Trump a nommé Kevin Walsh président de la Fed, l’or a chuté de 8,35 %, la plus forte baisse en 40 ans, et l’indice du dollar américain a grimpé de plus de 1 %. Walsh préconise une combinaison contradictoire de « baisses de taux d’intérêt et de réduction du bilan », estimant que l’IA est une force déflationniste et refuse d’être un grand acheteur d’obligations américaines. Nomura et Barclays ont de sérieuses divergences dans leur position concernant leurs pigeons-aigles.
Tableau de réduction du taux d’intérêt plus contraction : pomper l’eau tout en libérant l’eau
La nomination de Kevin Walsh a été largement considérée par le marché comme « dépassant les attentes » car les favoris précédents étaient purement des figures conciliantes, et leurs propositions politiques se concentraient davantage sur des baisses agressives des taux d’intérêt pour répondre aux exigences politiques de Trump. Bien que Walsh soutienne également des baisses de taux d’intérêt, il est aussi un « critique farouche de l’assouplissement quantitatif excessif (QE) » et a longtemps plaidé pour la réduction du bilan énorme de la Fed.
Les baisses de taux d’intérêt, en tant que moyen central d’assouplir la politique monétaire, visent à réduire les coûts d’emprunt et à injecter de la liquidité sur le marché pour stimuler l’activité économique. La réduction du bilan (resserrement quantitatif, QT) vise à récupérer la liquidité du marché en réduisant les actifs de la banque centrale, en augmentant les taux d’intérêt à long terme et en refroidissant l’économie en surchauffe. La proposition centrale de Kevin Walsh est de mettre en place une combinaison politique de « baisses de taux d’intérêt + réduction du bilan », ce qui revient à demander à la Fed de « pomper de l’eau tout en libérant l’eau ».
Mark Dowding, directeur des investissements de la Banque royale du Canada BlueBay Asset Management, a analysé : « Du point de vue des cadres de politique monétaire traditionnels, il est effectivement contradictoire de baisser les taux d’intérêt tout en réduisant le bilan. Mais Walsh lui-même ne le comprenait pas ainsi. Il a longtemps estimé que la taille du bilan de la Fed est trop importante et doit être réduite. » Il estime que, selon cette logique, si l’on veut promouvoir une réduction du bilan sans resserrer significativement les conditions financières, il faut éviter les risques liés à la baisse des taux d’intérêt de la Fed.
La contradiction de la combinaison entre « baisse des taux d’intérêt et réduction du bilan »
Objectif de baisse du taux d’intérêt: Réduire les coûts d’emprunt et injecter de la liquidité
Objectif de réduction du bilan: Récupérer la liquidité et augmenter les taux d’intérêt à long terme
Conventions historiques: La réduction du bilan s’accompagne généralement de hausses de taux d’intérêt plutôt que de baisses
Logique de lavage: Utiliser des taux d’intérêt bas pour couvrir l’effet de resserrement de la réduction du bilan
Préoccupations du marché: Les signaux politiques sont confus et difficiles à prédire
Les deux cycles de réduction du bilan dans l’histoire de la Réserve fédérale montrent que la réduction du bilan et les hausses de taux d’intérêt sont la « norme », et que les baisses de taux d’intérêt n’ont jamais été liées à une réduction continue du bilan depuis longtemps. En octobre 2017, la Fed a lancé son premier cycle de réduction du bilan, et pendant la majeure partie de 2017 et 2018, il a été accompagné de hausses soutenues des taux d’intérêt. Ce n’est qu’en juillet 2019 que la première baisse de taux a commencé, et au moment de cette baisse, la Fed avait clairement annoncé que le plan de réduction du bilan touchait à sa fin.
Le second cycle de réduction du bilan a débuté en juin 2022, lorsque les actifs de la Fed s’élevaient près de 9 000 milliards de dollars, représentant plus de 30 % du PIB américain. Pour freiner l’inflation, la Fed a adopté un fort resserrement combiné à des hausses importantes des taux d’intérêt et à une réduction rapide du bilan (jusqu’à environ 950 milliards de dollars par mois). Ce n’est qu’en septembre 2024 que le cycle de baisses de taux a commencé.
La révolution de l’IA est la colonne vertébrale théorique des baisses de taux
La pierre angulaire de la logique de Kevin Walsh est la « révolution de la productivité » qui est en cours. Dans un article d’opinion en novembre 2025, Walsh a souligné que la Fed « devrait abandonner le dogme selon lequel une croissance économique trop rapide et des salaires élevés pour les travailleurs entraîneront de l’inflation. » Il estime que des technologies telles que l’IA stimuleront les niveaux de productivité et atténueront les pressions inflationnistes.
Walsh a écrit : « L’IA sera une force déflationniste importante qui améliorera non seulement l’efficacité de la production, mais renforcera aussi la compétitivité des États-Unis. » Selon Walsh, depuis que la productivité a été révolutionnée, l’objectif de réduire les taux d’intérêt n’est plus de stimuler la demande globale, mais de s’adapter à l’expansion de l’offre et de fournir des fonds à moindre coût pour l’économie réelle.
Cette logique de « baisser les taux d’intérêt pour l’offre » est habilement en accord avec l’appel politique de Trump à baisser les taux d’intérêt pour stimuler la croissance économique, et explique aussi pourquoi il a été historiquement belliciste mais soutient actuellement les baisses de taux. Mark Dowding estime que les gains de productivité générés par l’IA proposée par Walsh réduiront les niveaux d’inflation à moyen et long terme et fourniront également un soutien théorique supplémentaire à sa politique de taux d’intérêt bas.
Cependant, il existe d’importantes incertitudes dans cette base théorique. L’augmentation de la productivité de l’IA peut-elle vraiment compenser les pressions inflationnistes causées par les baisses de taux d’intérêt ? Il n’y a actuellement aucune réponse à cette question. Jamais auparavant l’IA n’avait été appliquée à une telle échelle dans l’histoire, et son impact sur l’économie est une expérience sans précédent. Si les effets déflationnistes de l’IA ne sont pas comme prévu, le cadre politique de Kevin Walsh pourrait rapidement s’effondrer.
Les banques d’investissement sont sérieusement divisées : bellicistes ou accommodantes ?
Kevin Walsh sera-t-il le moteur d’une politique monétaire laxiste, ou reviendra-t-il à sa nature de resserrement ? Nomura et Barclays Bank, deux grands analystes institutionnels, ont donné des interprétations diamétralement opposées.
David Seif, économiste en chef chez Nomura Developed Markets, estime que Walsh adoptera une position accommodante à court terme après être devenu président de la Fed. Depuis la victoire de Trump, Walsh s’est clairement tourné vers la défense d’une politique monétaire souple. Ce changement est directement lié aux exigences de nomination de Trump : Trump a toujours évoqué la « volonté de baisser les taux d’intérêt » comme condition fondamentale tout au long du processus de sélection du président de la Réserve fédérale.
Malgré les propos bellicistes de Walsh par le passé, David Seif pense qu’il ne fera pas de sa réduction de son attention sur son travail. Cela s’explique par le fait qu’un resserrement excessif de l’environnement financier sur le marché risque de conduire à une détérioration de l’environnement financier global, à une baisse du marché boursier et à une montée des coûts d’emprunt globaux du secteur privé. Cela va à l’encontre des objectifs politiques de Trump et du secrétaire au Trésor américain Besant, visant à baisser les taux hypothécaires et à stimuler l’investissement intérieur. Sur cette base, Nomura maintient son jugement que sous la direction de Walsh, la Réserve fédérale réduira les taux d’intérêt une fois en juin et en septembre de cette année.
L’analyste de Barclays, Marc Giannoni, a l’avis inverse, précisant clairement que « Walsh est toujours de nature belliciste ». Contrairement à d’autres candidats populaires qui ont explicitement appelé à une baisse significative des taux, la déclaration de Kevin Walsh sur ces baisses est extrêmement limitée, n’appelant publiquement à une baisse que lorsque le FOMC a décidé de maintenir les taux d’intérêt inchangés en juillet dernier, et le reste des déclarations pertinentes est « contextuellement approprié et avec des conditions limitées ».
De plus, Walsh a toujours soutenu que l’IA est une « force déflationniste importante » qui stimule l’amélioration de la productivité, qui est devenue la base centrale pour stabiliser l’économie sans recourir à un déplacement agressif, et qui est loin de la proposition de Trump de réduire rapidement les taux d’intérêt. En même temps, Walsh est bien conscient de l’importance de l’indépendance de la politique monétaire – en 2010, il a prononcé un discours intitulé « Ode à l’indépendance », précisant que la politique monétaire devait être indépendante de toute pression politique, ce qui est une caractéristique importante des positions bellicongues.
Refuser d’être un grand acheteur d’obligations américaines aura un impact sur la liquidité mondiale
Kevin Walsh soutient que l’impact central de la réduction du bilan sera directement dirigé vers la « bouée de sauvetage » du marché obligataire américain : une fois que la Fed réduit son bilan, cela signifie que le « plus grand acheteur » détenant une grande quantité d’obligations américaines quittera le marché et y jettera une grande quantité d’obligations. Cependant, les données récentes du marché montrent que la capacité des obligations américaines à « prendre le dessus », en particulier la demande étrangère, est déjà assez fragile.
Lors de la vente aux enchères des obligations du Trésor américain en 2025, le ratio des « enchérisseurs indirects », l’indicateur principal de la demande internationale, est tombé à 59,3 %, un nouveau creux en près de quatre ans, et les négociants primaires ont dû couvrir 15,3 %, le record le plus élevé depuis plus d’un an. Lors de la vente aux enchères quinquennale du Trésor américain en juillet, le ratio de souscription à l’étranger a chuté à 58,3 %, le plus bas en trois ans ; La vente aux enchères du Trésor américain sur 30 ans en août a été encore plus difficile, la proportion de négociants principaux acceptant le prêt ayant grimpé à 17,46 %, le plus élevé depuis près d’un an.
Cette série de données faibles sur les enchères montre que l’enthousiasme des investisseurs étrangers, y compris des banques centrales du monde entier, pour les obligations américaines continue de se refroidir. Si la Fed, le plus grand acheteur, se retire, qui prendra le contrôle ? Le marché craint que les rendements obligataires américains ne grimpent fortement, faisant grimper les taux d’intérêt hypothécaires ainsi que les coûts de financement à moyen et long terme des entreprises.
Si Kevin Wash reprend la réduction du bilan, cela creusera l’écart entre l’offre et la demande des obligations américaines, forcera la hausse de la prime d’échéance des obligations américaines, et fera monter les taux d’intérêt hypothécaires ainsi que les coûts de financement à moyen et long terme des entreprises ; Les obligations américaines à court terme sont soutenues par des attentes de baisses de taux d’intérêt, et l’impact sur les rendements est limité.
Pour le dollar américain, un soutien progressif sera suivi à court terme, car le marché considère temporairement la proposition de Walsh de réduction du bilan comme un signal pour « défendre le crédit du dollar ». Cependant, on s’attend à ce que le dollar américain soit difficile à corriger sa faiblesse à moyen et long terme ; d’une part, le déficit budgétaire américain est élevé, et d’autre part, la tendance marginale de la « dé-dollarisation » mondiale reste inchangée.
Les analystes d’Industrial Securities estiment qu’à long terme, le crédit du dollar américain est encore facile à baisser et difficile à remonter. L’approche de Trump consistant à saper l’ordre mondial et à chercher le dollar ainsi que la politique de la Fed à changer selon sa volonté nuiront toujours au crédit du dollar et conduiront à la détérioration du crédit souverain. La baisse de l’attractivité du dollar américain et la hausse de la valeur de l’allocation en or restent certaines.
Kevin Walsh fait face à une résistance interne au FOMC
Le plan de réforme de Kevin Walsh doit également faire face à une résistance interne à la Fed. Bien que le président de la Fed ait le contrôle sur l’élaboration de l’agenda et la communication externe, il doit toujours suivre le processus de vote collectif du FOMC lorsqu’il prend des décisions sur la politique monétaire fondamentale.
Premièrement, Walsh fera face à un FOMC avec des opinions divergentes et une position globalement potentiellement plus ferme qu’il ne l’avait anticipé. Selon les règlements, l’ajustement de la politique monétaire telle que les taux d’intérêt suit le principe d’un vote majoritaire de 12 comités de vote. À en juger par la composition de ce FOMC, il existe une résistance significative à la pression pour des baisses de taux d’intérêt supplémentaires et significatives. Parmi les quatre présidents locaux de la Fed qui obtiendront le droit de vote en 2026, trois sont clairement bellicistes et un est neutre et conciliant.
Deuxièmement, sur la politique de bilan, Kevin Walsh contestera le consensus collectif clair et cohérent que le FOMC a formé. Le FOMC a décidé de mettre officiellement fin au QT commencé en 2022 le 1er décembre 2025, et de lancer le « Programme d’achat de gestion de réserves (RMP) », qui se concentre sur l’achat d’obligations du Trésor à court terme.
Plus important encore, l’article de recherche de la Fed « The Triple Dilemma of Central Bank Balance », publié en janvier 2026, soulignait que les banques centrales sont confrontées à un « triangle impossible » lorsqu’elles fixent la taille de leurs bilans, et qu’elles doivent faire des compromis en pratique. Le lancement actuel du programme RMP visant à maintenir un bilan plus important est essentiellement une priorité pour la Fed afin d’assurer la stabilité des taux d’intérêt à court terme et de réduire l’intervention dans les opérations quotidiennes du marché ouvert. Le retour de Kevin Walsh au « mécanisme de réserve rare » des bilans à petite échelle remet directement en question ce cadre théorique.
Concernant la relation entre Trump et Kevin Walsh, le marché estime qu’il y a une forte probabilité que les deux aient une période de lune de miel, mais la possibilité d’un conflit à moyen et long terme ne peut être exclue. La période de lune de miel se forme en raison de l’alignement des objectifs à court terme, mais lorsque l’inflation rebondit ou que le dollar se déprécie excessivement, Walsh peut choisir de ralentir les baisses de taux d’intérêt, ce qui provoquera un mécontentement à la Maison-Blanche. L’expérience historique montre que le président de la Fed fait souvent preuve d’une indépendance politique fondée sur des intérêts institutionnels après son entrée en fonction, et la pression de la Maison-Blanche dans ce processus conduit souvent à des conflits entre les deux parties.
