過去2年、暗号市場で最も重要な変化の一つは、新しいパブリックチェーンやホットなナラティブではなく、デリバティブ取引が中心化取引所から链上へとゆっくりとしかし着実に移行していることです。この過程で、Perpetual DEX（永続契約の分散型取引所）は、実験的なプロダクトからDeFi体系の中で最も価値のあるトラックの一つへと成長してきました。
もし現物取引がDeFiの出発点だとすれば、永続契約はそれの真の「キャッシュフローの中核」になりつつあります。
Perp DEX なぜ台頭してきたのか
従来の暗号取引体系において、永続契約は長らく中心化取引所の最も重要な収益源でした。取引手数料、資金費率、清算による追加収益など、CEXはほぼデリバティブのキャッシュフローを独占してきました。DeFiにとってこれは「やりたいかどうか」の問題ではなく、「できるかどうか」の問題です。
初期のDeFiは永続契約を支える基盤条件を備えていませんでした。オンチェーンの性能不足により取引遅延が高く、Gasコストも高価で、価格予言機の更新頻度も低いため、レバレッジ商品はすぐにアービトラージャーに狩り尽くされてしまいます。試みがあったとしても、ユーザー体験やリスク管理の面でCEXと競争するのは非常に難しかったのです。
真の転換点はインフラの成熟後に訪れました。Layer 2の普及と高性能パブリックチェーンの登場により、オンチェーンの取引スループットと遅延問題が大きく改善されました。新世代の予言機システムはより高速で安定した価格データを提供できるようになり、また、多くの周期を経たDeFiユーザーはもはや「マイニングユーザー」だけではなく、専門的な取引能力を持つ市場参加者へと進化しています。
さらに重要なのは、中心化取引所の信頼危機が追い風となり、資産の凍結や流用リスク、規制の不確実性が高頻度取引者や大資金の再評価を促している点です。この背景の中、Perp DEXは新たな可能性を提供しています。レバレッジや流動性を犠牲にせずに、資産の所有権を再掌握できるのです。
本質的に、Perp DEXの台頭は、デリバティブの恩恵が中心化機関からオンチェーンのユーザーへと再分配されることを意味します。
なぜ永続契約はDeFiデリバティブの最適な形態なのか
すべてのデリバティブの中で、永続契約はほぼDeFiに特化した商品形態です。満期日がなく、頻繁な展開も不要です。オプションと比べると、構造がシンプルで価格設定も直感的であり、ユーザーは方向性とレバレッジを判断するだけで、複雑なギリシャ指標やボラティリティモデルを理解する必要はありません。
さらに、永続契約は非常に高い取引頻度を持ちます。これは「イベント駆動型」の商品ではなく、継続的に取引需要を生み出すインフラです。手数料や流動性規模に依存するあらゆるプロトコルにとって、これは非常に重要です。
そのため、成功しているほぼすべてのPerp DEXは、次の目標を中心に商品を設計しています：取引をできるだけ頻繁に行い、摩擦コストをできるだけ低く抑えることです。スリッページの削減、遅延の短縮、清算効率の最適化などを通じて、最終的にはより多くのプロのトレーダーが長期的にオンチェーンに留まることを目指しています。
Perp DEXが本当に解決しようとしている問題は何か
多くの人はPerp DEXを「分散型CEXの模倣」と簡単に理解していますが、これはその意義を過小評価しています。Perp DEXは単に中心化取引所をコピーしているのではなく、デリバティブ取引の根底のロジックを再構築しているのです。
まずは信頼モデルの変化です。Perp DEXでは、ユーザ資金は常にスマートコントラクトによって管理されており、プロトコル自体が資産を勝手に流用することはできません。リスクエクスポージャー、証拠金、清算ロジックはすべて公開され、検証可能です。これにより、トレーダーはプラットフォームのリスク管理を「信じる」必要はなく、ルール自体を監査できるのです。
次に、リスク価格の透明性です。中心化取引所の爆弾、マーク価格、資金費率は本質的にブラックボックスですが、オンチェーンではこれらのパラメータはコントラクトで明示的に規定されており、市場がどのように清算され、再バランスされているかを誰でも見ることができます。
最後に、収益分配の仕組みの変化です。Perp DEXはすべての取引収益をプラットフォームに集中させるのではなく、LP、Vault、ガバナンストークンなどを通じて、デリバティブから生じるキャッシュフローをオンチェーンの参加者に還元します。これにより、ユーザーは取引者であると同時に、プロトコルの「株主」になる可能性もあります。
この観点から、Perp DEXは単なる取引フロントエンドではなく、オンチェーンのリスク管理システムに近い存在です。
Perp DEXのコアメカニズムはどう動いているのか
メカニズムの観点から見ると、Perp DEXの進化は明確な専門化の過程を経ています。初期のプロトコルは多くの場合、vAMMモデルを採用し、仮想資金プールを用いて流動性の冷スタート問題を解決していましたが、この方式は大口取引時にスリッページが発生しやすく、アービトラージャーに調整されやすいものでした。
取引量の増加に伴い、注文簿モデルが徐々に導入されました。オンチェーンまたは半オンチェーンのOrderbookは、マーケットメーカーが直接注文を出せるようにし、深さと価格発見能力を大きく改善します。実際、多くのプロトコルは折衷案を選び、オフチェーンのマッチングとオンチェーンの決済、またはAMMと指値注文の組み合わせを採用し、分散化と取引性能のバランスを取っています。
これらのモデルの背後でリスクを負うのは流動性提供者（LP）です。LPは本質的にすべての取引者と賭けをしており、手数料と資金費率を稼ぎつつ、市場の方向性リスクも負います。もしリスク管理が不十分であれば、長期的にプロのトレーダーの利益はLPのシステム的な損失に変わる可能性があります。
したがって、成熟したPerp DEXは、清算メカニズム、保険基金、パラメータ調整に多くのリソースを投入しています。清算は罰ではなく、システムの安定性を維持するための必要な手段です。極端な相場状況下で迅速かつ正確に清算を行える者が、長期的に存続できる資格を得るのです。
Perp DEXの競争優位性はどこにあるのか
長期的な価値を持つPerp DEXを判断するには、インターフェースやインセンティブだけを見るのではなく、真の競争優位性（護城河）が築かれているかどうかを見極める必要があります。
流動性の深さは最初のハードルです。安定した深さがなければ、どんな優れた仕組みも大資金を惹きつけられません。清算システムと予言機の安全性も第二のハードルです。遅延や誤りがあれば、市場の信頼は一瞬で崩れます。第三のハードルは、プロの取引者やマーケットメーカーをいかに留めるかであり、遅延、コスト、全体的な取引体験に依存します。
最終的に、すべての護城河は同じ問いに帰着します：このプロトコルは、補助金に頼らずに長期的に収益を上げられるかどうかです。正のキャッシュフローを生み出すことができて初めて、Perp DEXは真のインフラになり得るのです。
データを使ってPerp DEXの健全性を判断するには
投資・研究の観点から、Perp DEXには比較的明確な評価フレームワークがあります。取引量とTVLの関係は資金の利用効率を反映し、トレーダーの全体的な損益とLPの収益の比較はリスク管理の合理性を示します。資金費率の安定性や清算の頻度と分散性は、単なる日次取引量よりも重要です。
また、アクティブな取引者数やプロトコルの収益構造は、プラットフォームが本当にユーザーロイヤルティを築いているかどうかを判断する材料となります。短期的なインセンティブに頼ったデータ積み上げではなく、長期的な安定性を見極める必要があります。
Perp DEXで最も見落とされやすいリスク
多くのリスクはレバレッジそのものからではなく、システムの細部から生じます。予言機の遅延は極端な相場下で拡大しやすく、流動性は高い変動時に瞬時に枯渇する可能性があります。ガバナンスパラメータの調整が遅れると連鎖的な問題を引き起こすこともあります。
これらのリスクは日常的に発生するわけではありませんが、一度発生すれば致命的です。これらの「低頻度高影響」のリスクを理解することが、Perp DEXを安全に使う前提条件です。
ケーススタディ：Hyperliquidオンチェーン永続契約の「専門化の極限挑戦」
多くのPerp DEXの出発点は、「DeFi環境でCEXの体験を再現するにはどうすればいいか」でしたが、Hyperliquidのアプローチは最初から少し異なります。それは既存のパブリックチェーン上に「Perpを構築」するのではなく、永続契約の高度に専門化されたシナリオに向けて、根底のインフラを再設計したのです。
Hyperliquidは高性能L1 / Appchainを自社開発し、これは非常に攻撃的ながらも論理的に明快な選択です。効率、遅延、リスク管理の確実性のために、汎用性を犠牲にし、専門性を追求しています。これにより、ターゲットユーザーは一般的なDeFiユーザーではなく、実行品質、スリッページ、資金効率に極度に敏感な中高頻度のトレーダーとなります。
取引メカニズムは、全链上Orderbookを採用し、vAMMや半オンチェーンのマッチングを使わずに、価格発見を伝統的なデリバティブ取引所に近づけています。これにより、システム性能、清算エンジン、リスク管理モデルの要求が大きく高まります。Hyperliquidは清算とリスク管理をシステムレベルに前倒しし、事後的な修正を避けることで、極端な相場下でもより予測可能な挙動を実現しています。
オンチェーンデータの観点からは、Hyperliquidの最も注目すべきは、単一の指標ではなく、指標間の「組み合わせ関係」です。
DeFiLlamaで観察できるのは、Hyperliquidが長期的に非常に高い日次取引量 / TVL比率を維持していることです。これは単なる「量稼ぎ」の結果ではなく、明確なシグナルです。流動性が高頻度・高強度で使われており、プールに横たわって補助金を待つのではなく、資本効率が高いことを示しています。
さらにDuneでアクティブ取引者の構造を分析すると、Hyperliquidの日次・週次アクティブ数は、エアドロやイベント期間中の一時的な爆発ではなく、比較的平滑で継続的な状態を示しています。これは「ツール型利用」に対応し、「マイニング型参加」ではありません。投資・研究の観点からは、これは非常に重要な分水嶺です。
Nansenを使って大口アカウントの行動を観察すると、Hyperliquidの真の護城河がより明確になります。システム内には安定的に参加しているプロフェッショナルアカウントが存在し、その取引行動は戦略の一貫性を示し、一時的なギャンブルではないことがわかります。Hyperliquidで起きていることは、「ユーザーを引きつけて試させる」ことではなく、トレーダーが主要な取引場所を移行していることを意味します。
長期的な視点では、Hyperliquidのリスクは商品形態そのものではなく、このルートの難しさにあります。高性能チェーン、Orderbook、プロの取引者は、運用、リスク管理、システムの安定性に対して非常に高い要求を持ちます。しかし、このフライホイールが回り始めると、そのユーザーロイヤルティと移行コストは一般的なPerp DEXをはるかに超えるものとなるでしょう。
誰がPerp DEXを使うのに適していて、誰がそうでないか
Perp DEXは、明確なリスク管理意識を持つトレーダーに適しています。感情的な操作に頼る人には向きません。オンチェーン取引は、自分のポジションに責任を持つ必要があり、カスタマーサポートや人為的介入はありません。低から中程度のレバレッジと明確なストップロス戦略が、オンチェーン取引の基本的な生存ルールです。
LPにとってもこれは「無リスクの利益」ではなく、受動的なマーケットメイキング戦略です。手数料を得る一方、市場の変動リスクも負います。
Perp DEXの次の展望
過去1年、永続契約のDEXエコシステムは、「成長」だけでは語り尽くせない変化を経験しています。より正確には、取引構造と市場シェアのシステム的な再構築です。2021–2023年のPerp DEXは、製品の実現性とユーザー教育の段階にありましたが、2024–2025年は効率性がすべてを支配し始める時期です。市場の関心は、「分散型永続契約が実現可能か」から、「どの構造が長期的にプロレベルの取引を支えられるか」へと急速にシフトしています。
最も直感的なデータから見ると、この変化は明らかに集中化の傾向を示しています。DeFiLlamaの最新統計によると、Hyperliquidは直近30日間の永続契約取引量が1560億ドルに達し、同種のプロトコルに対して圧倒的な優位性を築いています。対照的に、dYdX v4の同期取引量は約87億ドル、GMXは約37億ドルであり、オプションと永続契約をカバーするAevoは月間取引額が150億ドル以上を維持しています。1年近くの長期的な視点で見ると、この差は偶然ではなく、継続的な蓄積の結果であり、ユーザーと流動性がより優れた少数のプロトコルに集中していることを示しています。
この集中傾向は収益面でもより顕著です。Hyperliquidは直近30日間で約6140万ドルの手数料収入を生み出し、GMXは約266万ドル、dYdXは約32万ドルです。永続契約のDEXは、取引量、アクティブユーザー、実収入の3つの指標で同時に正のフィードバックを形成した初めてのプロジェクトであり、この分野は単なる「取引データが良い」だけではなく、持続可能なキャッシュフローを実現できる段階に入ったことを意味します。
全体のDeFi市場に目を向けると、この変化は孤立した現象ではありません。2025年のDeFiエコシステムは、より成熟した段階に入り、永続契約DEXの年間新規取引額は約7.35兆ドルに達し、前年比170%以上の増加を記録し、史上最高を更新しています。一方、現物DEXの成長はクロスチェーンの動きに依存し、全体の純拡大は限定的です。資金構造は明確に移行しており、高頻度・資本効率の高いデリバティブ取引が、オンチェーンの最もコアな価値捕捉シナリオの一つとなっています。収益比率を見ると、Hyperliquid、EdgeX、Lighter、Axiomなどの主要永続DEXは、2025年にDeFi総手数料収入の約7%〜8%を占めており、この割合は借入やステーキングなどの成熟したプロトコルの合計を超えています。
同時に、ユーザー構造も静かに変化しています。Memeコインの相場に牽引された短期投機取引は次第に沈静化し、市場はヘッジ、アービトラージ、高頻度取引を中心としたプロの需要に回帰しています。Aevoの公開データによると、プラットフォームのアクティブ取引者数は既に約25万人に達し、多くの同種プロトコルを上回っています。また、dYdXエコシステム内のDYDXトークン保有者数は、1年で3.7万人から6.86万人に増加しており、専用チェーン移行後にユーザーロイヤルティが徐々に回復していることも示しています。こうしたことから、Perp DEXの競争は「流入を引きつける」から「プロのユーザーを留める」へとシフトしています。
この段階では、パフォーマンス指標が勝敗を左右する潜在的なハードルとなり始めています。初期のPerp DEX間の差異は、主に商品設計やインセンティブメカニズムにありましたが、今や取引実行速度、システムの安定性、極端な相場下でのパフォーマンスが、ハイフリークエンシートレーダーが長期的に資金を投入するかどうかを直接決定しています。Hyperliquidは専用L1とCLOBを採用し、ミリ秒レベルのマッチングと極低遅延を実現しています。AevoはカスタムL2上で取引遅延が10ms未満と宣言しています。dYdX v4はCosmosの専用チェーンに移行後、API応答遅延は初期バージョンの約98%低減しています。一方、ArbitrumやAvalanche上で動作しているGMXは、極端な相場下でネットワーク負荷や遅延の影響を受けやすくなっています。
これらの差異は単なる「体験の良し悪し」の問題ではなく、プラットフォームが本物の高頻度・機関レベルの取引を支えられるかどうかに直結します。過去12か月の取引量トレンドからは、Hyperliquidの月次取引量が継続的に増加し、絶対的なリードを築いていることが明らかです。dYdXは第2四半期以降明らかに復調し、4Qには343億ドルの取引額に達しています。Aevoは加速的に上昇し、GMXの成長は比較的緩やかです。収益分布の棒グラフは、この構造的な差異をさらに拡大しており、市場が実際の手数料をもって効率と性能を価格付けしていることを示しています。
こうした背景の中、Perp DEXの次の進化方向も徐々に明確になってきました。一つは、より高頻度・低遅延の取引形態へと進化し、オンチェーンで中心化取引所のマッチング体験を再現あるいは超えることを目指すことです。ハイブリッドマッチング、ステート圧縮、より多くのオフチェーン計算とオンチェーン決済の組み合わせも、将来のインフラ標準となる可能性があります。もう一つは、専用のAppChainやカスタムRollupの普及です。dYdXの実践は、専用チェーンがスループット、ガバナンスの柔軟性、パラメータの制御性において優位性を持つことを証明しており、永続契約のような高頻度商品にとって特に重要です。
同時に、CeFiとDeFiの境界も再定義されつつあります。dYdXは21Sharesと提携し、DYDX ETPをリリースし、明確なシグナルを放っています。それは、オンチェーン永続契約の流動性が規制対応商品を通じて伝統的な金融システムに逆浸透していることです。今後、Perp DEXを軸としたETPや構造化商品、ヘッジ戦略は、機関資金とオンチェーン市場をつなぐ重要な橋渡しとなる可能性があります。同時に、オンチェーンデリバティブの形態もさらに統合されていきます。Aevoは、保証金口座を統一しながらオプションと永続契約を同時にサポートしており、この多商品でリスク管理と保証金を共有するモデルは資金効率を大きく向上させ、次のフェーズの主要プラットフォームは、より総合的なオンチェーンデリバティブのハブへと進化する可能性が高いです。
もちろん、規模拡大はリスクの消失を意味しません。2025年11月、Hyperliquidは極端な相場下で約490万ドルの不良債権事件を経験し、その後迅速に手数料とリスクパラメータを調整しました。この種の事件は、市場に対して、清算メカニズム、保険基金、動的リスク管理能力がより大きな資金を支えるための鍵であることを示しています。規制環境の変化とともに、一部の永続DEXもコンプライアンスフレームワークやリスク開示メカニズムを積極的に検討し、システムリスクを低減させる必要があります。
総合的に見て、Perp DEXは「誰が使うか」から「誰が長期的にプロの取引を支えられるか」へと段階を進めています。今後の競争は、取引量のランキングだけではなく、実行効率、流動性の質、商品としての完成度、リスク管理能力を巡る総合的な戦いとなるでしょう。前半の勝者は補助金やナラティブに頼ることが多いですが、後半に勝ち残るのは、十分に速く走り、極端な相場でも堅実さを保ち、より大きな金融システムと連携できるプロジェクトです。これこそが、DeFiのコアインフラとしてのPerp DEXが長期的に注目される最大の理由です。
結語：Perp DEXはDeFiのコアインフラである
Perp DEXは一時的なホットトピックではなく、DeFi成熟の過程で必然的に登場するコアコンポーネントです。これにより、デリバティブ取引は初めて信頼不要の環境で動作し、リスクとリターンを真にユーザーに開放します。
未来において重要なのは、「Perp DEXがあるかどうか」ではなく、どのPerp DEXが生き残り、オンチェーン金融体系の土台となるかです。
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Perp DEX の台頭と未来：オンチェーンデリバティブの構造的革命
過去2年、暗号市場で最も重要な変化の一つは、新しいパブリックチェーンやホットなナラティブではなく、デリバティブ取引が中心化取引所から链上へとゆっくりとしかし着実に移行していることです。この過程で、Perpetual DEX（永続契約の分散型取引所）は、実験的なプロダクトからDeFi体系の中で最も価値のあるトラックの一つへと成長してきました。
もし現物取引がDeFiの出発点だとすれば、永続契約はそれの真の「キャッシュフローの中核」になりつつあります。
Perp DEX なぜ台頭してきたのか
従来の暗号取引体系において、永続契約は長らく中心化取引所の最も重要な収益源でした。取引手数料、資金費率、清算による追加収益など、CEXはほぼデリバティブのキャッシュフローを独占してきました。DeFiにとってこれは「やりたいかどうか」の問題ではなく、「できるかどうか」の問題です。
初期のDeFiは永続契約を支える基盤条件を備えていませんでした。オンチェーンの性能不足により取引遅延が高く、Gasコストも高価で、価格予言機の更新頻度も低いため、レバレッジ商品はすぐにアービトラージャーに狩り尽くされてしまいます。試みがあったとしても、ユーザー体験やリスク管理の面でCEXと競争するのは非常に難しかったのです。
真の転換点はインフラの成熟後に訪れました。Layer 2の普及と高性能パブリックチェーンの登場により、オンチェーンの取引スループットと遅延問題が大きく改善されました。新世代の予言機システムはより高速で安定した価格データを提供できるようになり、また、多くの周期を経たDeFiユーザーはもはや「マイニングユーザー」だけではなく、専門的な取引能力を持つ市場参加者へと進化しています。
さらに重要なのは、中心化取引所の信頼危機が追い風となり、資産の凍結や流用リスク、規制の不確実性が高頻度取引者や大資金の再評価を促している点です。この背景の中、Perp DEXは新たな可能性を提供しています。レバレッジや流動性を犠牲にせずに、資産の所有権を再掌握できるのです。
本質的に、Perp DEXの台頭は、デリバティブの恩恵が中心化機関からオンチェーンのユーザーへと再分配されることを意味します。
なぜ永続契約はDeFiデリバティブの最適な形態なのか
すべてのデリバティブの中で、永続契約はほぼDeFiに特化した商品形態です。満期日がなく、頻繁な展開も不要です。オプションと比べると、構造がシンプルで価格設定も直感的であり、ユーザーは方向性とレバレッジを判断するだけで、複雑なギリシャ指標やボラティリティモデルを理解する必要はありません。
さらに、永続契約は非常に高い取引頻度を持ちます。これは「イベント駆動型」の商品ではなく、継続的に取引需要を生み出すインフラです。手数料や流動性規模に依存するあらゆるプロトコルにとって、これは非常に重要です。
そのため、成功しているほぼすべてのPerp DEXは、次の目標を中心に商品を設計しています：取引をできるだけ頻繁に行い、摩擦コストをできるだけ低く抑えることです。スリッページの削減、遅延の短縮、清算効率の最適化などを通じて、最終的にはより多くのプロのトレーダーが長期的にオンチェーンに留まることを目指しています。
Perp DEXが本当に解決しようとしている問題は何か
多くの人はPerp DEXを「分散型CEXの模倣」と簡単に理解していますが、これはその意義を過小評価しています。Perp DEXは単に中心化取引所をコピーしているのではなく、デリバティブ取引の根底のロジックを再構築しているのです。
まずは信頼モデルの変化です。Perp DEXでは、ユーザ資金は常にスマートコントラクトによって管理されており、プロトコル自体が資産を勝手に流用することはできません。リスクエクスポージャー、証拠金、清算ロジックはすべて公開され、検証可能です。これにより、トレーダーはプラットフォームのリスク管理を「信じる」必要はなく、ルール自体を監査できるのです。
次に、リスク価格の透明性です。中心化取引所の爆弾、マーク価格、資金費率は本質的にブラックボックスですが、オンチェーンではこれらのパラメータはコントラクトで明示的に規定されており、市場がどのように清算され、再バランスされているかを誰でも見ることができます。
最後に、収益分配の仕組みの変化です。Perp DEXはすべての取引収益をプラットフォームに集中させるのではなく、LP、Vault、ガバナンストークンなどを通じて、デリバティブから生じるキャッシュフローをオンチェーンの参加者に還元します。これにより、ユーザーは取引者であると同時に、プロトコルの「株主」になる可能性もあります。
この観点から、Perp DEXは単なる取引フロントエンドではなく、オンチェーンのリスク管理システムに近い存在です。
Perp DEXのコアメカニズムはどう動いているのか
メカニズムの観点から見ると、Perp DEXの進化は明確な専門化の過程を経ています。初期のプロトコルは多くの場合、vAMMモデルを採用し、仮想資金プールを用いて流動性の冷スタート問題を解決していましたが、この方式は大口取引時にスリッページが発生しやすく、アービトラージャーに調整されやすいものでした。
取引量の増加に伴い、注文簿モデルが徐々に導入されました。オンチェーンまたは半オンチェーンのOrderbookは、マーケットメーカーが直接注文を出せるようにし、深さと価格発見能力を大きく改善します。実際、多くのプロトコルは折衷案を選び、オフチェーンのマッチングとオンチェーンの決済、またはAMMと指値注文の組み合わせを採用し、分散化と取引性能のバランスを取っています。
これらのモデルの背後でリスクを負うのは流動性提供者（LP）です。LPは本質的にすべての取引者と賭けをしており、手数料と資金費率を稼ぎつつ、市場の方向性リスクも負います。もしリスク管理が不十分であれば、長期的にプロのトレーダーの利益はLPのシステム的な損失に変わる可能性があります。
したがって、成熟したPerp DEXは、清算メカニズム、保険基金、パラメータ調整に多くのリソースを投入しています。清算は罰ではなく、システムの安定性を維持するための必要な手段です。極端な相場状況下で迅速かつ正確に清算を行える者が、長期的に存続できる資格を得るのです。
Perp DEXの競争優位性はどこにあるのか
長期的な価値を持つPerp DEXを判断するには、インターフェースやインセンティブだけを見るのではなく、真の競争優位性（護城河）が築かれているかどうかを見極める必要があります。
流動性の深さは最初のハードルです。安定した深さがなければ、どんな優れた仕組みも大資金を惹きつけられません。清算システムと予言機の安全性も第二のハードルです。遅延や誤りがあれば、市場の信頼は一瞬で崩れます。第三のハードルは、プロの取引者やマーケットメーカーをいかに留めるかであり、遅延、コスト、全体的な取引体験に依存します。
最終的に、すべての護城河は同じ問いに帰着します：このプロトコルは、補助金に頼らずに長期的に収益を上げられるかどうかです。正のキャッシュフローを生み出すことができて初めて、Perp DEXは真のインフラになり得るのです。
データを使ってPerp DEXの健全性を判断するには
投資・研究の観点から、Perp DEXには比較的明確な評価フレームワークがあります。取引量とTVLの関係は資金の利用効率を反映し、トレーダーの全体的な損益とLPの収益の比較はリスク管理の合理性を示します。資金費率の安定性や清算の頻度と分散性は、単なる日次取引量よりも重要です。
また、アクティブな取引者数やプロトコルの収益構造は、プラットフォームが本当にユーザーロイヤルティを築いているかどうかを判断する材料となります。短期的なインセンティブに頼ったデータ積み上げではなく、長期的な安定性を見極める必要があります。
Perp DEXで最も見落とされやすいリスク
多くのリスクはレバレッジそのものからではなく、システムの細部から生じます。予言機の遅延は極端な相場下で拡大しやすく、流動性は高い変動時に瞬時に枯渇する可能性があります。ガバナンスパラメータの調整が遅れると連鎖的な問題を引き起こすこともあります。
これらのリスクは日常的に発生するわけではありませんが、一度発生すれば致命的です。これらの「低頻度高影響」のリスクを理解することが、Perp DEXを安全に使う前提条件です。
ケーススタディ：Hyperliquidオンチェーン永続契約の「専門化の極限挑戦」
多くのPerp DEXの出発点は、「DeFi環境でCEXの体験を再現するにはどうすればいいか」でしたが、Hyperliquidのアプローチは最初から少し異なります。それは既存のパブリックチェーン上に「Perpを構築」するのではなく、永続契約の高度に専門化されたシナリオに向けて、根底のインフラを再設計したのです。
Hyperliquidは高性能L1 / Appchainを自社開発し、これは非常に攻撃的ながらも論理的に明快な選択です。効率、遅延、リスク管理の確実性のために、汎用性を犠牲にし、専門性を追求しています。これにより、ターゲットユーザーは一般的なDeFiユーザーではなく、実行品質、スリッページ、資金効率に極度に敏感な中高頻度のトレーダーとなります。
取引メカニズムは、全链上Orderbookを採用し、vAMMや半オンチェーンのマッチングを使わずに、価格発見を伝統的なデリバティブ取引所に近づけています。これにより、システム性能、清算エンジン、リスク管理モデルの要求が大きく高まります。Hyperliquidは清算とリスク管理をシステムレベルに前倒しし、事後的な修正を避けることで、極端な相場下でもより予測可能な挙動を実現しています。
オンチェーンデータの観点からは、Hyperliquidの最も注目すべきは、単一の指標ではなく、指標間の「組み合わせ関係」です。
DeFiLlamaで観察できるのは、Hyperliquidが長期的に非常に高い日次取引量 / TVL比率を維持していることです。これは単なる「量稼ぎ」の結果ではなく、明確なシグナルです。流動性が高頻度・高強度で使われており、プールに横たわって補助金を待つのではなく、資本効率が高いことを示しています。
さらにDuneでアクティブ取引者の構造を分析すると、Hyperliquidの日次・週次アクティブ数は、エアドロやイベント期間中の一時的な爆発ではなく、比較的平滑で継続的な状態を示しています。これは「ツール型利用」に対応し、「マイニング型参加」ではありません。投資・研究の観点からは、これは非常に重要な分水嶺です。
Nansenを使って大口アカウントの行動を観察すると、Hyperliquidの真の護城河がより明確になります。システム内には安定的に参加しているプロフェッショナルアカウントが存在し、その取引行動は戦略の一貫性を示し、一時的なギャンブルではないことがわかります。Hyperliquidで起きていることは、「ユーザーを引きつけて試させる」ことではなく、トレーダーが主要な取引場所を移行していることを意味します。
長期的な視点では、Hyperliquidのリスクは商品形態そのものではなく、このルートの難しさにあります。高性能チェーン、Orderbook、プロの取引者は、運用、リスク管理、システムの安定性に対して非常に高い要求を持ちます。しかし、このフライホイールが回り始めると、そのユーザーロイヤルティと移行コストは一般的なPerp DEXをはるかに超えるものとなるでしょう。
誰がPerp DEXを使うのに適していて、誰がそうでないか
Perp DEXは、明確なリスク管理意識を持つトレーダーに適しています。感情的な操作に頼る人には向きません。オンチェーン取引は、自分のポジションに責任を持つ必要があり、カスタマーサポートや人為的介入はありません。低から中程度のレバレッジと明確なストップロス戦略が、オンチェーン取引の基本的な生存ルールです。
LPにとってもこれは「無リスクの利益」ではなく、受動的なマーケットメイキング戦略です。手数料を得る一方、市場の変動リスクも負います。
Perp DEXの次の展望
過去1年、永続契約のDEXエコシステムは、「成長」だけでは語り尽くせない変化を経験しています。より正確には、取引構造と市場シェアのシステム的な再構築です。2021–2023年のPerp DEXは、製品の実現性とユーザー教育の段階にありましたが、2024–2025年は効率性がすべてを支配し始める時期です。市場の関心は、「分散型永続契約が実現可能か」から、「どの構造が長期的にプロレベルの取引を支えられるか」へと急速にシフトしています。
最も直感的なデータから見ると、この変化は明らかに集中化の傾向を示しています。DeFiLlamaの最新統計によると、Hyperliquidは直近30日間の永続契約取引量が1560億ドルに達し、同種のプロトコルに対して圧倒的な優位性を築いています。対照的に、dYdX v4の同期取引量は約87億ドル、GMXは約37億ドルであり、オプションと永続契約をカバーするAevoは月間取引額が150億ドル以上を維持しています。1年近くの長期的な視点で見ると、この差は偶然ではなく、継続的な蓄積の結果であり、ユーザーと流動性がより優れた少数のプロトコルに集中していることを示しています。
この集中傾向は収益面でもより顕著です。Hyperliquidは直近30日間で約6140万ドルの手数料収入を生み出し、GMXは約266万ドル、dYdXは約32万ドルです。永続契約のDEXは、取引量、アクティブユーザー、実収入の3つの指標で同時に正のフィードバックを形成した初めてのプロジェクトであり、この分野は単なる「取引データが良い」だけではなく、持続可能なキャッシュフローを実現できる段階に入ったことを意味します。
全体のDeFi市場に目を向けると、この変化は孤立した現象ではありません。2025年のDeFiエコシステムは、より成熟した段階に入り、永続契約DEXの年間新規取引額は約7.35兆ドルに達し、前年比170%以上の増加を記録し、史上最高を更新しています。一方、現物DEXの成長はクロスチェーンの動きに依存し、全体の純拡大は限定的です。資金構造は明確に移行しており、高頻度・資本効率の高いデリバティブ取引が、オンチェーンの最もコアな価値捕捉シナリオの一つとなっています。収益比率を見ると、Hyperliquid、EdgeX、Lighter、Axiomなどの主要永続DEXは、2025年にDeFi総手数料収入の約7%〜8%を占めており、この割合は借入やステーキングなどの成熟したプロトコルの合計を超えています。
同時に、ユーザー構造も静かに変化しています。Memeコインの相場に牽引された短期投機取引は次第に沈静化し、市場はヘッジ、アービトラージ、高頻度取引を中心としたプロの需要に回帰しています。Aevoの公開データによると、プラットフォームのアクティブ取引者数は既に約25万人に達し、多くの同種プロトコルを上回っています。また、dYdXエコシステム内のDYDXトークン保有者数は、1年で3.7万人から6.86万人に増加しており、専用チェーン移行後にユーザーロイヤルティが徐々に回復していることも示しています。こうしたことから、Perp DEXの競争は「流入を引きつける」から「プロのユーザーを留める」へとシフトしています。
この段階では、パフォーマンス指標が勝敗を左右する潜在的なハードルとなり始めています。初期のPerp DEX間の差異は、主に商品設計やインセンティブメカニズムにありましたが、今や取引実行速度、システムの安定性、極端な相場下でのパフォーマンスが、ハイフリークエンシートレーダーが長期的に資金を投入するかどうかを直接決定しています。Hyperliquidは専用L1とCLOBを採用し、ミリ秒レベルのマッチングと極低遅延を実現しています。AevoはカスタムL2上で取引遅延が10ms未満と宣言しています。dYdX v4はCosmosの専用チェーンに移行後、API応答遅延は初期バージョンの約98%低減しています。一方、ArbitrumやAvalanche上で動作しているGMXは、極端な相場下でネットワーク負荷や遅延の影響を受けやすくなっています。
これらの差異は単なる「体験の良し悪し」の問題ではなく、プラットフォームが本物の高頻度・機関レベルの取引を支えられるかどうかに直結します。過去12か月の取引量トレンドからは、Hyperliquidの月次取引量が継続的に増加し、絶対的なリードを築いていることが明らかです。dYdXは第2四半期以降明らかに復調し、4Qには343億ドルの取引額に達しています。Aevoは加速的に上昇し、GMXの成長は比較的緩やかです。収益分布の棒グラフは、この構造的な差異をさらに拡大しており、市場が実際の手数料をもって効率と性能を価格付けしていることを示しています。
こうした背景の中、Perp DEXの次の進化方向も徐々に明確になってきました。一つは、より高頻度・低遅延の取引形態へと進化し、オンチェーンで中心化取引所のマッチング体験を再現あるいは超えることを目指すことです。ハイブリッドマッチング、ステート圧縮、より多くのオフチェーン計算とオンチェーン決済の組み合わせも、将来のインフラ標準となる可能性があります。もう一つは、専用のAppChainやカスタムRollupの普及です。dYdXの実践は、専用チェーンがスループット、ガバナンスの柔軟性、パラメータの制御性において優位性を持つことを証明しており、永続契約のような高頻度商品にとって特に重要です。
同時に、CeFiとDeFiの境界も再定義されつつあります。dYdXは21Sharesと提携し、DYDX ETPをリリースし、明確なシグナルを放っています。それは、オンチェーン永続契約の流動性が規制対応商品を通じて伝統的な金融システムに逆浸透していることです。今後、Perp DEXを軸としたETPや構造化商品、ヘッジ戦略は、機関資金とオンチェーン市場をつなぐ重要な橋渡しとなる可能性があります。同時に、オンチェーンデリバティブの形態もさらに統合されていきます。Aevoは、保証金口座を統一しながらオプションと永続契約を同時にサポートしており、この多商品でリスク管理と保証金を共有するモデルは資金効率を大きく向上させ、次のフェーズの主要プラットフォームは、より総合的なオンチェーンデリバティブのハブへと進化する可能性が高いです。
もちろん、規模拡大はリスクの消失を意味しません。2025年11月、Hyperliquidは極端な相場下で約490万ドルの不良債権事件を経験し、その後迅速に手数料とリスクパラメータを調整しました。この種の事件は、市場に対して、清算メカニズム、保険基金、動的リスク管理能力がより大きな資金を支えるための鍵であることを示しています。規制環境の変化とともに、一部の永続DEXもコンプライアンスフレームワークやリスク開示メカニズムを積極的に検討し、システムリスクを低減させる必要があります。
総合的に見て、Perp DEXは「誰が使うか」から「誰が長期的にプロの取引を支えられるか」へと段階を進めています。今後の競争は、取引量のランキングだけではなく、実行効率、流動性の質、商品としての完成度、リスク管理能力を巡る総合的な戦いとなるでしょう。前半の勝者は補助金やナラティブに頼ることが多いですが、後半に勝ち残るのは、十分に速く走り、極端な相場でも堅実さを保ち、より大きな金融システムと連携できるプロジェクトです。これこそが、DeFiのコアインフラとしてのPerp DEXが長期的に注目される最大の理由です。
結語：Perp DEXはDeFiのコアインフラである
Perp DEXは一時的なホットトピックではなく、DeFi成熟の過程で必然的に登場するコアコンポーネントです。これにより、デリバティブ取引は初めて信頼不要の環境で動作し、リスクとリターンを真にユーザーに開放します。
未来において重要なのは、「Perp DEXがあるかどうか」ではなく、どのPerp DEXが生き残り、オンチェーン金融体系の土台となるかです。