CoinShares 揭礦業危機：算力費跌至五年新低，礦工告急

研究機構 CoinShares 於 3 月 31 日發布 2026 年第一季比特幣挖礦報告，確認 2025 年第四季是自 2024 年 4 月減半以來礦工面臨的最艱難季度。比特幣回撤疊加創紀錄的全網算力，將算力價格壓縮至約 28–30 美元/PH/天，創下減半後歷史新低；估計全網約 15–20% 的老舊礦機已陷入虧損。

2025 Q4 礦業陷入嚴峻困境：五大核心危機指標

（來源：CoinShares）

CoinShares 報告指出，算力價格的惡化程度超出此前預期，在 2026 年 3 月初一度觸及約 28 美元/PH/天，截至撰稿時回升至 30–35 美元區間。在這一水準下，運行中世代礦機（能效比約 29.5 J/TH）的礦工若電價高於每千瓦時 0.05 美元，已陷入虧損；而第四季出現的連續三次挖礦難度下調——自 2022 年 7 月以來首次連續下調——在技術層面標誌著「礦工投降」（Miner Capitulation）的信號正式觸發。

礦業危機的核心數據指標

算力價格（Hashprice）：2026 年 3 月低至 28 美元/PH/天，創減半後歷史新低

加權平均成本：上市礦商第四季開採單枚 BTC 現金成本升至 79,995 美元

老舊礦機虧損比例：估計全網約 15–20% 的設備已處於虧損運行狀態

連續難度下調：第四季三次連續下調，為 2022 年 7 月以來首次，標誌礦工投降

全網算力回撤：從 10 月峰值 1,160 EH/s 下降約 10% 至 12 月底的 1,045 EH/s

CoinShares 預測：若 BTC 回升至 10 萬美元，算力價格可望回升至 37 美元/PH/天；若挑戰 126,000 美元歷史高點，則可能飆升至 59 美元。全網算力預計在 2026 年底反彈至 1.8 ZH/s。

AI 轉型分化：礦業板塊的結構性重組

CoinShares 報告揭示，上市礦企板塊已累計宣布超過 700 億美元的 AI/HPC 高效能運算合約，礦業正加速分化為兩個截然不同的子板塊。

基礎設施轉型派：WULF、CORZ、CIFR 和 HUT 等公司正實質演變為以 AI 資料中心業務為核心的運營商，比特幣挖礦佔比持續萎縮。資本市場對 AI 敘事給予極高溢價——已取得 HPC 合約的礦企估值倍數（EV/NTM sales）達 12.3 倍，而純粹挖礦企業僅 5.9 倍。

純粹挖礦派：CleanSpark（CLSK）和 HIVE 等低槓桿礦企展現出強大的財務紀律。HIVE 的負債利息成本僅 320 美元/BTC（總債務僅 1,380 萬美元），CLSK 的利息成本同樣極低（830 美元/BTC），在算力費低谷期具備顯著的結構性生存優勢。

這種分化帶來了資本結構的根本重塑：IREN 承擔 37 億美元可轉換票據，WULF 總債務達 57 億美元，CIFR 發行 17.33 億美元優先擔保票據。行業整體槓桿率的急速上升，已根本性地改變了礦業板塊的整體風險特徵。CoinShares 預測，2026 年礦業整合與併購活動將進一步增加，擁有健康資產負債表的礦企有望成為收購方。

常見問題

什麼是算力價格（Hashprice），為何它決定礦工的生死？

算力價格是衡量每單位算力（每 PH/天）可產生收益的核心指標，由 BTC 市場價格、全網挖礦難度與交易手續費三大因素共同決定。當算力價格跌至 30 美元/PH/天時，能效比落後的老舊礦機無法盈利，被迫關機或出售設備，形成「礦工投降」現象。

CoinShares 報告中的「礦工投降」具體指什麼？

礦工投降是指礦工因挖礦無利可圖而大量關機或拋售 BTC 的現象。技術指標上，連續三次挖礦難度下調被視為投降信號，因為難度下調代表大量算力已從網路退出。CoinShares 數據顯示，上市礦商的 BTC 資金庫持倉較峰值已累計減少超過 15,000 枚。

礦業 AI 轉型趨勢是否可持續？

CoinShares 分析指出，當前趨勢更多反映的是 AI 與挖礦之間的相對回報率優劣，而非永久性的產業轉型。若 BTC 價格出現實質反彈，部分企業可能重新評估兩類業務之間的資本配置比例。報告認為，純粹挖礦企業群體可能縮小，但不會完全消失，能源效率極佳或具備特殊電力資源的礦工仍將佔有一席之地。