彭博情报数据显示，平均现货以太坊ETF投资者尚未实现的亏损为43%，估算成本基础为3500美元，而以太坊目前交易价格接近1950美元。这一亏损远超比特币ETF持有者遭受的21%的回撤。
尽管账面亏损达53亿美元，ETF资金流出却出乎意料地温和——净流入仅从150亿美元缩减至低于120亿美元，表明持有人拒绝投降。问题不在于他们是否能承受另一波20%的下跌，而在于当市场最终反弹时，3500美元是否会成为卖出天花板。
当第一批现货以太坊ETF于2024年7月开始交易时，市场情绪尚存谨慎乐观。以太坊价格徘徊在3400美元附近，机构兴趣逐渐升温，黑石、富达和Bitwise的营销攻势也在全面展开。十八个月后，这份乐观已被更冷峻的现实取代。
彭博情报ETF分析师James Seyffart在2月12日直言不讳：“以太坊ETF持有人所处的境地比比特币ETF持有人更糟。这是个痛苦的局面。”
数字证明了这一点。Seyffart估算，现货ETH ETF买家的平均成本基础约为3500美元。以太坊当前交易价为1950美元，最大回撤约为44%。比特币ETF的平均入场价估计为84,000美元，而比特币交易在66,000美元左右，跌幅为21%。以太坊的亏损比例是比特币的两倍多。
要理解这场破坏的规模，可以将44%的回撤应用到目前仍持有的约120亿美元的ETH ETF净流入中。由此产生的账面亏损约为53亿美元。
现货以太坊ETF的资产管理规模已从2025年10月的305亿美元高点大幅缩水至今天的112.7亿美元。这一缩水的原因既有价格贬值，也有资金退出。值得注意的是，净流出仅占这一下降的约30亿美元，其余部分只是市场对持仓的重新定价。
相比之下，同一时期比特币现货ETF的资产规模从1700亿美元减半至857.6亿美元。根据彭博高级分析师Eric Balchunas的说法，迄今为止比特币ETF的净流出约为20亿美元，整个回撤期间只有约6%的比特币ETF资产退出。
结论虽令人意外，却无可否认：尽管遭受更深的伤害，以太坊ETF投资者展现出一种“钻石手”的韧性，甚至可能超过比特币投资者。
传统的解释是：以太坊比比特币更为波动，其回撤幅度也更大。但ETF的视角增加了第二层、更少被理解的因素。
比特币ETF于2024年1月推出，经过十年的监管阻力，满足了等待已久的机构需求。以太坊ETF则在六个月后推出，SEC批准了一项规则变更，出乎许多人的意料。虽然批准迅速，但资金的耐心明显不足。
许多ETH ETF的资金流入发生在2024年下半年和2025年初，当时以太坊价格在3200美元到4000美元之间波动。3500美元的平均入场价反映了这一集中性。机构买家没有多年的积累窗口，主要是在产品上市时以较高价格入场，现在看来令人痛心。
相比之下，比特币ETF享有更长的上车期。有人在2024年3月接近历史高点73000美元时买入，但更多是在随后的盘整阶段逐步积累。84,000美元的平均成本基础虽然亏损，但仅比当前水平低21%，对大多数机构配置者来说，属于可控范围。
Seyffart的成本估算暗示了一个潜在含义：如果以太坊重新突破3500美元，平均ETF持有人将最终实现盈亏平衡。那一刻，如果到来，将比回撤本身更严峻地考验持有者的决心。
经历了44%亏损的投资者，不一定会在市场反弹的第一时间转向其他资产。但投资组合构建规则、风险限制以及人性心理常常会促使他们在亏损停止时减仓。反弹至3500美元可能会引发大量抛售——这正是2025年末比特币在60000–65000美元区间附近反弹时所遇到的阻力。
ETF结构加快了这种行为。没有锁仓期，没有转让延迟，也没有超出普通资本利得税的税务障碍。管理多资产组合的顾问可以在几秒钟内减仓ETF，将资金转向股票或债券。如果大量持有人以类似的入场价格同时减仓，形成的阻力墙将难以突破。
BitMine董事长Tom Lee在X（前Twitter）上指出，过去八年中，以太坊曾在七年内遭遇60%或更深的回撤。唯一例外的是2023年，那个熊市复苏的年份。2025年，ETH在特朗普关税波动中下跌了64%；2022年更是暴跌超过80%；2018年时，价值缩水了95%。
目前的44%回撤，虽然对习惯了股市般波动的ETF持有人来说很严重，但在以太坊的历史标准中其实算温和。问题在于，许多通过受监管的包装进入加密市场的ETF新投资者，是否能容忍2022年那样的混乱再现。
早期迹象显示，他们比预期更具韧性。在2025年3月的抛售中，以太坊跌至1800美元，ETH ETF的累计资金流出仅约10亿美元。而目前的亏损已达30亿美元。这虽不是小数，但远未引发全面撤退。
2月期间，以太坊ETF的每日资金流动在红绿之间摇摆。2月10日，净流入1380万美元；第二天，资金流出1.291亿美元，主要由富达的FETH和黑石的ETHA引领。
这种“停‑走”模式表明市场犹豫而非坚定。资金在退出，但不是一波接一波的崩盘式撤退。有些投资者在降低风险；另一些则在低价加码。最终，累计净流入从峰值的150亿美元缩减到今天的120亿美元以下。
宏观分析平台Ecoinometrics将当前环境描述为“熊市状态”，而非短暂修正。过去三个月，ETF资金的30天滚动平均持续为负，显示出结构性资金外流，而非战术性调整。
即便如此，最初的资金大部分仍在持有。Seyffart的估算暗示，进入ETH ETF的资金中，只有约20%已退出，剩余80%仍在忍耐等待。
期权市场目前对下行提供了显著的保护。最活跃的看跌期权集中在1600美元和1900美元的行权价，显示机构对近期低点的再测试有所预期。
新加坡一家加密交易团队指出，ETH可能在周五美国通胀数据公布前形成底部，这可能影响美联储的利率预期。他们还观察到BitMine持续在增持ETH，帮助“稳定市场预期”。
但如果2026年的熊市遵循2022年的剧本，底部可能要等到以太坊在1000–1200美元区间徘徊时才会出现。这意味着还可能有40%的下跌空间，且ETF的平均回撤可能接近70%。剩余的120亿美元ETH ETF资金能否经受住这样的考验，成为以太坊机构化采用的最大悬念。
3500美元的反弹测试。 如果以太坊反弹至平均成本基础，观察资金流出是否加速。该水平更可能成为阻力而非支撑。
1800美元的再测试。 若跌破1800美元并伴随ETF资金流出，意味着剩余持有人终于投降。否则，当前区间或将维持。
比特币的相关性。 近期以太坊与比特币同步交易。若出现向下脱钩，将是以太坊的看空信号；若向上脱钩，则表明ETF驱动的差异化。
机构评论。 主要ETF发行商或大户如BitMine的声明能影响市场情绪。到目前为止，最大玩家仍公开持支持态度。
以太坊ETF的试验从未预期会一帆风顺。产品推出较晚，价格较高，且市场已开始降温。投资者在44%的跌幅中未出现大规模撤退，本身已是令人惊讶的事。这表明，机构对以太坊的需求是真实存在的——不仅仅是投机热钱。
但韧性是有限的。每多一点的亏损都在侵蚀边际持有者的信心。如果以太坊跌向1600美元，甚至1200美元，今日的“稳健出场”将变成全面崩盘。旨在让加密变得更易接触的ETF结构，也会让退出变得瞬间完成。
目前，钻石手依然坚守。2月的通胀数据将决定他们是否继续持有，还是让3500美元变成墓碑，而非起点。
相关文章
