ส่วนใหญ่มาจากความผันผวนรุนแรงในช่วงการชำระบัญชี 10/10

ค่า 0.22 หมายความว่า 22% ของเหรียญสเตบิในเชนหมุนเวียนในไตรมาสนี้ เป็นข้อมูลอ้างอิงว่า ในไตรมาสนี้เหรียญสเตบิ 22% ถูกหมุนเวียน หากเทียบกับ Ethereum L1 ที่มีอัตราการหมุนเวียน 3% และ L2 ที่ 5%

อัตราการเจือจางสุทธิ (Net Dilution Rate)

อัตราการเจือจางสุทธิ = ปริมาณเหรียญที่โปรโตคอลสร้างเพิ่มรายวัน - การทำลายเหรียญ SOL / ปริมาณเหรียญในหมุนเวียน (รายปี) ค่าบวกหมายถึงการเจือจางสำหรับผู้ถือ SOL ที่ไม่ได้ staking

อัตราการเจือจางสุทธิรายปีในไตรมาส 4 อยู่ที่ 4.57% ลดลง 5.5% เมื่อเทียบรายไตรมาส สาเหตุหลัก:

• การสร้างเหรียญ SOL เพิ่มขึ้น: 6.45 ล้านเหรียญในไตรมาส 4 (ไตรมาส 3 อยู่ที่ 6.80 ล้านเหรียญ)
• การทำลายเหรียญ SOL: 63,764 เหรียญในไตรมาส 4 (ไตรมาส 3 อยู่ที่ 76,247 เหรียญ)
• ผลลัพธ์สุทธิ: เพิ่มเหรียญ SOL ใหม่ 6.38 ล้านเหรียญ (อัตราเงินเฟ้อรายปี 4.57%)

4. DeFi: การเติบโตของ DEX เอกชน

DEX เอกชนบน Solana เติบโตอย่างมาก ปริมาณการเทรดเฉลี่ยรายวันอยู่ที่ 2.2 พันล้านดอลลาร์ (คิดเป็น 48% ของปริมาณรวม) เพิ่มขึ้น 50% เมื่อเทียบรายไตรมาส

ในขณะเดียวกัน DEX สาธารณะในไตรมาส 3 มีปริมาณการเทรดเฉลี่ยรายวัน 2.5 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 5% เมื่อเทียบรายไตรมาส รวมแล้วในไตรมาสนี้ ปริมาณการเทรด DEX เพิ่มขึ้น 15% อันดับ DEX ที่มียอดเทรดสูงสุด:

• HumidiFi (เอกชน): 1.4 พันล้านดอลลาร์/วัน (Q4 เพิ่ม 105%)
• Raydium: 985 ล้านดอลลาร์/วัน (Q4 เพิ่ม 6%)
• Meteora: 700 ล้านดอลลาร์/วัน (Q4 เพิ่ม 27%)
• Orca: 473 ล้านดอลลาร์/วัน (ลด 24%)
• Tessera (เอกชน): 303 ล้านดอลลาร์/วัน (Q4 เพิ่ม 57%)
• Pump Fun: 88 ล้านดอลลาร์/วัน (Q4 ลด 24%)

อัตราการหมุนเวียนใน DeFi (DeFi Velocity)

วัดจากอัตราการเปลี่ยนมือของเหรียญในโปรโตคอล DeFi ต่อดอลลาร์ในเชน ค่าในไตรมาส 4 เพิ่มขึ้น 22% อยู่ที่ 46% ของ TVL การเคลื่อนไหวรายวัน ส่วนใหญ่มาจากความผันผวนรุนแรงในช่วงการชำระบัญชี 10/10

เหรียญเทรดใหม่

ในไตรมาส 4 บนแพลตฟอร์ม Solana มีการสร้างเหรียญใหม่รวม 2.1 ล้านเหรียญ ลดลง 24% เมื่อเทียบรายไตรมาส Pump Fun ยังคงเป็นผู้นำด้วยเหรียญใหม่ 1.6 ล้านเหรียญ (75% ของตลาด)

Meteora เป็นไฮไลต์ในไตรมาส 4 เพิ่มขึ้น 18% ครองส่วนแบ่ง 21%

5. มูลค่าที่เหมาะสม

จากมุมมองการประเมินมูลค่า SOL ปัจจุบัน MVRV อยู่ที่ 0.95 หมายความว่าราคาต่ำกว่าราคา realized (ประมาณ 145 ดอลลาร์)

ในแง่ “มูลค่าที่เหมาะสม” ราคาซื้อขายของ SOL ปัจจุบันต่ำกว่าราคา realized ที่ 145 ดอลลาร์ (Realized Price ซึ่งเป็นตัวชี้วัดแทนต้นทุนการถือครองเหรียญทั้งหมดของเครือข่าย) โดยมีค่า MVRV เท่ากับ 0.95 ในช่วงต่ำสุดของตลาดหมีปี 22 SOL เคยร่วงลงไปต่ำกว่าราคา realized ถึง 22%

แม้จะไม่คาดว่าจะเกิดขึ้นซ้ำในรอบนี้ แต่เราก็เชื่อว่าในบางช่วงเวลาราคา SOL จะต่ำกว่าราคา realized อย่างมีนัยสำคัญ โดยเป้าหมายอยู่ในช่วง $90 – $110

ค่าเฉลี่ยเคลื่อนที่ 200 สัปดาห์

เราคาดว่า SOL จะกลับมาทดสอบเส้นค่าเฉลี่ยเคลื่อนที่ระยะยาว 200 สัปดาห์ในอนาคต ซึ่งปัจจุบันอยู่ที่ 103 ดอลลาร์

6. สรุป: สามกุญแจสำคัญในการกลับสู่จุดสูงสุด

Solana ผ่านช่วงเวลาที่มืดมนที่สุดในปลายปี 2022 มาแล้ว มันพิสูจน์ให้เห็นว่าไม่เพียงแต่รอดชีวิตมาได้ แต่ยังแข็งแกร่งขึ้นอย่างไม่เคยมีมาก่อน แต่เพื่อให้เติบโตต่อไป มันต้องทำตามสามข้อหลัก:

• เจาะลึกการใช้งานฝั่งผู้บริโภค/เทรดเดอร์รายย่อย: อย่าพูดถึง “เกมบนเชน” อีกต่อไปแล้ว สิ่งที่แท้จริงที่สุดในคริปโตตอนนี้คือการเทรดรายย่อย Solana ต้องนวัตกรรมในด้านการปกป้องผู้ใช้จากการโจมตีของนักวิเคราะห์ (Sniping) และการต่อสู้กับโปรเจกต์ “ปล้นรวย” อย่างจริงจัง
• ยอมรับ TradFi: หากเป้าหมายคือ “NASDAQ บนบล็อกเชน” ก็ต้องมีสินทรัพย์หุ้นและพันธบัตรจริงเข้ามา
• ชนะสงครามนักพัฒนา: ส่งเสริมทรัพยากรให้กับนักพัฒนาทั่วโลกอย่างต่อเนื่อง เพื่อรักษาความได้เปรียบด้านเทคโนโลยี

เราเคยซื้อ Solana ในช่วงปลายปี 2022/ต้นปี 2023 ด้วยต้นทุนหลัก 15.39 ดอลลาร์ และได้ออกจากตำแหน่งด้วยกำไรเกิน 10 เท่าในปลายปี 2024/ต้นปี 2025 ขณะนี้เรากำลังรอจุดเข้าซื้อที่ดีที่สุดครั้งต่อไป