A Comissão de Valores Mobiliários e Futuros de Hong Kong (SFC) publicou, em 20 de abril de 2026, em simultâneo, dois circulares relacionadas com a tokenização. Com base em 26EC22 (versão em chinês), focada em “Produtos de investimento aprovados pelo SFC para tokenização negociados no mercado secundário”, trata-se do primeiro enquadramento completo, entre as principais jurisdições globais, especificamente dirigido à negociação em mercado secundário de fundos tokenizados em plataformas regulamentadas; 26EC23 (em inglês), por sua vez, altera os requisitos para subscrição e resgate no mercado primário. Em conjunto com o comunicado de imprensa do mesmo dia 26PR59, constitui um pacote integral de políticas. Do ponto de vista da prática, este artigo analisa as regras centrais de ambas as circulares.
26EC23: Responsabilidades do fornecedor do produto para subscrição e resgate no mercado primário
26EC23 permite de forma clara a subscrição e o resgate no mercado primário (primary dealing, ou seja, subscrição e resgate de unidades de fundos). A condição é a “abordagem look-through” — os produtos subjacentes devem cumprir todos os requisitos de aprovação existentes, além de salvaguardas adicionais decorrentes dos arranjos de tokenização. As responsabilidades centrais do fornecedor do produto (Product Provider) incluem:
Em primeiro lugar, mesmo que a função de tokenização seja subcontratada, o fornecedor do produto continua a ser, em última instância, responsável pela “robustez de gestão e operação” e pelos “registos de titularidade”, não podendo transferir essa responsabilidade por via de subcontratação. Em segundo lugar, é proibido utilizar blockchains públicas sem permissão (public-permissionless blockchain) — salvo se forem introduzidos controlos adicionais (por exemplo, restringir a circulação através de tokens permissioned). Isto, na prática, exclui a emissão direta de produtos de tokenização puramente “publicamente” emitidos na Ethereum e no Solana, direcionando antes arquiteturas técnicas baseadas sobretudo em blockchains de consórcio ou com desenho com permissões.
Em terceiro lugar, auditoria de contratos inteligentes e verificação por terceiros: a SFC pode exigir que o fornecedor do produto apresente uma avaliação de segurança com elevada confiança do contrato inteligente, obtenha auditoria ou verificação de um terceiro e, quando necessário, forneça uma opinião jurídica. Em quarto lugar, pelo menos um funcionário qualificado: o fornecedor do produto deve confirmar à SFC que, internamente, existe pelo menos um trabalhador com experiência relevante e conhecimentos profissionais que consiga operar ou supervisionar os arranjos de tokenização.
O procedimento de consulta prévia também é clarificado: novos produtos tokenizados devem ser consultados previamente junto da SFC; produtos existentes que introduzam uma função de tokenização ou realizem alterações substanciais devem ser consultados previamente e obter aprovação.
26EC22: As quatro grandes regras para transações no mercado secundário
26EC22 é a primeira a abrir caminho para a negociação, num VATP, de produtos tokenizados em mercado secundário, com quatro níveis de regras:
Canal de transação: investidores de retalho efetuam transações de compra e venda em mercado secundário através de um emparelhamento automático no ecrã (screen) por um VATP licenciado pela SFC. Antes de executar as transações, o VATP exige que o cliente tenha, na conta da plataforma, fundos suficientes ou posições equivalentes que sejam permutáveis. Antes do lançamento do produto, o fornecedor do produto e o VATP devem testar previamente os mecanismos de compra e venda (processos operacionais, monitorização de riscos, prontidão do sistema) de modo a satisfazer a SFC.
Preço justo: o mecanismo central é o “Price Deviation Alert” — quando o preço pretendido para uma transação se desvie substancialmente do valor patrimonial líquido indicativo por unidade (iNAV) em tempo real ou próximo de tempo real, o VATP deve apresentar um aviso na interface de negociação do investidor. O VATP também deve explicar a opção alternativa de “subscrever/resgatar no mercado primário por valor patrimonial líquido” e implementar monitorização do sistema (limites de variação do preço, período de arrefecimento, deteção de manipulação de mercado). O intermediário de ligação (a parte que encaminha as instruções do cliente para o VATP) também deve apresentar o mesmo aviso na sua interface de negociação.
Provisão de liquidez: este é o regulamento mais crucial da estrutura de mercado em 26EC22. Cada produto tokenizado deve ter, no mínimo, um market maker (formador de mercado); antes de o market maker cessar o seu serviço, deve ser dado um pré-aviso de, pelo menos, três meses, para evitar a perda súbita de liquidez. O fornecedor do produto deve monitorizar de perto as atividades de compra e venda e a liquidez, elaborando um plano de contingência (se, quando as transações de mercado primário forem suspensas, a negociação em mercado secundário deve também ser interrompida temporariamente, e se, após a retoma, deve ser ativado um market maker de reserva). O VATP, por sua vez, é responsável pela due diligence aos market makers no sistema de plataforma aprovado, pela monitorização regular do spread entre compra e venda / valor dos preços de referência / tempo mínimo de manutenção dos preços de referência / taxa de participação, e deve indicar no acordo os critérios de qualificação e as disposições de saída.
Divulgação: os documentos de venda devem indicar os riscos associados à negociação em mercado secundário (liquidez, desvio de preço, fragmentação do preço, dependência do market maker), descrever o processo de funcionamento dos canais de transação e os arranjos de liquidação, listar os nomes dos market makers e quaisquer conflitos de interesse potenciais. O VATP e o intermediário de ligação devem fornecer divulgações pormenorizadas dos arranjos de negociação em mercado secundário na interface online, do iNAV em tempo real (tipicamente atualizado pelo menos de 15 em 15 segundos) e do mais recente valor patrimonial líquido oficial. Antes de abrir conta, o cliente deve confirmar que compreendeu os riscos acima.
Sistema de market makers: o gestor-chave de gestão de risco para fundos tokenizados
O market maker é a pedra angular da arquitetura de 26EC22. O mecanismo de market maker em ETF tradicionais encontra-se relativamente maduro, mas em plataformas de negociação de fundos tokenizados que podem operar 24×7, as responsabilidades do market maker são ainda mais amplificadas. A circular exige de forma expressa: o market maker deve manter continuamente o cumprimento dos padrões definidos pelo VATP (spread compra/venda, valor dos preços de referência, tempo mínimo de manutenção, taxa de participação). Se não cumprir as suas responsabilidades, o VATP deve contactar proativamente para efetuar a correção; se o market maker deixar de prestar serviço para um determinado produto, deve existir um plano de saída claramente definido.
Se o fornecedor do produto oferecer remuneração ou incentivos ao market maker, deve cumprir o “Código de Conduta para Titulares Licenciados ou Pessoas Registadas” da SFC e a “Ordinance de Valores Mobiliários e Futuros”, e divulgar nos documentos de venda os arranjos de remuneração, evitando controvérsias relacionadas com integridade e conduta anti-fraudulenta do mercado. Este nível de exigência alinha-se com o sistema de market makers dos mercados de valores mobiliários tradicionais, o que significa que, mesmo que a tokenização traga inovação na arquitetura técnica, as regras do mercado não são atenuadas.
Mecanismo de notificação e gestão de eventos
As duas circulares sublinham a obrigação de notificação. O fornecedor do produto deve informar atempadamente a SFC de quaisquer situações anómalas que possam causar efeitos adversos aos produtos tokenizados, incluindo, entre outras, o recebimento de uma notificação de renúncia do último market maker. Se as transações no mercado primário ou secundário forem terminadas/suspensas, ou se houver interrupção da atividade do market maker, o fornecedor do produto deve notificar o mais rapidamente possível a SFC e os investidores, acompanhando a notificação com uma avaliação do evento e um plano de ações de remediação. Os intermediários (incluindo VATP e intermediários que pretendam realizar negociação de balcão (OTC) de produtos tokenizados) devem notificar o coordenador do caso da SFC antes de iniciarem a atividade pela primeira vez; quaisquer alterações substanciais também devem ser notificadas. As entidades registadas devem igualmente notificar separadamente a Autoridade Monetária de Hong Kong (HKMA).
Impacto prático para a indústria, escritórios de advogados e conformidade
Para os fornecedores de produto (sociedades gestoras de fundos, gestores de ativos), o calendário de lançamento de produtos tokenizados é alargado — produtos existentes precisam primeiro de ser consultados antes de solicitar aprovação; novos produtos têm de passar por duas camadas de revisão. Em simultâneo, é necessário formar internamente funcionários qualificados com experiência em blockchain e contratos inteligentes; estes talentos continuam escassos no mercado de Hong Kong, podendo fazer subir os níveis de remuneração.
Para os operadores de VATP, o âmbito do negócio é formalmente alargado de ativos virtuais puramente para produtos financeiros tradicionais tokenizados. A curto prazo, é necessário construir: um sistema de cálculo e envio em tempo real do iNAV, uma interface de “Price Deviation Alert”, procedimentos de due diligence dos market makers e canais de notificação bidirecionais com o fornecedor do produto. O investimento em tecnologia e conformidade é elevado, mas o espaço de mercado claramente expande.
Para escritórios de advocacia e consultores de conformidade, as duas circulares criam um novo negócio claramente definido: (1) parecer jurídico do fornecedor do produto para pedidos de tokenização (artigo 16 da 26EC23), (2) acordos de market maker e documentos de consulta prévia entre VATP e fornecedor do produto, (3) relatórios de auditoria de contratos inteligentes e apoio na avaliação de segurança. Para os escritórios de advogados em Taiwan e Singapura, caso este enquadramento seja considerado por outras jurisdições, constituirá um novo mercado para serviços jurídicos regulatórios de tokenização na região da Ásia-Pacífico.
Para operadores em Taiwan, embora a regulamentação de VASP em Taiwan continue focada nas autorizações de base e nas stablecoins, a versão de Hong Kong já pode servir como um modelo regulatório para finanças de tokenização na Ásia-Pacífico. Se, no futuro, a Autoridade Monetária considerar o estudo de um enquadramento para valores mobiliários/fundos tokenizados, é muito provável que o sistema de market makers, o “Price Deviation Alert” e a divulgação em tempo real do iNAV previstos em 26EC22/26EC23 sejam considerados. Para operadores locais de VASP (por exemplo, BitoPro, MAX, HOYA BIT, XREX), se pretenderem entrar no negócio de fundos tokenizados no futuro, este é agora o melhor momento para acompanhar casos de implementação em Hong Kong e criar capacidade técnica e de conformidade relevante.
Este artigo: As duas circulares de tokenização publicadas no mesmo dia pela SFC de Hong Kong (26EC22/26EC23): explicação completa das regras de negociação em mercado secundário e de subscrição/resgate no mercado primário apareceu primeiro em Cadeia de Notícias ABMedia.
