Lãnh đạo tiếp theo của Fed: Khi tầm nhìn dài hạn của Warsh bắt đầu vượt xa kỳ vọng của thị trường

Trong những tuần gần đây, các dự đoán về tỷ lệ cược trên thị trường dự đoán của Phố Wall đã vẽ nên một bức tranh đảo chiều đầy ấn tượng. Tên Kevin Warsh, từng hoạt động trong bóng tối của giới tài chính, đã bắt đầu vượt qua đối thủ Kevin Hassett trong cuộc đua giành vị trí Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang. Sự thay đổi đột ngột này trong tâm lý thị trường phản ánh nhiều hơn một sự thay đổi nhân sự đơn thuần — nó báo hiệu một sự phân kỳ sâu sắc về tầm nhìn các quỹ đạo chính sách tiền tệ trong bốn năm tới, với những ý nghĩa hoàn toàn khác nhau về cách các thị trường vốn sẽ được định hình lại.

Thay đổi định giá thị trường: Khi đà của Warsh cuối cùng vượt qua

Bằng chứng rõ ràng đã xuất hiện trên các thị trường dự đoán. Đến giữa tháng 12, tỷ lệ cược dành cho Warsh đã tăng lên 45% — một sự đảo chiều đáng kinh ngạc so với vài tuần trước đó, khi Hassett chiếm ưu thế áp đảo trên 80%. Các tỷ lệ cược dao động mạnh mẽ, nhưng câu chuyện nền tảng vẫn rõ ràng: điều gì đó căn bản đã thay đổi trong vòng tròn thân cận của Trump.

Chuyện gì đã xảy ra? Các chi tiết hé lộ câu chuyện về sức mạnh của mạng lưới gặp gỡ nội dung chính sách. Khác với hình ảnh “nhân viên” của Hassett, Warsh hoạt động với các mối liên hệ sâu sắc hơn trong hệ sinh thái cá nhân của Trump. Cha vợ của ông, Ronald Lauder — cả là người thừa kế Estée Lauder lẫn người thân tín lâu năm của Trump — đã mở cánh cửa vào các vòng tròn đặc quyền nhất của Trump. Quan trọng hơn, Warsh có thể tự hào về mối quan hệ bạn bè với Bộ trưởng Tài chính Steve Mnuchin, cố vấn kinh tế đáng tin cậy khác của Trump. Những mối liên hệ cá nhân này đã định vị Warsh không phải là kẻ ngoài cuộc tìm kiếm sự ưu ái, mà là “một trong số chúng tôi” trong tính toán của Trump.

Thế giới chuyên nghiệp cũng để ý đến điều này. Giám đốc điều hành JPMorgan Jamie Dimon được cho là đã thể hiện rõ sự ủng hộ dành cho Warsh trong các cuộc họp kín của các đại gia tài chính, lo ngại rằng Hassett có thể thực hiện các đợt cắt lãi suất mạnh mẽ chỉ để làm hài lòng Trump. Sự hậu thuẫn từ Phố Wall này đã thể hiện điều mà Hassett thiếu: sự xác nhận từ giới cầm quyền rằng Warsh có thể điều hướng qua sợi dây thừng giữa ổn định thị trường và yêu cầu của tổng thống.

Thời điểm này cực kỳ quan trọng. Ngay khi các báo cáo truyền thông nhấn mạnh sự tự tin ngày càng tăng của Trump vào Warsh, Hassett dường như đã mắc phải một sai lầm chiến lược. Lo ngại về việc bị xem là “bù nhìn” của Trump, Hassett đã đưa ra nhiều tuyên bố công khai khẳng định rằng Chủ tịch Fed sẽ duy trì tính độc lập khỏi ảnh hưởng của tổng thống. Khi bị hỏi về ý kiến của Trump về chính sách lãi suất, Hassett trả lời rằng chúng sẽ không có “tác động” trừ khi được hỗ trợ bởi dữ liệu. Những lời lẽ này, dù hoàn hảo theo lý thuyết để trấn an thị trường trái phiếu, rõ ràng đã kích hoạt sự thất vọng của Trump. Trong nỗ lực của Hassett để tránh xa tổng thống trước khi chính thức nhận đề cử, ông có thể đã trao cho Warsh cơ hội quyết định.

Lập luận ủng hộ Warsh: Hai mươi năm trong tầm nhìn tài chính

Để hiểu tại sao Warsh đột nhiên có tầm nhìn rõ ràng về chính sách tiền tệ trong tương lai, cần xem xét nền tảng đặc biệt của ông. Hồ sơ lý lịch của ông như một bài học về sự gần gũi với quyền lực: cử nhân kinh tế tại Stanford, học luật tại Harvard với các môn học về điều tiết kinh tế, nhiều năm làm giám đốc M&A tại Morgan Stanley tư vấn cho các công ty Fortune 500, rồi trở thành cố vấn kinh tế trưởng trong Hội đồng Kinh tế Quốc gia của chính quyền George W. Bush.

Trong hai thập kỷ, Warsh đã sống trong các tầng lớp cao nhất của quyết định tài chính. Ông đã có mặt trong cuộc khủng hoảng 2008 khi là cố vấn cho Chủ tịch Fed Ben Bernanke. Khi Trump lần đầu chọn Chủ tịch Fed trong nhiệm kỳ đầu, Warsh thậm chí đã cạnh tranh với Jerome Powell cho vị trí này — chỉ thua Powell sau khi Bộ trưởng Tài chính Mnuchin vận động tích cực. Hiện tại ít người còn nhớ rằng Trump từng xem xét Warsh làm Bộ trưởng Tài chính sau chiến thắng năm 2024.

Tuy nhiên, bằng chứng nổi bật nhất về năng lực của Warsh có thể là điều này: ông đại diện cho thế hệ trí tuệ hoài nghi về chính sách tiền tệ trong 15 năm qua. Trước khi điều đó trở thành xu hướng, Warsh đã chỉ trích các chương trình nới lỏng định lượng của Fed, cho rằng việc in tiền che giấu sự yếu kém thực sự của nền kinh tế chứ không phải là giải pháp. Ông thậm chí đã từ chức khỏi Fed vào năm 2010 để phản đối QE2, đợt kích thích khẩn cấp thứ hai. Lý do của ông là: “Nếu chúng ta im lặng hơn về việc in tiền, lãi suất của chúng ta thực sự có thể thấp hơn.”

Hai tầm nhìn, hai kịch bản thị trường

Sự đối lập giữa hai Kevin này không thể rõ ràng hơn khi xem xét tầm nhìn chính sách của họ.

Con đường của Hassett: Sự bùng nổ thanh khoản

Chọn Hassett có thể dẫn đến điều thị trường gọi là “tiệc thanh khoản.” Cục Dự trữ Liên bang sẽ chuyển hướng sang cắt lãi suất không chỉ dựa trên điều kiện kinh tế, mà còn nhằm hỗ trợ giá tài sản và thực hiện các mục tiêu tăng trưởng của Trump. Trong ngắn hạn, điều này có thể đẩy Nasdaq và Bitcoin tăng vọt. Lợi suất trái phiếu sẽ sụt giảm, và vốn đầu cơ sẽ đổ vào các tài sản rủi ro. Nền kinh tế có thể hưởng lợi từ một đợt kích thích ngắn hạn.

Chi phí sẽ tích tụ theo thời gian: kỳ vọng lạm phát có thể vượt quá mục tiêu 2% của Fed, có thể lên tới 4% hoặc cao hơn. Sự uy tín của đồng đô la như một nơi giữ giá trị sẽ bị suy giảm. Lãi suất dài hạn cuối cùng sẽ tăng vọt khi các nhà đầu tư đòi bồi thường cho việc mất giá tiền tệ. Vốn toàn cầu, quen với sự ổn định của đô la, có thể tìm kiếm các lựa chọn thay thế. Kịch bản này thể hiện con đường của sự phấn khích tài chính ngắn hạn được mua bằng sự bất ổn tiền tệ dài hạn.

Con đường của Warsh: Cải cách chính xác

Tầm nhìn của Warsh vạch ra một con đường hoàn toàn khác biệt. Thay vì cắt lãi suất không phân biệt, ông ủng hộ một chiến lược mà các nhà phân tích Deutsche Bank mô tả là sự kết hợp chính xác: giảm lãi suất chính sách đi kèm với việc thắt chặt cân đối kế toán — tức là thu hẹp quy mô bảng cân đối (QT). Logic này phản ánh sự chỉ trích lâu dài của ông đối với QE: giảm cung tiền, từ đó kiềm chế kỳ vọng lạm phát mà không cần tăng lãi suất quá mức.

Chiến lược “khó khăn cao” này, như các chiến lược gia tài chính mô tả, sẽ tạo ra các triệu chứng rút lui tạm thời cho thị trường tài sản. Các mô hình giao dịch dựa trên thanh khoản sẽ gặp khó khăn. Các vị thế đầu cơ trong tiền điện tử và các công ty công nghệ không có lợi nhuận sẽ chịu áp lực khi tiền dễ dàng biến mất. Nasdaq có thể gặp khó khăn trong môi trường này.

Nhưng điều mà Warsh cược ngược lại là: bằng cách khôi phục quá trình khám phá giá thực sự và loại bỏ các sai lệch của Fed, thị trường cuối cùng sẽ đánh giá cao nền tảng của chính sách tiền tệ trung thực. Quan trọng hơn, Warsh kết hợp tầm nhìn cải cách của mình với sự nhiệt huyết sâu sắc về giảm quy định và đột phá công nghệ. Ông tin rằng AI và giảm bớt gánh nặng quy định có thể kích hoạt tăng trưởng năng suất như cuộc cách mạng công nghệ những năm 1980. Trong kịch bản này, sự tăng giá của tài sản tài chính sẽ dựa trên sự mở rộng kinh tế chân chính thay vì lạm phát tiền tệ.

Đáng chú ý, Warsh không phản đối tiền điện tử. Các khoản đầu tư cá nhân của ông vào các dự án crypto như Basis và sự hậu thuẫn của ông dành cho Bitwise, một nhà quản lý chỉ số tài sản kỹ thuật số, cho thấy ông xem đổi mới công nghệ là phần không thể thiếu của kiến trúc tài chính tương lai. Dưới sự lãnh đạo của Warsh, Fed có thể cuối cùng phân biệt rõ ràng giữa tiến bộ công nghệ hợp pháp và các bong bóng đầu cơ do thanh khoản quá mức tạo ra.

Sự chia rẽ cấu trúc: Sứ mệnh rõ ràng vs. Sự mở rộng nhiệm vụ

Ngoài các chính sách lãi suất và bảng cân đối, Warsh và Hassett đại diện cho hai tầm nhìn trái ngược về vai trò thể chế của Cục Dự trữ Liên bang.

Warsh ủng hộ một sự tập trung triệt để vào nhiệm vụ chính: Fed nên quản lý lãi suất và ổn định giá cả, không hơn không kém. Ông công khai chỉ trích “mở rộng nhiệm vụ” đã mở rộng trách nhiệm của Fed sang tài chính khí hậu, mục tiêu tuyển dụng bao gồm và các lĩnh vực khác thuộc về các chính trị gia bầu cử. Hành vi hướng dẫn thị trường — cách Fed giao tiếp về dự định chính sách trong tương lai — ông xem là phần lớn là sân khấu không hiệu quả, gây rối loạn tín hiệu thị trường. Fed và Bộ Tài chính nên hoạt động trong phạm vi đúng của mình mà không chồng chéo lãnh thổ.

Sự rõ ràng về thể chế này thu hút các nhà đầu tư mệt mỏi với sự quá đà của ngân hàng trung ương và sự mơ hồ. Nó cũng phù hợp với xu hướng giảm quy định của Trump. Thay vì một Chủ tịch Fed quản lý quá chặt các kết quả kinh tế, Trump muốn một người quản lý tập trung vào các chức năng cốt lõi. Liệu sự rõ ràng này có thể tồn tại trước các yêu cầu của Trump về điều kiện thuận lợi hay không vẫn là câu hỏi còn bỏ ngỏ.

Mâu thuẫn về thuế quan: Sự khác biệt giữa Warsh và Trump

Tuy nhiên, còn một điểm căng thẳng quan trọng giữa Warsh và chương trình nghị sự của Trump: chính sách thương mại. Warsh là một người ủng hộ tự do thương mại nhiệt thành. Ông đã công khai chỉ trích các đề xuất thuế của Trump là gây nguy cơ “chủ nghĩa cô lập kinh tế.” Đây là sự bất đồng chân thành, không chỉ là hình thức. Dù Warsh gần đây đã tuyên bố sẽ ủng hộ cắt lãi suất ngay cả khi có mức thuế cao hơn, sự khác biệt về triết lý vẫn còn đó.

Các mức thuế quan có thể làm tăng giá nhập khẩu, tạo áp lực lạm phát. Nếu Trump áp dụng mức thuế 25% đối với các đối tác thương mại chính trong khi Warsh đồng thời thực hiện QT tích cực, kết quả có thể là stagflation: đình trệ kinh tế kết hợp với giá cả tăng cao. Việc điều hướng mâu thuẫn này trong khi duy trì uy tín của chính sách tiền tệ là thử thách lớn nhất của Warsh nếu được bổ nhiệm.

Kết luận: Quyền hạn của người đứng đầu

Cuộc đối đầu “Kevin” cuối cùng phản ánh sự lựa chọn giữa hai tương lai tiền tệ hoàn toàn khác nhau — một dựa trên ảo tưởng kích thích liên tục, một dựa trên khôi phục nguyên tắc tiền tệ lành mạnh, dù phải chấp nhận biến động giá tài sản ngắn hạn.

Tuy nhiên, bất kể ai chiến thắng trong cuộc cạnh tranh này, một thực tế sẽ không thay đổi: người điều hành chính sách tiền tệ rõ ràng đã trở thành Donald Trump. Trong nhiệm kỳ đầu, Trump chỉ có thể đăng tweet chỉ trích Jerome Powell từ xa. Đến năm 2025, với chiến thắng rõ ràng trong bầu cử, Trump không còn chấp nhận vai trò khán giả nữa. Sự độc lập của Fed đã trở thành phần chủ đạo mang tính tượng trưng. Liệu tầm nhìn dài hạn của Warsh về tầm nhìn và cải cách có thể chiến thắng Hassett trong việc thúc đẩy chính sách thanh khoản ngắn hạn hay không vẫn là câu hỏi còn bỏ ngỏ. Nhưng hướng đi chung — chính sách tiền tệ phục vụ theo ý thích của tổng thống — chính là sự biến đổi chân thực.