Tại sao giá tiền điện tử lại giảm: Khi các chất xúc tác thị trường trở thành gánh nặng chết

Crypto dự kiến sẽ khởi đầu năm 2026 với đà tăng trưởng. Các quỹ tài sản kỹ thuật số (DATs) tự giới thiệu là những người mua cấu trúc, các ETF altcoin giao ngay hứa hẹn sẽ duy trì nhu cầu, và mùa vụ quý 4 theo lịch sử thường mang lại lợi nhuận hai chữ số. Thay vào đó, giá cả đang giảm trên toàn thị trường—Bitcoin giảm 6.52% trong tuần qua mặc dù giá hiện tại là $90.06K, với tâm lý thị trường chung đang xấu đi. Thực tế rõ ràng: khi các yếu tố thúc đẩy thất vọng, chúng không chỉ không thể nâng đỡ giá; chúng còn thường thúc đẩy đà giảm mạnh hơn.

Một cơn bão hoàn hảo của các câu chuyện sai lệch hiện đang đe dọa biến những động lực thị trường được mong đợi nhất năm 2025 thành các nguồn gây áp lực bán ra. Những gì đã xảy ra cho thấy các vấn đề cấu trúc sâu xa hơn trong cách crypto đã phát triển trong thời kỳ “đại trưởng thành” giả định của nó.

Thử nghiệm Quỹ Tài Sản Kỹ Thuật Số Dần Tan Rã

Câu chuyện về DAT nghe có vẻ hấp dẫn: các công ty niêm yết công khai tích trữ Bitcoin như một chiến lược doanh nghiệp, tạo ra một mức cầu vĩnh viễn và kỳ vọng tăng trưởng không tương quan với thị trường cổ phiếu. Mô hình của Michael Saylor với MicroStrategy dường như có thể nhân rộng, và hàng chục bản sao đã xuất hiện trong suốt năm 2025.

Thực tế chứng minh khác xa. Trong khi mùa xuân mang lại sự hứng khởi thực sự trong mua vào, đà tăng đã sụp đổ khi giá giảm qua tháng 10. Hầu hết DATs hiện giao dịch dưới giá trị tài sản ròng (NAV) của chúng—một ngưỡng quan trọng làm giảm đi giá trị ban đầu của chúng. Khi vốn hóa thị trường của một công ty quỹ vượt quá giá trị Bitcoin nắm giữ, công ty đó không thể phát hành thêm cổ phiếu hoặc nợ để tài trợ cho các khoản mua mới nữa. Cỗ máy dừng lại.

Tệ hơn nữa, một số DATs đã bắt đầu chuyển hướng sang mua lại cổ phần, cố gắng quản lý áp lực từ cổ đông thay vì tích trữ thêm Bitcoin. Các trường hợp cực đoan như KindlyMD minh họa rõ vấn đề: số Bitcoin nắm giữ của công ty có giá trị gấp hơn hai lần toàn bộ giá trị doanh nghiệp, nhưng lại bị mắc kẹt trong việc mua lại cổ phiếu trong một thị trường đang sụp đổ. Nỗi sợ của các nhà đầu tư là nếu bắt đầu thanh lý bắt buộc, họ sẽ tác động đến một thị trường đã bị tổn thương nặng nề với thanh khoản hạn chế để hấp thụ lượng bán ra.

Chu kỳ tăng trưởng đã đảo ngược. Thay vì nhu cầu cấu trúc, DATs giờ đây mang lại rủi ro cấu trúc.

ETF Altcoin Giao ngay Ra Mắt Trong Nhu Cầu Yếu

Việc ra mắt ETF altcoin giao ngay tại Mỹ dự kiến sẽ tái hiện thành công của dòng vốn ETF Bitcoin và Ethereum. Các ETF Solana thu hút khoảng $900 triệu đô la trong tài sản kể từ cuối tháng 10; các quỹ XRP vượt qua $1 tỷ đô la dòng vốn mới trong vòng vài tuần. Theo các chỉ số thông thường, điều này trông giống như sự chấp nhận thực sự của các tổ chức.

Sự không khớp giữa dòng vốn đổ vào và hành động giá kể lại câu chuyện thực sự. Solana (SOL) đã giảm mạnh bất chấp sự hứng khởi từ ETF, hiện giao dịch ở mức $130.27 với đà tăng hạn chế. XRP đã hồi phục lên $1.95, cho thấy một số khả năng chống chịu, nhưng các altcoin nhỏ hơn như Hedera (HBAR) ở mức $0.11, Dogecoin (DOGE) ở mức $0.13, và Litecoin (LTC) ở mức $68.54 lại không thu hút nhiều nhu cầu ETF khi tâm lý rủi ro biến mất.

Mô hình này cho thấy rằng các ETF altcoin đã thu hút vốn trong một khoảng thời gian ngắn của sự lạc quan, nhưng chúng chưa chuyển đổi dòng vốn đó thành áp lực mua bền vững. Thay vào đó, chúng trở thành các phương tiện để cân bằng lại danh mục và giảm thiểu rủi ro—chủ yếu là các khoản nắm giữ thụ động thay vì tích trữ tích cực. Đây là một sự thay đổi căn bản trong cách dòng tiền chảy qua thị trường crypto trong các giai đoạn bất ổn.

Tính Thời vụ Lịch Sử Không Đáng Tin Cậy

Dữ liệu ban đầu rất thuyết phục. Kể từ năm 2013, quý 4 của Bitcoin trung bình mang lại lợi nhuận 77%, với mức trung vị là 47%. Trong mười hai năm qua, tám quý đã có lãi—tỷ lệ thắng tốt nhất của bất kỳ giai đoạn ba tháng nào. Các nhà đầu tư đã tự thuyết phục rằng năm 2025 sẽ lặp lại mô hình này.

Nhưng không. Bitcoin đang hướng tới hiệu suất quý 4 tồi tệ nhất trong bảy năm. Các ngoại lệ trong quá khứ—2022, 2019, 2018, và 2014—đều là các thị trường gấu tàn khốc. Năm 2025 dường như sẵn sàng gia nhập họ. Các yếu tố mùa vụ chỉ có ý nghĩa khi các điều kiện vĩ mô phù hợp; khi không, thành tích trong quá khứ trở nên hoàn toàn vô nghĩa.

Khủng Hoảng Thanh Khoản Chưa Bao Giờ Phục Hồi

Ngày 10 tháng 10 đánh dấu điểm ngoặt. Một chuỗi thanh lý trị giá $19 tỷ đô la đã khiến Bitcoin lao dốc từ $122,500 xuống còn $107,000 trong vòng vài giờ, với tỷ lệ phần trăm giảm mạnh hơn lan rộng qua các altcoin. Thiệt hại vượt ra ngoài hành động giá ngay lập tức: độ sâu thị trường chưa bao giờ phục hồi.

Nhiều người cho rằng việc chấp nhận tổ chức qua ETF đã loại bỏ khả năng crypto bị ảnh hưởng bởi các thanh lý hàng loạt. Giả định đó đã chứng minh là hoàn toàn sai lầm. Vẻ bề ngoài ổn định của thị trường tổ chức che giấu một cấu trúc không đổi: đòn bẩy, vị thế đầu cơ, và các sổ lệnh mỏng vẫn là những lực lượng chi phối chính.

Hai tháng sau, bằng chứng rõ ràng hơn bao giờ hết. Số lượng hợp đồng mở giảm từ $30 tỷ đô la xuống còn $28 tỷ đô la mặc dù giá đã phục hồi nhẹ. Điều này có nghĩa là đợt tăng từ mức thấp $80,500 tháng 11 lên mức cao $94,500 tháng 12 chủ yếu dựa vào việc đóng các vị thế bán khống—việc đóng vị thế bắt buộc chứ không phải do niềm tin mua mới. Giá Bitcoin ở mức $90.06K phản ánh sự rút lui của sự đồng thuận, chứ không phải sự tích trữ tự tin.

Đòn bẩy đã biến mất khỏi thị trường khi các nhà đầu tư nhận ra tính mong manh về cấu trúc. Điều này tạo ra một động lực tự củng cố: đòn bẩy thấp hơn đồng nghĩa với các sổ lệnh mỏng hơn, các sổ lệnh mỏng hơn đồng nghĩa với khả năng dễ bị bán tháo đột ngột, và khả năng bị bán tháo khiến các nhà giao dịch trở nên thận trọng hơn. Giá giảm trở thành một quá trình tự duy trì.

Thiếu Các Yếu Tố Thúc Đẩy Cho 2026

Các yếu tố thúc đẩy định hình năm 2025—lạc quan về quy định thời Trump, sự hứng khởi từ ETF, đà tăng của DAT—đã phai nhạt. Mỗi yếu tố hứa hẹn tạo ra một mức sàn mới dưới giá. Nhưng không có gì thành hiện thực.

Bitcoin đã thể hiện hiệu suất kém hơn đáng kể so với các cổ phiếu (Nasdaq tăng 5.6% kể từ tháng 10) và kim loại quý (vàng tăng 6.2%). Điều này cho thấy rằng ngay cả các yếu tố hỗ trợ rủi ro cũng không đủ để vượt qua các rào cản cấu trúc của crypto. Các đợt cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang—thường được coi là tích cực cho các tài sản đầu cơ—không chuyển thành hỗ trợ giá mặc dù đã có ba lần cắt giảm từ tháng 9 đến tháng 12.

Đánh giá trung thực: năm 2026 bắt đầu mà không có yếu tố thúc đẩy tăng giá rõ ràng. Chính sách của Cục Dự trữ Liên bang vẫn chưa rõ ràng, đà quy định đã chững lại, và bong bóng các công ty quỹ tài sản đã xì hơi trước khi đạt đến đỉnh cao. Nếu không có lý do thuyết phục nào để dòng tiền mới chảy vào thị trường crypto, giá sẽ tiếp tục chịu áp lực từ các nhà đầu tư quản lý rủi ro và có thể từ các đợt bán tháo bắt buộc của các tổ chức quá đòn bẩy.

Nghịch Lý của Sự Tuyệt Vọng

Tuy nhiên, vẫn có một điểm sáng, dù đi kèm rủi ro. Các thị trường gấu trong quá khứ thường trở thành cơ hội mua vào chính xác khi tâm lý đạt mức tuyệt vọng tối đa. Sự sụp đổ của Celsius, Three Arrows Capital, và FTX năm 2022 đã tạo nền tảng cho sự phục hồi của crypto trong năm 2023-2024. Các đợt thanh lý bắt buộc từ DATs có thể tạo ra một điểm ngoặt tương tự.

Nhưng cơ hội đó chỉ xuất hiện sau khi đủ đau đớn để loại bỏ các tay yếu. Giá còn giảm sâu hơn—có thể kiểm tra các mức hỗ trợ thấp hơn—vẫn là điều kiện tiên quyết để có sự tuyệt vọng thực sự. Hiện tại, thị trường vẫn nằm trong trạng thái trung gian không thoải mái đó: quá tổn thương để tiến lên, nhưng chưa tuyệt vọng đến mức buông xuôi.

Bitcoin $90K và toàn bộ thị trường crypto đang trong trạng thái chờ đợi, dễ bị tổn thương trước các đợt bán tháo bổ sung và các yếu tố thúc đẩy bất ngờ. Điều rõ ràng là chương mở đầu của năm 2026 sẽ ít bị định hình bởi những gì đã hứa hẹn hơn là bởi những rủi ro cấu trúc cuối cùng sẽ được giải quyết.