เหรียญเสถียร 2% ส่วนลดใหม่ สัญญาณอะไรที่ SEC สหรัฐฯ ส่งออกมา?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Tonya M. Evans
แปล: Odaily 星球日報 Golem

19 กุมภาพันธ์ คณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐ (SEC) ฝ่ายการซื้อขายและการตลาดได้ออกคำถามที่พบบ่อยฉบับใหม่ ซึ่งชี้แจงว่านายหน้าซื้อขายควรจัดการกับ stablecoin แบบจ่ายเงินอย่างไรตามกฎทุนสุทธิ ต่อมา Hester Peirce หัวหน้าคณะทำงานด้านคริปโตเคอเรนซีของ SEC ได้ออกแถลงการณ์ชื่อว่า “ลดราคา 2% ก็พอ”
Peirce กล่าวว่าหากนายหน้าซื้อขายคำนวณทุนสุทธิ โดยใช้ “ส่วนลด 2%” สำหรับตำแหน่งของ stablecoin ที่ตรงตามเงื่อนไข แทนที่จะใช้ส่วนลด 100% ซึ่งเป็นการลงโทษอย่างรุนแรง เจ้าหน้าที่ของ SEC ก็จะไม่คัดค้าน
แม้ว่าจะดูซับซ้อนและเข้าใจยาก แต่การปรับปรุงทางบัญชีนี้อาจเป็นหนึ่งในความเคลื่อนไหวที่มีอิทธิพลที่สุดนับตั้งแต่ SEC เริ่มผ่อนคลายท่าทีต่อคริปโตเคอเรนซีตั้งแต่ต้นปี 2025 เพื่อให้สินทรัพย์ดิจิทัลสามารถบูรณาการเข้าสู่ระบบการเงินหลักได้อย่างแท้จริง

ทุนสุทธิขั้นต่ำและส่วนลด
เพื่อเข้าใจเหตุผลเบื้องหลัง เราต้องเข้าใจความหมายของ “ส่วนลด” ในวงการนายหน้าซื้อขายก่อน
ตามกฎระเบียบข้อ 15c3-1 ของพระราชบัญญัติหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ นายหน้าซื้อขายต้องรักษาทุนสุทธิขั้นต่ำ หรือที่เรียกว่าการมีเงินสำรองสภาพคล่อง เพื่อปกป้องลูกค้าในกรณีที่บริษัทประสบปัญหา ในการคำนวณเงินสำรองนี้ บริษัทต้องนำ “การด้อยค่าของสินทรัพย์” ไปใช้กับสินทรัพย์ต่าง ๆ ในบัญชีของตน เพื่อปรับมูลค่าที่บันทึกไว้ให้สอดคล้องกับความเสี่ยง ดังนั้น สินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงสูงหรือความผันผวนสูงจะได้รับส่วนลดมากกว่าสินทรัพย์ที่มีความเสถียร เช่น เงินสด
ก่อนหน้านี้ นายหน้าบางรายใช้ส่วนลด 100% กับ stablecoin ซึ่งหมายความว่าสินทรัพย์เหล่านี้ไม่ถูกนับรวมในการคำนวณทุนเลย ส่งผลให้ต้นทุนการถือ stablecoin สูงเกินไป สำหรับสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล ทำให้ยากที่จะดำเนินธุรกิจต่อไปในเชิงการเงิน
ปัจจุบัน ส่วนลด 2% ได้เปลี่ยนแปลงแนวทางการคำนวณนี้อย่างสิ้นเชิง ทำให้ stablecoin แบบจ่ายเงินอยู่ในระดับเดียวกับกองทุนตลาดเงินที่ถือสินทรัพย์พื้นฐานเช่น พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ เงินสด และพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น
ดังที่ Peirce ชี้ให้เห็น ตามพระราชบัญญัติ GENIUS ข้อกำหนดเงินสำรองสำหรับการออก stablecoin จริง ๆ แล้วเข้มงวดกว่าข้อกำหนด “หลักทรัพย์ที่มีคุณสมบัติ” ของกองทุนตลาดเงินที่จดทะเบียน (รวมถึงกองทุนตลาดเงินของรัฐบาล) ในมุมมองของเธอ การพิจารณาถึงสินทรัพย์สนับสนุนจริง ๆ ของเครื่องมือนี้ ส่วนลด 100% จึงดูเข้มงวดเกินไป
สิ่งนี้สำคัญมาก เพราะ stablecoin เป็นเสาหลักของการทำธุรกรรมบนบล็อกเชน พวกมันเป็นวิธีการแลกเปลี่ยมูลค่าบนเครือข่าย และเป็นเครื่องยนต์ที่ขับเคลื่อนการทำธุรกรรม การชำระเงิน และการปฏิบัติการทางการเงินอย่างระมัดระวัง
หากนายหน้าซื้อขายไม่สามารถถือ stablecoin เหล่านี้โดยไม่ลดตำแหน่งทุนของตน ก็ไม่สามารถเข้าร่วมตลาดหลักทรัพย์ที่เป็น tokenized ได้อย่างมีประสิทธิภาพ ไม่สามารถสนับสนุนการสร้างผลิตภัณฑ์ ETP ที่เป็นการซื้อขายในตลาดจริง และไม่สามารถให้บริการคริปโตและหลักทรัพย์แบบบูรณาการที่สถาบันต้องการในปัจจุบัน

ประกาศ “ส่วนลด 2%” มาในเวลาที่เหมาะสม
การประกาศ “ส่วนลด 2%” ในเวลานี้เป็นเรื่องสำคัญ
เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม 2025 ประธานาธิบดีทรัมป์ได้ลงนามในพระราชบัญญัติ GENIUS ซึ่งเป็นกรอบกฎหมายสำหรับ stablecoin แบบชำระเงินฉบับแรกของรัฐบาลกลาง พระราชบัญญัตินี้กำหนดข้อกำหนดเงินสำรอง กระบวนการอนุญาต และกลไกการกำกับดูแลสำหรับผู้ให้บริการ stablecoin และนำพวกเขาเข้าสู่กรอบการกำกับดูแลที่แยกความแตกต่างระหว่าง stablecoin แบบชำระเงินและสินทรัพย์ดิจิทัลอื่น ๆ
ปัจจุบัน Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) กำลังดำเนินการตามขั้นตอนการสมัครสำหรับสถาบันฝากเงินที่ออก stablecoin ผ่านบริษัทย่อยของตน สำนักงานคณะกรรมการธนาคารกลาง (OCC) ก็อยู่ในระหว่างการสร้างโครงสร้างของตนเอง สรุปคือ หน่วยงานกำกับดูแลของรัฐบาลกลางกำลังเร่งดำเนินการเพื่อให้เสร็จสิ้นรายละเอียดสำคัญก่อนเส้นตายปลายปี 2026

คำแถลงของ Peirce และคำถามที่พบบ่อยที่แนบมาช่วยเชื่อมช่องว่างระหว่างกรอบกฎหมายของพระราชบัญญัติ GENIUS กับคู่มือกฎระเบียบของ SEC เอง
คำถามที่พบบ่อยในเรื่อง “stablecoin แบบชำระเงิน” เน้นไปที่อนาคต: ก่อนวันที่พระราชบัญญัติ GENIUS มีผลบังคับใช้ คำจำกัดความนี้อาศัยมาตรฐานการกำกับดูแลของรัฐ เช่น ใบอนุญาตโอนเงินของรัฐ ข้อกำหนดเงินสำรองที่สอดคล้องกับพระราชบัญญัติ และรายงานการตรวจสอบรายเดือนจากผู้สอบบัญชีรับอนุญาต หลังจากพระราชบัญญัติ GENIUS มีผล คำจำกัดความนี้จะเปลี่ยนเป็นมาตรฐานของพระราชบัญญัติเอง
แนวทางแบบสองเส้นทางนี้หมายความว่านายหน้าซื้อขายสามารถเริ่มมอง stablecoin เป็นเครื่องมือทางการค้าอย่างถูกกฎหมายได้โดยไม่ต้องรอให้พระราชบัญญัติ GENIUS บรรลุผลเต็มที่
Peirce ยังกล่าวว่าคำแนะนำของเจ้าหน้าที่เป็นเพียงจุดเริ่มต้น เธอเชิญชวนให้ผู้มีส่วนได้ส่วนเสียในตลาดแสดงความคิดเห็นเกี่ยวกับการแก้ไขกฎ 15c3-1 อย่างเป็นทางการเพื่อรวม stablecoin และเสนอความคิดเห็นเกี่ยวกับกฎระเบียบอื่น ๆ ของ SEC ที่อาจต้องปรับปรุง “แนวทางเปิดเผยความคิดเห็นสาธารณะนี้แสดงให้เห็นว่าสภากำลังพิจารณาไม่ใช่แค่คำตอบคำถามที่พบบ่อยครั้งเดียว แต่เป็นการบูรณาการ stablecoin เข้ากับระบบการกำกับดูแลอย่างเป็นระบบ”

นโยบายที่ส่งผลต่อความแม่นยำของการกำกับดูแล
ตั้งแต่ปี 2025 ที่คณะทำงานด้านคริปโตเคอเรนซีภายใต้การนำของ Acting Chair Mark Uyeda ก่อตั้งขึ้น SEC ก็เริ่มเปลี่ยนแปลงแนวทางการกำกับดูแลที่เคยเน้นการบังคับใช้กฎหมายในยุคของประธาน Gensler อย่างเป็นระบบ
เช่นเดียวกัน SEC ได้ออกแนวทางเกี่ยวกับการฝากคริปโตของนายหน้าซื้อขาย ซึ่งชี้แจงว่าสินทรัพย์คริปโตที่เป็นหลักทรัพย์ไม่จำเป็นต้องเป็นเอกสารกระดาษเพื่อแสดงการควบคุม ช่วยให้นายหน้าซื้อขายสามารถสนับสนุนการสร้างและการไถ่ถอน ETP จริง และอธิบายว่าระบบการซื้อขายทางเลือก (ATS) สนับสนุนการซื้อขายคู่คริปโตเคอเรนซีอย่างไร
นอกจากนี้ คำถามที่พบบ่อยซึ่งรวมถึงแนวทางเกี่ยวกับ stablecoin ในวันนี้ ได้กลายเป็นแหล่งข้อมูลครอบคลุมที่ครอบคลุมตั้งแต่หน้าที่ของตัวแทนโอนสินทรัพย์ ไปจนถึงการคุ้มครองของ Securities Investor Protection Corporation (SIPC) ต่อสินทรัพย์คริปโตที่ไม่ใช่หลักทรัพย์ ซึ่งส่งผลกระทบและมีผลโดยตรงต่ออุตสาหกรรมการเงินแบบดั้งเดิมอย่างมาก:

• ธนาคารและนายหน้าซื้อขายที่กำลังพิจารณาเข้าสู่วงการสินทรัพย์ดิจิทัล สามารถเข้าใจได้ชัดเจนขึ้นว่าสินทรัพย์ stablecoin ที่ถือไว้จะได้รับการจัดการทุนอย่างไร
• บริษัทที่เคยลังเลใจเนื่องจากต้นทุนการดำเนินงานที่ต้องรักษาตำแหน่งจำนวนมาก (ซึ่งสุดท้ายแล้วมูลค่าทางบัญชีเป็นศูนย์) ตอนนี้สามารถพิจารณาใหม่ได้
• สถาบันฝาก การชำระบัญชี และผู้ดำเนินการระบบการซื้อขายทางเลือก (ATS) กำลังสำรวจการชำระเงินด้วยหลักทรัพย์ที่เป็น tokenized ซึ่งตอนนี้พวกเขารู้ว่าสินทรัพย์ชำระเงิน (stablecoin) จะไม่ถูกมองว่าเป็นภาระทางกฎระเบียบ

สำหรับนักลงทุนทั่วไป โดยเฉพาะผู้ที่เคยถูกมองข้ามในวงการการเงินแบบดั้งเดิม ผลกระทบในระยะยาวก็มีความสำคัญเช่นกัน IMF ชี้ให้เห็นว่า stablecoin ได้พิสูจน์แล้วว่ามีประโยชน์ในด้านการชำระเงินระหว่างประเทศ เครื่องมือออมในตลาดเกิดใหม่ และช่องทางการเข้าร่วมทางการเงินในวงกว้างมากขึ้น
เมื่อสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลสามารถถือ stablecoin และทำธุรกรรมได้โดยไม่ต้องเสี่ยงต่อค่าปรับด้านทุนจำนวนมาก บริการในลักษณะนี้ก็สามารถให้ผ่านช่องทางที่เชื่อถือได้และอยู่ภายใต้การกำกับดูแล แทนที่จะเป็นแพลตฟอร์ม offshore ที่ไม่มีการกำกับดูแลซึ่งเสี่ยงต่อผู้บริโภคมากกว่า

ความขัดแย้งระหว่างรัฐบาลกลางและรัฐยังดำเนินต่อไป
แน่นอนว่าทุกอย่างไม่ได้เกิดขึ้นในระดับเดียวกัน รัฐบาลกลางและรัฐก็ยังมีความขัดแย้งกันอยู่ ตารางเวลาการบังคับใช้พระราชบัญญัติ GENIUS ก็แน่นหนาอย่างมาก รัฐบาลแต่ละรัฐต้องเสร็จสิ้นการรับรองโครงสร้างการกำกับดูแลภายในปี 2026 ก่อนเดือนกรกฎาคม
อัยการสูงสุดแห่งรัฐนิวยอร์ก Letitia James ยังคงมีปัญหาเรื่องการคุ้มครองผู้บริโภคจากการฉ้อโกงที่ยังไม่ได้รับการแก้ไข ความสัมพันธ์ระหว่างหน่วยงานของรัฐบาลกลางและรัฐย่อมสร้างความขัดแย้งแน่นอน นอกจากนี้ กฎหมายโครงสร้างตลาดที่มุ่งชี้ชัดว่าสินทรัพย์ดิจิทัลใดเป็นหลักทรัพย์และใดเป็นสินค้า ก็ยังอยู่ในระหว่างการพิจารณาของวุฒิสภา
ดังนั้น ส่วนลด 2% ไม่ว่าจะดูเหมือนเล็กน้อยหรือซับซ้อนแค่ไหน ก็สะท้อนความหมายที่ลึกซึ้งยิ่งขึ้น: หน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์ของรัฐบาลกลางกำลังปรับเปลี่ยนกฎเกณฑ์เดิมอย่างแข็งขัน เพื่อให้ stablecoin กลายเป็นเครื่องมือทางการเงินที่ใช้งานได้จริง ไม่ใช่แค่สิ่งที่อยู่ขอบเขตเท่านั้น
การปรับเปลี่ยนนี้จะสามารถตามทันตลาดและการบังคับใช้พระราชบัญญัติ GENIUS ได้หรือไม่ ยังเป็นสิ่งที่ต้องติดตาม แต่ในกระบวนการเปลี่ยนจากการเป็นฝ่ายตรงข้ามด้านกฎระเบียบสู่การบูรณาการด้านกฎระเบียบ การทำงานทางเทคนิคที่มักไม่เป็นที่รู้จักนี้เองที่เป็นตัวกำหนดว่ากฎเกณฑ์จะสามารถเปลี่ยนเป็นการปฏิบัติได้หรือไม่