Dự án đề xuất về quy định tiền điện tử của Mỹ: Có hỗ trợ đến năm 2026 không?

Chúng ta đang bước vào một giai đoạn ý nghĩa đối với ngành công nghiệp tài sản kỹ thuật số. Dự thảo dự luật của Mỹ về quy định crypto ngày càng rõ ràng hơn và gần như trở thành hiện thực. Không còn là câu hỏi về việc cần hành động hay không, mà là khi nào luật sẽ được ban hành và cách thức đưa ra thị trường.

Dựa trên các cuộc thảo luận tại Quốc hội và các cơ quan hành pháp, các yếu tố chính của dự thảo về cấu trúc thị trường đã nhận được sự ủng hộ song phương. Rào cản còn lại là các nút thắt chính trị, các xác nhận đang chờ từ các cơ quan, và một số vấn đề chưa được giải quyết khác. Nhưng hướng đi đã rõ ràng hơn.

Từ lời hứa đến thực thi: Dự thảo đang hình thành

Năm 2026 sẽ là năm thử nghiệm cho tốc độ bắt đầu áp dụng các quy định mới. Dự thảo tập trung vào hai mục tiêu chính:

Thứ nhất, tạo ra một lối đi rõ ràng và an toàn cho các startup và doanh nghiệp crypto để có sự chắc chắn pháp lý thay vì lo sợ về việc thực thi retroactive. Thứ hai, khôi phục thương mại toàn cầu trong nước—vì hiện tại, hơn 80% khối lượng giao dịch diễn ra ngoài Mỹ.

Các cuộc tranh luận chính về cấu trúc thị trường, phân loại token, và cung cấp thanh khoản đều xoay quanh hai mục tiêu này. Nếu giải quyết được, toàn cảnh sẽ thay đổi.

Dự thảo về Cấu trúc Thị trường: Token là Hàng hóa hay Chứng khoán?

Một trong những phần hấp dẫn nhất của dự thảo là cách tiếp cận mới trong phân loại token. Hiện tại, tất cả đều cố gắng ép chúng vào khung pháp lý chứng khoán, dù không thực sự phù hợp.

Đề xuất là: nếu một token không thực sự là chứng khoán theo nghĩa truyền thống—ví dụ, nó hoạt động độc lập và có tiện ích thực sự trên mạng—thì nên được xem như hàng hóa khi giao dịch trên thị trường thứ cấp. Nhu cầu về vốn và huy động vốn vẫn thuộc về SEC, nhưng hoạt động giao dịch hàng ngày sẽ do các cơ quan quản lý hàng hóa giám sát.

Điều này giống như cách hoạt động của tài chính truyền thống. SEC quản lý về tiết lộ thông tin và gian lận trong giai đoạn huy động vốn. Cơ quan quản lý hàng hóa tập trung vào tính toàn vẹn của thị trường và các phái sinh.

Logic này rõ ràng và thực tế hơn. Nó không phân định rõ ràng trong việc tương tác với các dự án chưa được chứng minh, không có đủ nguồn lực để đáp ứng các yêu cầu kiểu IPO đầy đủ. Nếu thực thi đúng, nó sẽ mang lại sự chắc chắn pháp lý cho các issuer trong khi cho phép token không phải chứng khoán được giao dịch tại các địa điểm được quản lý. Điều này rất quan trọng để xây dựng thanh khoản trong nước và thu hút sự tham gia của các tổ chức lớn.

Cạnh tranh, chứ không chỉ Tuân thủ: Triển vọng đang hình thành

Chuyển đổi chính thứ hai trong dự thảo là tập trung vào khả năng cạnh tranh toàn cầu. Thực tế hiện tại khá ảm đạm: 80% khối lượng giao dịch crypto vẫn diễn ra ngoài nước.

Các nhà hoạch định chính sách nhận thức rằng việc siết chặt quy định không loại bỏ rủi ro—nó chỉ đẩy hoạt động ra nước ngoài. Vì vậy, dự thảo hướng tới làm cho việc kinh doanh trong nước trở nên hấp dẫn hơn.

Điều này đồng nghĩa với việc tập trung rộng hơn vào các quy tắc trung lập về công nghệ, kiểm soát kết quả—thị trường công bằng, minh bạch trong tiết lộ, tính toàn vẹn của thị trường—thay vì chỉ định kiến trúc kỹ thuật cụ thể. Nếu mục tiêu là lấy lại khối lượng từ thị trường offshore, thì rõ ràng và khả dụng sẽ quan trọng hơn tính lý thuyết thuần túy.

Hai vấn đề then chốt của dự thảo

Thành công phụ thuộc vào hai giải pháp:

Mục tiêu 1: Phân loại token rõ ràng

Bất kỳ khung pháp lý nào cho “token mạng” cũng phải dựa trên các tiêu chí khách quan và có thể quan sát được—cách token hoạt động thực tế hiện nay và tiện ích thực sự của nó. Không chỉ dựa trên cơ chế phát hành lịch sử, mà còn là trạng thái hiện tại của mạng lưới, quản trị, và quyền lợi kinh tế.

Các nhà đầu tư, nhà giao dịch, và cố vấn cần có khả năng đánh giá token dựa trên kiến trúc, quản trị, sử dụng thực tế, và các động lực kinh tế. Sự rõ ràng này sẽ giúp mọi người đưa ra quyết định sáng suốt hơn.

Mục tiêu 2: Khung pháp lý cho Nhà tạo lập thị trường

Không có thị trường sâu nếu không có các nhà cung cấp thanh khoản chuyên nghiệp sẵn sàng báo giá hai chiều, giữ hàng tồn kho, và hấp thụ biến động giá. Dự thảo cần cung cấp một khu vực an toàn rõ ràng cho các hoạt động tạo lập thị trường hợp pháp.

Nếu không có sự rõ ràng pháp lý, các nhà tạo lập thị trường sẽ di cư ra nước ngoài để tránh rủi ro pháp lý. Kết quả là: các sổ lệnh mỏng hơn, spread rộng hơn, độ biến động cao hơn—hoàn toàn trái ngược với mục tiêu của quy định.

Các chuyên gia trả lời các câu hỏi như thế này

H: Tại sao vấn đề cuối cùng lại là token luôn được xem là chứng khoán?

Khi token ban đầu được phát hành như chứng khoán, nó đã trải qua các yêu cầu quy định của tài chính truyền thống. Nhưng khi lớn lên, chuyển sang thị trường thứ cấp, và đạt được hiệu ứng mạng, cách sử dụng và kiểm soát của nó thay đổi. Các yếu tố kinh tế gần như tương tự như giao dịch hàng hóa hơn là phát hành chứng khoán.

Nếu “chứng khoán” luôn là “chứng khoán,” thì quy định không phản ánh thực tế. Khung pháp lý trở nên mơ hồ, trạng thái pháp lý không rõ ràng, gây thiệt hại cho hoạt động thị trường. Dự thảo xem xét hiện trạng của token hiện tại, chứ không phải nguồn gốc ban đầu của nó.

H: Tại sao các nhà tạo lập thị trường tránh hoạt động trong nước và hoạt động ở nước ngoài?

Hiện tại, các nhà tạo lập thị trường crypto ở Mỹ đối mặt với các quy tắc mơ hồ và không chắc chắn về quy định. Không có hướng dẫn rõ ràng về việc hoạt động tạo lập thị trường là hợp pháp hay không. Họ có thể đối mặt với thực thi retroactive hoặc bị phân loại lại theo cách có thể thay đổi trong tương lai.

Không có khoản miễn trừ “nhà tạo lập thị trường crypto” chính thức nào. Ngay cả việc cung cấp thanh khoản hợp pháp cũng có thể bị cơ quan quản lý xem là thao túng thị trường. Vì rủi ro này, lựa chọn hợp lý là hoạt động ở nơi có sự chắc chắn về pháp lý—thường là offshore. Dự thảo hướng tới thay đổi điều này.

H: Làm thế nào phân loại rõ ràng hơn có thể giúp các nhà đầu tư và cố vấn?

Không chắc chắn về quy định vốn đã là rủi ro tiềm tàng. Khi có thêm rủi ro pháp lý trong khoản đầu tư, nhà đầu tư sẽ yêu cầu phần thưởng cao hơn. Lo ngại về việc bị loại khỏi danh sách giao dịch hoặc thiếu thanh khoản còn làm tăng thêm lo lắng.

Đối với các cố vấn có nghĩa vụ fiduciary, việc đầu tư vào các tài sản có phân loại mơ hồ có thể bị xem là thiếu cẩn trọng. Nhiều cố vấn tránh crypto do rủi ro pháp lý—không phải do công nghệ nền tảng, mà là do rủi ro pháp lý.

Phân loại rõ ràng hơn sẽ mang lại sự yên tâm, giá cả dự đoán được hơn, và sự tham gia nhiều hơn của các tổ chức lớn. Hiệu quả là crypto sẽ trở thành một phần của danh mục đầu tư chính thống, chứ không còn là lĩnh vực đầu cơ fringe.