做空机构 Citron Research 近期宣布，建立 SanDisk (SNDK) 空头部位，认为 NAND 记忆体产业属典型景气循环，目前正接近周期高峰，但市场却以高成长科技股的估值逻辑定价，风险显著升高。Citron 指出，记忆体产业历来在 2008、2012、2018 年均出现类似繁荣后反转的情况，「周期从不会消失，只会再次见顶」。SanDisk 在 Citron 看空后一度跌到 612.9，收盘价 640.24。
不过群联执行长潘健成之前在访问中指出：AI 之所以打破记忆体循环，关键是：AI 的瓶颈并非算力，而是记忆体／储存。AI 在计算的过程中需要大量 DRAM，企业为了凑足 DRAM 被迫买更多 GPU 卡。现在的做法则是用 Flash Memory 快闪记忆体 (NAND Flash) 来解决为了 DRAM 而买 GPU 的问题。
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与过去记忆体循环不同的是，AI 对 DRAM 的需求永无止境。另一方面，AI 从训练走向推论后，推论所产生的资料同样需要保存，云端业者未来的收入与储存空间呈高度正相关，他们有更多的使用 (收入) 就需要更多的储存空间。
核心观点一：NAND 属商品化产业，缺乏护城河
Citron 认为，市场正在将 SanDisk 类比为 NVIDIA，但两者本质差异极大。NVIDIA 具备软硬体生态与技术壁垒，SanDisk 则主要销售高度同质化的 NAND 产品。
记忆体价格与获利高度受供需周期影响
报告直言：「NVIDIA 有护城河，SanDisk 卖的是商品。」这意味着一旦供给回升或需求转弱，毛利与股价都可能快速回落，难以支撑当前的高估值水平。
核心观点二：三星竞争压力将升温
Citron 指出 Samsung 过去 30 年维持一贯策略：
在景气高峰期间维持纪律供给
等纯 NAND 厂商享受高毛利
随后扩产或调整产品策略抢市占、压低价格
此次三星已表态将产品集中于 50% 毛利以上的高阶市场，正将先进制程导入高阶 SSD 领域，直接与 SanDisk 核心产品竞争。而目前市场供给偏紧，部分来自三星其他产品线的良率问题。不过这个问题具有时效性，一旦解除，供给可能迅速释放。Citron 警告，潜在产能规模甚至达到 2018 年高峰时的两倍，目前的「缺货」可能只是暂时性的供给错觉。
核心观点三：Western Digital 减持释放周期信号
报告亦提到，SanDisk 前母公司 Western Digital 近期已出售相当比例持股。Citron 解读为：最熟悉产业周期的长期投资者，正在选择于高档提前退出，而非等待景气转折确认，显示内部对产业前景转弱的警觉。
群联执行长：AI 从训练走向推论，对存储需求永无止境
SNDK 年初以来股价已大幅上涨，过去一年累计涨幅超过市场与同业平均，市场正以 AI 与资料中心需求为理由追价。然而 Citron 认为，SanDisk 本质上仅是 AI 基础建设供应链的一环，缺乏关键技术垄断或平台地位。若 NAND 景气回落，估值可能面临同步修正。
Citron 以冰球比喻指出，做空 SNDK 是「滑向冰球将要到达的位置」。在记忆体周期正常化之前，股价往往已提前反映景气转弱。
然而，群联执行长潘健成之前在访问中指出：AI 之所以打破记忆体循环，关键是：AI 的瓶颈并非算力，而是记忆体／储存。AI 在计算的过程中需要大量 DRAM，企业为了凑足 DRAM 被迫买更多 GPU 卡。现在的做法则是用 Flash Memory 快闪记忆体 (NAND Flash) 来解决为了 DRAM 而买 GPU 的问题。
与过去记忆体循环不同的是，AI 对 DRAM 的需求永无止境。另一方面，AI 从训练走向推论后，推论所产生的资料同样需要保存，云端业者未来的收入与储存空间呈高度正相关，他们有更多的使用 (收入) 就需要更多的储存空间。
(群联七年磨一剑，砸百亿赶上有生之年最大缺货潮，台湾记忆体厂下一步是？)
做空机构与业者的观点不同很正常，市场会给出答案。24 日 SanDisk 开盘价 682.5 美元，在 Citron 发布做空信号后一度跌到 612.9 美元。不过收盘价 640.24 美元，显示市场意见仍分歧。
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