Bitfarms 股份上涨尽管出现 2.85 亿美元净亏损，矿企扩大 AI 转型 - Coinspeaker

Bitfarms（BITF）股价周二上涨6.6%，尽管其公布了2025财年净亏损2.845亿美元——该结果由比特币价格下跌、收入成本较高以及数字资产减值共同驱动，三者合计吞噬了公司的毛利率。市场的反应并不不理性。这是一种对财务报表无法捕捉的“向前定价”：一种不再以过去十二个月相同形式存在的基础设施业务。

称之为Pivot Premium（转折溢价）。当机构投资者在GAAP九位数亏损之上仍出价买入一家矿业股时，他们是在为重建后的商业模式的期权价值定价——而不是为刚刚披露的那个季度定价。这样的动态如今已成为对上市矿企估值的核心，而Bitfarms周二的交易时段则将其具体化。

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Bitfarms 2025财年业绩：拆解2.845亿美元亏损

这一标题式亏损数字掩盖了更复杂的情况。收入同比增长72%至2.29亿美元——在几乎任何其他语境下，这样的数字都将表明动能。但问题在于收入成本达到2.48亿美元，在任何一分钱管理费用被分摊之前，就已经产生了毛亏损。

一般及行政费用同比上升，加剧了运营层面的拖累。然而，在结构性意义上最关键的项目，是数字资产的公允价值变动：2025年数字资产亏损5,050万美元，而2024年为收益2,600万美元——这是一项7,650万美元的区间波动，反映了比特币从其10月高点下跌了46%。数字资产销售实现收益2,820万美元在一定程度上抵消了这次按市价重估的冲击，但净影响仍然是重大的。

公司全年业绩申报文件确认，Bitfarms仍持有约1.61亿美元未设有担保的比特币——这在资产负债表上既是遗留资产，也是公司在逐步关闭采矿业务时的过渡缓冲。该数字之所以重要：它告诉投资者，公司在不承受来自资本市场的迫切压力之下，仍有足够“跑道”来执行转型。

对比特币挖矿本身的运算结果已经很糟糕。自2024年4月减半以来，网络难度上升了58.5%，在比特币从周期高点回落时，正好将单位维度的挖矿经济性进一步压缩。Bitfarms的毛亏损部分是整个行业共同面临的状况，并不只是公司特定的失败。

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Bitfarms AI基础设施转型：Keel基础设施更名到底传递了什么信号

在2025年11月，Bitfarms宣布将彻底停止比特币挖矿——当时这一举措令股价下跌18%。五个月后，同样的战略决定正在得到回报。CEO Ben Gagnon在周二的财报电话会议上对转型进行了表述，几乎没有留下任何歧义：“不做半途而废的措施，不妥协，并且在合适的时间，没有比特币。我们打造了一家新公司。”

这家新公司正在被正式化。Bitfarms披露，公司已获得股东批准，将更名为Keel Infrastructure，并将法律住所从加拿大变更为美国——这种司法辖区变更有助于打开美国机构资本的获取渠道，并使公司在结构上与其计划服务的国内HPC与AI数据中心市场保持一致。预计更名将在周三执行。

该转型使Bitfarms与一批前矿工站在了同一队列中——其中包括Core Scientific：它已与CoreWeave签署了GPU托管（colocation）协议——这些矿工正将电力基础设施重新用于满足高性能计算需求。投资论点很直接：矿工在电力产能大块的所有权上占据优势，而新的电网接入连接通常需要数年才能获批。AI超大规模云服务商（hyperscalers）如今就需要这种产能。套利机会是真实存在的，机构投资者已经基于此对Core Scientific进行了重新定价。Bitfarms（如今是Keel Infrastructure）正试图以更小的起点完成相同的转型。

市场所为之定价的并不是2025年的损益表。它是已签约的HPC产能所对应的期权；是相较于云原生AI基础设施更低的能源成本暴露；以及随着AI电力需求持续快于供给，公司的既有场地占用规模可能带来估值溢价的可能性。

Bitfarms股价反应：为何投资者看过净亏损

一份2.845亿美元亏损报告带来的单日单场涨幅6.6%并非短期对冲噪音。它体现的是投资者进行的有意重新定价：这些投资者已经消化了采矿业务恶化的现实，现在开始为“原地正在建设起来的基础设施公司”赋予价值。1.61亿美元未设有担保的比特币头寸提供了一个可触及的底部；HPC转型则提供了上方叙事。

Source: Tradingview

这一模式与该行业其他地方已经发生过的情况相呼应。那些与矿业相近的企业，如果能在超越其原有计算模式的同时进行多元化，哪怕在短期财务承压的情况下，也一直能够吸引新增的机构关注——因为市场给的是“目的地”定价，而不是给“转型成本”定价。

周二的这次行情能否持续，完全取决于执行。Pivot Premium（转折溢价）并非永久存在。只要错过某个产能里程碑、超大规模客户的合作未能落地，或者更名未能在接下来两个季度内产生已披露的HPC收入，该溢价就会消散。下一轮财报周期——以Keel Infrastructure这一名称为主——届时将决定这次重新定价是被确认还是被推翻。

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