Từ Trại Tù Changi đến Giải Phóng Kỹ Thuật Số: Cách Ethereum Phá Vỡ Rào Cản vào năm 2025

Năm 2025 sẽ được ghi nhớ như một bước ngoặt của Ethereum—không phải vì tài sản đột nhiên tăng giá, mà vì cuối cùng nó thoát khỏi nhà tù pháp lý và kinh tế đã giam cầm nó trong nhiều năm. Sự so sánh này còn hơn cả một phép ẩn dụ. Cũng như nhà tù Changi của Singapore tượng trưng cho những hạn chế mang tính thể chế trong thời kỳ hậu chiến, Ethereum đã dành phần lớn năm 2025 bị mắc kẹt giữa các câu chuyện đối lập, sự mơ hồ về quy định và mô hình kinh doanh bị phá vỡ. Nhưng khác với những thử nghiệm khó khăn tại Changi, cuộc thoát hiểm vĩ đại của Ethereum đến từ sự chính xác về kỹ thuật và rõ ràng về quy định. Đến cuối năm, mạng đã phá bỏ xiềng xích và bước vào một kỷ nguyên mới của danh tính rõ ràng và kinh tế bền vững.

Sự Giam Giữ Giống Changi: Khủng Hoảng Danh Tính của Ethereum

Trong phần lớn năm 2025, vị trí thị trường của Ethereum giống như nhà tù Changi theo một cách quan trọng: không ai trong số các quản ngục hay tù nhân biết nó nên là gì. Thị trường đã phân loại các tài sản crypto thành hai nhóm dường như không thể thay đổi—hàng hóa lưu trữ giá trị như Bitcoin (“vàng kỹ thuật số”) và các lớp thực thi tốc độ cao như Solana. Ethereum, bị mắc kẹt giữa hai, ngày càng trông giống như một người tị nạn của cả hai loại.

Sự Mơ Hồ Về Hàng Hóa

Câu chuyện của Bitcoin rất đơn giản: cung cố định, đồng thuận tiêu tốn năng lượng, chính sách tiền tệ minh bạch. Của Ethereum thì không. Cơ chế cung của nó dao động giữa lạm phát và giảm phát. Phần thưởng staking làm phức tạp câu chuyện hàng hóa thuần túy. Các tổ chức bảo thủ—những người Ethereum cần thu hút—tìm thấy sự phức tạp này gây khó chịu. Làm sao có thể xếp thứ gì đó tạo ra phần thưởng sinh lãi thành “vàng kỹ thuật số”? Các hàng hóa truyền thống không trả cổ tức.

Sự Sụp Đổ Về Công Nghệ

Đến tháng 8 năm 2025, mặc dù ETH gần đạt đỉnh mọi thời đại, doanh thu từ giao thức mạng của Ethereum đã giảm 75% so với cùng kỳ năm trước, chỉ còn 39,2 triệu đô la. Đối với bất kỳ công ty công nghệ truyền thống nào, điều này báo hiệu thất bại thảm khốc của mô hình kinh doanh. Các nhà đầu tư quen với tỷ số giá trên lợi nhuận và phân tích dòng tiền chiết khấu thấy mình đang đối mặt với một câu đố: nếu Ethereum không tạo ra doanh thu như một nền tảng công nghệ, và không đủ ổn định để là một hàng hóa, thì nó là gì?

Sự Siết Chặt Cạnh Tranh

Áp lực tăng đến từ Bitcoin, với dòng vốn ETF vượt xa Ethereum, củng cố vị thế của nó như một tài sản vĩ mô. Áp lực giảm đến từ Solana, chiếm gần như toàn bộ các ứng dụng tốc độ cao—thanh toán, DePIN, AI agents, meme—với tốc độ vượt trội và chi phí thấp hơn. Dự án Hyperliquid’s perpetual DEX tạo ra một trường hợp sử dụng khác, khiến Ethereum trông giống như đứa trẻ trung niên mà ai cũng không biết định giá thế nào.

Đây không chỉ là vấn đề marketing. Đó là vấn đề tồn tại.

Bước Đột Phá Trong Quy Định: Thoát Khỏi Vùng Ranh Giới Chứng Khoán

Cửa nhà tù bắt đầu nứt vỡ vào tháng 11 năm 2025.

Chủ tịch SEC Paul Atkins đã phát biểu tại Ngân hàng Dự trữ Liên bang Philadelphia, chính thức chấm dứt nhiều năm mơ hồ về quy định. Khung pháp lý mới, gọi là “Dự án Crypto,” bác bỏ cách tư duy nhị phân đã làm phiền ngành công nghiệp này. Atkins giải thích rằng, các tài sản không bị khóa mãi mãi trong một phân loại duy nhất. Cùng một token có thể bắt đầu như một hợp đồng đầu tư trong ICO, nhưng khi mạng đạt đủ mức phân quyền, nó có thể chuyển sang một loại quy định khác hoàn toàn.

Đây là nhận thức then chốt: khi mức độ phân quyền của mạng vượt quá ngưỡng mà các holder token không còn phụ thuộc vào “Nỗ lực Quản lý Cần thiết” tập trung nữa, thì Kiểm Tra Howey không còn áp dụng. Ethereum, với hơn 1,1 triệu validator và hạ tầng node phân tán nhất thế giới, rõ ràng đã đạt ngưỡng này.

Thành Tựu Luật Clarity

Vào tháng 7 năm 2025, Quốc hội đã thông qua Luật Clarity cho Thị trường Tài sản Kỹ thuật số, cấp giấy phép pháp lý cho Ethereum. Luật này rõ ràng đưa “tài sản bắt nguồn từ các giao thức blockchain phi tập trung”—đặc biệt là BTC và ETH—về phạm vi quản lý của CFTC như hàng hóa, thay vì SEC như chứng khoán.

Hành động lập pháp này đã đạt được điều mà nhiều năm vận động hành lang không làm được: hợp pháp hóa Ethereum như một tài sản hàng hóa có hiệu quả, tương tự như dầu mỏ hoặc kim loại quý. Các ngân hàng giờ đây có thể đăng ký làm môi giới hàng hóa kỹ thuật số và giữ ETH trong bảng cân đối kế toán của họ mà không coi đó là một tài sản đầu cơ, rủi ro cao.

Giải Quyết Mâu Thuẫn Staking

Nhưng còn phần thưởng staking thì sao? Làm thế nào một tài sản tạo ra lãi suất vẫn có thể gọi là hàng hóa? Khung quy định năm 2025 đã giải quyết vấn đề này một cách tinh tế qua phân tích theo lớp:

Ở lớp tài sản, ETH chính là hàng hóa. Nó dùng làm phí giao mạng, tiền gửi bảo đảm, và phương tiện trao đổi.

Ở lớp giao thức, staking được xem như cung cấp dịch vụ—validators cung cấp tài nguyên tính toán và bảo mật vốn trong trao đổi thanh toán, chứ không phải đầu tư thụ động sinh lợi.

Chỉ ở lớp dịch vụ—khi các nhà giữ gìn trung tâm như sàn giao dịch hứa hẹn lợi nhuận cụ thể—thì dịch vụ mới trở thành hợp đồng đầu tư.

Phân chia này cho phép Ethereum duy trì các khuyến khích kinh tế của mình trong khi vẫn có vị thế hàng hóa. Báo cáo nghiên cứu Quý 1 năm 2025 của Fidelity nhấn mạnh vị trí độc đáo này: ETH trở thành một “trái phiếu internet,” kết hợp khả năng chống lạm phát của hàng hóa với đặc tính sinh lợi, khiến nó trở thành phần không thể thiếu trong danh mục đầu tư của các tổ chức.

Thoát Khỏi Nhà Tù Kinh Tế: Từ Thất Bại của Dencun Đến Sửa Chữa của Fusaka

Sự rõ ràng về quy định là cần thiết nhưng chưa đủ. Khủng hoảng sâu xa hơn là về mặt kinh tế.

Bẫy Dencun

Nâng cấp Dencun tháng 3 năm 2024 giới thiệu EIP-4844 (Giao dịch Blob) nhằm giảm chi phí Layer 2. Về mặt kỹ thuật, nó thành công—phí gas L2 giảm từ đô la xuống cent, thúc đẩy sự phát triển của hệ sinh thái. Về mặt kinh tế, đó là một thảm họa.

Cơ chế định giá Blob dựa trên cân bằng cung cầu. Nhưng ban đầu, cung (không gian Blob dự trữ) vượt xa cầu. Phí cơ sở giảm xuống còn 1 wei—gần như bằng không—và duy trì ở mức đó. Các mạng Layer 2 như Base và Arbitrum thu lợi lớn từ người dùng nhưng trả “tiền thuê” rất nhỏ cho Ethereum Layer 1. Có ngày, riêng Base đã tạo ra hàng trăm nghìn đô la doanh thu trong khi chỉ trả vài đô la cho Ethereum.

Khối lượng giao dịch chuyển từ thực thi L1 sang lưu trữ dữ liệu L2. Cơ chế đốt EIP-1559, từng là trụ cột của câu chuyện giảm phát của Ethereum, trở nên vô dụng. Đến quý 3 năm 2025, tốc độ tăng cung hàng năm của Ethereum đã phục hồi lên +0,22%—nó lại đang lạm phát. Thuật ngữ đắng của cộng đồng cho hiện tượng này là “L2 hưởng lợi còn L1 đói khát”—đã hình thành nhận thức rằng mô hình kinh doanh của Ethereum về cơ bản đã bị phá vỡ.

Giải Phóng Fusaka

Rồi ngày 3 tháng 12 năm 2025, nâng cấp Fusaka ra đời.

Sửa chữa chính là EIP-7918: phí cơ sở Blob sẽ không còn giảm vô hạn về 1 wei nữa. Thay vào đó, nó sẽ được gắn với giá gas thực thi của Ethereum Layer 1, tối thiểu là 1/15.258 của phí cơ sở L1. Thay đổi này có nghĩa là, miễn là mainnet Ethereum vẫn hoạt động kinh tế—với các đợt ra mắt token, giao dịch DeFi hoặc mint NFT—giá sàn cho không gian Blob L2 sẽ tự động tăng.

Người dùng L2 không còn thể truy cập vào bảo mật của Ethereum với chi phí gần như bằng không nữa.

Sau khi kích hoạt, phí cơ sở Blob đã tăng vọt gấp 15 triệu lần—từ 1 wei lên 0,01-0,5 Gwei. Trong khi các giao dịch L2 riêng lẻ vẫn rẻ (khoảng 0,01 đô la), doanh thu của Ethereum đã tăng vọt hàng nghìn lần. Điều này liên kết thành công của L1 trực tiếp với sự thịnh vượng của L2.

Để ngăn giá tăng này làm nghẹt nghẽn sự phát triển của L2, Fusaka đồng thời triển khai PeerDAS (EIP-7594). Công nghệ này cho phép các node xác minh khả năng dữ liệu bằng cách lấy mẫu các phần nhỏ của dữ liệu thay vì tải toàn bộ blob, giảm yêu cầu băng thông và lưu trữ khoảng 85%. Ethereum giờ đây có thể tăng đáng kể cung Blob mỗi block từ 6 lên 14 hoặc hơn nữa.

Bằng cách nâng cao sàn giá đơn vị và mở rộng tổng cung, Ethereum đã tạo ra hiệu ứng “khối lượng và giá” nhân đôi.

Mô Hình Kinh Doanh Mới

Sau Fusaka, Ethereum hoạt động như một hệ thống thuế B2B cho tài chính phi tập trung:

Phía trên (mạng L2): Base, Optimism, Arbitrum đóng vai trò “bán lại”, thu hút người dùng cuối và xử lý các giao dịch tần suất cao, giá trị thấp.

Sản phẩm chính (không gian block L1): Ethereum L1 cung cấp hai dịch vụ—không gian thực thi giá trị cao cho các bằng chứng thanh toán của L2 và các giao dịch atomic phức tạp, cộng thêm không gian dữ liệu blob lớn cho lịch sử giao dịch L2. Thông qua EIP-7918, các mạng L2 phải trả “tiền thuê” tương xứng.

Vòng tuần hoàn giá trị: Phần lớn khoản thuê này (trả bằng ETH) sẽ bị đốt, nâng cao lượng nắm giữ cho tất cả chủ sở hữu ETH. Một phần nhỏ hơn sẽ dành cho validator như phần thưởng staking. L2 càng phát triển thịnh vượng, nhu cầu blob càng lớn, đẩy mạnh việc đốt ETH, tạo ra sự khan hiếm, nâng cao bảo mật, và thu hút các loại tài sản lớn hơn.

Theo ước tính của các nhà phân tích, cơ chế này có thể tăng gấp tám lần tốc độ đốt ETH của Ethereum trong năm 2026.

Các Khung Định Giá Mới: Định Giá Tài Sản Được Giải Phóng

Với danh tính đã rõ ràng và dòng tiền đã được khôi phục, Wall Street đối mặt với một thách thức định giá mới: làm thế nào để định giá một tài sản có đặc tính hàng hóa, dòng tiền tài sản vốn, và đặc điểm tiền tệ?

Mô Hình Chiết Khấu Dòng Tiền (DCF)

Phân tích DCF truyền thống cuối cùng đã khả thi. Báo cáo nghiên cứu Quý 1 năm 2025 của 21Shares áp dụng mô hình tăng trưởng ba giai đoạn để dự báo doanh thu phí và lộ trình đốt của Ethereum. Với giả định thận trọng (tỷ lệ chiết khấu 15,96%), giá trị hợp lý của ETH đạt 3.998 đô la; trong các kịch bản lạc quan hơn (tỷ lệ chiết khấu 11,02%), nó đạt 7.249 đô la.

Sau Fusaka, biến số “tăng trưởng doanh thu tương lai” trong các mô hình DCF đã trở nên chắc chắn hơn. Thu nhập từ L1 không còn nguy cơ sụp đổ về 0 nữa; thay vào đó, các nhà phân tích có thể dự đoán doanh thu L1 đảm bảo dựa trên khả năng mở rộng của L2.

Mô Hình Phần Trăm Tiền Tệ (Currency Premium)

Ngoài dòng tiền, Ethereum còn có một thành phần giá trị mà mô hình DCF không thể nắm bắt: phần thưởng tiền tệ.

ETH giữ vai trò trung tâm trong DeFi (hơn 100 tỷ đô la TVL), làm tài sản thế chấp cho phát hành stablecoin, cho vay và phái sinh. Doanh số NFT và phí gas L2 đều tính bằng ETH. Với 27,6 tỷ đô la được khóa trong ETF tính đến quý 3 năm 2025 và các khoản nắm giữ của các công ty (bao gồm các tổ chức nắm giữ 3,66 triệu ETH), nguồn cung tự do trở nên khắt khe hơn—tạo ra phần thưởng khan hiếm như vàng.

Định Giá Trustware

Consensys giới thiệu khái niệm “Trustware”: Ethereum không bán sức mạnh tính toán (AWS làm điều đó) mà cung cấp sự cuối cùng phi tập trung, không thể thu hồi—bằng chứng cổ phần (proof-of-stake) không thể bị hủy bỏ.

Khi các Tài Sản Thực (RWA) di chuyển lên chuỗi, Ethereum L1 chuyển từ xử lý giao dịch sang bảo vệ tài sản. Giá trị của nó phụ thuộc không phải vào số giao dịch mỗi giây mà vào quy mô các tài sản nó bảo vệ. Nếu Ethereum bảo vệ 10 nghìn tỷ đô la trái phiếu chính phủ token hóa và thanh toán xuyên biên giới, nó cần vốn hóa đủ lớn để chống lại tấn công 51%. Mô hình ngân sách bảo mật này liên kết trực tiếp định giá Ethereum với nền kinh tế mà nó bảo vệ.

Trận Chiến Địa Hạt Chia Rẽ: Rõ Ràng Về Lãnh Thổ

Cấu trúc cạnh tranh của thị trường đã trở nên rõ ràng trong năm 2025.

Solana: Lớp Người Tiêu Dùng và Tốc Độ

Solana chiếm lợi thế của chuỗi đơn khối: TPS cực cao, độ trễ mili giây, chi phí gần như bằng không. Giao dịch tần suất cao, thanh toán, ứng dụng người tiêu dùng (DePIN), AI agents, meme coins đều tập trung tại đây. Dữ liệu cho thấy, một số tháng, tốc độ vòng quay của stablecoin và doanh thu hệ sinh thái trên Solana còn vượt cả Ethereum mainnet.

Ethereum: Lớp Thanh Toán và Bảo Mật

Ethereum đã phát triển thành một thứ khác—ít giống như Visa (cố gắng làm mọi thứ) và nhiều hơn như FedWire hoặc SWIFT. Nó không xử lý mọi giao dịch cà phê. Thay vào đó, nó thanh toán các “gói” giá trị cao chứa hàng nghìn giao dịch do các mạng L2 gửi lên.

Điều này không phải là Ethereum rút lui. Đó là Ethereum chuyên môn hóa vào lợi thế cạnh tranh thực sự của mình.

Ưu Thế RWA

Trong lĩnh vực Tài Sản Thực—một lĩnh vực nghìn tỷ đô la—Ethereum thể hiện sự ưu tiên vượt trội của các tổ chức lớn. Quỹ BUIDL của BlackRock, quỹ on-chain của Franklin Templeton, và các dự án RWA tiêu chuẩn luôn chọn Ethereum bất chấp sự phát triển nhanh của Solana.

Tính toán của các tổ chức rất đơn giản: đối với các tài sản trị giá hàng trăm triệu hoặc tỷ đô la, bảo mật và độ tin cậy vượt trội hơn tốc độ. Hồ sơ hoạt động hoàn hảo của Ethereum trong hơn một thập kỷ tạo thành lớp phòng thủ sâu nhất trong blockchain.

Cuộc Thoát Khỏi Nhà Tù Hoàn Toàn

Nhà tù mơ hồ về quy định của Changi đã đóng cửa. Nhà tù kinh tế của mô hình kinh doanh bị phá vỡ đã bị dỡ bỏ. Đến cuối năm 2025, Ethereum đã hoàn tất quá trình chuyển đổi từ một đứa trẻ trung niên bị mắc kẹt thành một loại tài sản rõ ràng: một hàng hóa có dòng tiền xác định, rõ ràng về mặt thể chế, và mô hình kinh doanh bền vững.

Ethereum có thực sự vươn lên từ đống tro tàn? Câu trả lời phụ thuộc vào việc thị trường năm 2026 có thưởng cho sự an toàn, phân quyền và kinh tế bền vững—hay vẫn bị mê hoặc bởi tốc độ thuần túy. Nhưng lần đầu tiên sau nhiều năm, Ethereum bước vào năm 2026 với cả danh tính và năng lực. Cánh cửa nhà tù đã mở. Những gì nó xây dựng tiếp theo cuối cùng là sự lựa chọn của chính nó.

Giá ETH hiện tại là 3.010 đô la (tính đến tháng 1 năm 2026), phản ánh sự công nhận sơ khai của thị trường về những biến đổi cấu trúc này. Liệu điều này có trở thành nền tảng cho các định giá trên 7.000 đô la như các mô hình DCF mới dự tính hay không vẫn còn bỏ ngỏ—nhưng hành trình từ những hạn chế của Changi đến sự giải phóng kỹ thuật số đã chính thức hoàn tất.