เหรียญเสถียร 2% ส่วนลดใหม่ สัญญาณอะไรที่ SEC สหรัฐฯ ส่งออกมา?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Tonya M. Evans
แปล: Odaily 星球日報 Golem

19 กุมภาพันธ์ สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (SEC) ฝ่ายการซื้อขายและการตลาด ได้ออกคำถามที่พบบ่อยฉบับใหม่ ซึ่งชี้แจงว่านายหน้าซื้อขายควรจัดการกับ stablecoin แบบจ่ายเงินอย่างไรตามกฎทุนสุทธิ ต่อมา Hester Peirce หัวหน้าคณะทำงานด้านคริปโตเคอเรนซีของ SEC ได้ออกแถลงการณ์ชื่อว่า “ลดราคา 2% ก็พอ”
Peirce กล่าวว่าหากนายหน้าซื้อขายคำนวณทุนสุทธิ โดยใช้ “ส่วนลด 2%” สำหรับตำแหน่งของ stablecoin ที่ตรงตามเงื่อนไข แทนที่จะใช้ส่วนลด 100% ซึ่งเป็นการลงโทษอย่างรุนแรง SEC ก็จะไม่คัดค้าน
แม้ว่าจะดูซับซ้อนและเข้าใจยาก แต่การปรับปรุงทางบัญชีนี้อาจเป็นหนึ่งในความเคลื่อนไหวที่มีผลกระทบมากที่สุดนับตั้งแต่ SEC เริ่มผ่อนคลายท่าทีต่อคริปโตเคอเรนซีตั้งแต่ต้นปี 2025 เพื่อให้สินทรัพย์ดิจิทัลสามารถบูรณาการเข้าสู่ระบบการเงินหลักได้อย่างแท้จริง

ทุนสุทธิขั้นต่ำและส่วนลด
เพื่อเข้าใจเหตุผลเบื้องหลัง เราต้องเข้าใจความหมายของ “ส่วนลด” ในวงการนายหน้าซื้อขายก่อน
ตามกฎระเบียบข้อ 15c3-1 ของพระราชบัญญัติหลักทรัพย์ นายหน้าซื้อขายต้องรักษาทุนสุทธิต่ำสุด หรือที่เรียกว่าการมีเงินสำรองสภาพคล่อง เพื่อปกป้องลูกค้าในกรณีที่บริษัทประสบปัญหา ในการคำนวณเงินสำรองนี้ บริษัทต้องนำ “มูลค่าทรัพย์สินที่ลดลง” มาปรับลดมูลค่าบนบัญชีของทรัพย์สินต่าง ๆ เพื่อสะท้อนความเสี่ยง ดังนั้น ทรัพย์สินที่มีความเสี่ยงสูงหรือความผันผวนสูงจะได้รับส่วนลดมากกว่าทรัพย์สินที่มีความเสถียร เช่น เงินสด
ก่อนหน้านี้ นายหน้าบางรายใช้ส่วนลด 100% กับ stablecoin ซึ่งหมายความว่าการถือครองเหล่านี้จะไม่ถูกนับรวมในการคำนวณทุน ส่งผลให้ต้นทุนการถือ stablecoin สูงเกินไป สำหรับสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล การดำเนินการเช่นนี้เป็นเรื่องที่ยากลำบากทางการเงิน
ปัจจุบัน ส่วนลด 2% ได้เปลี่ยนแปลงวิธีการคำนวณนี้อย่างสิ้นเชิง ทำให้ stablecoin แบบจ่ายเงินอยู่ในระดับเดียวกับกองทุนตลาดเงินที่ถือครองสินทรัพย์พื้นฐานเช่น พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ เงินสด และพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น
ดังที่ Peirce ชี้ให้เห็น ตามพระราชบัญญัติ GENIUS ข้อกำหนดเงินสำรองสำหรับการออก stablecoin จริง ๆ แล้วเข้มงวดกว่าข้อกำหนด “หลักทรัพย์ที่มีคุณสมบัติ” ของกองทุนตลาดเงินที่จดทะเบียน (รวมถึงกองทุนตลาดเงินรัฐบาล) ในมุมมองของเธอ การพิจารณาถึงสินทรัพย์สนับสนุนเหล่านี้ ส่วนลด 100% จึงดูเป็นการลงโทษที่ไม่สมเหตุสมผล
สิ่งนี้สำคัญมาก เพราะ stablecoin เป็นเสาหลักของการทำธุรกรรมบนบล็อกเชน พวกมันเป็นวิธีการแลกเปลี่ยมูลค่าบนเครือข่ายบล็อกเชน และเป็นเครื่องยนต์ที่ขับเคลื่อนการทำธุรกรรม การชำระเงิน และการชำระเงินอย่างระมัดระวัง
หากนายหน้าซื้อขายไม่สามารถถือครอง stablecoin เหล่านี้โดยไม่ลดตำแหน่งทุนของตน ก็ไม่สามารถเข้าร่วมตลาดหลักทรัพย์ที่เป็น tokenized ได้อย่างมีประสิทธิภาพ ไม่สามารถสนับสนุนการสร้างผลิตภัณฑ์ ETP (Exchange-Traded Product) ที่เป็นสินทรัพย์ดิจิทัล และไม่สามารถให้บริการบูรณาการคริปโตและหลักทรัพย์ที่สถาบันต้องการในปัจจุบันได้

ประกาศ “ส่วนลด 2%” มาในเวลาที่เหมาะสม
การประกาศ “ส่วนลด 2%” ในเวลานี้เป็นเรื่องสำคัญ
เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม 2025 ประธานาธิบดีทรัมป์ได้ลงนามในพระราชบัญญัติ GENIUS ซึ่งสร้างกรอบการกำกับดูแล stablecoin แบบครบวงจรแห่งแรกของรัฐบาลกลาง พระราชบัญญัตินี้กำหนดข้อกำหนดเงินสำรอง กระบวนการอนุญาต และกลไกการกำกับดูแลสำหรับผู้ให้บริการ stablecoin และนำเข้าสู่กรอบการกำกับดูแลที่แยกความแตกต่างระหว่าง stablecoin แบบจ่ายเงินและสินทรัพย์ดิจิทัลอื่น ๆ
ปัจจุบัน Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) กำลังดำเนินการตามขั้นตอนการสมัครสำหรับสถาบันฝากเงินที่ออก stablecoin ผ่านบริษัทย่อยของตน สำนักงานคณะกรรมการธนาคารกลาง (OCC) ก็อยู่ในระหว่างการสร้างโครงสร้างของตนเอง สรุปคือ หน่วยงานกำกับดูแลของรัฐบาลกลางกำลังเร่งดำเนินการเพื่อให้เสร็จสิ้นรายละเอียดสำคัญก่อนเส้นตายปลายปี 2026

คำแถลงของ Peirce และคำถามที่พบบ่อยที่แนบมาช่วยเชื่อมช่องว่างระหว่างกรอบกฎหมายของพระราชบัญญัติ GENIUS กับคู่มือกฎระเบียบของ SEC ได้อย่างมีประสิทธิภาพ
ในคำถามที่พบบ่อย การนิยาม “stablecoin แบบจ่ายเงิน” เน้นไปที่อนาคต: ก่อนวันที่พระราชบัญญัติ GENIUS มีผลบังคับใช้ คำจำกัดความนี้อาศัยมาตรฐานการกำกับดูแลของรัฐ เช่น ใบอนุญาตโอนเงินของรัฐ ข้อกำหนดเงินสำรองที่สอดคล้องกับพระราชบัญญัติ และรายงานการตรวจสอบรายเดือนจากผู้สอบบัญชีรับอนุญาต หลังจากพระราชบัญญัติ GENIUS มีผลบังคับใช้ คำจำกัดความนี้จะเปลี่ยนเป็นมาตรฐานของพระราชบัญญัติเอง
แนวทางแบบสองเส้นทางนี้หมายความว่านายหน้าซื้อขายสามารถเริ่มมอง stablecoin เป็นเครื่องมือทางการค้าทางกฎหมายได้โดยไม่ต้องรอให้พระราชบัญญัติ GENIUS บรรลุผลเต็มที่
Peirce ยังกล่าวว่าคำแนะนำของเจ้าหน้าที่เป็นเพียงจุดเริ่มต้น เธอเชิญชวนให้ผู้มีส่วนได้ส่วนเสียแสดงความคิดเห็นเกี่ยวกับการแก้ไขกฎ 15c3-1 อย่างเป็นทางการ เพื่อรวม stablecoin เข้ากับกฎระเบียบ และสอบถามความคิดเห็นเกี่ยวกับกฎระเบียบอื่น ๆ ของ SEC ที่อาจต้องปรับปรุง “แนวทางเปิดเผยความคิดเห็นสาธารณะเช่นนี้แสดงให้เห็นว่าสภาคณะกรรมการกำลังพิจารณาไม่ใช่แค่คำถามที่พบบ่อยชั่วคราว แต่เป็นการบูรณาการ stablecoin เข้ากับระบบการกำกับดูแลอย่างเป็นระบบ”

นโยบายที่ส่งผลต่อความแม่นยำของการกำกับดูแล
ตั้งแต่ปี 2025 ที่คณะทำงานด้านคริปโตเคอเรนซีภายใต้การนำของ Acting Chair Mark Uyeda ได้ก่อตั้ง SEC ก็ได้ดำเนินการลดทอนแนวทางการกำกับดูแลที่เน้นการบังคับใช้กฎหมายในยุคของอดีตประธาน Gary Gensler อย่างเป็นระบบ
ตัวอย่างเช่น SEC ได้ออกแนวทางการให้คำปรึกษาเกี่ยวกับการฝากคริปโตของนายหน้าซื้อขาย ซึ่งชี้แจงว่าสินทรัพย์คริปโตที่เป็นหลักทรัพย์ไม่จำเป็นต้องเป็นเอกสารกระดาษเพื่อแสดงการควบคุม อนุญาตให้นายหน้าซื้อขายช่วยสร้างและไถ่ถอน ETP จริง และอธิบายว่าระบบการซื้อขายแบบทางเลือกสนับสนุนการซื้อขายคริปโตเคอเรนซีในคู่เทรด
นอกจากนี้ คำถามที่พบบ่อยซึ่งรวมถึงแนวทาง stablecoin ในวันนี้ ได้พัฒนาเป็นแหล่งข้อมูลครอบคลุม ตั้งแต่ภาระหน้าที่ของตัวแทนโอนทรัพย์สิน จนถึงการคุ้มครองของบริษัทประกันภัยนักลงทุนหลักทรัพย์ (SIPC) ต่อสินทรัพย์คริปโตที่ไม่ใช่หลักทรัพย์ ซึ่งผลกระทบและผลลัพธ์โดยตรงต่อภาคการเงินแบบดั้งเดิมนั้นมีนัยสำคัญ:

• ธนาคารและนายหน้าซื้อขายที่กำลังพิจารณาเข้าสู่ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัล สามารถเข้าใจได้ชัดเจนขึ้นว่าสินทรัพย์ stablecoin ที่ถือครองจะได้รับการจัดการทุนอย่างไร
• บริษัทที่เคยลังเลใจเนื่องจากต้นทุนการดำเนินงานที่ต้องรักษาตำแหน่งจำนวนมาก (ซึ่งสุดท้ายแล้วมูลค่าบนงบดุลเป็นศูนย์) ตอนนี้สามารถพิจารณาใหม่ได้
• สถาบันฝาก การชำระบัญชี และผู้ดำเนินการระบบการซื้อขายแบบทางเลือก (ATS) กำลังสำรวจการชำระเงินด้วย tokenized securities ซึ่งตอนนี้รู้แล้วว่า สินทรัพย์ที่ใช้ชำระ (stablecoin) จะไม่ถูกมองว่าเป็นภาระด้านกฎระเบียบ

สำหรับนักลงทุนทั่วไป โดยเฉพาะผู้ที่เคยถูกมองข้ามจากภาคการเงินแบบดั้งเดิม ผลกระทบในอนาคตก็มีความสำคัญเช่นกัน IMF ชี้ให้เห็นว่า stablecoin ได้พิสูจน์แล้วว่ามีประโยชน์ในด้านการชำระเงินระหว่างประเทศ เครื่องมือออมในตลาดเกิดใหม่ และช่องทางการเข้าร่วมทางการเงินในวงกว้างมากขึ้น
เมื่อสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลสามารถถือครองและทำธุรกรรม stablecoin ได้โดยไม่ต้องเสี่ยงต่อค่าปรับด้านทุนจำนวนมาก บริการในลักษณะนี้ก็สามารถให้ผ่านช่องทางที่เชื่อถือได้และอยู่ภายใต้การกำกับดูแล แทนที่จะเป็นแพลตฟอร์ม offshore ที่ไม่มีการกำกับดูแลซึ่งเสี่ยงต่อผู้บริโภคมากกว่า

ความขัดแย้งระหว่างรัฐบาลกลางและรัฐยังดำเนินต่อไป
แน่นอนว่าทุกอย่างนี้ไม่ได้เกิดขึ้นในบริบทเดียวกัน หน่วยงานของรัฐบาลกลางและรัฐก็ยังมีความขัดแย้งกันอยู่ ตารางเวลาการบังคับใช้พระราชบัญญัติ GENIUS ก็แน่นหนามาก รัฐบาลแต่ละรัฐต้องเสร็จสิ้นการรับรองโครงสร้างการกำกับดูแลภายในปี 2026 ก่อนเดือนกรกฎาคม
หัวหน้าอัยการสูงสุดของนิวยอร์ก Letitia James ยังไม่ได้รับการแก้ไขปัญหาเรื่องการคุ้มครองผู้บริโภคจากการฉ้อโกง รัฐบาลกลางและรัฐยังคงมีความขัดแย้งกันอยู่ นอกจากนี้ กฎหมายโครงสร้างตลาดที่ชัดเจนเกี่ยวกับการนิยามสินทรัพย์ดิจิทัลว่าเป็นหลักทรัพย์หรือสินค้า ก็ยังอยู่ในระหว่างการพิจารณาของวุฒิสภา
ดังนั้น ส่วนลด 2% นี้ แม้จะดูเล็กน้อยหรือซับซ้อน ก็สะท้อนความหมายที่ลึกซึ้งกว่าเดิม: หน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์ของรัฐบาลกลางกำลังปรับเปลี่ยนกฎเกณฑ์เดิมเพื่อให้ stablecoin กลายเป็นเครื่องมือทางการเงินที่ใช้งานได้จริง ไม่ใช่แค่สิ่งที่อยู่ขอบเขตเท่านั้น
การปรับเปลี่ยนเช่นนี้จะสามารถตามทันตลาดและความคืบหน้าของพระราชบัญญัติ GENIUS ได้หรือไม่ ยังเป็นสิ่งที่ต้องติดตาม แต่ในกระบวนการเปลี่ยนจากการเป็นฝ่ายตรงข้ามด้านกฎระเบียบไปสู่การบูรณาการกฎเกณฑ์อย่างเป็นระบบ การทำงานทางเทคนิคที่มักไม่เป็นที่รู้จักนี้เอง ที่จะเป็นตัวกำหนดว่านโยบายจะสามารถเปลี่ยนเป็นการปฏิบัติได้หรือไม่