Einen Holzweg bereit machen, heimlich einen anderen Weg nehmen, macht Yield Basis crvUSD wieder groß?

In der Welt von DeFi gibt es nur wenige Projekte wie Yield Basis, die sofort nach ihrer Einführung breite Aufmerksamkeit erregen. Dies ist ein neues Protokoll, das 2025 von Michael Egorov, dem Gründer von Curve Finance, eingeführt wurde und mehrere technologische Innovationen beherbergt – Beseitigung von Unbeständigem Verlust, zyklische Hebelwirkung, Schaffung von stabiler Nachfrage nach stablecoins, Freisetzung von BTC Liquidität, Erfassung des Wertes von Governance-Token usw.

Das komplexe Mechanikdesign und die mehrschichtige Erzählstruktur sind sowohl erwartungsvoll als auch anregend zur vorsichtigen Überlegung. Einerseits versucht dieses Protokoll, das langfristige Kernproblem der AMM-Liquiditätspools zu lösen – den Unbeständigen Verlust, der für Liquiditätsanbieter als “Heiliger Gral”-Durchbruch gilt; andererseits haben die strategischen Absichten des Projekts und die historischen Kontroversen des Gründers auch Marktdiskussionen ausgelöst. Zum Beispiel stand Egorov zuvor aufgrund seiner enormen Kreditposition kurz vor der Liquidation, was Besorgnis über systematische Risiken im Dezentrales Finanzwesen in der Gemeinschaft auslöste; er sah sich auch bei Governance-Fragen den Zweifeln der Investoren gegenüber.

Diese Faktoren verweben sich und machen Yield Basis zu einem Phänomenprojekt, das es wert ist, eingehend untersucht zu werden. Dieser Artikel wird aus einer professionellen Perspektive die technischen Prinzipien, Betriebsmechanismen, Token-Ökonomiemodelle und strategischen Motivationen von Yield Basis analysieren und objektiv seine potenziellen Risiken bewerten.

??? Die technischen Prinzipien von Yield Basis

Grundlegende Einstellungen

Vor einer eingehenden Analyse ist es notwendig, die grundlegende Vermögensallokation von Yield Basis zu klären. Dieses Protokoll ist für bestimmte Währungspaare (x, y) konzipiert, wobei x und y theoretisch beliebige Token sein können, jedoch die Wirksamkeit des Mechanismus nur unter bestimmten Kombinationen zum Tragen kommt:

• x：Volatilitätswerte, die als Wertaufbewahrungsmittel dienen, hauptsächlich BTC, ETH usw. Der aktuelle Fokus des Marktes liegt hauptsächlich auf dem Fall, dass x BTC ist. Es ist wichtig zu beachten, dass Yield Basis tatsächlich verpacktes BTC (Wrapped Bitcoin) verwendet, da BTC kein Ethereum-natives Asset ist. Obwohl es verschiedene Formen von verpacktem BTC gibt (wie WBTC, cbBTC usw.), wird in diesem Artikel einheitlich wBTC verwendet. Dieses “Verpackungs”-Merkmal hat einen wichtigen Einfluss auf die Sicherheit und Stabilität von Yield Basis, die in den folgenden Kapiteln ausführlich behandelt wird.
• y：stablecoin Vermögen. Da Yield Basis für das eigene Curve-Ökosystem dient, “das Wasser fließt nicht in fremde Felder”, kann y hier sicherlich nur der eigene stablecoin crvUSD von Curve sein.

Diese Einstellung (wBTC, crvUSD) gilt für den gesamten Artikel, wir werden sie im Folgenden nicht mehr wiederholen.

Kernfragen und mathematische Prinzipien

In traditionellen automatisierten Market Makern (AMM) stehen Liquiditätsanbieter (LP) vor der zentralen Herausforderung des Unbeständigen Verlusts. Dieser Verlust resultiert aus dem passiven Market-Making-Verhalten der LP: Wenn sich die Preise der Vermögenswerte ändern, korrigieren Arbitrageure durch den Handel die Preise im Pool, was dazu führt, dass die LP sich immer in einer “niedrig verkaufen, hoch kaufen”-nachteiligen Situation befinden, was die Bereitschaft der Token-Inhaber, Liquidität bereitzustellen, beeinträchtigt.

Aus mathematischer Sicht besteht eine proportionale Beziehung zwischen dem Wert des LP und der Quadratwurzel des Token x-Preises in traditionellen AMM.

1. Basierend auf der konstanten Produktformel x \times y = L^2 und der Preisbeziehung P_x = \frac{y}{x} kann abgeleitet werden: x = \frac{L}{\sqrt{P}} , y = L\sqrt{P}
2. Der Gesamtwert des LP-Pools beträgt: V = xP + y = \frac{L}{\sqrt{P}} \times P + L\sqrt{P} = 2L\sqrt{P}, was die obige Schlussfolgerung „Der Wert des gesamten LP ist proportional zur Quadratwurzel des Preises des Tokens x“ bestätigt.
3. Wenn sich der Preis um d-fache ändert, wird der Wert des LP zu: V_{LP} = 2L\sqrt{Pd}
4. Wenn die Vermögenswerte nicht in den Pool als LP eingezahlt wurden, sollte der Wert der Vermögenswerte nach der Preisänderung sein: V_{hold} = xPd + y = (d + 1)L\sqrt{P}
5. V_{LP}-V_{hold}=L\sqrt{P}(2\sqrt{d}-d-1)=-1\times L\sqrt{P}(1-\sqrt{d})^2，immer kleiner als 0, immer Verlust，das ist die Quelle des Unbeständigen Verlusts.

Michael Egorov ist der Meinung, dass die Wurzel des unbeständigen Verlusts darin liegt, dass der LP-Wert V und der Asset-Preis P keine lineare Beziehung haben, sondern proportional zur Quadratwurzel von P sind, d.h. V \propto \sqrt{P}. Wenn es gelingt, eine lineare Beziehung V \propto P herzustellen, kann der unbeständige Verlust grundlegend beseitigt werden. Dies bildet die mathematische Grundlage des gesamten Yield Basis.

Yield Basis als Zwischenhändler

Das Ziel von Yield Basis ist es, die Abhängigkeit des Wertes der LP-Position vom Preis von \sqrt{P} auf P zu erhöhen, wobei der spezifische Implementierungsweg wie folgt aussieht:

1. LPs, ihr solltet eure Liquidität nicht mehr direkt den DEX-Pools zur Verfügung stellen. Gebt mir eure Vermögenswerte (wie wBTC) zuerst (Yield Basis).
2. Ich (Yield Basis) werde intern eine “Optimierung” durchführen und dann das optimierte Liquiditätsportfolio dem DEX anbieten (nach dem Prinzip “Fettwasser fließt nicht in die Felder anderer”). Dieser DEX ist Curve CryptoSwap.
3. Nachdem ich diese Liquidität “optimiert” habe, wird ihr Wert nicht mehr proportional zur Quadratwurzel des wBTC-Preises sein, sondern eine lineare Beziehung zum Preis von wBTC haben. Damit wäre der unbeständige Verlust doch beseitigt, oder?

LP hat die gleiche Preisexposure wie das Halten von Coins, während er dennoch Handelsgebühren verdienen kann. Das klingt fast ideal: Gebühren verdienen, ohne unbeständigen Verlust zu tragen. Kein Wunder, dass viele sagen, dass Yield Basis die “ultimative Strategie” für LPs verwirklicht.

Woher kommen die magischen Effekte?

Wie zaubert Yield Basis, um “den LP-Wert proportional zur Quadratwurzel des Preises” in “den LP-Wert linear proportional zum Preis” zu verwandeln? Die Antwort ist das sogenannte “Compound Leverage”.

Die konkrete Vorgehensweise ist wie folgt: Wenn ein Benutzer wBTC im Wert von 100 USD bereitstellt, nutzt Yield Basis dieses wBTC als Sicherheiten, um crvUSD im Wert von 100 USD zu leihen. Dann wird dieses wBTC im Wert von 100 USD zusammen mit dem crvUSD im Wert von 100 USD gebündelt und in eine LP-Position gepackt, die in den Pool von Curve gelegt wird. Auf diese Weise beträgt der Gesamtwert der von Yield Basis bereitgestellten LP-Position 200 USD, was das Zweifache des ursprünglichen Wertes der vom Benutzer bereitgestellten Vermögenswerte ist, also 2-facher Hebel. Yield Basis sagt, dass dieser 2-fache Hebel die LP-Werte in eine lineare Beziehung zum Preis von wBTC verwandelt.

Warum kann ein einfacher 2-facher Hebel so erstaunliche Effekte erzielen? Im Whitepaper stehen eine Menge von Formeln, aber die Kernlogik ist nicht so kompliziert. Ein einfaches Integral reicht aus, um dies zu erklären:

• Yield Basis ermöglicht es, dass die Rendite des gehebelt eingesetzten LP-Wertes V_l das Zweifache der Rendite des ungehebelt eingesetzten LP-Wertes V_u ist, d.h. \frac{dV_l}{V_l}=2\frac{dV_u}{V_u}.
• Integriere beide Seiten der obigen Ertragsgleichung, um ln(V_l)=2ln(V_u)+C zu erhalten, und erhalte somit V_l \propto (V_u)^2.
• Wir wissen, dass der Wert Vu des LP ohne Hebel proportional zur Quadratwurzel des wBTC-Preises (P) ist, d.h. V_u \propto \sqrt{P}
• Setze V_u \propto \sqrt{P} ein, erhält man V_l \propto (\sqrt{P})^2, das heißt V_l \propto P.

Sieh mal, der Wert V_l des mit Hebel versehenen LP steht jetzt in einer linearen Beziehung zum Preis P von wBTC, und der unbeständige Verlust ist somit “verschwunden”.

Der Schlüssel zu dem oben beschriebenen mathematischen Ableitungsprozess liegt in der “Integration”, wobei der Untertext ist \frac{dV_l}{V_l}=2\frac{dVu}{Vu}, dass diese Hebelrenditeformel ständig aufrechterhalten werden muss, um “anzusammeln”.

• Wenn der Preis von wBTC steigt, steigt auch der Wert des von den Nutzern hinterlegten wBTC, und Yield Basis muss mehr crvUSD leihen;
• Wenn der Preis von wBTC fällt und der Wert der Sicherheiten sinkt, muss Yield Basis automatisch einen Teil der crvUSD-Schulden zurückzahlen.

Insgesamt muss dieses dynamische Rebalancing immer durchgeführt werden, um das tatsächliche LP, das in Curve investiert ist, stets im Verhältnis zum eigenen Vermögen der Nutzer auf das 2-fache Modell zu halten, damit der 2-fache Hebeleffekt „fortlaufend ausgeführt“ werden kann und einen ähnlichen Effekt wie Zinseszinsen erzeugt. Dies ist der Ursprung des Begriffs „Kombinationshebel“ und die wahre Quelle der Magie von Yield Basis.

⚙️ Systembetriebsmechanismus

Initialer Hebelaufbauprozess

1. Benutzereinlagen: Benutzer legen einen einzelnen Vermögenswert, z. B. 1 wBTC, in den Smart Contract von Yield Basis ein.
2. Flash-Loan-Darlehen: Das Yield Basis-Protokoll verwendet 1 wBTC, das der Benutzer als Sicherheiten hinterlegt, um über einen Flash Loan den entsprechenden Wert an crvUSD (zum Beispiel crvUSD im Wert von 100.000 US-Dollar) aus dem Kreditprotokoll Llama Lend von Curve auszuleihen.
3. Liquidität bereitstellen: Das Protokoll legt sofort die von den Nutzern eingezahlten 1 wBTC und die geliehenen crvUSD gemeinsam im wBTC/crvUSD Liquiditätspool von Curve CryptoSwap AMM an.
4. LP-Token generieren: Diese Einzahlung erzeugt einen LP-Token, der einen Liquiditätsanteil im Wert von 2 wBTC (1 wBTC + crvUSD im Wert von 1 wBTC) im Pool repräsentiert.
5. Rückzahlung des Blitzkredits: Yield Basis verwendet dieses neu generierte, wertvollere LP-Token als Sicherheit, um einen Standard-CDP (Collateralized Debt Position) Kredit in Llama Lend zu initiieren und den gleichen Betrag an crvUSD auszuleihen, wie im ersten Schritt des Blitzkredits.
6. Schleife schließen: Das Protokoll verwendet dieses CDP-Darlehen, um das ursprüngliche Flash-Darlehen zurückzuzahlen und somit den gesamten Hebelaufbauzyklus abzuschließen.
7. Derivaten prägen: Schließlich erhält der Benutzer einen Derivat-Token namens ybBTC. Dieser Token repräsentiert das Eigentum des Benutzers an der 2-fach gehebelten LP-Position.

Durch diese Reihe von automatisierten Vorgängen müssen Benutzer nur eine Art von Vermögenswert einzahlen, um nahtlos eine Market-Making-Position im Wert des Doppelten ihrer Einzahlung zu erhalten.

Dynamischer Rebalancing-Mechanismus (Releverage)

Der Kern des Systems liegt in der dynamischen Neuausbalancierung. Wenn der BTC-Preis schwankt, wird ohne Anpassung der Hebel von 2 abweichen, was die lineare Exposurestruktur beeinträchtigt. Zu diesem Zweck führt Yield Basis den “Leverage-Rebalance-AMM” ein, um die Positionen automatisch anzupassen.

Preisanstiegssituation: Der Preisanstieg von wBTC führt zu einem Anstieg des Wertes der Sicherheiten, der tatsächliche Hebel liegt unter 2. Das Rebalancing des AMM wird automatisch mehr crvUSD leihen, ähnlich wie “trendfolgendes Aufstocken”, wodurch die Schulden wieder die Hälfte der Gesamtposition einnehmen.

Preissituation: Krisen treten normalerweise während eines Rückgangs auf, daher wird der Autor den Releverage-Prozess bei fallenden wBTC-Preisen detailliert erläutern. Basierend auf den Beispielen in den offiziellen Dokumenten:

1. Anfangszustand: BTC-Preis 100.000 US-Dollar, der Hebel-LP besteht aus 1 wBTC (Benutzervermögen) und 100.000 crvUSD (Schulden), Gesamtwert 200.000 US-Dollar, 2-facher Hebel
2. Preisanstieg: BTC fällt auf 90.000 USD, der Gesamtwert des LP beträgt 190.000, die Schulden belaufen sich weiterhin auf 100.000 crvUSD, die Hebelwirkung steigt auf 2,11 > 2, es muss ein Leverage-Abbau erfolgen.
3. Position Verkauf: Releverage AMM verkauft einen Teil der Position. Die zu verkaufende LP-Position entspricht 0,053 wBTC + 5.300 crvUSD an Basisvermögen, was 0,053\times 90000 + 5300 = 10070 US-Dollar wert ist, aber um Arbitrageure anzulocken, verkauft Releverage AMM diese LP-Position zu einem Rabattpreis von 10.000 crvUSD.
4. Arbitrage-Ausführung: Arbitrageure sehen eine Möglichkeit, profitabel zu sein, zahlen 10.000 crvUSD und erhalten wBTC im Wert der Verkaufsposition, also 10070/90000 = 0,112 wBTC.
5. Leverage-Wiederherstellung: Die angepasste LP-Position beträgt 180.000 USD (90.000 wBTC + 90.000 crvUSD), Wiederherstellung des 2-fachen Hebels.

Beachten Sie, dass in diesem Fall der Arbitrageur wBTC als seinen Gewinn erhält. Die Haltung des Arbitrageurs zu diesen wBTC-Gewinnen, halten oder verkaufen, wird zu einem entscheidenden Faktor dafür, ob Yield Basis stabil funktionieren kann, wenn der BTC-Preis schwankt.

??? Token-Ökonomiemodell

Drei-Schichten-Token-Architektur

ybBTC: Ein Anspruchszertifikat für Benutzer, die BTC einzahlen, das das Eigentum an einem 2-fachen Hebel-LP im BTC/crvUSD-Liquiditätspool darstellt. Mit den Handelsgebühren, die der zugrunde liegende LP verdient, und den abgezogenen Kreditkosten und Arbitragekosten wächst der Wert von ybBTC kontinuierlich. ybBTC kann frei übertragen und gehandelt werden, Benutzer können durch den Verkauf einen Ausstieg realisieren.

YB: Governance-Token des Yield Basis Protokolls. Benutzer können ybBTC staken, auf das Recht verzichten, direkt Handelsgebühren zu erhalten, um YB-Token-Belohnungen zu erhalten. Dieses Design bietet zwei Ertragsmodelle:

• “Forderungs”-Modell: Halten von ybBTC, um kontinuierlich „echtes Geld“ in Form von Gebührenbeteiligungen zu verdienen;
• “Eigenkapital”-Modell: Pledge ybBTC, um YB zu erhalten, jetzt “Liquiditäts-Mining”, in der Erwartung, dass YB an Wert gewinnt, um höhere Kapitalrenditen zu erzielen.

veYB: Dies ist die abgestimmte Version des YB Governance-Tokens (vote-escrowed YB). Benutzer sperren ihre gehaltenen YB für einen bestimmten Zeitraum (maximal 4 Jahre), um veYB zu erhalten. Je länger die Sperrfrist, desto mehr veYB erhält man im Austausch, und veYB kann während der Sperrfrist nicht übertragen oder gehandelt werden. Im Austausch haben veYB-Inhaber das Recht auf die Governance des Protokolls, einschließlich der wichtigsten Entscheidungsbefugnisse zu Parameteranpassungen, Mittelverwendung usw. Noch wichtiger ist, dass veYB, ähnlich wie ybBTC, auch an den Einnahmen aus den Gebühren des Protokolls beteiligt werden kann. Dieses Mechanismus ähnelt dem veCRV-Mechanismus von Curve und ermutigt alle, Teilgemeinschaft der langfristigen Interessen von Yield Basis zu werden, um das Ziel zu erreichen, “den Verkaufsdruck von YB zu reduzieren und den YB-Preis aufrechtzuerhalten”.

Ertragsverteilungsmuster

Yield Basis hat eine 2-fache Hebelwirkung für LP-Positionen realisiert und hat somit auch die zuvor 2-fache Handelsgebühreneinnahme erhalten. Außerdem wurde der Unbeständige Verlust beseitigt. Können die LPs von Yield Basis nicht einfach “entspannt Geld zählen”? Wach auf, so etwas gibt es nicht auf der Welt. Das Gewinnverteilungsmodell von Yield Basis ist wie folgt:

1. Gesamteinnahmen: Die Hebel-LP-Positionen, die von Yield Basis bereitgestellt werden, sind die Handelsgebühren, die im Curve-Pool verdient werden. Nach den Regeln von Curve müssen 50% an die Inhaber von veCRV verteilt werden, die verbleibenden 50% gehören dann dem Yield Basis Protokoll, was die “Gesamteinnahmen” von Yield Basis ausmacht.
2. Bruttomarge: Der Betrieb von Yield Basis erfordert ebenfalls Kosten. Zunächst sind dies die Kreditkosten für das Ausleihen von crvUSD beim Aufbau von Leveraged-LPs. Zweitens sind dies die Releverage-Kosten, um bei Preisschwankungen von BTC einen Hebel von 2 aufrechtzuerhalten (zum Beispiel Rabatte, die gezahlt werden, um Arbitrageure anzuziehen). Die Gesamteinnahmen von Yield Basis, abzüglich der oben genannten beiden Kosten, ergeben die “Bruttomarge” von Yield Basis.
3. Dieser “Bruttogewinn” wird zwischen ybBTC-Inhabern und veYB-Inhabern verteilt, wobei der an veYB verteilte Teil als Verwaltungsgebühr (Admin Fee) bezeichnet wird. Der Anteil der Admin Fee wird gemäß der Formel f_a=1-(1-f_{min})\sqrt{1-\frac{s}{T}} berechnet, wobei f_{min} der niedrigste Verwaltungsgebührensatz ist, s die bereits gestakte Menge an ybBTC ist und T die Gesamtmenge an ybBTC darstellt.

Durch die oben beschriebene Methode zur Gewinnverteilung können wir Folgendes feststellen:

• ???Unbeständiger Verlust wurde nicht wirklich “ausgerottet”, sondern wurde “verschoben”???. Yield Basis hat die ursprünglichen unbeständigen Verluste durch Leihkosten und Rebalancing-Verluste ersetzt.
• Bei niedrigem Staking-Verhältnis (s/T→0): Der Verwaltungsgebührensatz nähert sich seinem Mindestwert, was bedeutet, dass der Großteil der Erträge an die nicht gestakten ybBTC-Inhaber fließt, um sie zu motivieren, weiterhin Liquidität bereitzustellen.
• Wenn die Staking-Quote hoch ist (s/T→1): Der Verwaltungsgebührensatz f_{a} nähert sich 100%, was bedeutet, dass nahezu alle Protokoll-Einnahmen abgezogen werden und den veYB-Inhabern zugewiesen werden. Den nicht gestakten LPs bleiben immer weniger “reale Erträge”. Dies wird die verbleibenden LPs dazu zwingen, sich ebenfalls dem Staking anzuschließen, um eine Verwässerung ihrer Erträge zu vermeiden.

??? Strategische Motivation: Machen Sie crvUSD wieder groß

Auf den ersten Blick scheint Yield Basis aus der Perspektive der LP zu kommen und löst das Problem des unbeständigen Verlustes für LP. Bei genauerer Analyse wird jedoch deutlich, dass Yield Basis mit “offensichtlichen Maßnahmen und heimlichen Strategien” spielt, um ein “großes Spiel” für crvUSD zu machen.

Hintergrundanalyse

Als stablecoin, der von Curve selbst eingeführt wurde, entwickelt sich crvUSD eher schleppend. Laut Daten von Websites wie Blockworks beträgt die Marktkapitalisierung von crvUSD bis August 2025 etwa 126 Millionen USD, während die gleichzeitig aufkommende stablecoin USDe bereits eine Marktkapitalisierung von über 12 Milliarden USD erreicht hat, was einen erheblichen Unterschied darstellt.

CrvUSD möchte den erfolgreichen Weg von USDe nachahmen, indem es Erträge bietet, um Nutzer anzuziehen. Die Erträge von USDe stammen aus den Staking-Erträgen seiner Sicherheiten (wie stETH) und den Finanzierungskosten von unbefristeten Verträgen. crvUSD hingegen hat ein anderes Stück Kuchen ins Visier genommen – die LP-Gebühren von DEX. Durch das komplexe Design von Yield Basis versucht es, die größte Sorge der LPs – den “Unbeständigen Verlust” – zu beseitigen und mit dem Marketing-Gag “ohne Verlust Gebühren verdienen” eine starke Marktnachfrage für crvUSD zu schaffen.

BTC Liquidität anziehen

Das Yield Basis-Team hat eine grundlegende Annahme: Es gibt viele BTC-Halter auf dem Markt, die mit dem bloßen Halten von BTC unzufrieden sind und BTC zur Erzielung von Erträgen, beispielsweise als LP, nutzen möchten. Aber sie haben aus Angst vor unbeständigem Verlust zögert, aktiv zu werden. Jetzt behauptet Yield Basis, dieses Problem gelöst zu haben, was gleichbedeutend damit ist, diesen Personen einen Rettungsanker zu bieten: “Bringt eure BTC hierher, es wird nicht schlechter sein, als sie einfach zu halten, und ihr könnt sogar Gebühreneinnahmen ohne Kosten erhalten!” Es wird erwartet, dass dadurch eine große Menge an BTC-Liquidität, die in der Vergangenheit zögerte, freigesetzt wird.

Und jedes Mal, wenn ein Benutzer WBTC im Wert von 1 Dollar einzahlt, verleiht Yield Basis automatisch crvUSD im Wert von 1 Dollar, um einen gehebelten LP in den Liquiditätspool von Curve CryptoSwap einzuzahlen. Dies entspricht der Verwendung von WBTC als Reserve, um crvUSD auszugeben. Noch besser ist, dass das geliehene crvUSD direkt im LP-Pool von Curve gesperrt wird und einen riesigen “Wasserspeicher” bildet, der nicht in den Markt fließt und Verkaufsdruck verursacht, wodurch das Risiko eines Entkopplens von crvUSD erheblich reduziert wird.

Wie viel Liquiditätsreserven kann crvUSD anziehen? Einige sind optimistisch und glauben, dass das potenzielle Liquidität dem gesamten Marktwert von BTC entspricht, was mehrere Billionen Dollar an Größe bedeuten würde. Der Autor hingegen ist nicht so optimistisch. Aus der Sicht des Autors ist Yield Basis nur die traditionelle Erzählung von BTCFi, und der „laue“ Entwicklungsstatus des BTCFi-Segments zeigt bereits, dass der „Ertragbedarf von BTC-Haltern“ ein Trugschluss ist. Sind BTC-Halter wirklich bereit, ihr „digitales Gold“ für ein wenig Zinsen zu riskieren, „die Ersten zu sein, die den Krebs essen“ und verschiedene komplexe neue Protokolle auszuprobieren?

Daher denke ich, dass das kürzlich von Yield Basis angezogene Liquiditätsvolumen dem entspricht, das bereits in Wrapped Bitcoin auf Ethereum vorhanden ist. Zum Beispiel hat der führende Spieler WBTC 127,2K Token ausgegeben, im Wert von 14 Milliarden USD, der zweite Platz cbBTC hat ebenfalls etwa 50,7K Token ausgegeben, im Wert von etwa 5,6 Milliarden USD, insgesamt also mehrere zehn Milliarden USD Markt. Dennoch, wenn man bedenkt, dass crvUSD derzeit nur ein Ausgabevolumen von etwa 100 Millionen USD hat, könnte die Anziehung von mehreren Milliarden neuer Liquidität das Volumen von crvUSD erheblich steigern, Benutzerbindung schaffen und das Flywheel in Gang setzen, was genau das ist, was crvUSD dringend benötigt.

Bau einer Hochgeschwindigkeitsstraße von BTC nach USDC

Die Anziehung von BTC-Liquidität hat lediglich das Problem der Ausgabe von crvUSD gelöst. Wenn jedoch crvUSD keine differenzierten Nutzungsszenarien geboten werden können und den Nutzern kein zwingender Grund gegeben wird, crvUSD zu verwenden, wird das Scheitern von crvUSD in der gegenwärtig stark umkämpften Stablecoin-Branche nur eine Frage der Zeit sein.

Das Szenario, auf das sich Yield Basis konzentriert, ist der Tausch von wBTC→USDC (oder anderen führenden stablecoins). Zweifellos kann wBTC direkt gegen USDC getauscht werden, aber aufgrund des Problems des Unbeständigen Verlusts führt dies zu unzureichender Liquidität im wBTC→USDC-Pool. Zudem ist die Preisschwankung von wBTC groß, was dazu führt, dass die Slippage bei einem direkten Tausch relativ hoch ist.

Das Ziel von Yield Basis ist es, wBTC → crvUSD → USDC zu dem wirtschaftlichsten und mit den geringsten Slippage ausgestatteten Umtauschweg auf dem gesamten Markt zu machen.

• Erster Abschnitt (WBTC → crvUSD): Wenn die Idee von Yield Basis erfolgreich ist, werden viele wBTC-Halter strömen, um Liquidität bereitzustellen, was dazu führen wird, dass die Tiefe des WBTC/crvUSD-Pools auf Curve sehr gut wird, und der Handels-Slippage wird natürlich niedrig sein.
• Zweiter Abschnitt (crvUSD → USDC): Die Curve-Plattform ist bereits bekannt für den effizienten Austausch zwischen stablecoins. Um die Liquidität in diesem Abschnitt sicherzustellen, plant Yield Basis, 25 % der YB-Token zu verwenden, um die Inhaber von USDC zu “bestechen” und sie zu ermutigen, Liquidität für den crvUSD/USDC-Pool bereitzustellen.

Sobald die Gesamtkosten dieses Weges (Slippage + Gebühren) am niedrigsten sind, entspricht dies dem Bau einer „Schnellstraße von BTC zu stablecoin“. In der Zukunft werden alle Nutzer, die WBTC in gängige stablecoins (wie USDC) umtauschen möchten, diesen Weg wählen. Dadurch wird crvUSD in einen entscheidenden Handelsprozess eingebettet, was eine rigide Nachfrage nach crvUSD schafft. Egal, ob es sich um Trader handelt, die Bargeld abheben möchten, oder um LPs, die Gebühren verdienen wollen, crvUSD ist unverzichtbar. Der Trick von Yield Basis, „das Podium von USDC zu leihen und das Stück von crvUSD aufzuführen“, schafft für crvUSD ein einzigartiges und unverzichtbares Anwendungsszenario.

⚠️ Risiko Bewertung

Trotz der verlockenden Perspektiven ist Yield Basis letztendlich ein komplexes Innovationsexperiment, das mit zahlreichen Risiken und Herausforderungen konfrontiert ist. Zusammenfassend sind folgende Aspekte erwähnenswert:

Systemisches Bindungsrisiko

Yield Basis verbindet mehrere Kernkomponenten des Curve-Ökosystems - die Börse Curve CryptoSwap, das Kreditprotokoll LlamaLend und den Stablecoin crvUSD - eng miteinander. Dies ist eine Struktur des “gemeinsamen Wohlstands und gemeinsamen Leidens”. Wenn in einem Bereich ein Problem auftritt, kann dies eine Kettenreaktion auslösen.

Die Einschränkungen der Backtest-Ergebnisse

Die Backtest-Simulation auf der Grundlage der historischen Daten von BTC/USD der letzten 6 Jahre zeigt, dass die durchschnittliche annualisierte Rendite (APR) dieser Strategie bis zu 20% betragen kann. Selbst in einem Bärenmarkt kann eine Rendite von etwa 10% aufrechterhalten werden, während sie im Höhepunkt des Bullenmarktes 2021 sogar bis zu 60% erreichen kann. Klingt verlockend, oder? Aber vergiss nicht, dass dies nur das Ergebnis einer Simulation ist.

Und dieses Simulationsmodell hat auch Mängel. Zum Beispiel wurde der Kreditbetrag eines der Kosten, crvUSD, in der Simulation auf 10 % fixiert, was offensichtlich eine sehr fragile Annahme ist. Der Erfolg des Protokolls selbst ist gerade der Grund, der diese Annahme zerstört. Wenn das Yield Basis-Protokoll großen Erfolg hat, wird es eine massive und starre Kreditnachfrage nach crvUSD schaffen. Dies wird die Kreditnutzung von crvUSD in Llama Lend erheblich steigern und dazu führen, dass der tatsächliche Kreditzins weit über den im Modell angenommenen 10 % liegt. Und da der Kreditzins als Kostenstrategie des Yield Basis betrachtet wird, wird der Anstieg der Kosten die gesamte Nettorendite der Strategie erheblich erodieren, sodass sie möglicherweise sogar negativ wird.

Dies ist ein typisches “Erfolgsparadoxon”: Je erfolgreicher das Protokoll, desto höher sind die Betriebskosten (Kreditinteressen), was es für die Nutzer weniger attraktiv macht (Netto-APR). Diese innere Reflexivität ist eines der wichtigsten Risiken, die bei der Bewertung der langfristigen Rentabilität des Projekts berücksichtigt werden müssen.

Das Risiko eines Preisrückgangs von wBTC

Wir haben zuvor erwähnt, dass das System, wenn der Preis von WBTC sinkt, durch Arbitrageure Hilfe zur Rebalance benötigt. Diese Mechanismus hat eine wichtige Voraussetzung: Arbitrageure müssen Vertrauen in WBTC haben, nachdem sie WBTC zu einem Rabattpreis erhalten haben, bereit sein, es zu halten und zu warten, bis der Preis wieder steigt, um es dann zu verkaufen. Nur so kann das Verhalten der Arbitrageure stabilisierend auf den Markt wirken.

Aber was passiert, wenn der Markt in extreme Panik verfällt, die Arbitrageure wBTC zu einem reduzierten Preis erhalten und aus Angst, es selbst zu verlieren, sich entscheiden, sofort auf dem Markt zu verkaufen? Das würde nicht nur den Preis nicht stabilisieren, sondern da sie wBTC zu einem niedrigeren Preis erhalten haben, wären sie bereit, zu einem noch niedrigeren Preis zu verkaufen, was den Verkaufsdruck auf dem Markt weiter verstärken und einen schrecklichen Todesspirale hervorrufen würde.

Dieses Risiko ist insbesondere für verpackte Vermögenswerte tödlich. Wenn Arbitrageure echtes BTC erhalten, könnten sie aufgrund des „Bitcoin-Glaubens“ tatsächlich entscheiden, es zu halten. Aber sie erhalten wBTC, einen verpackten Vermögenswert, der auf das Vertrauen des Treuhänders angewiesen ist. Diese Bedenken gegenüber dem Treuhänder könnten das Vertrauen der Arbitrageure in entscheidenden Momenten erschüttern. Diese Bedenken sind kein Alarmismus; WBTC hat aufgrund der Veränderungen bei den Treuhandinstituten (zum Beispiel durch die Verbindung zu Justin Sun) bereits eine Vertrauenskrise in der Community ausgelöst, was dazu führte, dass Plattformen wie Coinbase ihr Risiko neu bewerteten.

Risiko eines Preisrückgangs von YB

Das ursprüngliche Design des YB Tokens besteht darin, dass Benutzer einen Teil ihrer aktuellen Erträge nutzen, um eine Erwartung an die zukünftige Entwicklung des Projekts zu erhalten. Wenn alle an die Zukunft von Curve und Yield Basis glauben, werden sie YB sperren und von zukünftigen Governance-Rechten und Dividenden profitieren. Aber wenn die Preisentwicklung von YB schlecht ist, zum Beispiel wenn der Markt pessimistisch hinsichtlich des zukünftigen Wertzuwachses von YB ist, wird dies eine Reihe von Problemen auslösen.

• Zuerst will niemand YB sperren, alle möchten sofort die Erträge aus der ybBTC-Dividende erhalten. Wenn die Anzahl der Dividendenempfänger steigt, wird dies die tatsächliche Rendite jedes LP verringern und damit die Attraktivität der Liquidität von WBTC schwächen.
• Zweitens wird der zuvor erwähnte Plan, YB zu nutzen, um USDC-Inhaber zu „bestechen“, ebenfalls scheitern, da YB wertlos ist und somit die Liquidität des crvUSD/USDC-Pools nicht gewährleistet werden kann. Damit kann die gesamte Geschichte des „BTC→USDC-Highways“ nicht weiter erzählt werden.

Das Entkopplungsrisiko von crvUSD

Das letzte und grundlegendste Risiko. Das gesamte Design von Yield Basis ist für crvUSD gedacht. Wenn crvUSD aus irgendeinem Grund (zum Beispiel durch einen Hackerangriff, eine Abwertung der Sicherheiten, regulatorische Schocks usw.) schwer entkoppelt wird, bedeutet das, dass das Fundament des gesamten Projekts zusammenbricht. Zu diesem Zeitpunkt wird die “BTC→USDC-Autobahn” sofort zusammenbrechen, und der Wert von YB, veYB und anderen Token wird sofort auf null sinken.

??? Fazit

Yield Basis konzentriert sich auf viele innovative Elemente im DeFi-Bereich in den letzten Jahren. Wir haben sowohl neue Lösungen für das Problem des unbeständigen Verlusts bei AMM gesehen als auch mutige Versuche mit komplexen Hebelmechanismen und Token-Ökonomie-Design. In einem idealen Zustand bietet Yield Basis LPs eine Lösung, die nahe an “risikofreier Ertragssteigerung” liegt: die Beseitigung der Ertragslücke im Vergleich zum bloßen Halten von Coins, während gleichzeitig die Teilnahme an den Handelsgebühren genossen wird.

Aber das ist kein kostenloses Mittagessen. Die tatsächlichen Erträge der LP müssen die Kreditkosten und die Kosten für die Aufrechterhaltung der Hebelwirkung abziehen, während auch die Erträge mit dem Protokoll geteilt werden müssen. Noch wichtiger ist, dass das Schicksal dieses Protokolls eng mit dem Erfolg oder Misserfolg von crvUSD verbunden ist. Es ist sowohl die Hoffnung auf eine großflächige Akzeptanz von crvUSD als auch möglicherweise eine Quelle des Risikos, die das gesamte Curve-Ökosystem belasten könnte.

Investoren müssen sich bewusst sein, dass Yield Basis kein risikofreies Arbitrageparadies ist. Ihr gutes Funktionieren hängt stark von den Marktbedingungen ab – es benötigt kontinuierlich hohe Handelsvolumina und geeignete Preisdifferenzen, andernfalls könnten die Erträge der LP nicht ausreichen, um die Kosten für das Leihen und die Rebalancierung zu decken. In extremen Marktsituationen könnte der Protokollmechanismus Stößen ausgesetzt sein, die über den Rahmen der Designannahmen hinausgehen, was zu einer Kettenreaktion von Risiken führen kann.

Besonders wichtig ist die enge Bindung zwischen crvUSD und YB-Token im System. Wenn eine Seite ein Problem hat, wirkt sich das direkt auf die andere aus. Diese Beziehung erinnert an das einst zusammengebrochene Terra/Luna-Ökosystem. Obwohl die Mechanismen unterschiedlich sind, ist das hochgradig reflexive systemische Risiko alarmierend.

Insgesamt stellt Yield Basis einen wichtigen Innovationsversuch im Bereich der DeFi-Erträge dar, der mehrere Elemente wie Liquiditätsabbau, Hebelrenditen, ve-Governance usw. integriert und neue Ansätze zur Lösung des Problems des unbeständigen Verlusts bietet. Außerdem bringt es neue Entwicklungskräfte in das Curve-Ökosystem ein. Aber wie die eiserne Regel im traditionellen Finanzwesen, dass hohe Erträge mit hohen Risiken einhergehen, ist auch Yield Basis kein garantierter Investitionsheiligenschein. Ob es erfolgreich ist oder nicht, wird letztendlich von der Akzeptanz des Marktes für sein Wertversprechen und der allgemeinen Widerstandsfähigkeit des crvUSD-Ökosystems abhängen.

• Dieser Artikel basiert auf öffentlichen Informationen und stellt keine Anlageberatung dar. Investitionen in Kryptowährungen bergen erhebliche Risiken, bitte treffen Sie Ihre Entscheidungen vorsichtig, DYOR.
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