Розкриття правди: Механізм ETF стримує ціну, Jane Street стала козлом відпущення за «10-очкове зниження» біткоїна

Автор: Jae, PANews

Теорії змови часто поширюються швидше за правду, і в світі криптовалют це теж так. Особливо в періоди флету та нервовості ринку. Коли біткоїн коливається нижче 70 000 доларів, а кожен торговий день на американських біржах починається з дивних великих обсягів продажів о 10 ранку, інвестори починають підозрювати, що за цим стоїть таємна рука, яка маніпулює ринком. Зі скандалом навколо Terraform Labs та юридичними звинуваченнями проти криптовалютного ринку, виникає дивне явище: той точний сценарій «розпродажу о 10 годині», що був настільки точним, раптом зник. Ця компанія з штаб-квартирою у Нью-Йорку, відома своїми низькопрофільними та високочастотними алгоритмами, є ключовим гравцем у квантовій торгівлі та офіційним учасником (AP) таких топових біткоїн-ETF, як BlackRock, Fidelity. У соцмережах вже вважають, що Jane Street — це той, хто ховається у тіні алгоритмів і щодня натискає «кнопку розпродажу» о 10 годині. Після систематичного аналізу PANews з’ясувало, що Jane Street не є справжнім винуватцем падіння ціни біткоїна, але вона стала об’єктом проєкції ринкової тривоги. Це досить потужний, таємничий і підходящий для ролі «антагоніста» цап-ведмедя. Соціальні мережі підбурюють, і Jane Street звинувачують у «таємному змові» щодо «розпродажу о 10 годині» Історія починається з дуже звичайного спостереження. З листопада 2025 року досвідчені трейдери помітили, що під час відкриття американського ринку, приблизно о 10 ранку за східним часом, біткоїн-ETF зазвичай зазнає великого обсягу продажів. Це отримало назву «стратегія розпродажу о 10 годині». Однак це не просто корекція. Продажі зазвичай зосереджуються у перші півгодини після відкриття, швидко прориваючи глибину ринку і викликаючи ланцюгові ліквідації левериджованих покупців. Ціна в паніці досягає внутрішньоденного мінімуму, а потім поступово стабілізується. Такий високий рівень узгодженості «часових міток» дає підстави підозрювати алгоритмічну природу цих дій. Milk Road зазначає, що ця операція базується на використанні слабкої ліквідності на початку торгів у США для створення цінового краху і зниження вартості подальшого накопичення позицій. У традиційних фінансах це називається «флеш-продаж» або «флеш-сквіз», і спрямоване на отримання прибутку за рахунок структурної вразливості ринку. Зі зростанням напруги у лютому 2026 року ця теорія отримала додаткове підтвердження. Звіт 13F Jane Street за 2025 рік показує, що компанія значно збільшила свої позиції у біткоїн-ETF від BlackRock (IBIT), придбавши понад 7,1 мільйона акцій, загалом понад 20,3 мільйона акцій на суму близько 790 мільйонів доларів. Після публікації цих даних соцмережі вибухнули: якщо Jane Street так активно накопичує біткоїн, то розпродаж о 10 годині — це, мабуть, спосіб знизити вартість для зменшення витрат на входження? Можливо, з’явилася логіка: мотив (збирання позицій) + засіб (алгоритм) = головний винуватець (Jane Street). Однак, керівник Frontier Investments Louis LaValle поставив під сумнів цю теорію: публікація 13F — це просто «збільшення довгих позицій», і це глибоке неправильне розуміння ролі маркет-мейкерів. Як основний маркет-мейкер і AP для IBIT, Jane Street, швидше за все, тримає свої ETF-акції для балансування опціонних позицій або хеджування, а не для одностороннього спекулювання. Стратегії, які зникли через судові процеси, і регуляторний тиск, що стримує алгоритмічні розпродажі Якщо припустити, що дані 13F викликали лише неправильне сприйняття ринку, то наступні події додали фактичних доказів до цієї дискусії. 24 лютого ліквідатор Terraform Labs Todd Snyder подав позов проти Jane Street, звинувативши її у використанні приватних каналів зв’язку з внутрішніми особами Terraform (колишнім стажером Bryce Pratt) для точного закриття позицій за кілька годин до краху екосистеми Terra у травні 2022 року, підозрюючи внутрішнє торгівлю та маніпуляції ринком. Практично одночасно Jane Street у індійському ринку стикнулася з звинуваченнями від Комісії з цінних паперів Індії (SEBI) у маніпуляціях індексом BANKNIFTY і була оштрафована на 550 мільйонів доларів. Правоохоронні органи раптово активізувалися. Дивно, але після публікації позовів проти Jane Street, регулярний «розпродаж о 10 годині» значно послабшав або зник altogether. Це важко пояснити випадковістю. PANews вважає, що у фінансовому інжинірингу, коли торгові стратегії стають широко відомими або піддаються регуляторним сумнівам, їх прибутковість (Alpha) швидко знижується. Зростання регуляторних ризиків змушує алгоритми ставати більш обережними, переходячи від «агресивного отримання прибутку» до «законного хеджування», що може безпосередньо призвести до руйнування певних моделей розпродажу. Зникнення явища «розпродажу о 10 годині» саме по собі підтверджує його існування і тісний зв’язок із регуляторним тиском. Але це ще не доводить, що Jane Street має унікальну стратегію. Відповідь залишається невизначеною, але одне можна сказати точно: коли регулятори починають контролювати внутрішню діяльність маркет-мейкерів, деякі дії у сірих зонах змушені припинятися через тиск з боку регулювання. Розпродаж о 10 годині порушує логіку маркет-мейкінгу, і теорія змови навряд чи має підстави. Хоча спільнота схильна звинувачувати у падінні цін окремі організації, теорія змови про «свідоме зниження ціни біткоїна» Jane Street не має підстав у опозиційних колах. Колишній співробітник Quantitative Hedge Fund Jump Trading, Keone Hon, та керівник досліджень CryptoQuant Julio Moreno висловили сильну технічну контраргументацію. Keone Hon зазначає, що короткі продажі IBIT навряд чи можуть односторонньо знизити ціну біткоїна. Хоча ціна IBIT прив’язана до біткоїна, її суть залишається у вторинному ринку акцій. Якщо IBIT суттєво знижиться у вартості, AP і арбітражери швидко втрутяться, купуючи дешеві акції і викупуючи біткоїн у первинному ринку для вирівнювання цінового розриву. Цей арбітражний механізм не дозволяє IBIT відокремитися від ціни на спотовому ринку. Julio Moreno додає, що операції Jane Street схожі на будь-який «Delta-neutral» фонд. «Справжні великі маркет-мейкери не ставлять на напрямок цінового руху», — заявив CEO GSR Markets Xin Song у інтерв’ю PANews. Звісно, для Jane Street, яка виступає AP, ризик напрямку дуже небезпечний, і вони прагнуть до стану «чистого ризикового балансу — 0». Коли Jane Street виступає як AP і забезпечує ліквідність IBIT, вона стикається з постійними ризиками зміни запасів. Якщо клієнти масово купують IBIT, Jane Street, як продавець, має тримати короткі позиції. Щоб хеджувати цю позицію, вони зазвичай купують відповідну кількість біткоїна на спотовому або ф’ючерсному ринку. Цей процес називається «динамічним хеджуванням». У цій моделі прибуток Jane Street не залежить від зростання або падіння цін, а від:

• спредів купівлі-продажу: отримання прибутку за рахунок купівлі за нижчою ціною і продажу за вищою;

• арбітражу ставок фінансування: купівлі ETF-спот і одночасного продажу ф’ючерсних контрактів на CME для фіксації безризикового прибутку (Basis Trade).

Обидві стратегії передбачають багато операцій продажу і купівлі, що в теорії має збалансувати їхній вплив на ринок і зробити його нейтральним. Макроекономіст Alex Krüger навів дані, що з 1 січня IBIT у період з 10:00 до 10:30 за східним часом має накопичену доходність у 0,9%. PANews вважає, що з квантової точки зору «розпродаж о 10 годині» швидше за все викликаний коливаннями на відкритті американського ринку, що спричиняє великий попит на хеджування. Оскільки ліквідність IBIT у початковий період відкриття є низькою, ця операція з хеджування може перерости у цінову маніпуляцію. Насправді, активи Jane Street та інших гігантів дуже великі, і якщо ціна біткоїна знизиться через їхню маніпуляцію, то й самі активи і похідні інструменти на сотні мільйонів доларів, якими вони володіють, також опиняться під високим ризиком ліквідності та контрагента. Структурні проблеми механізму ціноутворення біткоїн-спотових ETF Хоча технічні фахівці заперечують теорії змови, керівник ProCap Jeff Park вважає, що проблема криється у поточному механізмі AP (учасників) для біткоїн-ETF. Ключовий фактор впливу на ціну — це особливий правовий статус AP. Як учасники, Jane Street та інші отримують у рамках регуляторної системи SEC деякі привілеї, яких не мають звичайні трейдери:

• Відсутність обмежень на короткі продажі: під час виконання маркет-мейкінгу, вони часто не підпадають під стандартні обмеження на короткі продажі цінних паперів. Це означає, що вони можуть продавати ETF-акції без позичання активів і хеджувати через ф’ючерси на біткоїн, а не купуючи безпосередньо активи;

• Модель грошового створення: більшість поточних біткоїн-спотових ETF використовують «cash-in / cash-out» модель, яка суттєво відрізняється від традиційної «фізичної» моделі (наприклад, золоті ETF).

Джеррі Парк додатково зазначає, що механізм AP може послаблювати функцію цінового відкриття ринку біткоїна. Глибша проблема полягає у самій «грошовій» моделі. Біткоїн у руках AP перебуває дуже короткий час, більша частина часу «запечатана» у холодних гаманцях депозитаріїв. PANews вважає, що така «заблокована» ситуація, хоча і зменшує обіг активів, одночасно розриває пряму зв’язок між ETF і спотовим ринком. У ідеалі, попит на ETF має безпосередньо передаватися на спотовий ринок. Але через існування AP цей процес опосередковується. AP зазвичай використовують ф’ючерси для хеджування, а не купують біткоїн безпосередньо. Це призводить до того, що, хоча ETF демонструє чистий приплив капіталу, реальні покупки на спотовому ринку не відбиваються у цінових рухах. PANews вважає, що коли Jane Street та інші AP використовують короткі продажі з привілеєм через ф’ючерси для хеджування, вони фактично створюють «синтетичний» попит на біткоїн. Це означає, що потоки капіталу у ETF можуть не сприяти реальному зростанню ціни біткоїна, створюючи так званий «м’який» тиск на ціну. Ця структурна невідповідність породжує парадокс: чим більший масштаб ETF, тим більше концентрація цінового відкриття у кількох AP, і Jane Street — один із головних вузлів цієї системи. Квантовий сектор може стати «стелею» для зростання ринку? «Квантовий не помирає, падіння не зупиняється.» Ідея про те, що «квантовий сектор пригнічує зростання A-акцій» широко поширена у соцмережах, і навіть материнська компанія DeepSeek, приватний фонд Ханфан, звинувачують у тому, що він нібито використовує передові AI-технології для «гордості країни», але водночас — у застосуванні алгоритмічних інструментів для «збирання ліквідності» на вторинному ринку, що є більше емоційним висловлюванням. З’являється глибока дилема: чи є квантові інвестиції розвитком «індустріальної цивілізації» ринку, чи безформним гальмом для його здорового зростання? Зараз у американському ринку понад 70% торгівлі — алгоритмічної, включаючи високочастотну торгівлю, алгоритмічне виконання та хеджування. У порівнянні з цим, у молодому китайському ринку квантова проникність за останнє десятиліття зросла з 5% до приблизно 25–30%. Ще більш вражаючі результати показують провідні гравці. На відміну від поширеної думки, навіть якщо частка квантової торгівлі і прибутки провідних інституцій зростають щороку, за останнє десятиліття індекс S&P 500 виріс на 260%, а Shanghai Composite — лише приблизно на 60%. Отже, зміцнення квантових структур не означає, що ринок стає більш стабільним або навпаки. Замість того, щоб стримувати зростання, квантові технології швидше змінюють швидкість розподілу багатства. У США квантова торгівля вже стала частиною індустріалізації ринку; у Китаї вона, можливо, ще проходить через стадію болю; а у криптовалютному світі гіганти використовують структурні інструменти (наприклад, механізм AP для ETF), щоб переосмислити цінову владу. І так зване «відчуття гніву» — це, по суті, безсилля традиційних інвестиційних підходів перед високочастотними алгоритмами і складним фінансовим інжинірингом. Квантові технології не зникнуть, вони стануть частиною ринкового дихання. Для криптоінвесторів важливо не шукати «злочинця», а слідкувати за розвитком механізмів ETF. Розуміння роботи цієї «фабрики грошей на Уолл-стріт» — обов’язкова частина навчання кожного інвестора. Теорії змови завжди поширюються швидше за правду, бо вони прості, прямі і підсилюють емоції, але реальний ринок набагато складніший і нудніший. Можливо, справжнім ворогом є не якась конкретна організація, а наша недооцінка складних механізмів і прагнення до простих відповідей.