Nguồn: The Defi Report
Tác giả: Michael Nadeau
Dịch và tổng hợp: BitpushNews
Solana bắt đầu năm 2025 với một cú sốc lớn, trở thành địa điểm ưu tiên để Trump phát hành Meme Coin, cũng là điểm đến đầu tiên của phần lớn người dùng mới trong chu kỳ này. Tuy nhiên, năm 2025 này kết thúc như thế nào?
Hiện tại, mạng lưới Solana dường như đang bước vào một giai đoạn thiết lập lại chu kỳ định kỳ. Nhu cầu đầu cơ trên chuỗi liên tục giảm, trong khi các ứng dụng mới và kết nối với tài chính truyền thống (TradFi) vẫn chưa lấp đầy khoảng trống này. Hiệu suất hoạt động trong Quý 4 giảm rõ rệt: tổng doanh thu (REV) giảm 43% xuống mức thấp nhất kể từ Quý 3 năm 2023; lợi suất thực trên chuỗi giảm 56% xuống 0.46%. Đồng thời, các yếu tố cơ bản xấu đi theo hoạt động của người dùng, chi phí vận hành tăng mạnh so với phí người dùng.
Bài viết sẽ tổng hợp toàn diện hiệu suất của Solana trong Quý 4 dựa trên dữ liệu.
Một, Hiệu suất hoạt động: Thu nhập và lợi nhuận đều giảm mạnh
1. Giá trị kinh tế thực (REV)
Lưu ý: REV bao gồm phí cơ bản, phí ưu tiên, MEV (Jito Tips) và phí bỏ phiếu. MEV được phân phối lại cho những người nắm giữ SOL qua staking.
Trong Quý 4, mạng Solana chỉ tạo ra tổng phí 91,1 triệu USD, thấp nhất kể từ Quý 3 năm 2023, thấp hơn nhiều so với quý trước là 222,7 triệu USD.
Kết quả cả năm 2025: tạo ra 1,4 tỷ USD REV, giảm 1.4% so với năm ngoái.
So sánh tham khảo: mạng Ethereum trong Quý 4 có phí 141 triệu USD, cả năm 2025 là 763 triệu USD.
Phân tích dữ liệu:
- Phí cơ bản: giảm 32% trong Quý 4 (nhưng cả năm 2025 tăng 43%)
- Jito Tips (MEV): giảm 75% trong Quý 4 (tăng 8% trong cả năm 2025)
- Phí ưu tiên: giảm 51% trong Quý 4 (tăng 15% trong cả năm 2025)
- Phí bỏ phiếu: giảm 27% trong Quý 4 (tăng 32% trong cả năm 2025)
Kết luận cốt lõi:
Solana là “địa bàn đầu cơ” chính của chu kỳ này (cùng với Hyperliquid). Các ứng dụng mạnh nhất trên mạng (Pump, Axiom, Raydium, Jupiter) đều hướng đến các nhà giao dịch bán lẻ — điều này khiến doanh thu trên chuỗi có tính chu kỳ cao, phụ thuộc vào nhu cầu đầu cơ. Khi sự chú ý của xã hội đối với tiền mã hóa ở mức thấp nhất trong sáu năm, rất khó để thấy xu hướng này đảo chiều trong ngắn hạn.
Xét dài hạn, chúng tôi cho rằng Solana cần dẫn dắt việc token hóa cổ phần trên chuỗi (cũng như các RWA khác) để làm mượt chu kỳ cực đoan của nhóm người dùng trên mạng. Do Luật rõ ràng (Clarity Act) gần đây gặp thử thách, điều này vẫn cần thêm thời gian.
2. Lợi suất thực trên chuỗi
Lợi suất thực trên chuỗi trong Quý 4 (năm hóa) chỉ đạt 0.46%, giảm 56% so với kỳ trước. Trong đó, 72% đến từ phí ưu tiên, 28% từ MEV. Sự giảm tỷ lệ MEV phản ánh trạng thái cạnh tranh trên chuỗi (tức nhu cầu đầu cơ) giảm rõ rệt trong quý này.
3. Tổng lợi suất trên chuỗi
Tổng lợi suất hàng năm sau khi kết hợp phần thưởng phát hành của giao thức là 6.7%. Đáng chú ý, 93% lợi nhuận đến từ việc phát hành token mới của SOL. Do phí ưu tiên và MEV giảm 55%, lợi suất tổng giảm từ 7.64% trong Quý 3.
Hai, Các yếu tố cơ bản của mạng: Thách thức về hiệu quả
1. GDP mạng hàng tháng
Lưu ý: GDP là tổng phí tạo ra bởi các ứng dụng hàng đầu trên chuỗi (không tính phí của blockchain chính).
GDP của các ứng dụng hàng đầu trong Quý 4 đạt 485 triệu USD, giảm 47% so với kỳ trước.
- Pump.fun: 96 triệu USD (giảm 19% trong Quý 4)
- Circle: 85 triệu USD (tăng 6% trong Quý 4)
- Axiom: 55 triệu USD (giảm 61% trong Quý 4)
- Raydium: 31 triệu USD (giảm 79% trong Quý 4)
So sánh, các ứng dụng Layer 1 của Ethereum trong Quý 4 tạo ra GDP 2.3 tỷ USD.
2. Địa chỉ hoạt động và staking
Địa chỉ hoạt động: trung bình mỗi ngày trong Quý 4 có 2.2 triệu địa chỉ hoạt động, giảm 19% so với kỳ trước.
Staking hoạt động: Tính đến ngày 31/12/2025, tổng số SOL đã staking là 421 triệu (chiếm 75% lượng lưu hành), tăng 3.5% so với kỳ trước.
3. Chi phí tạo ra 1 USD REV
Chi phí trung bình để tạo ra 1 USD giá trị kinh tế thực trong Quý 4 tăng lên 11.76 USD, tăng 105% so với kỳ trước.
Điều này có ý nghĩa gì? Điều này cho thấy để duy trì an ninh mạng, chi phí lạm phát (tăng phát hành) so với giá trị thực tạo ra đang tăng lên. Nếu so Solana như một công ty, thì đã đến lúc cắt giảm chi phí quản lý và cắt giảm chi tiêu.
Ba, Stablecoin
Nguồn cung Stablecoin
Tổng lượng stablecoin trên chuỗi đạt 15.4 tỷ USD, tăng 4.4% so với kỳ trước. Chiếm khoảng 5% tổng cung stablecoin trong thị trường tiền mã hóa, xếp sau Ethereum, Tron và BNB. Các nhà phát hành hàng đầu:
- Circle/USDC: 9.9 tỷ USD (Q4 giảm 1%)
- Tether/USDT: 2.1 tỷ USD (Q4 giảm 10%)
- Paypal/USDPY: 870 triệu USD (Q4 tăng 95%)
- Paxos/USDG: 870 triệu USD (Q4 tăng 80%)
- Solstice/USX: 306 triệu USD (Q4 tăng 83%)
Tốc độ vòng quay hiệu quả của stablecoin
Tốc độ vòng quay hiệu quả của stablecoin đo lường số lần đổi tay mỗi ngày của mỗi USD stablecoin trên chuỗi. Chỉ số này loại bỏ nhiễu từ các giao dịch giả mạo và vòng lặp, công thức đo lường là: lượng USD ròng chuyển mỗi ngày / lượng cung lưu hành. Giá trị tăng cho thấy hoạt động kinh tế tăng.
Trung bình Quý 4 là 0.22, tăng 282% so với kỳ trước. Tuy nhiên, sự tăng này phần lớn do biến động mạnh trong giai đoạn thanh lý 10/10.
Giá trị 0.22 nghĩa là 22% lượng stablecoin trong quý đã được vòng quay. Tham khảo, vòng quay của Ethereum Layer 1 trong Quý 4 là 3%, của Layer 2 là 5%.
Tỷ lệ pha loãng ròng (Net Dilution Rate)
Tỷ lệ pha loãng ròng = lượng phát hành hàng ngày của giao thức trừ đi lượng SOL bị đốt / lượng cung lưu hành (năm hóa). Dương nghĩa là pha loãng các nhà nắm giữ SOL không staking.
Tỷ lệ pha loãng ròng hàng năm trong Quý 4 là 4.57%, giảm 5.5% so với kỳ trước. Các yếu tố thúc đẩy:
- Phát hành SOL: Quý 4 là 6.45 triệu SOL (quý 3 là 6.80 triệu)
- Đốt SOL: Quý 4 là 63,764 SOL (quý 3 là 76,247)
- Kết quả ròng: Quý 4 tăng thêm 6.38 triệu SOL (tỷ lệ lạm phát hàng năm 4.57%)
Bốn, DeFi: Sự trỗi dậy của DEX tư nhân
Các DEX tư nhân trên Solana chứng kiến sự tăng trưởng lớn. Khối lượng giao dịch trung bình mỗi ngày là 2.2 tỷ USD (chiếm 48%), tăng 50% so với kỳ trước.
Trong khi đó, DEX công cộng trong Quý 3 có khối lượng trung bình mỗi ngày là 2.5 tỷ USD, tăng 5%. Tổng thể, khối lượng giao dịch DEX trong quý này tăng 15%. Các DEX đứng đầu về khối lượng:
- HumidiFi (tư nhân): 1.4 tỷ USD/ngày (Q4 tăng 105%)
- Raydium: 985 triệu USD/ngày (Q4 tăng 6%)
- Meteora: 700 triệu USD/ngày (Q4 tăng 27%)
- Orca: 473 triệu USD/ngày (giảm 24%)
- Tessera (tư nhân): 303 triệu USD/ngày (Q4 tăng 57%)
- Pump Fun: 88 triệu USD/ngày (Q4 giảm 24%)
Tốc độ vòng quay DeFi (DeFi Velocity)
Đo lường số lần đổi tay mỗi USD trong các giao thức DeFi. Trong Quý 4, chỉ số này tăng 22%, trung bình mỗi ngày là 46% của TVL. Phần lớn hoạt động này do biến động cực đoan trong sự kiện thanh lý 10/10.
Token giao dịch mới
Trong Quý 4, trên nền tảng Solana đã tạo ra tổng cộng 2.1 triệu token, giảm 24% so với kỳ trước.
Pump Fun tiếp tục dẫn đầu với 1.6 triệu token mới (chiếm 75% thị phần).
Meteora là điểm sáng trong Quý 4, tăng 18%, chiếm 21% thị phần.
Năm, Giá trị hợp lý
Xét về định giá, MVRV của SOL hiện tại là 0.95, nghĩa là giá của nó thấp hơn giá thực hiện (realized price, khoảng 145 USD).
Xét theo “giá trị hợp lý”, giá giao dịch của SOL hiện thấp hơn giá thực hiện 145 USD (Realized Price, là chỉ số thay thế cho chi phí sở hữu tất cả token trong mạng), MVRV là 0.95. Trong đáy thị trường gấu năm 2022, SOL đã giảm xuống mức 22% của giá thực hiện.
Dù không dự đoán chu kỳ này sẽ lặp lại, chúng tôi thực sự nghĩ rằng SOL sẽ có lúc giảm mạnh dưới giá thực hiện, mục tiêu trong khoảng $90 – $110 .
Đường trung bình 200 tuần
Chúng tôi cũng dự đoán SOL sẽ có lúc kiểm tra lại đường trung bình dài hạn 200 tuần, hiện tại là 103 USD.
Sáu, Kết luận: Ba yếu tố then chốt để trở lại đỉnh cao
Solana đã vượt qua giai đoạn tối tăm nhất cuối năm 2022, chứng minh rằng nó không chỉ sống sót mà còn trở nên mạnh mẽ chưa từng có. Nhưng để tiếp tục trưởng thành, nó cần hoàn thành ba điều sau:
- Khai thác sâu thị trường tiêu dùng / giao dịch bán lẻ: Đừng còn nhắc gì về “game chain” nữa, tiền mã hóa hiện thực nhất chính là giao dịch bán lẻ. Solana cần đổi mới trong việc bảo vệ người dùng khỏi các cuộc tấn công của “nhà săn” (Sniping) và chống các dự án “cắt lỗ” (scam).
- Chấp nhận TradFi: Vì mục tiêu là “Nasdaq trên blockchain”, cần có các tài sản cổ phiếu và trái phiếu thật.
- Chiến thắng trong cuộc chiến dành cho nhà phát triển: Liên tục cung cấp nguồn lực cho các nhà phát triển toàn cầu, duy trì lợi thế về công nghệ và đổi mới.
Chúng tôi đã mua ngược lại Solana vào cuối năm 2022 / đầu năm 2023, với chi phí vị thế cốt lõi là 15.39 USD, và đã thoái lui với lợi nhuận hơn 10 lần vào cuối năm 2024 / đầu năm 2025. Hiện tại, chúng tôi đang kiên nhẫn chờ đợi điểm “bắt bóng” tuyệt vời tiếp theo.
