Tại sao hạn chế phát hành stablecoin? Giải mã logic quản lý đằng sau việc sửa đổi Luật tài sản ảo của Brazil

Viết bài: FinTax

Vào tháng 12 năm 2025, Ủy ban thuộc Hạ viện Brazil đã phê duyệt dự thảo sửa đổi Luật Tài sản Ảo (PL 4308/2024). Dự thảo này dựa trên Luật Tài sản Ảo (Marco Legal dos Ativos Virtuais, No.14.478/2022) ban đầu, bổ sung các quy định về quản lý phát hành stablecoin. Hiện tại, dự thảo vẫn đang trong quá trình xem xét lập pháp, chưa chính thức được thông qua. Nếu được thông qua, sẽ hình thành hệ thống quản lý phát hành stablecoin sơ bộ tại Brazil.

Là thị trường tiền điện tử lớn nhất châu Mỹ Latin, stablecoin được sử dụng rộng rãi trong giao dịch nội địa và thanh toán xuyên biên giới tại Brazil. Theo báo cáo, từ tháng 7 năm 2024 đến tháng 6 năm 2025, tổng giá trị giao dịch tiền điện tử tại Brazil đạt 318,8 tỷ USD, tăng 109,9% so với cùng kỳ, trong đó stablecoin chiếm hơn 90%, khoảng một phần ba tổng hoạt động tiền điện tử tại châu Mỹ Latin. Rõ ràng, việc thông qua dự thảo sửa đổi sẽ ảnh hưởng lớn đến cấu trúc thị trường stablecoin và sự phát triển trong tương lai của Brazil. Bài viết này sẽ tổng hợp tình hình quản lý tiền điện tử và stablecoin tại Brazil, phân tích xu hướng quản lý phản ánh qua dự thảo sửa đổi và tác động tiềm năng, nhằm cung cấp tham khảo phù hợp cho các nhà hoạt động trong lĩnh vực.

1 Tổng quan về quản lý tiền điện tử tại Brazil

1.1 Cấu trúc quản lý tiền điện tử: Chính yếu BCB, phối hợp CVM

Hiện tại, Brazil đã hình thành khung quản lý tiền điện tử phân tầng, chủ đạo do Ngân hàng Trung ương (Banco Central do Brasil, BCB) phụ trách, phối hợp cùng Ủy ban Chứng khoán (Comissão de Valores Mobiliários, CVM). Cụ thể, Luật Tài sản Ảo ủy quyền cho các cơ quan hành chính liên bang xác định cơ quan quản lý dịch vụ tài sản ảo (VASP) qua các sắc lệnh hành chính. Sau đó, qua lệnh tổng thống (Decreto nº 11.563/2023), Ngân hàng Trung ương được chỉ định phụ trách quản lý dịch vụ tài sản ảo, mà không làm thay đổi quyền hạn của CVM trong quản lý token chứng khoán.

Tổng thể, Ngân hàng Trung ương Brazil phụ trách cấp phép, chống rửa tiền, quản lý ngoại hối đối với VASP, bao gồm sàn giao dịch, tổ chức lưu ký và các hoạt động kinh tế liên quan đến tài sản ảo; CVM sẽ quản lý khi tài sản ảo có đặc tính chứng khoán, bao gồm phát hành token chứng khoán và các hoạt động thị trường liên quan.

1.2 Khung pháp lý và chính sách cốt lõi

Hiện tại, khung pháp lý và chính sách quản lý tiền điện tử của Brazil tương tự cấu trúc nêu trên, dựa trên Luật Tài sản Ảo và các quyết định số 519, 520, 521 do Ngân hàng Trung ương ban hành để cụ thể hóa quản lý VASP. Luật này được Quốc hội Brazil thông qua tháng 12 năm 2022, là luật khung về quản lý tài sản ảo / tiền điện tử. Luật lần đầu xác định rõ, tài sản ảo là biểu diễn giá trị kỹ thuật số có thể giao dịch hoặc chuyển nhượng điện tử, dùng để thanh toán hoặc đầu tư. Điều này cho thấy, tiền điện tử tại Brazil không có đặc tính tiền tệ, cũng không phải chứng khoán, mà thuộc dạng tài sản hoặc tài sản sở hữu. Ngoài ra, luật còn yêu cầu VASP phải được cấp phép hoạt động, tuân thủ các quy định chống rửa tiền, chống tài trợ khủng bố, và xử lý các hành vi gian lận tài sản ảo trong khuôn khổ pháp luật hình sự.

Dựa trên đó, Ngân hàng Trung ương Brazil đã ban hành các quyết định số 519, 520, 521 từ tháng 11 năm 2025, có hiệu lực chính thức từ ngày 2 tháng 2 năm 2026, nội dung chính như sau:

1.3 Quản lý thuế đối với tài sản ảo

Brazil chưa ban hành luật riêng về thuế đối với tài sản ảo, mà tích hợp vào hệ thống thuế hiện hành, đồng thời xây dựng chế độ công khai thông tin bắt buộc để quản lý. Cụ thể, dựa trên định nghĩa trong Luật Tài sản Ảo, tài sản ảo được xem như biểu diễn giá trị kỹ thuật số, trong hệ thống thuế được coi là tài sản hoặc quyền tài sản chứ không phải tiền tệ. Cơ quan Thuế Liên bang Brazil (Receita Federal do Brasil, RFB) đã ban hành hướng dẫn số 1.888/2019 quy định chế độ khai báo thông tin bắt buộc về giao dịch tài sản ảo, yêu cầu các chủ thể thị trường hàng tháng báo cáo dữ liệu giao dịch qua hệ thống điện tử.

Để phù hợp với tiêu chuẩn của OECD, Brazil đã cập nhật chế độ này qua hướng dẫn số 2.291/2025, bổ sung hệ thống khai báo mới Declaração de Criptoativos (DeCripto), với thời gian chuyển đổi từ tháng 7 năm 2026, thay thế chế độ cũ (đến ngày 30 tháng 6 năm 2026) và bắt đầu áp dụng toàn bộ từ ngày 1 tháng 7 năm 2026 qua hệ thống e-CAC. Đồng thời, hướng dẫn cũ sẽ bị bãi bỏ.

Về thuế suất, việc sở hữu tiền điện tử trong nội địa Brazil không bị đánh thuế, nhưng các hoạt động như bán, thanh toán, hoàn trả (alienação) tài sản ảo sinh lợi sẽ chịu thuế, với mức thuế khác nhau cho cá nhân và doanh nghiệp.

Đối với cá nhân, thuế phân biệt giữa hoạt động trong nội địa và ngoài nội địa. Giao dịch trong nội địa là khi người cư trú Brazil thực hiện qua sàn giao dịch nội địa, lợi nhuận tính theo thuế lợi nhuận vốn. Giao dịch ngoài nội địa là khi thực hiện qua tổ chức nước ngoài, coi như “đầu tư tài chính ở nước ngoài”, áp dụng mức thuế cố định 15% hàng năm, không có mức miễn thuế hàng tháng.

Đối với doanh nghiệp, thuế dựa trên tính chất hoạt động: các sàn, tổ chức lưu ký hoặc môi giới có doanh thu xem như thu nhập kinh doanh, chịu thuế thu nhập doanh nghiệp; các doanh nghiệp sở hữu tài sản ảo thì việc xử lý bán, chuyển nhượng sẽ tính theo tài sản tài chính hoặc vô hình.

2 Tổng quan về quản lý stablecoin tại Brazil

2.1 Vị trí pháp lý và cấu trúc quản lý hiện tại

Tại Brazil, stablecoin (ativos virtuais referenciados em moeda soberana) thuộc dạng “biểu diễn giá trị kỹ thuật số” theo Luật Tài sản Ảo. Quyết định số 520 xác định stablecoin là “tài sản ảo được hỗ trợ bằng dự trữ”, nhấn mạnh về dự trữ đầy đủ và cơ chế ổn định giá. Ngoài các quy định chung về quản lý tài sản ảo, quyết định số 521 đưa các giao dịch stablecoin dùng cho thanh toán quốc tế hoặc chuyển khoản xuyên biên giới vào thị trường ngoại hối, tất cả các giao dịch này đều được coi là giao dịch ngoại hối, phải tuân thủ quy định về ngoại hối. Sau khi được đưa vào hệ thống ngoại hối, các giao dịch này được xem như chuyển tiền quốc tế, phải do các tổ chức được phép thực hiện và tuân thủ quy định quản lý ngoại hối.

2.2 Thay đổi thái độ quản lý của chính phủ Brazil đối với stablecoin

Cũng như quá trình phát triển quản lý tiền điện tử, quản lý stablecoin của Brazil cũng trải qua các giai đoạn khác nhau.

Từ 2018 đến 2022, chính phủ Brazil chủ yếu tập trung vào toàn bộ thị trường tiền điện tử, chưa có quy định riêng cho stablecoin.

Từ 2023-2024, Luật Tài sản Ảo có hiệu lực, đưa stablecoin vào phạm vi chung của tiền điện tử, nhưng quản lý vẫn mang tính nguyên tắc, chưa có hạn chế đặc thù. Tuy nhiên, từ năm 2024, do 90% giao dịch tiền điện tử tại Brazil liên quan đến stablecoin, các cơ quan quản lý bắt đầu lo ngại về rủi ro của stablecoin. Ngân hàng Trung ương Brazil bắt đầu xây dựng các quy định riêng về stablecoin, lần đầu thảo luận về yêu cầu dự trữ, cơ chế gắn kết và sử dụng xuyên biên giới, thể hiện thái độ thận trọng.

Tháng 11 năm 2025, Ngân hàng Trung ương chính thức ban hành ba quyết định nêu trên, đưa stablecoin vào khung pháp lý ngoại hối, thể hiện chính phủ Brazil coi stablecoin là công cụ có rủi ro cao, nhằm phòng ngừa rút vốn, rửa tiền và các rủi ro hệ thống khác. Tháng 12 năm 2025, dự thảo sửa đổi còn cấm stablecoin thuật toán và yêu cầu tất cả stablecoin phải có dự trữ 100%, thể hiện thái độ thận trọng của chính phủ Brazil, dùng dự trữ, xử phạt hình sự và cấp phép nội địa để phòng ngừa thao túng thị trường và rút vốn.

3 Ảnh hưởng dự thảo sửa đổi về stablecoin thuật toán

3.1 Nội dung chính của sửa đổi

Dự thảo sửa đổi bổ sung có trọng tâm vào phát hành stablecoin, dựa trên Luật Tài sản Ảo hiện hành. Các điểm chính gồm:

Thứ nhất, cấm hoàn toàn stablecoin thuật toán (stablecoins algorítmicas). Nội dung quy định “cấm phát hành, chào bán, phân phối hoặc niêm yết bất kỳ tài sản ảo nào nhằm duy trì giá trị tham chiếu chỉ bằng cơ chế thuật toán, thiếu dự trữ tương ứng”.

(Art. 13-A §2º É vedada a emissão, oferta, distribuição ou listagem de ativo virtual que busque manter valor de referência por meio exclusivo demecanismos algorítmicos, sem a correspondente reserva.)

Các tổ chức tài chính quốc tế như Hội đồng ổn định tài chính (Financial Stability Board) và Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (Bank for International Settlements) đều chỉ ra rằng stablecoin thuật toán thường không dựa vào dự trữ đầy đủ, chỉ dựa vào thuật toán để duy trì giá trị tham chiếu, nên được xem là tài sản rủi ro cao, có thể gây mất giá hoặc sụp đổ hệ thống. Sự kiện Terra sụp đổ năm 2022 là minh chứng rõ ràng. Do đó, nhiều ý kiến cho rằng, đây là phản ứng quản lý đối với các stablecoin không dự trữ như Terra, Luna trong thời gian gần đây, nhằm bảo vệ nhà đầu tư nhỏ lẻ và duy trì ổn định hệ thống.

Thứ hai, yêu cầu bắt buộc stablecoin phải có dự trữ 100%. Theo dự thảo, “tài sản ảo liên quan đến tiền tệ pháp định phải được hỗ trợ đầy đủ bằng tài sản hoặc tiền tệ tham chiếu do tổ chức phát hành chỉ định, cấm phát hành không dự trữ”.

(Art. 13-D §2º Os ativos virtuais referenciados em moeda fiduciária devem ser integralmente lastreados nos ativos ou moedas de referência especificados pela emissora, sendo vedada a emissão sem a correspondente reserva)

Ngoài ra, dự thảo còn yêu cầu “tổ chức phát hành trong nước duy trì dự trữ tách biệt và có thể kiểm toán, công khai theo chu kỳ và định dạng do Ngân hàng Trung ương quy định”.

(Art. 13-D §4º As emissoras localizadas no País manterão reservas segregadas e auditáveis, com divulgação pública, em periodicidade e formato definidos pelo órgão ou pela entidade da Administração Pública federal indicado no ato do Poder Executivo que regulamenta esta Lei)

Quy định này yêu cầu stablecoin phải dự trữ bằng các tài sản an toàn, thanh khoản cao, đồng thời đảm bảo dự trữ được tách biệt để tránh bị lạm dụng, đảm bảo khả năng thanh khoản và hoàn trả.

Thứ ba, coi hành vi phát hành stablecoin không có dự trữ đầy đủ là tội phạm hình sự. Theo dự thảo, phát hành stablecoin không có dự trữ sẽ bị xử lý hình sự về tội lừa đảo, mức phạt tối đa 8 năm tù và phạt tiền. Việc đưa vào chế tài hình sự nhằm tăng cường răn đe, nâng cao hậu quả pháp lý từ vi phạm hành chính lên tội phạm hình sự.

Thứ tư, hạn chế sử dụng stablecoin nước ngoài tại Brazil. Theo nội dung dự thảo, stablecoin do tổ chức nước ngoài phát hành và lưu hành tại Brazil phải qua VASP được cấp phép của chính quyền Brazil. Ngoài ra, tổ chức phát hành nước ngoài phải chịu quản lý tương đương Brazil; nếu không, VASP phải tự đánh giá rủi ro của stablecoin đó. VASP còn có nghĩa vụ thực hiện thẩm tra tối thiểu về tính hợp pháp, quản trị và dự trữ của tổ chức phát hành nước ngoài. Cuối cùng, Ngân hàng Trung ương Brazil có quyền linh hoạt thiết lập các yêu cầu về điều kiện và minh bạch đối với stablecoin do tổ chức nước ngoài phát hành, đặc biệt là các stablecoin liên kết với đồng real Brazil.

3.2 Các tín hiệu quản lý

Từ các nội dung chính, dự thảo vừa cấm stablecoin thuật toán, vừa yêu cầu tăng cường dự trữ, đưa trách nhiệm hình sự vào nhằm nâng cao chi phí vi phạm, đồng thời tăng cường quản lý xuyên biên giới. Điều này phản ánh xu hướng quản lý tiền điện tử và stablecoin của Brazil trong thời gian gần đây: lấy ổn định tài chính, bảo vệ nhà đầu tư và chống rửa tiền làm trung tâm, kiên quyết với các mô hình rủi ro cao, nhưng vẫn để không gian cho đổi mới hợp pháp trong khuôn khổ quản lý.

Trước hết, stablecoin là công cụ quan trọng nhất của thị trường tiền điện tử Brazil, chiếm hơn 90% tổng giá trị giao dịch, chủ yếu dùng cho thanh toán xuyên biên giới và thanh toán quốc tế. Stablecoin đã trở thành “công cụ thanh toán kiểu USD” tại Brazil, giúp tránh biến động tỷ giá và chi phí chuyển tiền quốc tế. Việc sở hữu stablecoin tương đương với việc người dùng Brazil sở hữu tài khoản USD chưa được quản lý ở nước ngoài. Nếu tiếp tục, điều này có thể làm giảm khả năng dự trữ và truyền dẫn chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương, gây rủi ro chủ quyền tiền tệ. Ngoài ra, việc mở rộng phát hành và lưu hành stablecoin không kiểm soát sẽ làm giảm khả năng kiểm soát rút vốn của quốc gia, gây rủi ro ổn định tài chính. Do đó, dự thảo tập trung vào phát hành stablecoin, hạn chế phát hành để tăng cường quản lý.

Tuy nhiên, Brazil không cấm hoàn toàn stablecoin, mà áp dụng chiến lược pháp lý hạn chế chặt chẽ việc phát hành. Chính phủ thừa nhận giá trị thực tiễn của stablecoin trong thanh toán, giao dịch xuyên biên giới, nhưng đồng thời kiểm soát chặt chẽ để tránh rủi ro hệ thống hoặc đe dọa chủ quyền tiền tệ. Vì stablecoin chiếm thị phần lớn trong thị trường tiền điện tử Brazil, cấm hoàn toàn sẽ cắt đứt đường sử dụng hiện tại, gây hỗn loạn thị trường hoặc rút vốn không kiểm soát được.

Ngoài ra, Brazil là nền kinh tế lớn nhất châu Mỹ Latin, có lịch sử lạm phát cao và tỷ lệ biến động tỷ giá lớn. Trung bình lạm phát từ 1980-2025 khoảng 295,47%, đỉnh điểm năm 1990 vượt 6800%; tỷ giá cũng rất biến động, cao hơn nhiều so với trung bình các thị trường mới nổi. Trong bối cảnh chi phí chuyển tiền xuyên biên giới truyền thống cao, chậm, stablecoin với đặc tính chi phí thấp, thanh toán tức thì đã nâng cao khả năng tiếp cận tài chính. Thực tế, Thống đốc Ngân hàng Trung ương Brazil Roberto Campos Neto năm 2024 đã phát biểu rằng Brazil đang thúc đẩy các sáng kiến số hóa toàn diện như Pix, tài chính mở và token hóa, nhấn mạnh xây dựng hạ tầng tài chính mở, có thể lập trình là hướng phát triển chính của hệ thống tài chính tương lai. Sau khi Ngân hàng Trung ương Brazil loại bỏ dự án tiền kỹ thuật số chính thức Drex, cho phép các tổ chức trong nước phát hành stablecoin phù hợp quy định, sẽ tạo ra sự bổ sung hiệu quả.

3.3 Ảnh hưởng tới thị trường

Dự thảo sửa đổi trực tiếp tác động đến phát hành stablecoin tại Brazil, bằng cách cấm stablecoin thuật toán, bắt buộc dự trữ 100%, đưa trách nhiệm hình sự và tăng cường kiểm tra quyền truy cập xuyên biên giới, làm tăng đáng kể ngưỡng và chi phí tuân thủ. Ngoài ra, các hoạt động giao dịch tiền điện tử cũng có thể bị ảnh hưởng lớn.

Ảnh hưởng chính là các giao dịch không phù hợp sẽ rút khỏi thị trường Brazil, các giao dịch phù hợp sẽ tập trung tại các nền tảng được cấp phép trong nước. Hiện tại, phần lớn giao dịch stablecoin tại Brazil diễn ra trên thị trường OTC, các sàn không trong nước và ví con, không cần trung gian nội địa. Dự thảo cấm stablecoin thuật toán và stablecoin không dự trữ, còn các stablecoin có dự trữ đầy đủ trong nước hoặc nước ngoài đều phải giao dịch qua VASP được phép của Ngân hàng Trung ương Brazil, và VASP còn phải thực hiện thẩm tra và đánh giá rủi ro đối với stablecoin nước ngoài. Điều này có thể thúc đẩy các nền tảng stablecoin nước ngoài xin phép thành lập VASP trong nước hoặc hợp tác với các VASP đã được cấp phép.

Thứ hai, dự thảo cũng ảnh hưởng đến các kênh và chi phí rút vốn ra khỏi Brazil. Theo quy định, giao dịch stablecoin nước ngoài phải qua VASP trong nước, kèm theo nghĩa vụ thu thập và báo cáo thông tin của Ngân hàng Trung ương. Sau khi thực thi, dòng vốn rút qua stablecoin sẽ bị theo dõi, báo cáo nhiều hơn, giảm các khoản không khai báo. Stablecoin sẽ chuyển từ công cụ rút vốn ra khỏi nước sang công cụ thanh toán xuyên biên giới hợp pháp.

Thứ ba, dự thảo tạo điều kiện cho stablecoin nội địa phát triển. Ngân hàng Trung ương có thể đặt điều kiện gia nhập bổ sung đối với stablecoin nước ngoài. Các stablecoin liên kết với tiền tệ phi pháp sẽ phải thực hiện trung gian, thẩm tra bắt buộc, tăng chi phí lưu hành; stablecoin liên kết với tiền tệ pháp định có thể đối mặt với yêu cầu cao hơn của ngân hàng trung ương, làm tăng chi phí và khó khăn phát hành trong nước. Trong bối cảnh chi phí tuân thủ cao, không chắc chắn của stablecoin nước ngoài và nhu cầu lớn trong thị trường nội địa, stablecoin nội địa liên kết đồng real Brazil sẽ có lợi thế cạnh tranh và phát triển. Dự thảo tạo điều kiện cho stablecoin nội địa phát hành hợp pháp, có thể cạnh tranh tốt hơn.

3.4 Phản ứng phù hợp của các nhà tham gia thị trường tiền điện tử

Dù dự thảo chưa chính thức thành luật, nhưng đã gửi tín hiệu mạnh mẽ về quản lý chặt chẽ của Brazil. Là thị trường lớn nhất châu Mỹ Latin, xu hướng quản lý của Brazil mang ý nghĩa định hướng quan trọng. Các nhà tham gia muốn vào thị trường Brazil nên chuẩn bị sớm, nắm bắt cơ hội phù hợp.

Các nhà phát hành nội địa, như ngân hàng có khả năng phát hành stablecoin, có thể bắt đầu dự án stablecoin liên kết tiền pháp định, thiết kế dự trữ 100% theo yêu cầu của dự thảo, tận dụng rào cản từ các quy định đối với stablecoin nước ngoài.

Các VASP trong nước cần nâng cấp quy trình thẩm tra, kiểm tra tính hợp pháp của tổ chức phát hành, tính xác thực dự trữ, quản trị, xây dựng danh sách trắng stablecoin nước ngoài, đồng thời giảm thiểu rủi ro từ stablecoin thuật toán.

Các tổ chức phát hành nước ngoài muốn giữ thị phần trong nước nên tích cực hợp tác với VASP trong nước hoặc mở chi nhánh phát hành stablecoin trong Brazil. Nếu không muốn địa phương hóa sâu, cần có biện pháp phù hợp để tuân thủ quy định mới.

4 Triển vọng quản lý stablecoin tại Brazil

Quá trình phát triển hệ thống quản lý tiền điện tử của Brazil phản ánh cách các quốc gia thị trường mới nổi cân bằng giữa đổi mới sáng tạo và ổn định trong làn sóng kinh tế số. Trong tương lai, quản lý stablecoin của Brazil có thể tiếp tục theo hướng thận trọng, đi vào khuôn khổ pháp lý rõ ràng hơn. Tuy nhiên, các cơ quan quản lý cũng không thể bỏ qua nhu cầu thị trường do đổi mới công nghệ thanh toán và số hóa, nên có thể giữ lại không gian cho đổi mới hợp pháp trong phạm vi kiểm soát rủi ro. Trong bối cảnh quản lý stablecoin toàn cầu ngày càng thắt chặt và quy tắc ngày càng đồng bộ, hệ thống quản lý của Brazil cũng sẽ chịu ảnh hưởng từ các tiêu chuẩn quốc tế và cơ chế phối hợp xuyên biên giới. Cách thức điều chỉnh phù hợp giữa cấu trúc tài chính nội địa, mục tiêu chính sách tiền tệ và xu hướng quản lý quốc tế vẫn còn cần thực tiễn kiểm nghiệm.